央行“软着陆”神话——《华尔街日报》

自20世纪50年代以来，英国央行约半数加息周期都以英国经济衰退告终。图片来源：Henry Nicholls/REUTERS比起历史现实，“软着陆"更容易在央行的传奇故事中找到。

这是利率政策的重要一周。美联储超大幅度加息后，瑞士国家银行也自2007年以来首次提高借贷成本。两者行动力度均超出一周前预期。英国央行则成为例外——在预测第二季度英国经济将萎缩0.3%后，其加息幅度低于预期。

多数发达国家的消费者信心指标正在暴跌。5月美国通胀率达8.6%的数据公布后，对未来几年通胀的预期反而进一步下降。股市已跌入熊市，投资者似乎已不再相信美联储能在不损害经济增长的情况下通过更大力度的加息来抑制通胀——即著名的"软着陆”。

历史数据支持这一观点：即便乐观地说，软着陆也是罕见现象。

官方数据显示，美联储自20世纪50年代以来的12次主要紧缩周期中，有9次以经济衰退告终。例外情况包括1961至1966年间的持续加息未引发衰退，但通胀仅暂时缓解，最终在1970年爆发衰退。或许最成功的软着陆发生在1983至1984年，尽管当时经济刚从两次衰退中复苏。1994至1995年的周期则是另一特例，当时通胀根本未飙升：艾伦·格林斯潘领导的美联储加息似乎只是为了印证债券市场的预期。

英国央行（BOE）的记录稍好，但自20世纪50年代以来，其加息行动仍有约半数以英国经济衰退告终。

投资者难以衡量这一风险，因为央行官员似乎对如何精准调控通胀缺乏统一理论。现代观点更支持乐观看法，认为经济可以在"名义"上放缓而不影响就业或经通胀调整后的工资。这些观点常聚焦于引导通胀预期心理如何抑制当前定价行为。但数据支撑薄弱。

事实上，官员们常退回到1960年代的旧解释，将劳动力市场降温视为必要步骤。例如美联储主席杰罗姆·鲍威尔近期称其紧缩至"不健康水平"，而英国央行行长安德鲁·贝利则强调需抑制薪资增长。

若货币政策真能奏效，某些领域必须做出牺牲——无论是信贷增长放缓、资产价格下跌还是商业环境恶化。认为这能不影响任何人的"实际"物质条件，不过是教科书式的美好幻想。

诚然，也不应高估利率对失业率的影响力。虽然货币周期与商业周期在历史上存在巧合关联，但这很自然：官员总在经济繁荣时加息，直到衰退来临才停止。1990年代中期的货币紧缩未伴随经济紧缩实属特例，且影响有限。

总体印象是，要产生实质性影响，可能需要像1970年代和1980年代那样采取极端利率行动。即使央行最初确实设法进行了恰到好处的微调，这也只能解决当前通胀中非大宗商品驱动的那一小部分。整体数据仍将保持高位，这给官员们带来了不可抗拒的紧缩压力。

投资者最好寄希望于经济能自行实现软着陆，因为央行人为促成软着陆的可能性看起来并不乐观。

致信 乔恩·辛德鲁，邮箱：[email protected]

刊载于2022年6月21日印刷版，标题为《“软着陆"只是一个神话》。