病态稳定币无法感染金融市场 - 《华尔街日报》

Terra的急剧崩盘重新激发了加密货币怀疑论者的热情。5月10日，在Terra崩溃期间，财政部长珍妮特·耶伦在参议院银行委员会前辩称，稳定币会带来“挤兑风险，可能威胁金融稳定，以及与支付系统及其完整性相关的风险。”显然，并非所有自称为“稳定币”的代币都是稳定的，但耶伦女士认为稳定币对金融稳定构成系统性风险是错误的。

真正的稳定币是一种由至少价值1美元的资产抵押的类美元代币。最著名的稳定币Tether的USDT和Circle的USDC，流通供应量分别为725亿美元和540亿美元。机会主义的监管者和政客，尤其是证券交易委员会的加里·根斯勒和参议员伊丽莎白·沃伦，称稳定币为“野猫银行”，并认为它们容易受到挤兑影响。

但Tether和Circle与银行不同。与银行存款不同，USDT和USDC只能由Tether和Circle的特定金融合作伙伴赎回。相反，这些代币的大多数持有者可以在各种交易所出售它们，或者用它们兑换商品和服务。更重要的是，Tether和Circle也可以随时延迟或暂停赎回——这是历史上经过时间考验的应对挤兑的解决方案。这保持了它们的资产负债表完整，使得通过攻击其美元挂钩来“做空”它们成为不可能。

Tether和Circle唯一真正的风险是它们持有的债券的损失。5月12日，Tether的首席技术官保罗·阿多伊诺澄清说，“在过去六个月中”，公司“将商业票据的规模减少了50%。从商业票据中减少的一切都转入了美国国债。”这意味着国债现在占Tether储备的60%，商业票据占15%。Circle声称，截至5月20日，其储备的76%是国债，24%是现金。Tether或Circle要遭受重大损失，需要大规模的公司或政府违约。在这样的金融末日中，稳定币的挂钩将是我们最不关心的问题。

相比之下，像Terra这样的"优惠券代币"依赖于去中心化金融协议：当代币价格高于锚定汇率时会铸造新币，而当价格低于锚定值时则出售生息"优惠券"。其逻辑在于投资者会购买代币以获取优惠券，从而将价格推回锚定值。但一旦代币的投机需求下降，发行更多高息优惠券只会加速其锚定机制的最终崩溃。

Terra于2019年推出，当创始人Do Kwon推出Anchor Protocol平台时获得关注，该平台为用户提供Terra稳定币UST存款18%至20%的年化收益。这些奖励来自Terra母公司注资的储备金库。

最终，UST和Luna（可兑换UST的姐妹代币）的存在仅是为了获取Anchor的利息奖励。在Anchor上发行和存入的UST越多，Anchor储备金消耗得越快，Terra的对冲基金投资者在各个交易所维持UST锚定汇率的成本就越高。持有者于一月下旬开始套现奖励，威胁到UST的锚定。五月初，Terra母公司联合外部投资者耗资数十亿美元试图稳定UST锚定，但未能成功恢复市场信心。几天后，随着投资者抛售Luna并从Anchor撤出UST，锚定机制彻底崩溃。如今UST价值仅略高于一美分，远非一美元。

加密货币怀疑论者会将Terra事件视为又一次"郁金香狂热"。他们的正确程度可能超出其认知。十七世纪的阿姆斯特丹充斥着新财富，催生了郁金香球茎价格及期货的泡沫。但与流行传说相反，郁金香狂热并非全民参与的异常疯狂，而是一小群富商之间的游戏，其终结对阿姆斯特丹经济影响甚微。同样，尽管散户投资者遭受损失，Terra本质上是一小群大投资者参与的抢椅子游戏。使用Anchor的前10个钱包持有27%的UST，前1000个钱包持有量高达82%。

货币监理署代理署长迈克尔·苏近期就Terra崩盘事件表示：“加密货币并未向传统银行与金融体系传导风险。“从Terra事件中获得的真正启示——如同郁金香狂热一样——在于富豪投机者的轮盘赌游戏不会引发系统性风险。耶伦女士应当停止对稳定币挤兑的过度担忧。真正的稳定币并非野猫银行。美国财政部与美联储有更重要的任务亟待解决——比如遏制当前威胁美元自身稳定的通胀问题。

弗格森先生是斯坦福大学胡佛研究所高级研究员，Greenmantle创始人；林孔-克鲁兹先生是胡佛研究所研究员，DeFi/web3开源软件项目Buttonwood创始人。

更正声明 USDC稳定币发行方Circle表示其代币可全额兑付。前文相关表述存在谬误。

财政部长珍妮特·耶伦6月7日在华盛顿参议院财政委员会听证会上听取发言。图片来源：莎拉·西尔比格/彭博新闻社本文发表于2022年6月13日印刷版，标题为《病态稳定币无法传染金融市场》。