股票现在被低估了吗？——华尔街日报

所有人都想知道，在近期下跌后，股市何时会再次显现投资价值。

令人清醒的事实是：根据我研究中长期表现最佳的八个估值模型显示，即使标普500指数在五月中旬触及最低点时，其估值仍远未达到低估水平。

标普500指数近期5.3%的反弹（自5月19日以来）可能只是熊市中的短暂回升，也可能标志着新牛市的开端。

但若最终证实是后者，几乎可以确定推动股市上涨的动力并非估值偏低。

这八个经通胀调整后最能预测股市十年回报的估值指标，是我此前研究过的主题。虽然可能存在其他同样能准确预测牛市的估值模型，但我尚未发现。

总体来看，五月中旬低点时这八个指标显示的估值水平，是过去50年熊市底部平均估值的两倍多。与过去50年所有月度数据相比，这八个指标的平均值处于第88百分位。

CAPE比率警示

让我们从耶鲁大学金融学教授（兼诺贝尔奖得主）罗伯特·席勒推广的周期调整市盈率（CAPE）开始分析。该指标与传统市盈率类似，但分母采用经通胀调整的十年平均盈利而非过去一年盈利。与传统市盈率一样，CAPE比率越高表明市场估值越高。

5月19日，CAPE比率达到30.4。根据我的公司Hulbert Ratings对Ned Davis Research维护的熊市日历中熊市的分析，这一数字是自1900年以来所有熊市底部平均CAPE比率的两倍多。虽然有些人可能认为在目前情况下，这么长时间的比较并不相关，但与最近几十年的比较得出了类似的结论。例如，过去50年熊市底部的平均CAPE比率仍为17.0。

另一种视角是将5月低点的CAPE读数与过去50年所有月度读数进行比较。即使在最近的低点，CAPE仍处于所有结果的85百分位——比过去50年中85%的其他月份估值更高。

这种极度高估的信息不容忽视，因为CAPE比率在预测股市10年回报率方面有着令人印象深刻的记录。你可以通过查看R平方统计量来理解这一点，R平方的范围从0%到100%，衡量一个数据系列解释或预测另一个数据系列的程度。根据我公司的分析，在过去50年中，CAPE的R平方为52%，这在统计学家常用的95%置信水平上非常显著，用于确定相关性是否真实。

然而，许多人出于各种原因拒绝接受CAPE。一些人认为该比率需要调整以考虑当今的利率，尽管利率比一年前高，但按历史标准仍处于低位。其他人则认为会计变更使得过去几十年的收益计算与今天不可比。

然而，我公司研究发现具有卓越股市预测能力的其他七个指标同样发出看跌信号，这些指标基于不同的评判标准。

以下是这七个指标，按它们过去50年预测股市未来10年回报的准确度从高到低排列，并显示每个指标表明股市仍被高估的程度：

• 投资者平均股票配置比例。 该指标计算股票在投资者金融资产（股票、债券和现金）中的占比。美联储每季度发布这一滞后数据，因此无法得知五月中旬市场低点当天的数值。但去年底该指标比过去50年熊市底部平均值高出68%，处于50年分布的第99百分位。

• 市净率。 即标普500指数与每股账面价值（净资产衡量指标）的比率。五月中旬低点时，该指标比历史熊市底部高出95%，处于分布的第90百分位。

• 巴菲特指标。 即股市总市值与GDP的比率。该指标以伯克希尔哈撒韦CEO沃伦·巴菲特命名，因他二十年前称此指标"可能是衡量股市估值水平的最佳单一指标"。五月市场低点时，巴菲特指标比历史熊市底部平均值高145%，处于历史分布的第95百分位。

• 市销率。 这是标普500指数与每股销售额的比率。在五月中旬的低点时，它比过去50年熊市底部的水平高出162%，处于历史分布的94百分位。

• Q比率。 该指标基于已故的1981年诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·托宾的研究。它是市值与资产重置成本的比率。在五月中旬的低点时，它比过去50年熊市底部的水平高出142%，处于历史分布的94百分位。

• 股息收益率。 这是每股股息与标普500指数水平的比率。它表明，与过去50年熊市低点相比，股市被高估了121%，处于50年分布的87百分位。

• 市盈率。 这可能是最受关注的估值指标，通过将标普500指数除以成分公司过去12个月的每股收益计算得出。目前它比过去50年熊市低点的平均水平高出16%，处于月度读数的58百分位。（这一平均值排除了2009年3月的熊市低点，当时美国公司总体上几乎无盈利，市盈率人为飙升至接近无限大。）

短期难以预测

值得强调的是，这些估值指标的出色历史记录是基于它们预测股市未来10年回报的能力。在预测股市短期波动时，它们的用处要小得多。因此，股市出现强劲的短期反弹与这些指标传达的信息并不矛盾。

然而，假设未来与过去相似，那么股市的路径选择将是下跌。尽管短期反弹存在，但未来十年股市总体上产生低于平均回报率的可能性很大。

赫尔伯特先生是一位专栏作家，其赫尔伯特评级追踪那些支付固定费用接受审计的投资通讯。可以通过[email protected]联系到他。

更正与补充

截至五月中旬的CAPE比率处于研究数据的第85百分位——比过去50年中85%的其他月份估值更高。本文早期版本错误地称该读数为95%。（2022年6月7日更正）

刊登于2022年6月6日印刷版，标题为《股票现在被低估了吗？》。