中国资管行业进入关键一跃！对话光大理财张旭阳：不持执念，寻找预期差和边际改善
“未来5年，资管机构需要建设的核心能力是从投资者的角度出发，在技术和数据支持下，对世界更好的认知，对资产和投资者更好的理解和适配。”光大理财董事长张旭阳近日在接受证券时报·券商中国记者专访时表示。
年初以来，金融市场波动加大，打破“刚兑”的银行理财和其他资管产品一样直面市场考验，底层资产价格的波动直接反映在产品的净值走势上。成立不足三年的银行理财子公司，投研、风控能力和净值管理能力全面经受着市场考验。
对于不确定性加剧的外部环境，张旭阳表示，光大理财今年将“不持执念”，“也就是定期对投资策略的关键假设进行复盘，从中寻找预期差和边际改善机会，这是贯穿我们今年全年投资配置安排的一个重要原则”。
面向投资者，光大理财的做法是把产品的风险预算固化下来，并将其转换为“投资者最低持有多长时间能实现正收益”等直观指标向投资者传递产品的定位。“帮助投资者形成对产品风险收益特征的清晰认知，从而选择适合自己的产品，在产品净值发生波动时，投资者会更愿意继续持有这个产品，从而拉长投资期限，提高投资胜率。这也是我们为投资者创造价值的一个重要前提。”他告诉证券时报·券商中国记者。
作为首家开业的股份行理财子公司——光大理财至今已走过2个多年头，对于资管行业而言，光大理财或许还是“新兵”，但在个别赛道已算“先锋”——从2020年率先发行3只权益类产品，到2021年获批成为首批养老理财试点机构，光大理财一直走在探索银行理财如何回归受托资产管理的前列。
光大银行年报显示，2021年末，光大理财净利润、资管规模双双实现强劲增长，其中，全年实现净利润为15.86亿元，增幅高达181.21%；理财产品余额也在去年突破了万亿，达10677亿元，其中净值型产品占比为94%。
以下是本次专访实录：
资管行业进入“关键性一跃”，理财子公司要找到发展方向和定位
证券时报·券商中国记者： 资管新规过渡期结束、老产品整改基本完成后，现阶段银行理财子公司新的任务重点是什么？
张旭阳： 银行理财子公司在现阶段的一个主要任务，明确自己的定位，根据自己的资源禀赋确定发展方向和战略布局，并沿着这个方向和目标久久为功地进行人力和科技资源的投入。
我认为2022年以及“十四五”期间，在结构性力量的驱动下，中国资产管理行业将实现高质量发展的关键一跃。各个资管机构在确定战略发展方向的时候都需要考虑这个大的背景。
一方面，资管行业有其使命所在。中国经济、社会正走到两个一百年的历史关头，也处在经济动能转换的重要阶段，这个阶段需要高质量的资本市场和与之相适配的资管行业。资本市场和资管行业是一个硬币正反两面：健康的资本市场为资产管理行业提供丰富的基础资产，良性发展的资管行业为资本市场提供优质的中长期资金来源。资本市场和资管行业的发展进而为中国经济转型过程中所需的金融供给提供重要支持。
另一方面，经过几年转型，资管行业也有了实现高质量发展的基础。光大理财与BCG合作，将在4月24日发布《中国资产管理市场2021》。报告显示，截至2021年底，中国资管行业规模达到了134万亿，比2020年底增长了大约10万亿，其中银行理财29万亿，净值化比例已超过90%；公募基金25-26万亿，两者共同构成了资管行业公募产品的主干部分。
从银行理财的转型情况来看，今年年初以来，银行理财经历了市场波动的检验，说明行业已按照资管新规的指引真正向净值化转型、回归资管本源。在这个过程中我们也看到，相较于市场，银行理财产品的波动较小，说明银行理财在净值化过程中，形成了区别于其他资管机构产品的比较竞争优势。同时，虽然市场波动给银行理财产品造成压力，但也使得投资者对净值化转型后的银行理财产品有了更深的认识，有利于避免规模过度增长、保持行业有序增长。
证券时报·券商中国记者： 大财富管理趋势下，银行理财子公司如何找到自己的定位并进行能力建设？
张旭阳： 根据资管机构的发展策略，我认为未来中国资管机构可能分为：价格接受型、工具提供型、价值寻找型和价值创造型。不同类型的资管机构无所谓好坏，主要根据机构自身的资源禀赋，选择一个合适的发展路径，但不管是哪种类型的机构都需要把握以下几个方面的能力提升：
一是从投资者角度出发的产品设计能力。
二是从财富管理和资产管理的融合出发，为投资者提供投资顾问咨询的持续服务能力。资管机构绝不是把产品设计出来、卖出去就行的“一锤子买卖”，而是围绕投资者的投资回报实现，做好服务的长期陪伴过程。
三是从资管机构角度出发，一定要去培养自己的多元化资产与策略开发能力，以及与之相适应的风险控制能力。
四是全流程的数字化运营能力。
总之，我想在未来5年，无论是什么样的资管机构，采取什么样的发展策略，需要建设的核心能力都是从投资者的角度出发，在技术和数据支持下，对世界更好的认知，对资产和投资者更好的理解和适配。
今年投资的重要原则，“不持执念，寻找预期差和边际改善”
证券时报·券商中国记者： 今年全球经济面对俄乌冲突、疫情反复等挑战，不确定性加剧。在此背景下，银行理财面临着怎样的挑战？面对市场波动加大，银行理财子公司如何提高净值管理能力？
张旭阳： 今年市场确实面临很大的不确定性和压力。去年中央经济工作会议提到，国内经济面临“供给冲击”、“需求收缩”、“预期转弱”三重压力。年初以来，受到俄乌冲突、全球供应链受限、国内疫情反复等冲击，三重压力还在加剧。我们看到，无论是债券、股票还是大宗商品市场的波动都在加大，对净值化转型后的理财子公司投资管理能力形成挑战。
面对这样的市场波动，在投资端，我们今年确立了一个很重要的投资理念：不持执念，寻找预期差和边际改善。
我们在拟定下一阶段的投资策略前，需要先理清一些关键假设，例如行业基本面是否企稳、央行的货币政策方向等。在这些关键假设的基础上，再去进行资产配置，包括决定风险资产中枢水平、债券投资久期的变化等。
每个阶段我们都需要对投资策略的关键假设进行复盘，看这些关键假设是否发生变化，从中寻找预期差和边际改善，这是贯穿我们今年全年投资配置安排的一个重要指导性原则。
在产品端，我们希望通过投资经理、产品经理共同去把产品的风险特征或者说风险预算固化下来，在投资过程中，在既定风险预算的框架内收益最大化的原则，依靠我们的投研能力向投资者交付一个可预期的产品。
为此，我们首先要把自己的产品定位和产品的风险预算厘清，包括产品的最大回撤、最大波动，以及做到这一风险预算的基础上希望达到的收益水平等。产品在设立之初就要理清定位，并贯彻到产品全生命周期的投资原则中去。
清晰的产品定位也是投资者权益保护的起点。这两年银行理财从原来预期收益型产品，现在变成净值波动的产品，投资者还需要一个接受的过程。在这个过程中，我们必须向投资者传递清楚我们的产品定位。如果投资者对产品的风险特征形成一定预期，即使在产品净值发生波动时，（他因为有这个预期）才会更愿意继续持有这个产品，从而拉长投资期限，提高投资胜率。这也是我们为投资者创造价值的一个重要前提。
“不做固收当下没饭吃，不做权益未来没饭吃”
证券时报·券商中国记者： 光大理财在2020年先后推出了3只权益类银行理财产品。经过两年实践，光大理财对权益资产投研有何思考？
张旭阳： 20年前银行业有句话叫“不做对公当下没饭吃，不做零售未来没饭吃”；对于现在的理财子公司来说，也可以有这么一句话叫“不做固收当下没饭吃，不做权益未来没饭吃”。
实际上，股票市场的投资能力，不仅是一个全市场投资能力的体现，也是研判宏观经济走势的一个重要方向。光大理财推出权益类产品的主要目的也是提高我们对股票市场以及全市场的洞察和理解，只有亲自下场，才能真正理解市场变化的规律和内在趋势，理解市场逻辑，为我们做FoF（FundofFunds）和多资产、多策略产品提供更好的投研基础。
从今年的情况来看，面对市场波动，光大理财阳光红权益系列产品表现分化较大，有的产品收益同类排名比较靠前，有的靠后，还有开始表现不佳但近期转好的，我们也在不断反思复盘。
我们现在主要从以下四个方面做权益资产的投研能力建设：
一是投研团队建设。这不仅包括股票市场、股票产品的投资经理队伍建设，也包括研究员的配备，特别是在银行理财子公司人员有限的情况下，研究员与投资经理如何更好地结对，更好地实现研究支持投资。同时在考核方面，我们今年希望以一个更长期限的维度去考核投资经理，从1年、3年，未来拉长到5年去进行考核，追求长期投资回报能力的建设。
二是数据库和因子库搭建。
三是围绕IT建设数字化支持能力。
四是产投研平台化建设。可能我们招到的投资经理和研究员不是市场上最好的，但我们希望通过团队和平台能力化建设，去帮助他们提升自己的投研胜率，然后用他们自己的知识和能力积累再来反哺平台，使得个人和平台有更好的互动，经过一、两年不断的建设，提升光大理财的股票投资能力。
证券时报·券商中国记者： 面对今年不确定性和波动加剧的市场环境，光大理财是否还会加大权益资产的配置？
张旭阳： 我们今年的股票投资策略也是刚才提到的“不持执念”，在每个阶段，一两个月或者每季度，我们要去复盘股票市场投资的关键假设是否发生变化，从中抓住边际改善和预期差，把握投资的安排。
总体来看，我们将主要关注新经济、新动能、新基建领域的投资机会，也关注传统经济、传统基建、传统能源转型带来的投资机会。
我们希望判研不同阶段成长、价值的定义。在波动性较大的市场中进行平衡配置，避免过度集中的风险暴露，帮助投资者控制好波动和回撤；在经济企稳时，则希望抓住右侧投资机会，布局一些成长概念。
我对中国经济的展望是“重山再渡、虽难轻舟、终归花明”，面对三重压力不断加剧，虽然难以轻舟而行，但中国经济发展动能转换已在路上，我相信终会柳暗花明。
成立专户投资部门，要把养老理财打造成特色
证券时报·券商中国记者： 作为首批的试点机构，光大理财对养老理财产品的发展规划是什么？
张旭阳： 不同于公募基金，银行理财希望的是向投资者交付一个整体化的解决方案，养老理财正是其中的一个重要体现。我们会告诉投资者，这个产品的投资目标就是在5年或者一定时期后，能够用这笔钱的本金和收益覆盖自己有质量退休生活的成本。
养老金融是个蓝海，也是资管机构履行社会责任的重要体现。因此，养老理财就是银行理财子公司需要长期布局，并加以能力投入、能力建设的一个重要产品线。光大理财也希望能把养老理财作为我们的一个重要特色。公司成立之初就已成立专户投资部，目前有10个人左右的团队，还有其他投研团队、风控团队的配合支持。
除了团队建设外，我们还根据中国市场的情况，对养老理财的投资策略做了一些创造性的探索和研究。在这方面，我们认为长期、稳健、普惠是养老理财的基本特征，但不同期限的产品稳健性的衡量标准是不同的。例如，对于一年期产品，要加大固收资产配置比例，避免权益市场的短期波动，但对于五年期及以上的产品，首先要考虑的风险是这个产品是否能跑赢通胀，这时候适度通过多资产、多策略的配置，反而能增加其稳健性*。同时考虑国内股票市场波动较大，我们采用了倒“U”型下滑曲线，也就是初期产品股票仓位较低，并随着收益保护垫的积累慢慢提高，临近产品到期时点股票仓位再次下降。*
围绕投资策略研究的排布，我们还按监管规定引入收益平滑基金、风险准备金、减值准备等机制进一步提升风险控制能力和产品稳健性。
下一步，光大理财将围绕养老主题不断丰富产品线，并即将推出相应的定投型产品。同时，我们将联合集团和光大银行，结合养老账户、云缴费、养老保险、养老地产等服务，为“已老”、“即老”和“未老”人群提供一个整体的养老金融解决方案。