百果园两年四交招股书，靠加盟冲IPO隐忧显现

（文/童洁  编辑/马媛媛）2002年，国民还没有“水果连锁店”的概念，下海经商的余惠勇成为“第一个吃螃蟹的人”，在深圳街头开了第一家百果园。

20年过去，百果园走到了IPO的节点。然而，在资本市场，“中国最大水果零售企业”的头衔似乎未能为百果园加分，其在IPO的路上一再碰壁。

在此前递交的招股书状态变为失效之后，11月16日，百果园更新招股书，再次推进港交所主板上市进程，摩根士丹利为其独家保荐人。

此次更新招股书，百果园也披露了最新的经营数据，今年上半年，其实现营业收入59.15亿元，较去年同期增长7.0%。

坎坷的IPO之路

一直以来，百果园的发展称得上一帆风顺。余惠勇有着不错的运气，百果园开始发展的2002年恰好是中国城市化进程加速的开篇之年，城市人口的快速增长带动了城市经济的高速发展，为百果园的新模式提供了丰沃的土壤。

新鲜的“水果连锁店”模式很快被资本所看到，百果园也受到众多资本的青睐。

百果园的第一位“伯乐”是天图资本。2015年4月，在余惠勇谋求将百果园进一步做大的时候，天图资本率先向其抛出橄榄枝，以每股2.16元的价格认购股份，共计出资2亿元。

同年12月，百果园进行A轮融资，天图资本、广发信德、前海互兴参投，百果园获得融资金额4亿元，创下当时水果零售行业最高融资记录。

此后的2017年、2018年和2020年，百果园还陆续进行5次融资，共计有十余投资机构参投，其中不乏中植系、招商资本这样实力雄厚的投资方。而且，在2018年1月的B轮融资中，百果园便一次拿下15亿元资金。

几番融资下来，百果园“身价”暴涨，其估值由2015年的20亿元升至百亿。余惠勇也毫不避讳的向外界透露出上市的愿景，称“百果园在考虑上市，这是方向，目的是让资本进入后，把产业做的更好”。

2020年，百果园正式开启IPO之路。当年6月，百果园提交境外上市申请材料，计划在港交所主板上市，后获得批准。根据当时证监会披露的信息显示，核准百果园发行不超过5.75股境外上市外资股，每股面值人民币1元，完成发行后，百果园可到香港交易所主板上市。

可仅仅过去两个月，百果园突然宣布停止赴港上市，转而现身深圳创业板。只是，这次IPO旅程在与民生证券签订辅导协议之后不了了之。

今年5月是百果园第三次进行IPO冲刺。5月2日，港交所披露了百果园的新一轮上市申请， 10月底，中国证监会公布关于百果园境外上市的批复结果，意味着百果园赴港上市正式获批。

但是，这一次百果园的IPO之路仍然充满坎坷。因在港交所递交的招股书已有6个月未更新，其状态变为失效。此次再度更新招股书，已是百果园两年内第四次递交招股书。

利润增长乏力

“第一大水果零售商”是百果园征战资本市场的底气。

根据弗若斯特沙利文的资料，按2021年水果零售额计，五大参与者合计占总市场份额3.6%，其中百果园占中国总市场份额的1.0%，遥遥领先于第二名。同时，按水果零售额计，百果园在中国所有水果专营零售经营商中位列第一，且拥有中国水果行业最大的分销网络。

“把规模做大”是余惠勇在成立百果园之初就定下的目标和方向，长久以来，为了抢占市场，百果园采取了最快的扩张模式——加盟模式。在余惠勇看来，连锁企业要把规模做大，一定离不开加盟，加盟的魅力在于整合社会资源实现从零到一再到无限的连锁效应。

加盟模式下，百果园的门店数量在8年间翻了10倍，2007年达到100家，到2015年突破1000家连锁店。发展势头最为迅猛的时期，余惠勇还放出豪言，计划在2020年完成开1万家店、年销售额达到400亿元的目标。

当然，想要实现万店并非易事。招股书显示，目前，百果园旗下拥有“百果园”和“果多美”两个品牌，已布局全国22个省市的140多个城市，共有5613家门店，与万店目标尚有距离。

并且，过快的规模增长背后往往伴随着种种风险，加盟店数量的急速增加还未百果园带来不少麻烦。

就在此次赴港IPO前夕，由于对加盟店的管理不到位，百果园被曝出个别门店以次充好、以小充大、出售变质水果。一时间，百果园站上舆论风口。尽管百果园紧急发表声明向大众之前，并表示涉事门店已停业整顿，承诺将对门店管理做持续的整改与升级，但此事难免为其IPO蒙上阴影。

更棘手的是，以加盟店为主的运营模式下，百果园的利润增长速度却无法与规模和营收相匹配。

据百果园招股书披露，2019年，百果园营收为89.76亿元；2020年受疫情影响，营收出现下滑，至88.54亿元；2021年，百果园的营收逐步回升，全年录得营收额为102.89亿元；今年上半年，百果园收入继续增长，实现营收59.15亿元，与去年同期相比，增幅约为7.0%。

反观百果园的利润收入，2019年，其年内利润为2.49亿元；2020年是利润最低的一年，录得0.46亿元；去年，百果园全年营收突破百亿，但利润收入却低于2019年，仅录得2.26亿元；今年上半年，其利润收入为1.99亿元，同比增幅为3.4%。

对应的毛利率同样不尽如人意，2019年-2021年，其毛利率分别为9.76%、9.12%和11.24%；今年上半年，百果园毛利率较去年同期略微提升0.6个百分点，但毛利率水平仍维持在11.5%的低位。

不过，IPG中国首席经济学家柏文喜认为，盈利能力不足并不会成为百果园IPO路上的“绊脚石”，在他看来，资本市场除了看盈利能力之外，还看企业前景与成长性，百果园想要获得市场的认可，可以在企业治理和运营上做出努力。