张文魁：中国仍需5%以上经济增速，关键在于稳内需和提高居民可支配收入

【文/腾讯财经 郭昕妤】

·人民币贬值幅度温和可控，不必太在意“破7”

1、2022年以来，非美货币，包括人民币，均经历了不同程度的贬值。如今，人民币汇率破7，您怎么理解这一轮人民币贬值的原因、后续走势、以及“7”这一关键点位？

张文魁：今年以来，随着美联储激进加息政策的推出，几乎所有的其他货币对美元都出现了贬值，人民币也不例外。所以对美国货币政策的外溢效应不能轻视。由于美国处在加息通道中，而中国近期的货币政策操作还有点降息的味道，美元指数下一步可能还将继续走强。所以，人民币贬到7以下也一点都不奇怪。相对于日元、欧元、英镑等其他国家的货币，人民币的贬值幅度依然是温和的。

但今年人民币贬值幅度仍将在可控范围内，为什么？主要还是我国实体经济的出口部门有着较强韧性，这是我国值得骄傲之处。

今年前7个月按人民币计价的出口增速达到14.7%，贸易顺差同比扩大了62.1%。而内需呢？前7个月的社会消费品零售总额下降了0.2%，与出口强劲增长形成了鲜明对比。经常性账户是强健的，从而支撑了本币币值和经济大盘的稳定。尽管8月份出口有些不如预期，往后看，我认为未来几个月的出口依然会保持一个较高的增速，所以经常性帐户应该依然会维持比较强健的水平。

美联储主席：将继续采取强硬措施遏制通胀。图源：视觉中国

再加上中国的外汇储备规模总体比较稳定，因此，人民币大幅度贬值是不会出现的。至于7这一点位，不能把7看作一个“马奇诺防线”，好像这个防线一旦破了，就意味着全面溃败。不能这么理解，7只是一个数字，所以没关系，仍然可控。

·中国货币政策空间并不大，不可小看通胀压力

2、关于降息对人民币汇率的影响。根据传统经典理论，一国的利率降低会导致该国的汇率贬值。但是另一方面，降息可能是符合中国当前经济形势的。那么面对利率和汇率政策上的两难，中国应该如何选？

张文魁：这才是难以操作的一个实际问题。美元加息导致人民币贬值的问题是可控的，但是我认为下一步中国的货币政策空间其实没有很多人说的那么大。虽然从过去两年应对疫情的方式来看，中国货币放水的程度远不如美国、欧洲那么大，看起来货币政策是有空间的。但是因为其他经济体已经大部分进入了加息通道，所以中国的利率空间、后续的降息空间就很小了。

我个人觉得，中国降准的空间可能比降息的空间更大。但是在企业部门没有资金需求的情况下，降准的效果未必很大。这就是我们的政策空间不像很多人分析的那么大的原因。我们在货币方面能否发力，或者发力是否能够见效，会不会有力的一拳打在棉花上，要考虑这个问题。

3、关于通胀。8月CPI与PPI环比双双下降，意味着通缩迹象出现吗？在全球大通胀的背景下，中国却出现通缩迹象，怎么理解这一现象？

张文魁：只能说，相对于美国、欧洲等国的高通胀现状而言，我们的物价依然相对平稳。但我认为，目前要说通缩还为时过早，我们依然不能小看通胀的压力。我们把8月份2.5%的CPI涨幅与前7个月社消零售0.2%的下滑联系起来看，这个通胀水平并不低。在消费这么疲软的情况下，物价还上涨超过2%，这是不可掉以轻心的。如果疫情管控放松一些，消费再恢复一些，需求更旺盛一些，物价会不会进一步上涨？这个很难说。

·无需对房地产过度悲观，将回归正常发展轨道

4、过去十年，房地产一直是拉动中国经济增长的主要动力，但自去年三季度以来连续下行，到今年二季度已成为负贡献。即使放宽政策不断推出，改善效果似乎也并不明显。房地产的复苏明显低于预期，究竟是疫情反复、消费萎缩、以及三道红线政策等多重压力之下的短期反映，还是房地产已经进入了一个长期下行周期？

张文魁：房地产及相关产业对我国经济影响之大超过了许多人的想象。房地产及城市化投资，又与地方上的土地财政密切联系在一起，所以波及效应非常大。但是，肯定不能像过去那样依赖房地产，甚至把房地产作为短期的刺激工具。

为了短期的稳经济和缓解地方政府财政压力来刺激房地产，我是反对的，那是饮鸩止渴。另一方面，房地产政策做一些调整也是有必要的，过度的行政干预反而加大了房地产的波动性。

8月中国70城新房价格：50城环比下跌 二三线城市均降。图源：视觉中国

今年房地产市场很是低迷，这并不奇怪，因为这属于高位上的滞后回调，就是说，前年和去年各行各业受疫情影响那么大，但房地产调整是不够的。看一下2020年，宏观经济增速很低，但房地产投资仍然增长了7.0%，所以滞后回调是市场的理性选择。相信经过一段时间的自我调整，房地产会回归正常发展轨道，所以也不必因为目前房地产销售和投资大幅度下滑而过度悲观。

房地产以后要健康发展，从根本上来说，还是要让市场的归市场、政府的归政府，政府要把保障性住房政策搞好，不要过度干预商品房市场，特别是不要通过房地产市场来实现政府筹资，剩下的让市场来发挥作用。

5、如果中国经济要摆脱对房地产长期产生的依赖，下一个承接的引擎会是什么？

张文魁：应该是数字经济。数字经济是新兴领域，几乎所有相关行业都处于快速膨胀之中。过去几年，全球数字经济增加值连续以5%以上的名义速度增长，显著高于全球GDP的名义增速。中国的这个速度则达到10%左右。

据有关机构测算，2020年，中国数字经济核心产业增加值占GDP比重达到近 8%，其中大数据产业规模超过1万亿元。可以预计，数字经济将成为全球经济增长的最新引擎，中国经济增长的下一步，应该也要大力发展数字经济等领域的新兴产业。

6、关于逆全球化趋势对产业链重构的影响。目前跨国企业对中国的投资现状在发生变化，他们究竟在担心什么？

张文魁：正如我在《稳增长》这本书里所分析的那样，这方面我们也面临一些新情况。从目前来看，还没有出现大规模产业链外迁的趋势。

《稳增长》作者：张文魁

中国有完整的产业链体系、庞大的国内市场、完善的产业链配套设施以及较好的基础设施体系，依然很有吸引力。但也有一些因素值得警惕。首先，是疫情反复对于生产连续性产生影响，因此而影响到供应链的稳定性。再者，欧美等国正在建立基于意识形态和价值观的“小圈子”。总结来说，我国产业链外迁的动向是有的，尽管不算很严重，短期可能看不出明显影响，但长期效应不能不令我们警醒。

·中国仍需保持5%以上经济增速，政策关键在于稳内需

7、下半年中国经济面临内外部哪几方面的风险与挑战？从目前经济运行状况来看，接下来，政策持续加力的必要性和紧迫性有多强？

张文魁：从我掌握的一些情况来看，不能认为现在稳增长的压力大大缓解了。下半年我国的通胀压力不断会有所上升还是有所下降，都不是矛盾的主要方面。许多人都希望下半年能有6%左右的经济增速，但根据我对市场主体实际情况的把握，这可能是有难度的。

为什么下半年稳增长的压力仍然很大？疫情反复当然是最重要的风险，如何统筹疫情防控与经济社会发展则是最重要的挑战。光是通过货币信贷和税收等经济政策是无法实现统筹的。当然在经济政策这个领域，仍然需要继续发力，下一步应该把稳内需，特别是稳消费需求，作为政策发力点。

8、您多次提到了稳住经济增速的重要意义。有观点认为，中国经济应尽可能保持较高增速；也有观点认为，中国经济高速增长的时代已经结束了，现在要从高增长向高质量增长转变，跑得慢才能跑得远。您赞同哪种观点？

张文魁：中国仍然面临很大的发展任务，需要保持至少5%以上的较高经济增速。所谓的不要高增长而要高质量，是一个谬论。衡量经济发展质量的很大一个维度就是全要素生产率。

从数据分析来看，经济增速比较高，相应的，全要素生产率增速才会比较高；经济增速比较低，全要素生产率增速也会比较低。2021年中国人均GDP刚刚跃过1.2万美元的台阶，中国经济增长的空间还比较大，潜在增速仍然较高，或者以更谨慎的概念来表述，还在中速以上，中速以上也就是指至少在5%以上。如果没有中速以上的增长，就谈不上高质量。所以，未来保持中速以上增长，不仅是有必要的，同时也是有可能的。

·现在不建议加杠杆，应加大对服务业小微企业的政策支持力度

9、今年以来，企业和居民部门的中长期融资表现一直在下滑，有人类比这一当下现象为日本“失去的三十年”，您怎么看？

张文魁：根本原因在于企业、居民、政府部门的资产负债表和现金流量表都不够乐观。当然这主要是疫情原因。至少从短期来看，两个表的修复都没有特别好的办法。如果走现代货币理论提倡的那条路的话，正如我在这本书里所分析的，会不会成为所谓的“新巫毒经济学”大流行的契机？不得而知。

受到两三年来的疫情影响，一些企业和家庭已经陷入债务困境，他们对未来的预期有很不明确，现在鼓励他们加杠杆，这并不是一种负责任的行为。许多人觉得宏观杠杆率高点也没有什么大不了，日本的宏观杠杠率，特别是政府部门杠杠率长期以来那么高，看起来也平安无事。

但根据我的一些研究，这样的政策对日本的政府部门和企业部门所产生的后果并不一样，企业部门的活力来源是一个非常复杂的事情，政策紧了也不行，松了也不行；政企作用替代性和互补性少了也不行，多了也不行。如果企业部门的活力不能得到提升，经济增长就缺乏坚实的微观基础。

10、您提到企业部门。现在从社融数据来看，企业部门的投资意愿是比较低的。包括失业率数据也不太好，也与企业部门的活力不足、扩张意愿有限有关。面对内外部的挑战压力，政策要怎么提升企业部门的活力？

张文魁：这个问题非常好。很多宏观经济学家一说到要提高经济增速，应对下行压力，就谈到宏观杠杆、货币财政等总量政策。但一方面，就像我刚才说的，总量政策本身的空间并不大；另一方面，总量政策没有响应经济增长的微观基础，也就是企业部门的活力释放，仍然不会有经济增长，因为经济增长是企业部门扩张性经营活动的自然结果。

我一直强调要把宏观增长的微观基础盘活。怎么盘活？大体而言不是总量政策可以盘活的。我们现在微观基础在一定程度上缺乏活力、缺乏预期、缺乏信心，这是最严重的事情。为什么缺乏？首先当然还是因为疫情反复，特别是对小微企业而言这方面的直接影响非常大。制造业小型企业PMI已经连续十几个月在50荣枯线以下，而服务业小型企业的境况更加艰难。专家学者和政府官员对此应该高度重视。

小微企业提供了大量就业岗位，与民生息息相关，我主张下一步要专门出台针对小微企业，特别是服务业小微企业的政策。此外，对民营企业如何稳住预期，提振信心，也值得重视。

今年前8个月，民间固定资产投资同比仅增长2.3%，远低于国有控股10.1%的增速，这也反映了民营企业对下一步市场化改革的预期、对全球化发展的预期并不明朗。而民间投资是整个投资盘子中的大头啊。再加之资本“红绿灯”设置尚未明确标准，大家都还在观望。所以，怎么盘活微观部门，是个大问题。

·稳内需关键在于提高居民可支配收入增速，下一步全球经济或将出现风险

11、刺激企业端的投资与刺激居民端的消费，哪种是更好、更紧急的提振经济、提振信心的方式？

张文魁：也是非常好的问题。我认为要长短结合，短期靠投资，长期靠消费。短期，通过基础设施建设可以看到一些立竿见影的效果；长期，要想畅通内循环还是要靠扩大内需，其中消费是大头，而消费的基础还是就业和收入。

从战略层面来看，这也涉及到以国内大循环为主体、国际国内双循环互促的新发展格局能否巩固的问题。从我这本《稳增长》中的分析可以知道，过去几年，我国居民可支配收入的实际增速下滑得比较明显，从“十二五”年均增长8.9%，下滑到“十三五”年均增长5.6%，2020和2021年平均为5.1%。也就是说，这十年来，社会消费品零售总额下滑的背后是居民可支配收入的下滑。

前8月中国社会消费品零售总额累计增速由负转正。图源：视觉中国

所以我的判断是，目前的内需疲弱虽然在很大程度是因为有疫情，但由于实际收入增速下滑，所以中期来看也不乐观。如果不提振居民可支配收入增速，未来的国内大循环就难以强起来。实际上，GDP增速与居民可支配收入增速是相辅相成的两个方面，这也是我为什么在书中强调稳住经济增速具有重要意义，而不是无关紧要。

12、我们概括现在全球经济的一些特征：廉价的资金时代结束了，低通胀的时代结束了，全球化时代正在发生逆转，国家和国家之间的经济关系正在减弱，大国之间的合作逐渐变为竞争关系。您觉得这样的全球环境会持续多久？可能会带来哪些规则和范式的变化？

张文魁：这个问题非常好。2017年，IMF就对全球提出了growth-at-risk的警示，我翻译为“伴险增长”。所谓“伴险增长”，是指在债务不断堆积、杠杆率节节攀升、资产价格相应膨胀的境况下，要保持一定的经济增速，就要伴随较大的金融风险，因而需要较好处理、应对这个风险才会实现经济增长，所以会增加政策技术方面的难度。

这与上世纪80、90年代的情况完全不一样。过去三十年是低利率、低通胀的时代，现在我们可以肯定的说，低利率、低通胀的时代已经结束了，但这是在全球债务堆积非常高的情况下结束的，“双高”（高杠杆率和高赤字率）绝不是免费午餐，而会以资产价格膨胀和传统通胀等形式向社会转嫁成本负担，以及增加金融脆弱性，积聚金融风险。

在这样的情况下，全球经济也依然需要重振增长。不但发达国家需要以一定的经济增速来消化其已经积累起来的经济社会问题，并提振社会信心和国家实力，发展中国家更需要以较高经济增速来消除贫困，实现富裕。

目前，已经出现全球经济是否会陷于滞胀甚至衰退的讨论，尽管这种可能性尚未得到确认，但无论如何，一定的经济增长速度是必需的。而重振增长，就必然要在处置“双高”问题上有所收敛。

毫无疑问，这就将全球经济和中国经济发展推入“伴险增长”通道，必须意识到将会遇到巨大的政策考验——经济政策需要在维持GDP增速和管理通胀和金融等风险之间寻找艰难而惊险的平衡。

保持较好的经济增速，就不能采取明显的收缩性政策，但如果采取典型的扩张性政策，又会使“伴险”演变为“出险”。这显然是一个难题。可能很多国家都不具备这样的平衡性的经济政策特征和高超的政策操作技巧的能力，所以下一步，全球经济可能会出现风险，甚至一些报警信号会此起彼伏的出现。在这样的环境之下，未来我们可能需要在更大的风险环境中寻求一套平衡性经济政策，才能既实现较高经济增长，又避免风险积聚和爆发。