遭美国机构做空后暴跌超10%，蔚来冤不冤？

遭海外机构做空，蔚来美股盘前大幅跳水。

6月28日，海外做空机构灰熊（Grizzly Research）发布一份关于蔚来汽车的做空报告，题为《我们认为蔚来在玩Valeant式财会游戏，通过夸大收入和提高净利润率来完成业绩目标》。

该报告发布后，截至发稿，蔚来美股今日盘前大跌10.53%。

对此，蔚来方面今日回应观察者网，称公司已观察到这份报告。该报告内容充满了大量不实信息以及对蔚来披露信息的误读。蔚来一直严格遵守上市公司相关准则，目前已针对该报告启动相关程序，请关注后续公告。

不并表夸大业绩

Grizzly Research在报告中指出，和美国医药企业Veleant当年利用旗下药房Philidor夸大业绩一样，蔚来可能利用一家未纳入合并报表的关联方夸大收入和盈利能力。

该关联方为武汉蔚能电池资产有限公司（下称“蔚能”），蔚来约持有其19.8%的股权。“蔚来作为电池资产公司（蔚能）的主要股东，有权任命电池资产公司董事会九名董事中的一名，并可对蔚能施加重大影响。”

Grizzly Research认为，截至2021年9月的9个月内，蔚能将蔚来的营收和净利润分别夸大了10%和95%，即营收和净利润分别虚增了26.17亿元人民币和17.77亿元人民币。2021财年蔚来优于预期的盈利中，有至少60%由蔚能贡献。

蔚能是承担蔚来汽车的电池租赁（BaaS）模式的主体。在这一模式下，蔚来将电池出售给蔚能，再由蔚能出租给用户。用户需要每月向蔚能支付一笔租赁费用（100kWh月租费用1480元；75kWh月租费用980元），按照蔚来电池买断销售价格（100kWh电池价格12.8万元；75kWh电池价格7万元）估算，蔚来每块电池寿命约为7年。Grizzly Research指出，蔚来向蔚能出售电池后，前者并未把营收分摊到整个电池生命周期（7年）中，而是计入当期收益。也就是说，蔚来可能提前把未来7年的经常性收入，算成了当期收益，人为推高收入增长。

并且，在蔚能ABN（资产支持票据）招股说明书中，蔚能披露电池租赁用户为1.9万，而蔚能库存电池达到4.0063万块，是用户数的两倍多。“我们认为蔚能1.9万个服务对象对应的1.9万块电池才是真实需求，蔚来让蔚能的电池额外增加了2.1053万块（价值11.47亿元人民币），目的是提振蔚来财务数据。”

Grizzly Research称，公司研究员选取北京对蔚来换电站进行了调查，为保证数据准确性，考虑到上海地区封控影响，未选取上海作为调查地点。“我们在最繁忙的时间观察了一些换电站，发现几乎没有车流。我们的观察使我们相信，这些电池交换站的利用率可能非常低。我们对25个站点进行了每2小时一次的观察，发现 NIO换电站的加权平均利用率仅为39%。”

“从运营和结构的角度来看，蔚能可能并不需要任何多余的电池。”Grizzly Research得出结论。

同时，Grizzly Research还认为，蔚来通过创建蔚能并向其销售电池，转嫁了巨大的折旧费用。“截止到2021年9月，蔚来9个月内对蔚能销售额为28亿元人民币，假设这一收入的利润率为20%，意味着蔚来在此期间有22.5亿元的资产从资产负债表中转移出去。”

李斌被指和刘二海关系密切

Grizzly Research指出，蔚来汽车董事长兼首席执行官李斌与愉悦资本及其创始合伙人刘二海关系密切。后者正是瑞幸财务造假案中的关键人物之一，是瑞幸股东“金三角”中的一人。

报告梳理了李斌和刘二海关系密切的相关事件，一是二人都曾在汽车垂直媒体易车共事。2005年，刘二海担任汽车互联网公司易车（BITA）的董事，2011年起任独立董事。2019年9月，在评估易车私有化交易的特别委员会中，刘二海被任命为其中的一名独立董事。而易车实控人正是李斌。

二是蔚来资本和愉悦资本曾联合向二手车交易服务商优信二手车注资3.15亿美元，做空机构JCap在2019年就曾披露优信存在财务造假。

三是刘二海还是蔚来、摩拜单车早期投资人。

此外，Grizzly Research质疑李斌利用职务之便，从蔚来获取无息贷款。宁波梅山保税港区蔚兰投资有限公司（下称“蔚兰投资”）由李斌持股80%，2017年向蔚来借款5000万元，以未披露金额收购一家未知投资基金的股份，几年内未偿还。2021年，蔚兰投资将这只基金1.03%的股权转让给蔚来汽车，公允价值为6850万元。

“从财务报表上看，这笔股权转让帮助蔚来收回了其最初的5000万贷款，但股东们并未透露该投资基金是什么、其运营战略或任何其他信息。我们也不知道公允价值如何变化，自2021年11月以来，公允价值可能显著下降。”

Grizzly Research总结认为，正是因为觉得蔚来拥有强劲的业绩，散户投资者才追捧蔚来，让它的股价自2020年以来累涨450%，成为中国市值最高的电动汽车企业之一，但我们认为该公司治理充满危险信号。

值得注意的是，早在2020年11月，蔚来就曾被知名大空头Citron Research（香橼）狙击，Citron Research认为蔚来充斥大量投机者，公司股价应该在25美元左右。彼时，特斯拉上海超级工厂投产，Citron Research认为国产Model Y定价将打压蔚来ES6和EC6的销量。受此消息影响，蔚来当日股价大幅波动。

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