回购背后市值蒸发近3800亿，恒瑞医药转型阵痛仍存

（文/观察者网 李鹏涛 编辑/马媛媛）近一年时间里，恒瑞医药股价自历史高点97.23元/股跌至36.13元/股，总市值蒸发3731.84亿元，自此该公司开启“自救”模式。

3月14日，恒瑞医药发布回购自家股份方案，拟使用自有资金总计6亿元至12亿元，通过竞价交易的方式从二级市场回购股份，回购价格不超60.22元/股。

若以回购资金总额上限12亿元、回购价格上限60.22元/股测算，预计恒瑞医药回购股份数量约1992.69万股，约占该公司目前总股本的0.31%。

对于此次回购股份目的，恒瑞医药表示，此次回购股份将用于完善公司员工长效激励机制，充分调动员工的积极性增强公司核心竞争力；同时，基于对该公司未来发展前景的信心和基本面的判断，增强投资者对该公司未来发展的信心。

除了豪掷最高12亿元回购股份为市场注入“强心剂”外，恒瑞医药还能用什么重拾投资者信心？

业绩股价双承压

从去年1月股价创新高之后，恒瑞医药股价就进入了下行通道。截至3月15日收盘，该公司股价自97.23元/股已跌去64.28%，成为其上市以来最大的股价回调记录。

实际上，不仅仅是恒瑞医药，从整个资本市场的走势来看，2021年以来，医药板块的估值都处于承压状态，新上市的创新药公司几乎都遭遇了破发。

而在股价下跌的背后，恒瑞医药也正在经历着人事震荡及业绩的承压。

60多岁的孙飘扬或许从没想到，在他宣布退休后仅一年半的时间里，恒瑞医药的内外形势发生了急剧变化。

迫于无奈，孙飘扬选择再次出山。2021年7月，恒瑞医药发布公告称，周云曙先生因身体原因申请辞去该公司董事长、总经理以及董事会专门委员会相应职务。孙飘扬将代任董事长一职，直至董事会选出新一任董事长。

去年11月，恒瑞医药原财务总监周宋因个人原因辞去公司财务总监职务；2021年年底，恒瑞医药在终止实施2020年度限制性股票激励计划的公告里曾提及，被授予股权激励的骨干员工中，有86人因离职或考核不达标被回购注销限制性股票。

目前，恒瑞医药虽未公布2021年业绩，但该公司前三季度业绩增速创下近十年来的新低。2021年前三季度，恒瑞医药营收201.99亿元，同比增长4.05%，净利润42.07亿，同比下滑 1.21%。

与往年相比，恒瑞医药业绩增速骤然失速。像2020年恒瑞医药营收277.35亿，同比增长19.09%，净利润63.28亿，同比增长18.78%。

其实恒瑞医药业绩增速放缓，似乎与该公司处于转型创新的阵痛期有关。

在营收结构方面，恒瑞医药主要营收来自于仿制药和创新药。2021年上半年，该公司创新药与仿制药的营收贡献占比约为4:6，仅从营收层面看，仿制药仍是恒瑞医药业绩重点。

不过，自2018年我国推动药品集采以来，带量采购逐步扩面并进入常态化，虚高的药价大幅回落，仿制药的高毛利时代正在走向终结。

截至2021年6月末，恒瑞医药进入集采的仿制药有18个品种，中选价平均降幅72.6%；此外，该公司明星创新药产品PD-1抗体注射用卡瑞利珠单抗的价格也从该年3月起执行了医保谈判，产品价格从19800降至3000元，降幅高达85%。

对于上述问题，孙飘扬在回归后的投资者交流会上曾表示，“恒瑞遇到的问题是几乎所有中国仿制药转型创新药企业都会遇到的问题，即遇到仿制药断崖式下降，创新药逐步增长的情况。”

创新转型、产品竞争激烈

在集采及仿制药天花板显现的大背景下，“恒瑞医药有两个战略永远不变：一是科技创新，二是国际化。”孙飘扬曾指出。

近几年，恒瑞医药研发管线在加大投入，该公司的研发占比也在逐年加大。2021年上半年，恒瑞医药国内外共开展240多个临床项目，其中包括国际多中心临床23个，累计研发投入25.81亿元，到第三季度该公司研发费用高达41.42亿元，总营收的20.51%，为历史最高水平。

虽说研发投入大是好事，对于创新药企来讲，研发管线代表企业的含金量，但是高额研发费用也会将净利润“吃掉”，致使短期的财务数据不太好看。

因此恒瑞医药在去年11月做了一个决定，将研发支出从费用化变为资本化，主要针对处于临床三期的在研项目进行资本化处理。简单来讲，如果研发支出进行资本化，企业的业绩就更好看，也有利于企业融资。

一直以来，恒瑞医药以自主研发的内生增长“独树一帜”，到了2021年，该公司也开启了引进研发管线（license in）的步伐。

据了解，2016年至2020年恒瑞医药对外公布的license in项目仅有4个，而2021年该公司就license in了3个项目。

2021年8月，恒瑞医药投资大连万春，“首付款+里程碑付款”不超过13亿元，获得普那布林的大中华权益；9月恒瑞医药又以3000万美元获得天广实第三代CD20单抗MIL62在中国地区的独家商业化权益；11月恒瑞医药又以约13亿人民币引进基石药业抗肿瘤药物CTLA-4单抗。

然而，恒瑞医药首次引进尝试就遭遇挫败。去年12月，万春医药收到FDA新药申请完整回应函，显示其普那布林目前临床试验结果不足以支撑有效性，因此未能获批上市。

值得一提的是，2021年年末，恒瑞医药的创新药达尔西利片和恒格列净片获得NMPA的上市批准，至此该公司共计有10款创新药获批上市。

其中，由恒瑞医药自主研发的用于早期乳腺癌患者的CDK4/6抑制剂达尔西利片，为全球第四个上市的CDK4/6抑制剂。不过，该产品一经上市或面临国内外同行激烈的竞争。

早在2018年8月，辉瑞公司生产的哌柏西利已经获得国家药监局批准，成为国内上市的首款CDK4/6抑制；今年3月6日，礼来公司宣布其阿贝西利片在中国获批上市，是我国首个被批准用于早期乳腺癌患者的CDK4/6抑制剂；与此同时，四环医药、复星医药、翰森制药、甘李药业等20余家企业都在CDK4/6抑制剂领域展开布局。

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