欧洲央行酝酿加息，欧元区负利率时代或将结束_风闻

2021年12月16日，欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德在德国法兰克福出席新闻发布会时表示，欧洲央行不太可能在2022年加息。时间过去不到半年，她的表态就发生了“180度大转弯” 人民视觉供图

今年以来，在全球通货膨胀持续高位运行的背景下，美联储“领衔”各国央行开启紧缩周期，“姗姗来迟”的欧洲央行也不得不采取行动。从去年年底的“2022年极不可能加息”，到如今基本确立加息基调，欧洲央行行长拉加德近期堪称“180度大转弯”的表态引发广泛关注。

5月底，拉加德在欧洲央行官网发文称，为致力于恢复欧元区货币政策正常化，欧洲央行将在7月开启加息，并很可能在9月底之前退出负利率政策。这是欧洲央行首次对外发出明确的紧缩信号，同时意味着欧元区长达8年的负利率时代或将走到尽头。

各方正密切关注欧洲央行6月9日将召开的货币政策议题会议。路透社称：“市场希望弄清楚接下来会发生什么。”据此前消息，欧洲央行预计将在此次会议上宣布数周内结束资产购债计划，为7月加息铺平道路。

欧洲央行加息几乎板上钉钉，现在只是加多少的问题；加息实际上并不符合欧洲经济的实际复苏程度，这更像是欧洲央行在多重压力下的无奈之举。

能源价格是通胀飙升的主要推手

5月31日，欧盟统计局公布数据显示，5月欧元区通胀率按年率计算达8.1%，连续第7个月刷新历史高位，创下欧元问世23年以来的最高纪录，是欧洲央行2021年7月设定的2%中期通胀目标的4倍多。从细分项看，能源价格同比上涨39.2%，是推高通胀的主要原因。同时，剔除能源、食品和烟酒价格的核心通胀率，也从4月的3.5%升至3.8%，显示能源价格正向下游传导，欧元区通胀走势已形成一定黏性。

德法“两驾马车”是欧元区经济的主要风向标。5月份德国通胀率达8.7%，法国为5.8%，均创历史新高。西班牙、意大利和希腊等“尾部国家”通胀率同样远超预期，加剧经济下行风险。高盛集团预计，欧元区整体通胀率9月将达到9%的峰值。

能源价格高热难退之际，供需失衡仍在加剧。6月3日，欧盟委员会公布第6轮对俄罗斯制裁措施，包括将在6个月内停止购买占欧盟进口俄原油三分之二的俄罗斯海运原油，并在8个月内停止购买俄石油产品。欧委会此举让国际油价应声上涨，一度飙升至每桶120美元以上，为近3个月来的最高水平。

分析认为，俄乌冲突目前仍处于“无解”状态，能源、金融等领域的“制裁-反制裁”轮番上演，将强化欧元区油价、粮食等大宗商品价格维持高位的预期，并延缓整体通胀下降的时间。此外，欧元区国家大多为发达经济体，制成品依赖进口，目前全球供应链问题仍未得到有效缓解，劳动力市场供应紧张，供给端迟迟未能恢复。同时，欧洲多国防疫政策逐步放宽、旅游业回暖，又在一定程度上拉高了需求，由此进一步推高工业品和服务价格。

短期因素之外，拉加德还认为，过去10年里压制通货膨胀的结构性因素也已发生逆转。全球化退潮、地缘政治对供应链的影响，将在一段时间内降低供应链效率，欧盟加速绿色转型以摆脱对俄能源依赖，也将在中短期提高价格水平。

目前欧元区还存在一定的工资-通胀螺旋上升风险。欧元区最新公布的4月失业率持平纪录水平6.8%，劳动参与率没有降低的背景下，当商品价格上涨时，工资也会相应提高，但工资上涨、利率上行将随之推升企业劳动力成本、财务成本，从而挤压企业利润空间，企业为了维持利润率，往往被迫抬升产品价格，由此陷入恶性循环。

欧央行内部对加息路径存在分歧

拉加德的财政立场向来温和。她在欧洲央行官网文章中暗示，7月和9月的政策会议上将分别加息25个基点。拉加德认为，“逐步采取行动是明智的，在利率上升时观察其对经济和通胀前景的影响”，食品和能源等推高通胀的因素不会永无止境地上涨。

欧洲央行首席经济学家菲利普·莱恩、意大利央行行长维斯科等，都对拉加德“渐进主义”的立场表示支持。莱恩认为，欧洲央行目前很难解决推高能源价格的外部因素，担心加息过早会造成经济严重衰退。欧盟委员会5月发布的经济展望报告预计，今明两年欧盟经济将分别增长2.7%和2.3%，增速低于2月展望报告中预测的4%和2.8%。欧盟委员会执行副主席东布罗夫斯基斯表示，尽管今明两年经济将继续增长，但增速将远低于此前预期。

但在一些“鹰派”官员看来，欧洲央行应该效仿美联储今年5月的做法，在7月以较为激进的步调一次性加息50个基点。奥地利、荷兰、拉脱维亚和斯洛伐克央行行长均表态说，加息50个基点应该成为一种选择。意大利罗马路易斯大学经济学教授彼得罗·莱西林指出：“争论焦点在于，欧洲通货膨胀究竟是能源价格上涨还是其他原因造成的。美国的状况更加清晰，我们看到了那里的通货膨胀。欧洲可能正朝着这个方向前进，因此担忧是合理的。”

“一定程度上，欧洲央行加息正是被美联储加息带了节奏。”美联储时隔3年再加息且频繁大幅度加息，加剧美元回流，重新推高美元汇率；欧元进一步承受来自外部的压力，贬值幅度加大。在输入性通胀压力较大的情况下，欧洲央行只能被迫通过加息手段提振欧元汇率，减少美元外流，以稳定欧元区金融市场。加息在控制通胀的同时，也不得不面对如何平衡高通胀和抑制增长之间的难题。

对比美联储和欧洲央行的高通胀现状，二者存在一定的相似之处，包括大水漫灌式的政策导致货币超发、所属区域疫情处在失控边缘，同时均遭受到俄乌冲突下“制裁-反制裁”对供应链的冲击。不同之处在于，美国已经升级的经贸摩擦提高了关税水平，显著推升了进口商品成本，使得美国消费者不得不为政府的错误政策埋单。正如拉加德所说，虽然美国和欧洲都面临物价飙升，但它们面临的是“不同的野兽”。

我预测说，欧洲央行年内加息总量可能达到150个基点——这与美国银行证券公司6月6日的预期一致。至于7月的“首次”加息幅度，我认为，25个基点较温和，为控通胀可能直接加息50个基点；之后的路径选择将取决于控制通胀和经济增长的实际效果。

终结负利率时代会否重燃欧债危机

2008年后，为应对全球金融危机和欧洲主权债务危机，促进增长、鼓励借贷，欧洲央行在2012年7月首次将关键利率下调至0%，标志着欧元区开启了量化宽松的时代。

2014年6月，欧洲央行将关键利率进一步下调至-0.1%，开始对银行在央行的存款收取利息。在负利率时代，对冲基金等金融机构能以更低成本拆入欧元，转而投资处于加息周期的美元，通过美元兑欧元汇率的提升争取更大的出口份额。欧洲央行之后又连续4次降息至如今的-0.5%。如果今年7月的加息措施落地，将是欧洲央行十多年来首次加息。

被迫终结负利率时代虽然一定程度上将帮助储蓄存款回流欧洲，同时推动固定收益债券资金流入增加，从而推动欧元走强，但也有不少声音担忧，随着欧元区国家特别是意大利、希腊等“尾部国家”的融资成本和债务偿付压力增大，2011年至2012年的欧债危机可能重演。上周，德国10年期基准债券收益率与意大利债券收益率之间的价差——衡量欧元区金融压力的一个需密切关注的标准——升至2020年新冠肺炎疫情暴发以来的最高水平。

“当前欧元区的经济基本面与金融条件，并不比2011年欧债危机爆发前更好。”华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师张瑜5月撰文指出，唯一有显著改善的是，欧洲央行在近几年的资产购买操作后，欧元区“尾部国家”金融机构内部的风险敞口较欧债危机前更可控。因此，当前欧债危机重演的风险相对可控，但“尾部国家”带来欧元区“风险溢价”扩大的风险不可不防。

由此可见，欧洲央行强制性使货币政策正常化，难以彻底解决欧元区现在面临的经济问题。欧元区当前的通胀更多来自供应端的压力而非需求端，但欧洲央行无论采取怎样的政策，最后都只能作用于需求端。长远地看，只有依靠控制疫情、恢复产业链和供应链，才能有效缓解该地区的通货膨胀问题。

“当下最为关键的因素可能是俄乌冲突的走向。”欧洲应该认识到，单靠施加制裁无法压垮俄罗斯经济，反而推高了欧洲能源价格、粮食价格，拉高通胀。考虑到利率提升会使需求侧的出口、消费、投资“三驾马车”动力均陆续减弱，也不排除欧元区经济复苏无计可施、未来重回负利率的可能。

中国有应对输入性通胀冲击的空间

据英国《金融时报》5月底统计，过去3个月里，全球央行共计60多次上调关键利率水平，创2000年年初以来新高。欧洲央行也是被迫跟随加入到全球货币紧缩的行列中来，全球通胀持续蔓延，能源、粮食价格接连上涨。这对中国将产生什么影响？

​输入性通胀冲击风险确实存在，但目前中国通胀整体可控。欧美等经济体在疫情期间采用量化宽松、零利率甚至负利率这类“非常规”货币政策，可以说“几乎把手上的牌全都打出去了”。与他们相比，中国在控制住疫情的前提下，无须采取“大水漫灌”的政策，更多采取的是以改革手段、创新办法来提高金融服务于实体经济的能力，保留了正常的货币政策空间。不过，未来既要控通胀又要促增长，的确需要中国央行平衡货币政策、丰富货币政策工具。

6月2日，央行副行长潘功胜在解读国务院常务会议部署有关扎实稳住经济的金融政策时表示，今年以来，面对境内外环境超预期的变化，我国外汇市场总体保持稳定，也表现出很强的韧性。国务院出台的一揽子货币金融政策，将按照“稳存量、扩增量、降成本、促开放”的总体思路，强化政策引导，发挥市场作用，及时精准惠及受困群体和重点领域，助力稳住经济大盘。