云从艰难上市路，难掩亏损局面_风闻

云从科技离成功上市又近了一步。

在递交招股书半个多月后，云从科技发布了路演公告，拟公开发行11243万股新股，占发行后总股本的15.18%。其中初始战略配售数量为3372.9万股，占发行共规模的30.00%，并于本周三开始新股申购，预计本月底将登陆科创板上市。 

兜兜转转一年多，作为“AI四小龙”中最年轻的云从科技上市终算是有了好的结果，尽管好饭不怕晚，但小体量且难以摆脱的亏损局面也让其上市后的前景很难保持乐观的态度。毕竟商汤科技已经做了示范，目前其市值相比上市后最高点已缩水了1000多亿港元，再加上旷视科技们也在积极地谋求上市，AI玩家所面临的竞争程度将会变得更加激烈，云从科技又能吸引到多少投资者的目光呢？

1亏损仍是主命题

尽管云从科技是“AI四小龙”中第二个即将走向二级市场的AI企业，但依旧没有逃脱亏损局面。招股书显示，云从科技2019年到2021年的归母净利润分别为-6.40亿元、-8.13亿元、6.32亿元，截至2021年末，公司合并口径累计未分配的利润为-22.16亿元，存在大额未弥补亏损。

由此可见云从科技的亏损额度并不小，但就亏损额幅度来说，相较于同属于“AI四小龙”的同行依然是较小的。像旷视科技2018年到2020年三年间亏损了127.3亿元，依图科技则在2018年到2020年上半年里亏损了61.02亿元，商汤科技过去三年的总亏损额更是达到了惊人的327.26亿元，相当于云从、旷视、依图三家亏损总和的1.6倍。

尽管云从科技亏损幅度轻，但是体量也就不占优势。招股书显示，云从科技2019年到2021年的营收分别为8.07亿元、7.55亿元、10.76亿元，三年总营收为26.38亿元。而商汤科技2020年营收额就达到了34.46亿元，旷视科技2018年到2020年的三年营收为35.05亿元，如此大的营收差距也让小体量的云从科技面临更大的行业竞争压力，尤其是其整体营收表现并不好。

过去三年云从科技的营收增速分别为66.77%、-6.51%、42.49%，有意思的是2020年的营收出现下滑的同时，亏损额也是最大的，2020年的营收低基数表现也让其2021年的营收增速丧失了部分说服力。若拉长时间来看，云从科技的营收增速更是呈现出了下滑趋势。

可见云从科技营利两端的表现都谈不上乐观，究其原因，一方面是投入不及回报。招股书显示，云从科技2019年到2021年的营业总成本分别为15.71亿元、16.60亿元、18.79亿元，远高于当期营收，其中销售费用更是保持连年增长，从2018年的1.29亿元增长至2021年的2.80亿元，四年翻倍的销售费用自然是很大程度上摊薄了盈利空间。

另一方面则是较低的毛利率表现，招股书显示，云从科技2019年到2021年的毛利率分别是40.89%、43.46%、37.01%。可以看出，云从科技的毛利率呈现出了下滑倾向，而拉长时间看，过去五年云从科技的毛利率也浮动较大，2018年的毛利率更是只有21.70%。

其中，主要是云从科技的主营业务人工智能解决方案拉低了其整体毛利率，招股书显示，云从科技该业务过去三年的毛利率分别为23.43%、28.19%、31.34%，而该业务到2021年所贡献的营收比重则提高至87.28%。

所以云从科技本身业务增长动力的虚弱自然是其营利表现的不乐观的重要原因，而高研发支出又是云从科技们亏损的主要来源，伴随着AI商业化落地迟缓，二级市场的投资者只会越来越谨慎。

2大市场与商业化

计算机视觉（Computer Vision, CV）行业一直是人工智能市场中的主要市场，数据显示，2020年国内计算机视觉产品的市场规模占人工智能整体市场的57%，也是企业中落地应用最多的AI项目，所占比例为63.4%。云从科技等“AI四小龙”准确点说其实是“CV四小龙”，而计算机视觉市场同时保持着较快的增长速度。

数据显示，2020年国内计算机视觉行业市场规模约为406.3亿元，同比增长85.02%，预计2025年国内计算机视觉核心产业规模与带动相关规模将分别达到1537.1亿元和4858.4亿元，年均复合增长率分别为15.9%和22.5%。

然而行业中表现最好的商汤科技目前的年营收规模也不过是47亿元，相较于整体市场甚至是未来的千亿市场来看，计算机视觉仍处于行业发展的早期阶段。也就意味着云从科技们未来的发展前景非常广阔，所以早期云从科技们孵化时资本市场就给予很大的回应。

IT桔子的数据显示，2015年为计算机视觉行业投资的高峰期，占年内行业全部融资事件的20%。但是AI企业的亏损问题也越发普遍且明显，像2018年就有近九成的AI企业处于亏损状态，前面提到“AI四小龙”们也是均有不同程度的长期大额亏损，更是呈现出了扩大的趋势。

究其原因，商业化落地困难成为AI企业亏损的主要问题。除了商业产品在场景应用上的匮乏外，基于非C端的业务使得企业增收出现了周转缓慢以及增长有限等问题，更为重要的是目前的人工智能行业并没有探索出有效的盈利路径，长期的投资未果也使得资本对云从科技们的态度也变得越发冷静起来。

数据显示，2020年国内计算机视觉行业的融资数量为101件，同比下降31.76%，也是同比增速的连续三年下滑。一级市场的冷静也使得人工智能企业不得不面临弹药续命的难题，而二级市场则成了云从科技们选择的新方向。

但是上市路并不好走，旷视科技作为“AI四小龙”中最先付诸行动的企业受到美国商务部的限制使得港股上市折戟，尽管随后准备转战科创板，但因业绩调整等问题受到了上交所的多次问询，最终上市迟迟未有新消息。

可见除了大环境的不乐观外，大额亏损背后的业绩问题也旷视科技是上市迟缓的重要原因，但是上市真的包治百病吗？答案可能并不乐观。

3上市，新一轮的竞争

比如说已经成功上市的商汤科技，也同样经历了上市前的艰辛。商汤科技上市前被美国财政部列入美国投资者禁止投资清单不得不暂停上市计划，随后更是大修招股章程才得以重启，也导致其市场热度大降，最终的发行价更是落入到价格区间底部。

随后尽管商汤科技成功上市后股价三天连涨，极大增强了市场和企业的信心，但是股价却在一路冲到每股9.70港元后开始了持续大跌，到目前最新股价已经较高点跌去超过50%。创新奇智和格灵深瞳更是上市便破发，即便是曾经突破千亿元市值的寒武纪，到如今市值也只有二百多亿元。

由此多个人工智能上市企业的股价已经证明二级市场投资者的谨慎态度并不少于一级市场太多，尤其是不乏一些早期投资者趁企业上市后套现离场。也就是说无论是人工智能企业上市是处于自身融资的目的，还是背后的投资者需要得到回报来看，其必要性已经远超以往。

加之在尚未有明朗的盈利路径下，也让上市成为人工智能企业新一轮竞争的开始。除了上市在望的云从科技，还有二次赴港上市的第四范式。第四范式在去年8月份港交所递表后却没在今年2月份为止的有效期通过聆讯，随后便再次递表港交所。

旷视科技们尽管上市计划暂停，但随着大额亏损所带来的资金缺乏以及行业竞争加剧的影响势必会使其上市计划再次重启，那么上市为云从科技所提供的助力可能并没有想象中的充足，所面临的形势也将会更加不乐观。

除了业绩承压外，云从科技在行业内的竞争力并不显著。数据显示，2020年云从科技所占国内计算机视觉的市场份额为9.8%，处于“AI四小龙”中的第三位，尤其是彼此间业务同质化使得其核心竞争力有限。即使是与其市场份额相近的依图科技也在探索AI芯片上的发展，而云从科技较核心且高毛利的人机协同操作系统业务却迎来了营收和所占营收比重的双下滑。

很显然云从科技已然在AI同行们的错位竞争上落后了很多，再加上以海康威视为代表的传统安防巨头以及阿里巴巴等互联网巨头的竞争，上市能为其提供多少想象力着实需要画个大问号，更何况二级市场的投资者已经保持着较为谨慎的投资态度。那么云从科技势必要提供更多的说服力来吸引投资者更多的信任，但就其目前的表现来看依旧任重道远。