当市场看重增长质量，科大讯飞的AI价值如何体现？_风闻
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2022-04-27 20:03
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不久前科大讯飞发布了2021年的财报，2021年营收为183亿元，较去年增长40.61%；净利润为15.56亿元，较去年增长14.13%；扣非净利润为9.8亿元，较去年增长27.54%。但是看到这份答卷后，投资者对于科大讯飞的情绪似乎出现了两极分化。
不看好的，觉得科大讯飞2021年没有延续2020年的增长态势，因为前一年的财报过于亮眼，市场本就对讯飞期望很高。
看好的人，则更希望市场各方抛开对讯飞的刻板印象，仔细观察科大讯飞的增长质量，毕竟在2020年的高基数上，2021年仍然有不小的收获。
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投入产出：如何动态平衡
对于科大讯飞的净利润不及预期，不可忽视的是投资活动，因为截至2021年底，讯飞持有的三人行、寒武纪股票，公允价值较2020年底减少了超过1亿元，2022年一季度还在持续减少。只是现在资本市场情绪不佳，许多公司都在被错杀。
当然了，对外投资只是科大讯飞最表面的花销，从深层来说，其在研发投入和根据地业务的投入上“太狠了”。
2020年，科大讯飞的研发投入是24.16亿元，2021年在大家都收缩研发投入时，讯飞的研发投入则为29.36亿元，同比增长21.5%；而科大讯飞的根据地业务目前正在“开城拓地”的关头，2021年又支出了7.32亿元，2020年支出则为5.42亿元，同比增加35.06%。
从这个投入思路上来看，一家成长型的人工智能公司，现在最重要的还是应用落地、跑马圈地占领市场，大可不必苛刻利润增速。
科大讯飞的处境，就像十多年前的京东，当年京东销售额和营收疯涨时，风投女王徐新曾经评论这类公司正是快速发展的时候，不仅得“舍命狂奔”，而且还“需要子弹”。
当然了，如果细心观察与主营业务最相关的利润指标——扣非净利润就能发现，科大讯飞主营业务2021年在“加子弹”的前提下，扣非净利润还能同比增长27.5%，说明利润增长主要还是依靠主营业务驱动，增长质量还是很符合市场预期的。
还有许多投资者关注了科大讯飞的现金流问题，毕竟在2020年时，其经营性现金流净额突破了历史最好水平，但2021年科大讯飞2021全年经营性净现金流净额为8.93亿元，同比下降6成，不由得让大家“心头一紧”。
从财报中就能看出，科大讯飞在去年年底集中进行了一批票据的偿还，这是影响经营性现金流的主要原因，科大讯飞的总裁吴晓如也解释道：“2021年，银行承兑开具了45.1亿，公司兑现了44.9亿，递延付款只有0.2亿；而2020年和2019年都有数亿元的递延付款剪刀差”。后续这种对现金流的影响就基本会消除了。
递延付款减少，有科大讯飞在2022年想要轻装上路的因素，也有科大讯飞想与供应商建立更稳固关系的因素。
其实在财政吃紧的情况下，讯飞的合同负债（即预收账款）相比2020年有所下降，加之招了不少新员工，薪酬支出有所增加；还有应收账款的小增，经营现金流自然会降低。而从销售回收现金流角度来看，科大讯飞2020年回款占销售收入比重96%，2021年在财政吃紧的情况下，比重为94%。所以科大讯飞的现金流依然健康，而且现金流管理是最需要与公司发展与时俱进的项目，不能看见减少就喝倒彩。
对于科大讯飞来说，在下游原材料价格大涨、市场情绪不高时，也依然要平衡好投入与产出、规模与成本之间的关系，财报中关键数据的健康态势，才是对投资者们的责任。
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脚踏实地：才能摆脱想象
在节点财经研究过的很多AI公司中，投资者在评价公司时除了看报表中的数据外，对于业务模式无一例外都是得靠自己“想象”，这是因为人工智能公司商业化较慢的共性。
但对于科大讯飞来说，其智慧教育、智慧城市、平台及消费者业务模式，都已经可以“脚踏实地”的赚钱，并且每年为公司带来稳定增长：
G端的区域级因材施教项目，讯飞在进一步规模化复制，现在已经在近20个市、区（县）持续落地。此外，智能阅卷技术也在高考中的应用从9个省拓展到12个省；还有英语听说考试，讯飞现在已经累计覆盖14个省市高考、87个地市中考。
B端的以学校为主的智慧课堂，盾飞已服务于8000多所学校，覆盖了约12万名教师，近400万名学生；讯飞课后服务业务已覆盖170多个区县、4000余所学校，可见B端的发展思路，与“双减”政策的契合度非常高。
C端AI学习机的市场价值有待今年持续验证，去年讯飞的学习机用户规模同比增长了40%、复购率从75%提升到90%、京东天猫GMV及销量同比增长200%；今年讯飞计划了70+个直营店和3000+个加盟店，还有低端产品A10上线，高中低端产品都具备，就看宣发助力、提升渗透率了。
目前，讯飞智慧教育业务确定性很高，因为教育在G端不允许试错，讯飞既然有能力拿下这么多单业务，内在实力很受G端看好，据说今年在区域因材施教上，没有别的公司签到单，而且这些订单毛利率也非常可观；另外G、B端客户粘性很高，因为替换成本实在太大；既然G端和B端有讯飞的身影，学生们在学校接触了讯飞的产品，已经被占领过心智，那么C端就更好展开了。
已经在智慧教育板块跑通的GBC模式，还可以在医疗、智慧城市等业务中继续开展。这两个板块和教育比较类似：G端是以政府为主的采购；G端会引导B端的学校、医院、交通企业向讯飞采购；与C端的个人采购形成联动，相互抵消风险、相互促进。
这就是G+B+C的联动的内核，也是刘庆峰所强调的“根据地业务”。加强这部分业务的投入，有利于构建与客户的良性、长期的发展关系，形成科大讯飞穿越经济周期的持续盈利能力。
科大讯飞方面表示，22年根据地业务营收增幅超过60%；而其“十四五”千亿收入目标中，预计有500亿来自于根据地业务。可见，脚踏实“根据地”，拿出生产力，才能摆脱AI企业增长只能靠想象的怪圈。
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两笔订单：寻找非线性增长
除了目前已经能看到稳定收益的业务以外，许多市场人士认为，科大讯飞有可能出现非线性增长，即突然“爆发”的领域有两个——汽车和医疗。
汽车产品在去年的主要体现是飞鱼系统，应用在语音交互上，年报披露，智慧汽车前装700余万辆，按照这个数据来计算，一台汽车的收入仅有64元，有投资者说这是“鸡肋”，还没一个车载记录仪贵，但讯飞的计划肯定不仅仅是每台车的这64元。
现在汽车厂商忙着抢芯片、抢零件、抢原材料，真的没有精力培养语音团队，并且讯飞在语音上的能力有目共睹，未来只要讯飞打破简单的语音交互，做信息+娱乐的系统集成，就能提高每辆车的收入，吴晓如已经在业绩交流会中表示，针对某家汽车厂商的收入，在2022年已经可以突破10亿。
现在几个大型汽车制造商都在主攻智能化汽车，有一家的收入破10亿作为“试点”，之后单一厂商收入破十亿是完全有可能的，而提供技术的同等级公司几乎只有讯飞。毕竟供应链危机已经够闹心了，在关乎消费者体验感系统上，汽车厂商当然要选择最省心的团队。
第二个会发生非线性增长的领域是医疗，虽然现在只有几个亿的体量，但是科大讯飞定下的目标并不低，对医疗的信心肯定是有支撑点的。
医疗板块去年的增速和毛利率没有达到市场预期，主要还是业务逻辑的问题。因为科大讯飞要先在安徽省以及其他试点打样，有了成功落地经验和集中交付，才能推广全国；另外受到疫情影响，很多医疗项目的论证、挂网时间后移，影响了医疗业务收入增长。刘庆峰则表示2022年，医疗业务收入预计翻番，毛利率也会相应增加。
最近有一笔订单，就让市场对科大讯飞的医疗业务更具期待，讯飞中标了甘肃老年人慢性病健康管理项目，价格为5888万，该订单不仅走出了安徽，或许还会成为人口老龄化态势下的AI医疗模板。
所以，帮助政府做基于慢病管理、运用AI技术减少不必要的诊疗、在老龄化加剧的时期替医保省钱，空间巨大；还能直接缓解慢病管理人群规模大、需求多、患者依从性差等诸多矛盾。
很多投资者现在都认为医疗是具有全生命阶段服务的特性，更有机会发展成科大讯飞继教育之后的第二大业务。
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写在最后
诚然，现在科技股乃至整个市场，都受到了系统性风险的影响，不少优秀企业被错杀估值。不过在市场悲观的时候，我们应该用逆向思维——既然好公司被错杀，说明它们现在恰恰具备了配置价值。
就像科大讯飞所在的赛道，本身就有长坡厚雪的特性，所以，对于讯飞的2021年的成绩单，我们更需要拨云见日，现在从增长能力和质量上来衡量这家公司。
在主营业务上，科大讯飞的思路还是清晰，多做政策期许、消费者欢迎的项目；而在业务规划上，它每每都是先做试点，等试点成功再铺开，恰恰说明了科大讯飞在谨慎的保证增长质量；另外，科大讯飞今年还透露出一个信号，在客户经理和售前工程师的KPI中也加强了成本和利润的考核，以便更好的提效降本。或许，处于估值底部的科大讯飞，正在寻找未来释放利润的最佳时机。
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