增收不增利，央企背景的金茂也在黑铁时代“受冻了”_风闻

作者 |童洋 视觉 | 张爱

编辑、责编 | 韩玮烨

3月29日，中国金茂控股集团有限公司（以下简称“金茂”，00817.HK）发布2021年年度业绩公告。2021年，金茂实现合同销售额2356亿元，销售回款率达96.32%；营业收入近千亿元；公司所有者应占利润46.9亿元，同比增长21%。不过受市场大环境影响，**增收不增利现象十分明显，**毛利率为19%，同比2021年下降1个百分点；净利润为8.5%，同比下降1.75%。

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合同销售额稳中有升，持续深耕城市服务

2021年公司实现销售2356亿元，位居行业第15名，尽管未能达到先前提出的2500亿元销售额计划，但三年复合增长率21%，仍是稳步上升。全年回款2278亿元，同比增长9%，回款率超过96%。

**从区域分布来看，**华东及环渤海区域销售占比最高，分别是49%、23%，华南区域占比约13%。

**从城市分布来看，**高能级城市市占率持续提高。2021年，金茂实现北京、南京、杭州、上海、青岛、宁波、苏州、温州、广州9个城市签约过百亿元，其中北京、南京突破200亿元，一二线城市占比87%。

**从具体产品来看，**中国金茂旗下产品以强大的市场占有能力，持续兑现良好的销售回款。2021年，青岛大云谷崂山金茂府、南京云澜尚府成为青岛、南京的城市销冠项目；北京东叁金茂府、杭州金茂星外滩·秦望府在竞争激烈的北京、杭州市场获得了单盘超85亿元的销售业绩。

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仍是增收不增利

2021年中国金茂营收达到900.6亿元，同比增长50%，增长动能迅速。扣除评估增值的归母利润48亿元，同比增长49%。

营业收入主要由四部分构成：城市运营及物业开发、商务租赁及零售商业运营、酒店经营以及其他收入。

**•城市运营及物业开发销售的收入增长迅猛。**公告显示，该板块取得收入826.4亿元，同比增长52%，占总收入比重高达91%，成为金茂营业收入的压舱石。而该板块大幅上升的背后主要由于交付结算的销售物业较上年增加所致。

•商务租赁及零售商业运营板块营收15.63亿元，占收入总额的2%，较2020年增长7%。2021年，金茂积极推动商业IP打造，全年新获取2个览秀城项目。同时，商业经营业绩较2019年疫情前实现较高增长，长沙金茂览秀城、青岛金茂湾业绩均创开业以来新高，在营项目经营质量持续提升，带来了该板块的业绩上升。

•酒店经营收入板块增速也较为迅猛，2021年酒店板块经营收入16.38亿元，较2020年增长30%。增长迅速的主要在于金茂酒店经营板块加大产品创新，持续打造差异化特色产品、紧抓周边旅游市场。同时，金茂发布五大酒店自有品牌，全年新增12个轻资产签约项目，迈出高端酒店轻资产管理转型的重要一步。

•其他收入2021年录得45.03亿元，占收入总额的5%，较上年增长42%。

数据华丽，但是金茂“增收不增利”的现象也很明显。近年来，**中国金茂毛利率下滑严重。**2016年到2018年，中国金茂毛利率分别为37.4%、32.3%、37.5%，但到了2019年，毛利率跌破30%至29.4%，2020年进一步下滑至20.2%，2021年更是跌破20%，下滑至19%。

图1：中国金茂2016-2021年毛利率发展态势（%）

来源：公司公告，地产资管网制图

对于今年毛利率的下滑，中国金茂表示，**主要是因为城市运营及物业开发板块毛利率下降所致。**而城市运营及物业开发板块毛利率下降或与其早些年拿地有关，也是中国金茂为之前“激进扩张”付出的代价。在业内，金茂以“地王收割机”著称，自2016年便开始了高价收割土地的发展道路。

2016年，金茂以3.31万元/平方米的楼面价拿下了杭州庆隆地块，溢价率高达93%，刷新了该区域当时地价最高纪录；2017年，金茂又以2.95万元/平方米的楼面价拿下了厦门翔安地块，该地价一度超过周边楼盘销售均价。

而随着国家“房住不炒”政策进一步落实，再加上各地限价。金茂为了维持现金流的稳定，**不得不做出降价跑量的决定，**销售均价持续走低，2018年至2020年，金茂的平均销售价格分别为2.55万元/平方米、2.15万元/平方米及2.05万元/平方米。这也最终牺牲了毛利率，成为其增收却不增利的重要原因。

图2:2018年-2020年中国金茂楼盘平均销售价格

来源：公司公告，地产资管网制图

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股权收益结构失衡

数据显示，**2021年中国金茂“三道红线”维持绿档。**同时，作为央企的金茂在融资端的优势十分明显，融资成本仅为4.01%。此外，2019年及2020年，金茂平均借贷成本分别为4.94%和4.42%，2021年更创下近三年新低，进一步降至3.98%。

年报显示，中国金茂于期内获取多笔低息融资，包括利率3.2%的5年期6亿美元境外高级债、利率3.74%的3年期30亿美元普通中票、利率3.65%的3年期20亿美元普通中票等。

虽然金茂“三道红线”维持绿档，但是非控股股东权益和非控股股东损益两者差距明显，“明股实债”问题严重。

过去几年，中国金茂的股东权益持续失衡。2017年至2021年，中国金茂的非控股股东权益由335.92亿元增长到568.32亿元，大幅增长69.18%。而归母股东权益从328.52亿元至499.61亿元，尽管也增长52%，但增长速度不及非控股股东权益。并且非控股股东权益金额自2017年以来也是一直高于归母股东权益。

图3：2017-2021年中国金茂非控股股东权益与归母股东权益变化图（单位：亿元）

来源：公司公告，地产资管网制图

此外，金茂的非控股股东权益和非控股股东损益差距过大。金茂的非控股股东权益2017-2021年由335.92亿元增长到550.7亿元，而非控股股东损益则为11.72亿元、21.66亿元、21.77亿元、23.14亿元、30.15亿元。**五年间非控股股东权益增长明显，而非控股股东损益却起伏并不大且大多处于较低水平。**同时，通过计算非控股股东净资产收益率，可以看出非控规股东的收益处于3%-5%的波动状态。

图4：2017-2021年中国金茂非控股净资产收益率变化图（单位：%）

来源：wind，地产资管网制图

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结语

如今，房地产市场已步入黑铁时代。生存与稳健成为大多数房企的下一步计划，而能逆势生长的房企已是凤毛麟角。作为高端品牌房地产企业之一的中国金茂，2021年业绩展示了自身稳健的企业基本面。但是细究之下，中国金茂也仍然美中不足，许多问题仍需解决。