瑞尔上市惨，牙医笑口开_风闻

作者｜樱木

编辑｜月见

2022年3月15日，乍暖还寒，A股连续下跌，最惨烈的时候，上证指数一度下跌5%，逼近了3000点关口，市场一片哀嚎。就在万民崩溃之时，微博名为“种牙匠黄建生”的ID贴出了自己的收益，本金5000万，一日浮亏230万。

黄建生是一名牙医，在广州开了一家诊所，微博粉丝45万，是牙科圈中名副其实的大V。不知是苦中作乐，还是真的看好后市，黄医生当日的配文十分淡定“不是P的”。巨额的亏损，引来了粉丝的注意，留言区中有抱团取暖，也有寻求答案的，大家更大的好奇是，怎么一个牙科医生竟然如此有钱。

据国家统计局年鉴数据显示，2016年我国口腔执业（助理）医师的数量167227人，比上年增加13633人。中国有14亿人口，按每4000人配比1名口腔医生计算，全国应该有32万名。中华口腔医学会名誉会长王兴直言，当前口腔行业专业医生缺口约为12万左右。医生的严重缺乏，让无论是三甲医院，上市公司还是民营口腔诊所为了一名出色的牙医，都费尽了心机。

其中最肯投放成本的，就是已经挂盘交易的连锁高端口腔诊所瑞尔集团。

根据公开信息显示，瑞尔集团主打高端民营口腔连锁，现公司旗下拥有882名牙医，其中硕士生占比超过为50.7%，而根据瑞尔集团提交的上市招股说明书中显示，人员福利开支成本占当期收入60%以上，2021年全职医生的平均收入高达187万元，月薪已经超过10万。已经是私人诊所主任医师的黄医生，在微博上公布月薪税前为8万。

但高昂的投入，却并没有为瑞尔换来丰厚的回报，根据招股说明书显示，瑞尔集团三年亏损额达12亿。而这次IPO，虽然有包括淡马锡，高盛、高瓴资本等重磅投资人站台，但是自救的意味已经非常浓重，媒体用流血上市来形容瑞尔集团的尴尬处境。

一面是稀缺的牙医资源，高端化的公司定位，另一面是高成本的投入。瑞尔的上市输血，能否支撑它继续打造高端化口腔的野心。同时，如何与高端私人诊所和大型连锁民营口腔竞争，也是瑞尔接下来要面临的棘手问题。

01  高端化的囚徒困境

瑞尔是一家几乎把高端写在招牌上的口腔诊所，在瑞尔的招股说明书中，“高端”被企业当成最重要的特色在宣传。瑞尔的高端可以被拆解成三方面优势。

其中最重要的就是专业人才，招股书中显示，瑞尔牙医的学历、资质、从业经验都处于较高水平。截至去年3月31日，公司51%以上的全职牙医具有硕士或以上学历，且许多牙医拥有主治医师及医学学科带头人等职称及资质；21.1%的牙医拥有超过15年的牙科从业经验，16%的牙医拥有10至15年的牙科从业经验。全职牙医团队平均拥有12.6年的行业经验。除此之外，瑞尔的高端化还体现在其诊所所在的黄金地段以及优秀的1对1服务。正是靠着这些，瑞尔获得了目标用户群的好评，2019年至2021年间，忠实客户复诊率分别为46%、45%及51%。

但是，如此好的成绩并非没有代价。其中最明显的就是高昂的收费造成的公司用户增长的缓慢，以及高端医生成本造成的毛利率较低的问题。瑞尔在招股说明书中明确地表示，其高端口腔医疗服务品牌瑞尔齿科，相较于三甲医院提供的同类型服务挂牌价高出至少25%，中端口腔品牌瑞泰口腔，相较于三甲医院高出10%。

巨大的价格差异，限制了其就诊人数的增长，根据招股书中显示，2019年、2020年，瑞尔的年度就诊人次分别为106.3万次、107.6万次，增长率仅为1%。（2021年数据因有疑义，暂不列举）因为就诊人数无法大幅度增长，从另一个维度来说，也限制了瑞尔扩张的速度，瑞尔创始人邹其芳在2017年的发布会上曾信心满满，计划在2025年达成“千店计划”。但四年过去了，瑞尔集团诊所和医院数量仅增加30家。

同时，高昂医生成本也造成了瑞尔毛利率偏低，2019-2021财年，瑞尔的毛利率分别为15.2%、10.1%、24.1%，对比同赛道上市公司通策医疗2019年和2020年的毛利率分别为46.08%、45.17%。

数据显示，于2019、2020及2021财政年度，员工福利开支分别占收入成本的61.8%、62.3%及62.3%。具体对比来看，通策医疗2020年报显示，报告期内，医疗服务人力总成本为6.37亿元，牙医人数为1381名，每名牙医的平均薪酬约为46万元。相较于前文提到的瑞尔的187万人均年薪，几乎低了4倍。

面对扩张困难、毛利偏低，以及快速崛起的竞争对手等问题，瑞尔的亏损就成了顺其自然的结果。而今年的数据更加夸张，截至2021年9月30日，半年以来瑞尔集团营收为8.4亿元，经营利润为4307万元，期内亏损为4.64亿元。

瑞尔为何愿意为医生付出如此高的成本，甚至不惜牺牲自身盈利空间？虽然牙医在我国是稀缺资源，但同级别民营医院均没有给出过如此高的薪酬，这其中原因究竟是什么？

一位牙科资深人士向「新熵」透露：“瑞尔的信任背书，均来自于医生，医生的出身、学历、工作履历即是品牌溢价的源头。这一点对于定位高端的口腔医疗机构非常重要，对比其他医疗机构，三甲医院本身就自带信任背书，通策等上市公司因为有明星医院的加持和上市公司规模属性也具有品牌效益。但瑞尔在这方面，只能靠医生。”

查看瑞尔集团官方网页，医生的个人IP感极强，从形象照、学历、从业履历、到擅长方向一应俱全。业内人士也透露，“所有连锁牙科要活得好的话都需要给医生赋能，不然怎么阻止优秀医生都单干去？所以，瑞尔必须用高薪才能留住人才，而这个成本要与医生自己开诊所的收入大约持平才行。”

02  被打烂的好牌

回顾整个创业的历程，瑞尔的起手可以说拿了一副好牌，在1999年，拥有多年外企经历的创始人邹其芳，在两位外籍上司的支持，创办了瑞尔齿科，“说白了，他们投的就是我这个人。”当邹其芳向几位熟悉他的老朋友讲完自己的商业构想并表达了创业的坚定决心后，对方几乎毫不迟疑地开出了一张支票。

除了比较顺利的初始融资过程之外，瑞尔在早期就奠定了服务优先，走与传统医疗机构差异化的路线。邹其芳曾经津津乐道一个故事：波兰大使馆与瑞尔齿科相距不远，一天下午，他们的一名经贸部部长给瑞尔打来电话，原来，他的前牙忽然掉了一块，因第二天早上9点多要参加一个重要的外事活动，询问瑞尔能否帮助他解决这个问题。第二天早上7点，瑞尔为这位特殊的客人提前开门，专门为他进行紧急处理，使他如愿以偿。不久之后，美国使馆也派出首席医师到瑞尔实地考察，此后，瑞尔便成了美国驻华外交人员及家属的指定的口腔服务诊所。

先进的理念奠定了早期瑞尔快速发展的基础，却也为瑞尔现今的困局埋下伏笔。在瑞尔的公司历史简介中，瑞尔的早期大客户几乎全部来自于驻华机构以及当时的国际公司。正是因为受到了高端客户的肯定，瑞尔也是从那时起，将“高端”两个字与自身品牌画上了等号。

但是，随着时间的发展，品牌的形象似乎只是停留在了高端，而客户定位也只是聚焦在了塔尖人群。品牌并没有进一步从高端发展成为占领心智的优秀和业务上的专业，完成自上而下的渗透，这是现今困扰瑞尔发展的一大问题。

最好的例证就是虽然瑞尔拥有行业中的竞争优势，在高端人才的数量和质量上都处于领先地位（硕士率超过51%，同为上市公司的通策医疗2021年这一数据仅为27%左右），但是在口碑上，却并没有产生品牌溢价。“消费者在面对疑难杂症时还是会选择三甲医院，而面对普通症状时，还是会考虑性价比。”某位业内人士对「新熵」说道。

在外部来看，翻看瑞尔在淘宝、京东等电商平台的评价，大多数用户都提到了“贵”，但并未有物超所值的效果。消费者会因为价格而去尝试，但转化率堪忧。对公司内部来说，没有形成强大的品牌效益，就意味着公司需要用高于同行业的成本留住人才。

同时，在竞争中，瑞尔也并没有基于自身强大的医生资源塑造差异化的护城河，除了在宣传推广，以及上市融资过程中，强调了医生资源的优势之外，其他扩张策略上并未突出自身的优势，让很多原本可以依靠丰富医生资源占据的蓝海市场，逐步让给了其他家。

最明显的就是消费水平较高的江浙沪地区，以瑞尔的人才水平来看，其医生质量是高于浙江省内口腔龙头通策医疗以及江苏省龙头牙博士，同时，瑞尔进驻这一区域也非常早，2002年即进入上海市场，2012年进入杭州市场，本应具有先发优势，但是从结果来看，瑞尔在此区域几乎没有太多市场份额。

03  天花板与坏运气

除了没有对医生人才好好利用之外，瑞尔的问题还在其尴尬的成长空间。

在瑞尔接受采访时曾表示，高端民营口腔医疗服务的市场自有其增长局限性，虽然规模也从2015年的12.9亿翻番上扬到2020年的26.2亿，但与整个口腔业市场规模、甚至医疗产业市场总规模相比，占比着实较低。即使在下一个增长更为迅猛的5年，高端口腔市场总额有望上涨至74.9亿，仍然仅占口腔行业整体2414亿体量的3.1%。

具体来看，根据太平洋证券研究院整理可以看出，2020年我国口腔医疗市场规模为1419亿，其中正畸市场为360亿、种植市场452亿、儿科市场250亿、牙综合市场357亿。受益于老龄化加速等原因，种植牙市场3年复合增速为37.7%，儿科市场增长率为16.6%，正畸市场增速为15.5%。毫无疑问，种植、儿科、正畸市场都将会是民营口腔诊所的必争之地和主要利润来源。但是，激烈的市场竞争，以及政策的不确定性，将成为此类高收益方向头上的达摩克里斯之剑。

以种植牙为例，国家集中采购已经开启了序幕。近日国家医疗保障局副局长陈金甫曾对媒体表示：“种植牙是一种重要的缺牙修复治疗方式，社会需求很大，医疗机构提供的服务也很多。种植牙集采从去年初就开始部署，由四川组织省际联盟，研究种植牙体集采规程，现在方案基本成熟。”

集采之前，种植牙由于不在医保报销范围之内，一直是民营医院收入的重要来源。2020年约80%的种植牙项目消耗发生在民营医院，但是，当集采完成之后，公立医院的成本将会降低，纳入医保之后，必然会挤压到民营医院的市场份额，而公立医院在医生方面的优势，也将对瑞尔一样的高端民营造成压力。

同时，弗若斯特沙利文数据显示，口腔医疗机构的数量一直在增长，由2015年的64100家增加至2020年的87700家，年复合增长率为6.5%。预期2025年口腔医疗机构的数量将达到144500家。

尤其是民营口腔诊所，其数量已占到2020年中国口腔医疗服务市场总额的51.9%，而口腔医院及设有口腔科的综合医院合计占总市场份额的48.1%。而作为民营的主要代表，瑞尔齿科由于没有发挥好自身的竞争性优势，只能长年的与拜博口腔、可恩口腔、欢乐口腔等诸多品牌厮杀。

同时，瑞尔的竞争对手还包括，同样定位于高端的非连锁化私人诊所。这些诊所以医生个人IP为基础，也在快速地发展，根据业内人士的透露，医生在三甲医院累积病患，到一定规模，医生成立诊所已经是当下比较流行的模式。

另一方面，虽然瑞尔上市成功，但不得不说，当下的时间节点，对于瑞尔的估值来说也是遇上了坏运气。在医药集采以及美联储收缩流动性等宏观与行业内的利空打压下，医疗服务行业在资本市场中的估值都在收缩，口腔连锁第一股通策医疗市值跌去了70%，眼科连锁爱尔眼科跌去了60%。选择在此时间段上市，瑞尔的估值受到打压已经是行业内一致性预期了。上市当天，瑞尔集团开始交易即破发，一度超跌10%以上。

在瑞尔破发之时，行业大V黄医生又发微博了“我也想去瑞尔了，知道的有六七百万年薪的。”同时@了自己在瑞尔工作的好友。好友回复他道：“辛辛苦苦一年还不够黄老师加两次仓。”