没想到，产业基金需要这样做投后管理 | 资本市场_风闻

来源 | 母基金研究中心

视觉 | 张爱

责编 | 韩玮烨

产业发展基金设立和运营分为“募、投、管、退”四个阶段，现将产业发展基金在投后管理（“管”）阶段的一些思考与大家分享（仅指参股项目）。

投资的成功需要“贝塔”，也需要 “阿尔法”，如果“投”是睿智的“贝塔”，那么“管”就是勤奋的“阿尔法”。产业发展基金既要“募”得快、“投”得准，更要“管”得好。

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投后管理概念

投后管理是指产业发展基金与被投企业签署投资协议后，基金管理人参与被投企业重大经营决策，对被投企业实施风险监控，为被投企业提供增值服务等进行的一系列管理服务行为。投后管理是产业发展基金设立和运营的重要组成部分，是“募、投、管、退”四阶段之一，产业发展基金实施投资后至实现退出前的时间都属于投后管理阶段。**投后管理在“募、投、管、退”全流程中扮演的是“中场”和“后卫”的角色，**是持续时间最长，花费精力最多的阶段。

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投后管理意义

投后管理能够减少或消除潜在的投资风险，提升被投企业自身价值，增加产业发展基金投资收益。**做好投后管理有助于“募、投、退”三个阶段的无缝连接，**从而实现快速募资、精准投资、有效管理、顺利退出的良性循环。实施投后管理是产业发展基金规模化基础上专业化分工的客观需要，重视投后管理是产业发展基金运营理念回归的具体表现，强化投后管理也是塑造和提升基金管理人竞争力的内在要求。

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投后管理目标

产业发展基金运营的唯一目的就是退出，所有不以退出为目的的投资都是对LP的“背叛”。投后管理要促进资本增值，追求LP价值最大化。LP价值最大化虽然没有时间限制，但产业发展基金有存续期，所以投后管理的目标就是**提高LP的资本收益率（DPI）和内部收益率（IRR），**找到最佳退出时机和时点，实现LP退出时的经济效益和社会效益最大化。

投后管理的终极要义是提高重仓被投的估值，以估值衡量投后管理效果。

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投后管理内容

投后管理内容主要包括日常管理、风险监控、委派人员管理、增值服务等四个部分。

日常管理就是对被投企业开展财务和运营数据分析，进行定期评估、不定期走访、资料收集和归档等工作。

风险监控就是对被投企业的发展和变化情况进行监视和控制，通过风险识别、评价、应对，达到及早识别风险、规避风险及消除风险的目的。

委派人员管理就是对产业发展基金委派的股东代表、董事、监事、高级管理人员等参与被投企业经营管理决策的行为进行管理。委派的股东代表和“董监高”要根据授权履职尽责，对委派方负责，同时要准确反馈被投资企业情况，确保委派方科学决策。

增值服务就是对被投企业提供有价值的增值服务。基金管理人可以利用其行业资源和投资经验为被投企业赋能，主要为被投企业提供机制调整、战略梳理、管理提升、行业整合、投融资建议、资本运作等增值服务。投后管理人员应具备行业判断、财务分析、战略咨询、流程优化、技术改进等专业能力。目前，大部分基金管理人对投后管理人员能力要求趋高，投后管理人员专业水平良莠不齐，增值服务能力亟待提高。

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投后管理重点

**重点关注的内容：**主营范围变更、重要人员任免、重大合同签订、重大投融资、对外担保、财报异常、其他可能对被投企业产生重大影响的内容。

**重点关注的指标：**经营指标、管理指标、财务指标。经营指标主要包括业绩指标与成长指标，如销售额、净利润、网点建设、新市场进入等。管理指标主要包括公司战略与业务定位、经营风险控制、公司治理、危机事件处理等。财务指标主要包括偿债能力指标（资产负债率、流动比率、速动比率）、营运能力指标（应收账款周转率、存货周转率）、盈利能力指标（营业净利率、净资产收益率）等。

**重点关注的问题：**核心人员离职、重要客户流失、市场份额下降、支付延误、行政处罚、法律诉讼、负债增加、利润下降、企业家回避接触等问题。

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投后管理分工

投后管理有投资经理负责制、投后团队负责制、投资+投后AB角制、问题导向分类制四种分工模式。

投资经理负责制即投前投后一体化，谁负责投资，谁就负责投后管理。投资经理既负责投前尽调、投中交易，也负责投后管理。这种模式通常被中小基金管理人或风险投资基金所用。该模式的优点是节省成本，信息反馈链条短，投资经理对项目情况比较了解，能有针对性地跟踪和改进管理工作。同时，由于直接与投资经理的绩效挂钩，也便于考核。该模式的缺点是投资经理以投资为主，花在投后管理上的时间少，难以提供更深入的建议和管理提升支持，同时可能出现报喜不报忧、隐瞒问题等情况，且一旦投资经理离职，后续衔接可能存在脱节问题。

投后团队负责制即投资经理投完之后将项目全部交给投后团队，投资经理不再管理，投后管理全部由投后团队负责。该模式要求建立全职的投后管理团队，优点是投后管理工作可以系统化、专业化开展，投后服务能力较强，投后团队对项目的判断和应对更为专业，更有利于目标的实现，一般适用于大型或头部基金管理人。该模式的缺点是投后团队需要时间了解被投企业并取得信任，增加了沟通成本。另投后团队未参加投资阶段的尽调，对被投企业所在的行业理解不深，与被投企业很难建立共鸣。对基金管理人而言，人员成本也会相应增加。

投资+投后AB角制即投资经理负责“前台”类工作，包括联络沟通、资料收集等；投后管理人员负责“后台”类工作，包括指标分析、问题处理等。**该模式也是笔者认为最有效的方式。**缺点在于统筹投资经理和投后管理人员的分工协作、绩效考核存在难度。

问题导向分类制即对于运转正常的项目由投资经理负责，对于运转不正常的项目则由投后管理人员负责，投后管理的主要职责是对被投企业进行优化或退出，将项目清算、回购、转让或者将有价值的资产处置等。该模式的优点是可以进行专业分工、分类管理。缺点在于可能造成投后管理力量的分散，不利于统筹高效使用人力资源。

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投后管理报告

投后管理报告分为定期报告和专项报告。

**定期报告****分为月度、季度、半年度、年度报告，**但综合考虑效率、团队人员配置及投后信息更新的及时性等情况，笔者认为定期报告应以季度或半年为宜。季度或半年报告中，应包括被投企业上季度或半年度投后会议关注事项落实情况、财务主要指标变动分析评估情况、所属行业发展情况和提请本期投后关注事项等内容，反映被投企业的主要经营活动情况和财务状况。

专项报告指的是出现投后管理重点关注的内容和问题时提交的报告。专项报告应描述事实、分析影响、提出建议。

形成投后管理报告后，应及时召开投后管理会议，对被投企业进行动态评估和适时分类调整，并采取相应的投后管理对策。

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投后管理关键

产业发展基金与被投企业签署的投资协议中一般会有“对赌”条款， 内容主要包括未来利润承诺、IPO上市及被并购安排、现金及股权补偿、股权回购等。这些条款对于产业发展基金来说就是维护自身权益的“紧箍咒”，一旦失灵，就会完全被动。故“对赌”条款不能随便中止，应客观分析，谨慎操作。

被投企业申报IPO时，是否必须中止“对赌”条款？证监会解释为：投资发行人约定“对赌”协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理。**但同时满足以下要求的可以不清理：**发行人不作为“对赌”协议当事人，“对赌”协议不存在可能导致公司控制权变化，不与市值挂钩，不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的，发行人可以携“赌约”申报。

但从目前A股IPO实务案例看，**被投企业为了提高上市概率，业界基本是采取中止措施。**一般产业发展基金会和控股股东约定：“对赌”条款自被投企业向证监会递交上市申报材料时中止。在实例中被投企业往往会以申报IPO为由，要求过早中止“对赌”条款，条款中止后，如果被投企业未能顺利启动申报IPO，产业发展基金则会失去维护自身权益的“紧箍咒”，故投后管理关键要精准把控“对赌”条款中止的时机和时点。

基金管理人的认知能力导致了投后管理的平庸，而要改变这一现状，需要坚持长期主义和专业化原则。

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投后管理现状

大多数基金管理人存在重投资轻管理的问题，认为“九分投一分管”，被投企业发展得好不好，在投资的那一刻便基本确定了，与投后管理关系不大，这种观点是错误的。这些基金管理人投后管理意识淡薄，投后管理团队弱小，投后管理能力薄弱，投后管理经验缺乏，退出更是听天由命。投后管理人员被动解决问题居多，主动发现问题、主动提供服务更少。主要表现在：

**被动型投后管理居多。**一些基金管理人在完成投资后很少主动与被投企业联系，每年仅定期收集被投企业的财务报表和参与股东会、董事会、监事会。

**忽视投后管理。**意识不到投后管理对提高退出比率和收益的价值，意识不到投后管理对及时发现问题、解决问题、规避投资风险的重要性，投入时间不足，投入人力不多，动态监控不够。

**投后管理团队专业化程度低，资源配置不足。**投后管理未形成规范化、标准化的模板和专业化、制度化的流程。在人力资源配置上，募资人员多、投资人员其次、管理人员最少，且为了节约成本很少聘请第三方专业机构。

**不以退出为目的或无法实现顺利退出。**不少基金管理人对于被投企业如何制定退出策略，实现顺利退出缺乏整体考虑，也不善于复盘和评估每个项目的退出时机、退出方式、退出时间点等。

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投后管理原则

综上，投后管理应坚持以下“十原则”：

**（1）客观性原则。**投后管理要通过正常渠道收集资料和获取信息，如实反映被投企业现状，客观评估被投企业，确保准确无误、真实可靠、有据可查。

**（2）全面性原则。**投后管理要求从多方面、多角度、多层次收集资料和获取信息，全面、完整分析被投企业。

**（3）持续性原则。**投后管理是一项连续性、一贯性的工作，投资完成后，要及时开展投后管理工作，严格落实投后管理各项要求，坚持定期实地检查和不定期突击抽查相结合，保持投后管理的持续有效。　

**（4）谨慎性原则。**投后管理必须高度重视任何可能对投资造成不利影响的风险因素，及时采取有效措施化解或最大程度降低风险。

**（5）及时性原则。**投后管理要按规定及时开展各项投后检查、管理工作，发现问题应及时进行预警提示、采取风险处置。

**（6）“四眼”原则。**也称“双人”原则，投后管理必须双人（或以上）共同进行，双人（多人）签字，交叉审核，相互监督。

**（7）复盘原则。**形成投后管理复盘习惯，定期进行成功案例和失败案例复盘研讨，组织企业家、律师、会计师等开展交流，吸取教训、分享经验。

**（8）适度原则。**投后管理要掌握好度，避免过犹不及，既能满足监控的要求，又不过度干扰被投企业正常的经营管理秩序。

**（9）决断原则。**在投后管理阶段，若出现重大风险事项，应当机立断，及时启动”对赌”条款约定的保障机制，以免贻误战机，必要时应立即启动司法程序，避免发生道德风险，切实维护“LP”权益。

**（10）人性化原则。**产业发展基金与被投企业以及其大股东的根本利益是一致的，在投后管理阶段应做到人性化，做有温度的管理人，正确看待企业经营业绩的波动，客观分析企业业绩波动原因，避免机械操作，过度反应。

投资正确后，管理则为王。**投后管理要坚持长期主义、专业化原则。**社会公平之处在于，一旦你的认知和拥有不匹配，社会就有100种方法“收割”你，直到“匹配”为止。