梅洛尼对意大利繁荣的希望受挫 - 彭博社
Alessandra Migliaccio, Craig Stirling
乔尔贾·梅洛尼，意大利兄弟党领袖，在意大利罗马的党大选之夜活动上发表讲话。来源：彭博社
中国恒大集团开发的北京恒大城市广场购物中心附近荒废的建筑工地。
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苏荷之家首席执行官安德鲁·卡尼。
摄影师：何塞·萨门托·马托斯/彭博社乔尔贾·梅洛尼在赢得意大利选举的喜悦面临现实，极右翼领袖努力组建联合政府，而这个依赖天然气的国家的财政前景变得黯淡。
自9月25日胜利以来，兄弟党领袖一直未能找到财政部长，她可能会在任内的第一年主持一个经济下滑，根据国际货币基金组织的预测，未来几个季度可能会出现衰退。
从远处看，中国恒大集团具备所有杀手级的不良债务交易要素：$190亿的境外债券违约；$2420亿的资产；以及一家似乎决心支撑该国摇摇欲坠的房地产市场的政府。因此，美国和欧洲的对冲基金纷纷涌入这笔债务，设想通过大额回报来提高他们的收益。
在接下来的两年里，他们得到的是一次与共产党讨价还价的危险教训。谈判现在已经破裂 — 一家香港法院已下令对恒大进行清算，债券几乎一文不值，在二级市场上仅以每美元1分的价格交易。
在1月29日的清盘令之后，中国历史上最大规模的事件，谈判双方的关键人物描绘了一个卡夫卡式的画面，无数未知政府处理人员的无休止微观管理通过令人昏昏欲睡的渠道传达给投资者，然后被长达数月的对话间断所打断。最后一次间断发生在法院去年12月做出裁决，给予双方一次最后机会达成协议之后，令债权人震惊。
彭博采访了十多位直接了解谈判情况的人士。所有这些人要求匿名，因为他们未被授权公开评论私人对话。
尽管全球资金管理人长期以来一直知道中国政府以一种在发达国家罕见的方式对企业事务施加影响，但对于许多人来说，恒大仍然是他们第一手了解当局为了政治和经济便利而会干预到什么程度的教育。
债券上的每一美分的价格，他们说，向投资者发出了警告，因为其他中国公司，包括碧桂园控股有限公司，在官员们努力解决的经济低迷中跟随恒大陷入违约。而中国对外国债权人的漠视几乎肯定意味着更多的债券将被出售。
“投资者可能没有完全意识到国家干预的风险，”The Credit Roundtable主席David Knutson说，该组织是一家由投资者组成的机构，致力于应对对债券持有人不利的企业行动。“在国内债权人和外国债权人之间分摊损失将是政治问题。”
当然，导致恒大债券暴跌的不仅仅是北京的介入。
该国不断加深的房地产市场低迷，7000亿美元的股市暴跌以及温和的政策回应都在影响着更广泛的情绪。公司绝大部分资产已被查封或位于中国内地而非香港 —— 这可能使包括戴维森肯普纳资本管理公司、金街资本管理公司和逆向资本管理公司在内的债权人的资产无法触及，也导致了极低的回收预期。
戴维森肯普纳和金街的代表拒绝置评，而逆向资本则未回应请求评论。
在接近谈判的人士提出的众多不满中，几乎所有人都指出，对于谁在控制恒大存在缺乏清晰度。
在公司2021年违约后不久，一个由来自恒大所在广东省的官员主导的风险管理委员会成立，该委员会由公司高管和国有债务管理人员组成，旨在指导改组。省级当局还在那一年表示，他们将派遣一个工作组加强对恒大的内部控制和管理。
在谈判过程中，恒大代表有时会提到“广州”（广东省省会）负责审查几乎所有关键决定，但债权人仍不清楚他们指的是哪些实体或个人。
投资者和顾问抱怨他们并不完全了解在谈判中优先考虑了谁的利益，也不清楚他们正在与哪些政府层面打交道。
熟悉情况的人士表示，这个神秘但无处不在的团体从未直接与参与离岸债务谈判的人员互动。他们的观点通过公司的财务顾问中国国际资本和中国银行国际控股传达给债券持有人，然后通过一套复杂的通讯网络，包括在香港和内地的律师和顾问，传递信息，人们说。
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该集团可以并且确实以最少的解释否决债权人的提议，这些人补充道。
举例来说，他们对一个早期提议表示反对，该提议本应让福贡地产的离岸债权人获得未来从福贡地产在岸项目产生的收入流。这笔现金反而被保留用于确保交付其他公司项目，这些人说。投资者并没有收到这样的理由，他们只被告知这些条件是不可接受的，他们补充道。
福贡地产、中金公司、中银国际和广东政府的代表没有回应请求置评。
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然而，去年年初，福贡地产及其债权人似乎接近一项协议，以重组公司的离岸债务负担。其到期日为2025年的47亿美元美元债券飙升至11美分。
但一系列挫折，包括房地产销售弱于预期，监管机构的推迟以及恒大亿万富翁董事长许家印的拘留，最终破坏了一项交易，加剧了进一步的挫折，并导致谈判严重破裂，据知情人士称。
12月初，当香港法院给予恒大最后一次达成交易的机会时，该公司的代表基本上保持沉默。一个多月过去了，他们最终再次通过电子邮件联系了离岸债权人团体。
当他们这样做时，他们的提议让债券持有人感到震惊。据了解情况的人士称，他们的提议不仅没有加强他们的报价，而且还越过了债权人团体认为明确规定的一些红线。
一个关键的争议点是一群被确定为C类的债权人的索赔，这些债权人包括一些国有银行，据知情人士称。
尽管恒大最终同意让债权人控制两家离岸上市单位的股权 —— 这是之前拒绝做出的妥协，但该计划将使外国债权人的索赔和银行持有的债务处于同等地位，从而减少了国际投资者的份额，多位知情人士称。离岸债权人认为该计划特别令人反感，因为C类债权人还可以接触到他们几乎无法追索的在岸资产。
很快就提出了一个反对意见，并且公司在1月29日，在最新安排的清盘听证会前几个小时发送了另一个提议。
依然，进展很少。在进入听证会时，债权人组织表示愿意给公司更多时间达成协议，但据人们称，他们既没有要求再次延期，也没有要求清算令。
最终，负责审理此案的法官，对协议缺乏进展感到沮丧，下令对公司进行清算。
‘严重挫折’
一位恒大顾问表示，虽然他为谈判结束感到宽慰，但谈判的结局让他感觉浪费了两年的生命。这种情绪被许多人共享。
公司的法院指定清算人来自Alvarez & Marsal，现在开始着手查封和分割这家开发商1.74万亿元（2420亿美元）的资产。然而，鉴于香港的破产程序在中国的认可有限，债权人面临着艰巨的任务来收回损失。
“当有效破产的开发商努力履行政治上敏感的内地义务时，当局不太可能允许离岸索赔人获得有价值的内地资产，”私募股权公司凯源资本的董事总经理布洛克·席尔弗斯说。“这对中国仍在发展中的信贷市场是一个严重挫折，只会加剧外国资本越来越寻求低风险出路的市场情绪下降。”
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