利物浦码头工会因通货膨胀痛苦而重新发动劳工罢工 - 彭博社
Brendan Murray
利物浦西北英格兰的西福斯码头。摄影师：保罗·埃利斯/法新社/盖蒂图片社
中国恒大集团开发的北京恒大城市广场购物中心附近的废弃建筑工地。
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利物浦码头工人约翰·林奇上周参加了一次至关重要的工会投票，他面临着劳工组织者梦寐以求的问题。
从远处看，中国恒大集团 具备了一切杀手级的困境债务交易要素：$190亿 的境外债券违约；$2420亿 的资产；以及一直表现出意图支撑该国摇摇欲坠的房地产市场的政府。因此，美国和欧洲的对冲基金纷纷涌入这笔债务，期望获得丰厚回报以提高他们的收益。
在接下来的两年里，他们得到的是一次与共产党讨价还价的危险教训。谈判现在已经破裂 —— 一家香港法院已下令对恒大进行清算，债券几乎一文不值，在二级市场上仅以每美元1分的价格交易。
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在1月29日的清盘令之后，中国历史上最大规模的事件，谈判双方的关键人物描绘了一个卡夫卡式的画面，无数未知政府处理人员的无休止微观管理通过令人昏昏欲睡的渠道传达给投资者，然后被长达数月的对话间隔所打断。最后一次间隔发生在法院12月份的裁决之后，裁决给了双方一次最后机会达成协议。
彭博社采访了十多位对这个故事有直接了解的人。所有这些人要求匿名，因为他们未被授权公开评论私人对话。
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彭博监控：市场对中国问题不以为然（播客）
尽管全球资金管理人员长期以来一直知道中国政府在影响企业事务方面的做法在发达国家中并不常见，但恒大对许多人来说仍然是第一手的教育，让他们深刻了解当局为了政治和经济的便利性会干预到何种程度。
他们说，债券上的每一美分都向投资者发出了警告，因为其他中国公司，包括碧桂园控股有限公司，在官方一直难以解决的经济低迷中效仿恒大陷入违约。而该国对外国债权人的漠视几乎肯定意味着更多的债权人将被拆分。
“投资者可能没有完全意识到国家干预的风险，”投资者组织The Credit Roundtable主席大卫·克努特森说，“在国内债权人和外国债权人之间分摊损失将是政治问题。”
当然，导致恒大债券暴跌的不仅仅是北京的介入。
该国不断加深的房地产市场低迷，7万亿美元的股市暴跌以及温吞的政策回应都在影响着更广泛的情绪。公司的大部分资产要么已被查封，要么位于中国内地而非香港 —— 这可能使包括戴维森肯普纳资本管理公司、金街资本管理公司和逆向资本管理公司在内的债权人的资产无法触及，也导致了极低的回收预期。
戴维森肯普纳（Davidson Kempner）和金街（King Street）的代表拒绝置评，而逆向资本（Contrarian Capital）未回应要求置评的请求。
在接近谈判的人士提出的一长串不满中，几乎所有人都指出，对于谁在控制恒大的问题缺乏清晰性。
在公司2021年违约后不久，一个由来自恒大所在广东省的官员主导的风险管理委员会成立，该委员会由公司高管和国有债务管理人员组成，旨在指导改组。省级当局还在那一年表示，他们将派遣一个工作组加强对恒大内部控制和管理的管理。
在谈判过程中，恒大代表有时会提到“广州”（广东省省会）负责审查几乎所有关键决定，但债权人仍不清楚他们所指的是哪些实体或个人。
投资者和顾问抱怨他们并不完全了解在谈判中优先考虑了谁的利益，也不清楚他们正在与哪些政府层面打交道。
熟悉情况的人士表示，这个神秘而无处不在的团体从未直接与参与离岸债务谈判的人员互动。他们的观点通过公司的财务顾问——中国国际金融股份有限公司和中国银行国际控股——传达给债券持有人，然后通过一套复杂的通讯网络（包括香港和内地的律师和顾问）传递信息，人们说。
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该集团可以并且确实否决债权人提议，而只是提供了最少的解释，这些人补充道。
举例来说，他们对一个早期提议表示反对，该提议本应让福地债权人获得恒大在岸项目产生的未来收入流。这笔现金反而被保留用于确保交付其他公司项目，这些人说。他们补充说，这种理由并未传达给投资者，他们只被告知这些条款是不可接受的。
恒大、中金公司、中银国际和广东政府的代表未回应请求置评。
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然而，去年年初，恒大和其债权人似乎接近一项协议，以重组公司的离岸债务负担。其到期日为2025年的47亿美元美元债券飙升至11美分。
但一系列挫折，包括低于预期的房地产销售，监管机构的推迟以及恒大亿万富翁董事长许家印的拘留，最终破坏了一项交易，加剧了进一步的挫折，导致谈判严重破裂，据知情人士称。
12月初，当香港法院给予恒大最后一次达成交易的机会时，该公司的代表基本上保持沉默。一个多月过去了，他们最终再次通过电子邮件联系了离岸债权人团体。
当他们这样做时，他们的提议让债券持有人感到震惊。他们的提议不仅没有加强他们的报价，而且还跨越了债权人团体认为明确规定的一些红线，知情人士称。
一个关键的争议点是被确定为C类的一组债权人的索赔，这些债权人包括一些国有银行，据知情人士称。
尽管恒大最终同意让债权人控制两家离岸上市单位的股权，这是一项之前拒绝做出的妥协，但该计划将使外国债权人的要求和银行持有的债务处于同等地位，为国际投资者减少了份额，多位熟悉情况的人士称。离岸债权人认为该计划特别令人反感，因为C类债权人还可以接触到他们几乎无法追索的在岸资产。
很快就提出了一份反对意见，并且公司在1月29日，在最新的预定清算听证会前几个小时发送了另一份提议。
依然，进展甚微。在进入听证会时，债权人组织表示愿意给公司更多时间达成协议，但据知情人士称，他们既没有要求再次延期，也没有要求清算令。
最终，主持此案的法官对协议进展缺乏满意感到沮丧，下令对公司进行清算。
‘严重挫折’
一位恒大顾问表示，虽然他们为谈判结束感到宽慰，但谈判的结局让他们感觉浪费了两年时间。这种情绪被许多人共享。
公司的法院指定清算人来自Alvarez & Marsal，现在开始着手扣押和分割这家开发商总值1.74万亿元（2420亿美元）的资产，其中超过90%位于中国大陆。然而，鉴于香港的破产程序在中国受到有限认可，债权人面临着艰巨的任务来收回损失。
“当地政府不太可能允许离岸索赔人获取有价值的在岸资产，而实际上破产的开发商难以履行政治上敏感的在岸义务，”私募股权公司凯源资本董事总经理布洛克·席尔弗斯表示。“这对中国仍在发展中的信贷市场是一个严重挫折，只会加剧外国资本越来越寻求低风险出路的市场情绪下降。”
现在，价格最高的多策略对冲基金大多数利润都由客户承担他们的成本。
根据法国巴黎银行BNP Paribas SA旗下的首席经纪部门的调查，去年所有成本都由多策略基金承担的客户获得每赚1美元的41美分。他们的份额从2021年的54美分下降，反映了一个惊人的新现实，即最受欢迎的基金实际上拥有一张空白支票用于开支。