不要浪费另一次欧元危机-彭博社

Edward Harrison

马里奥·德拉吉，当时是欧洲央行行长，现任意大利总理，左，与让-克洛德·容克，当时是卢森堡总理兼欧元集团主席，在2012年布鲁塞尔的会议上交谈。  

摄影师：Jock Fistick随着欧元对美元的暴跌以及意大利政府在财政优先事项上的分歧，欧洲共同货币区可能再次面临危机。十年前，在想象力的 improvisation 帮助下，它度过了第一次主权债务危机，但现在可能是时候解决该地区更为棘手的问题了。

欧元区再次显得不稳定

十年前，欧洲主权债务危机引发了欧盟分裂的恐惧，市场再次聚焦于共同货币的主要矛盾。欧元一直在暴跌。意大利和德国债券利差正在扩大。但这一次情况有所不同，这意味着欧洲可能不得不考虑以前难以想象的方式来加强财政联系。

十年前支撑问题的账目操纵对许多人来说是个震惊，但基本上是围绕着欧元区的建筑师们所设想的财政挥霍问题。通过采用“不惜一切代价”的口号，欧洲央行（等机构）能够将其影响基本上局限在希腊等较小、较边缘的成员国。

这一次，事情可能会变得更加复杂。而欧洲央行的货币政策不再是解决方案，而是可能推动事情走向崩溃的因素。

这场新兴危机触及了1992年《马斯特里赫特条约》所关注的核心问题：恶性通货膨胀、爆炸性赤字和货币贬值。然而，尽管这些是他们担心的问题，但目前推动欧元贬值和扩大周边经济信贷利差的根本力量并非官员们事先准备好的。通货膨胀在很大程度上是由战争和全球供应紧缩推动的，而欧元贬值是因为各地央行现在都在竞相收紧政策，这让欧洲央行在本周做出决定时别无选择，只能加入这场派对。

一场不同类型的噩梦

实质上，德国人最大的噩梦成真了，但即使他们也没有预料到会以这种方式发展。当马斯特里赫特条约制定时，真正让德国担忧的是一些欧元成员国可能会制定挥霍的预算，这将削弱货币并引发通货膨胀。事实上，2011年的危机本质上是一场纯粹的财政危机，证实了其中一些担忧。

但问题的很大一部分也集中在信贷减记、银行系统间的贸易和资金流动，而没有中央担保人 —— 这些问题仍未得到充分解决。不过，他们也有一个非常好的工具来解决问题，那就是欧洲央行的资产负债表。然而，在这个通货膨胀和全球货币政策收紧的世界中，欧洲央行成为了问题的一大部分。

此外，这一次处境最为艰难的球员更加重要。意大利政府在财政优先事项上出现分歧，是欧洲煤钢共同体（欧盟的前身）的创始成员，因此即使该国领导层在玩弄权术，也很难对他们肆意妄为。欧盟通过富有想象力的临时应对方式度过了第一次主权债务危机，但这一次更为棘手的问题需要得到解决，因为意大利对凝聚力构成的威胁比希腊曾经的威胁更为严重。

而且，即使危机爆发，焦点可能在意大利，但欧洲其他地区也感受到了痛苦。通货膨胀是一个普遍问题，俄罗斯切断对欧洲大片地区供气的风险悬在欧盟大部分地区头上。

德国特别是在决定政策方面的地位远不如十年前。这不仅仅是少数败类，整个团队都有腐败的风险。这意味着现在可能是进行更持久改革的时机，而不是像马里奥·德拉吉等人十年前实施的（非常有效的）临时应对措施。

只撒谎只能走那么远

德拉吉随口说的欧洲央行会“不惜一切代价”引起了很多关注，但真正定义上一次危机的评论来自当时担任欧元区财长团体主席的让-克洛德·容克，他说“当事情变得严重时，你必须撒谎”。这可能是事实，但那些感到被领导人欺骗的人会对他们的机构产生不信任。这种不满导致政治功能紊乱和不稳定，进而使危机更有可能发生，结果更加不可预测。

由于欧盟中的所有危机情景都通往罗马 — 马里奥·德拉吉领导的执政联盟出现了裂痕 — 让我们花点时间关注那里。投资者（至少自2008年全球危机以来）一直要求意大利债务的溢价高于更加稳定的德国市场，但大流行病的后果使事情变得更加严峻。意大利在最初的Covid波中受到重创，从其预算赤字逐年收窄的情况转变为一系列重大的赤字扩大。它从维持赤字等于国内生产总值不到3%的情况转变为2020年高达9.6%，预计至少要到2025年才能降至3%以下。

无论从哪个角度看，该国的疫后债务和赤字水平都很高。这可能会成为一个问题，因为欧洲央行开始加息，尤其是在欧盟认真执行财政规则时。尽管决定建立一个新的反分裂工具来帮助欧元区的外围成员。

按数字计算

  • 99.52美分 一欧元的最近20年低点

必须有所让步

结果是，如果意大利和欧元区要以任何程度的繁荣生存下去，就必须有所让步。同时加息和执行财政规则将使意大利经济陷入困境。如果这拖累整个欧元区经济，可能会对货币施加下行压力，进一步加剧通胀担忧，并破坏加息在这方面可能产生的任何好处。

当然，你可以提出欧洲通胀的来源——尤其是食品和能源价格上涨——完全是供应驱动的，可能是短期的。但欧洲央行无法自己种植更多食物或者钻探石油，所以它只能利用自己手头的工具。

在大西洋的另一边，美联储已经实施了几次大规模加息，有传言称甚至在下次会议上可能会加息整整一个百分点。与此同时，欧洲央行甚至还没有开始加息，尽管最近有传言称他们也可能考虑半个百分点的加息，这表明他们可能担心自己可能跟不上节奏。这可能是真的。考虑到欧洲央行只有一个任务，那就是通胀，而通胀率达到了8.6%，那么继续加息就是他们唯一能够采取的路径。

但是这样做的话，他们冒着将意大利推入深度衰退——甚至在最坏的情况下走出共同货币区的风险。这就引入了新的反分裂工具。我们可能会出现这样一种情况，即欧洲央行明确加息，但同时也积极扩大资产负债表，以防止利差在同一时间扩大：欢迎来到疫情后的货币政策。

它们更像是指导方针

新冠危机早期阶段对财政政策和货币政策来说都是异常情况。当时全力以赴是为了防止最坏的结果发生。但那个阶段现在已经结束。

正如我在2020年新冠疫情仍然严重时所说：我说过

当危机结束时，欧元的问题仍将存在。我们将不再处于“战争”模式。不会再有紧急情况导致财政规则被暂停，也不会再有欧洲央行可以为所欲为的情况。当欧洲恢复和平时，规则将变得重要起来。那时麻烦就开始了。

也许乌克兰的实际战争为欧洲争取了更多紧急半措施的空间。但很明显，一旦规则适用，为了保持欧元区的完整性，将需要采取更多措施。很可能，这将意味着真正改变规则。

在大流行病爆发之前，欧元区有关于公共债务和各个成员国赤字的规则可以追溯到马斯特里赫特时代，这些规则规定了这些数字应该低于国内生产总值的一定比例。这些具体数字在经济学上没有依据，基本上是凭空捏造的，但它们旨在确保某种财政廉洁。在好时期（在某些情况下极端程度地被操纵）和坏时期暂时搁置，但它们至少在官方上仍然存在。

然而，在实践中，它们早已被摧毁。即使是德国，作为欧洲能源危机的核心，并且几十年来首次出现贸易逆差，也（并且一直如此）与这些规则不符，基本上只有卢森堡和荷兰目前符合规定。因此，鉴于市场对欧元区施加的压力，现在是时候让理论与现实重新对齐了。也许。

欧盟有着悠久的弯曲现有框架的历史，而不是改变它们，他们仍然有很多潜在的技巧可以使用。俄罗斯-乌克兰战争暴露了欧洲的能源短板，气候变化风险是整个欧盟的主要优先事项。因此，很容易想象在这些领域中的一些项目和支出的相互化，使这些项目不会出现在国家账簿上，并发展共同的债券发行来为其融资。

我认为政策制定者愿意走的路大概就是这样。但这可能不足以阻止下一场危机。

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这里还有一个快速的补充说明。这是上周MLIV Pulse调查关于欧元区的结果。欧洲央行结束后，下周是美联储。但问题是：美联储在这次加息周期中会走多高？它会使用资产负债表吗？它会避免将美国经济推入衰退吗？好的，这是三个问题。但只需要一分钟参与MLIV Pulse调查！请点击这里匿名参与。

每日一句

在[欧元区设计]中的一个令人难以置信的空白是，虽然它包含了建立和运作独立中央银行的蓝图，但在共同体层面上，没有任何类似中央政府的蓝图。

温恩·戈德利

英国经济学家，1992年

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