谈论欧洲高科技估值和疲弱的IPO市场 - 彭博社

苏黎世的购物者和办公人员

摄影师：斯特凡·韦尔穆特/彭博波多黎各乌马考的韦斯利·格雷

摄影师：哈维尔·加西亚机器人已成为人工智能行业的一个关键新领域，使其能够将尖端技术应用于现实任务。

来源：Figure AI Inc.

*你好，我是凯蒂，从瑞士回来了，在欧洲与顶尖科技投资者共同主持了一些论坛，我将在今天的彭博交易简报中进行回顾。说到欧洲，我们有很多关于从BP到保时捷等大公司的独家报道。*今日要闻

我从瑞士回来了，在那里我前往一个科技会议主持了几场论坛，我们讨论了一些私人估值，就像我享受的当地巧克力和奶酪一样丰富。圣加仑大学每年都会举办一个名为START峰会的活动，数千来自欧洲初创公司的人前来讨论这个行业。—凯蒂·鲁夫

一位拥有金融博士学位的海军陆战队退伍军人提出了一种避税的新方法。

任何持有美国政府证券的美国人都必须就其产生的利息支付所得税。对于最富有的投资者，美国国内税务局的抽成为37%。

但一只一年的投资基金提供的回报与短期国债的走势非常接近，税单明显较低。这只基金，Alpha Architect 1-3个月Box ETF，采用复杂的期权策略和一个长期存在的税收漏洞，有利于交易所交易基金。

“我们花了七年时间研究如何做到这一点，”前海军陆战队员、Alpha Architect首席执行官韦斯利·格雷说。“我的工作就是尽可能为股东提供所有价值，而且要在法律范围内。”

这只基金以其股票代码BOXX，本月资产超过10亿美元。纽约福特汉姆大学法学院的税法教授杰弗里·科隆表示，这是利用ETF税收漏洞的一系列努力之一。他称BOXX为“税收套利的典范。”

像BOXX这样的创新可能会引起国会的关注，俄勒冈州民主党人、参议院财政委员会主席罗恩·怀登在2021年提出了结束ETF特殊税收待遇的想法。任何立法都将面临来自8.4万亿美元ETF行业及其数百万个人投资者的强烈抵制。

与怀登的提议相关，无党派国会记分员估计，受益于ETF的税法条款每年给政府造成约200亿美元的税收损失。随着基金经理们想出如何在新的投资策略中使用它，这个数字可能会增长。

BOXX可能特别吸引政策制定者的一个方面是：它利用期权产生巨额可税损失，而不会损失任何实际资金。这是对股票ETF经常使用的避税交易“心跳”的一种变体，这些交易在怀登的提案中得到了强调。

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ETF的税收优势源于它们避免资本利得的能力。当你以高于购买价格出售某物时，就会发生这种应税事件。1969年的一项法律允许某种类型的投资基金避免这些事件，如果它向退出基金的投资者交付升值证券而不是现金 —— 这种交易被称为实物赎回。这种税收优惠在ETF发明二十年后才被很少使用。

由于实物赎回的税收待遇，ETF通常根本不记录任何收益。这意味着来自赢得股票赌注的税收打击被推迟，直到投资者出售ETF，这是共同基金、对冲基金和个人经纪账户持有人通常不享有的福利。

然而，ETF税收漏洞只适用于资本利得。其他类型的应税收入，如债券利息和股利支付，仍然每年传递给投资者，他们必须将其包括在当年的应税收入中。

这就是使BOXX引人注目的原因：它成功地产生了类似于国债利息支付的回报，而没有分配任何应税收入。

将BOXX与310亿美元的 SPDR彭博1-3个月国库券ETF进行比较，该ETF被称为BIL。自2022年12月成立以来，BOXX通过2月20日的费用后年化回报率为5.07%，而BIL为4.98%，国债指数为5.14%。

使用期权模拟国库券回报

Alpha Architect 1-3个月盒子ETF，即BOXX， 使用期权来产生类似短期国库券的回报，但具有税收优势。

来源：彭博社

每个月，这只国库券ETF向股东分配应税收入，反映了其持有的短期国库券所产生的利息。这些收入按照适用于工资的普通所得税率征税，最高可达37%。即使投资者继续持有基金并重新投资分红，也必须每年支付这笔税款。

相比之下，至少目前为止，BOXX的投资者在不出售时不必缴纳任何税款。如果他们持有该ETF至少一年，无论何时出售，都将获得长期资本收益的优惠税率，最高为20%。

在最高税率的投资者购买相同金额的每只ETF并在五年后出售时，与BIL相比，BOXX的联邦税款要少约46%，并且还可以享受数年的推迟支付的好处。

居住在所得税率较高的州，或在不到一年内出售BOXX，可能会削弱甚至逆转与国库券相比的税收优势。这是因为国库券的利息免征州所得税，但像BOXX这样的投资收益则不免。而美国对短期资本收益征收与普通所得相同较高的税率。

那么BOXX是如何做到的呢？Gray在上个月的电话采访中详细解释了这一点。Gray是一名前海军陆战队上尉，在伊拉克服役后获得芝加哥大学的博士学位，现年43岁，他在波多黎各的家中谈到，他利用美国领土为投资者提供的慷慨税收优惠。

格雷表示，BOXX的创建是一个“团队努力”，而不仅仅是他一个人的功劳。他特别赞扬了在基金的子顾问工作的拉里·莱姆珀特。

格雷表示，BOXX几乎将所有资金投资于盒形价差，这是大型交易公司经常使用的一种债务形式。一家有一点额外现金的公司可能会购买一个盒形价差，以赚取闲置资金的适度回报；一家需要借款的公司可能会出售一个。他说：“这是一种剔除银行直接借贷的替代方式。”

盒形价差通常采取标准普尔500指数期权包的形式，但其结构设计使得其总价值不受指数表现的影响。相反，它旨在在未来一个月或两个月的某个日期支付一定金额。出借人以折扣购买未来的承诺，从而使他们能够获得与短期国债紧密跟踪的回报。BOXX购买的期权由期权清算公司支持，该公司获得标准普尔的AA信用评级。这是第三高的评级，仅略低于美国政府债务。

获得类似债券的回报，但将其记录为来自期权交易的资本收益，而不是利息，使BOXX有机会利用ETF的税收魔力。它通过将单只股票转变为永久的产生税收损失的机器来实现这一点。

BOXX用于这项任务的股票通常是Booking Holdings Inc.，这家公司拥有像Priceline、OpenTable和Booking.com这样的预订网站。除了在标准普尔500指数上放置盒形价差外，BOXX不时还会在Booking股票上购买一个。格雷表示，Booking的异常高价格，今年还没有跌破3000美元，使其成为这些交易的有吸引力的股票。

尽管Booking的展期通常不到BOXX持有的1%，但在其税务规划中起着关键作用。盒子展期类似于进行两次投注，一次是股票或指数将上涨，另一次是将下跌。由于这些投注是对称的，展期的整体价值不受市场波动的影响。但各个组成部分会受到影响：如果Booking上涨，多头投注将增值，而空头投注将亏损。

每当BOXX想要抵消一些资本收益时，Gray表示，它会使用实物赎回将Booking交易的获胜部分移交给做市商。它会保留自己账上的亏损部分，从而产生税务损失。

Gray表示，BOXX通常会寻求总部位于芝加哥的Wolverine Trading LLC的帮助进行这些交易，要求做市商以一定数量的BOXX股份换取Booking展期。Wolverine的高管未回应评论请求。

对Booking的相对较小投资，结合ETF的漏洞，可以轻松产生大额税务损失。去年五月，BOXX以约100万美元购买了Booking的展期。三个月后，交易的多头部分增值了超过3000万美元，而空头部分损失了几乎相同的金额。

然后，BOXX通过实物赎回摆脱了交易的获胜部分，并将亏损部分保留在账上。该基金的每日持仓报告显示，这一操作使BOXX能够计入约3200万美元的税务损失，尽管其对Booking的整体投注只赚了几千美元。这个损失超过了该基金去年实际收益的总和。

一项谨慎的期权赌注带来巨大的税收优惠

对Booking Holdings进行的100万美元期权赌注赚了几千美元，但使基金有望产生3200万美元的税收损失。

来源：BOXX每日持仓数据

注：图表显示每个赌注中嵌入的盈利或损失。从7月31日开始，每个赌注都包括来自另一个相互抵消赌注的收益。

当Gray开始推广BOXX时，他小心翼翼地没有承诺该基金永远不会产生应税收益。毕竟，这取决于交易员能否成功执行其复杂的税收管理计划。但在超过一年没有税收分配之后，投资者纷纷加入。自1月1日以来已存入3亿美元。

短期国债收益率，最近还接近于零，现在接近20年来的高点，这也起到了推波助澜的作用。“如果BOXX在明年年底达到50亿美元，我不会感到惊讶，”Gray说。

当媒体和政策制定者过去审查ETF漏洞时，行业辩护者辩称，这是为了延迟税单，而不是减少税单。这在股票ETF中经常发生。

但对于BOXX来说并非如此。对于至少持有该基金一年的投资者，它模拟了一种高税收形式的收入，但联邦税率较低。

Fordham大学教授Colon表示，律师、银行家和基金经理都在探讨利用ETF的实物赎回机制来解决新的税收问题。他听到的一个想法是：将对冲基金转换为ETF，以收获获胜的赌注并延迟税单。另一个可能性是在企业收购中使用ETF来抵御卖方股东的税收。

“创意税务人员将寻找将其应用于不同领域的方法，”Colon说。

在被问及他的2021年ETF提案时，Wyden在一份声明中表示，他将继续努力改革税法的部分，以帮助富裕投资者避免支付他们应付的公平份额。“我将继续努力解决我们税法中的不公平现象，这些现象经常被幸运的少数人所藐视，同时确保保护中产阶级投资者的利益，”他说。

Eric Pan，投资公司协会（一个行业团体）的总裁，表示超过1500万美国家庭拥有ETF。“ICI强烈反对改变ETF和共同基金使用实物赎回的税收待遇，因为这将损害那些美国投资者，”他说。

Gray表示，亿万富翁长期以来一直可以利用私人定制方案来避税。他认为ETF是普通投资者获得部分相同利益的一种方式。“我们是一百万种产品、想法和创新之一，为了更好的结果，利用ETF税收技术，更好地利用税收漏洞，”他说。“这更像是对逃税的民主化。”

据知情人士透露，杰夫·贝索斯、英伟达公司和其他大型科技公司正在投资于一家开发类人机器人的公司，这是为了寻找人工智能的新应用领域。

初创公司Figure AI Inc. — 也得到OpenAI和微软公司的支持 — 正在进行一轮约6.75亿美元的融资，估值约20亿美元，知情人士透露，他们要求不透露姓名，因为此事属私密。贝索斯通过他的公司Explore Investments LLC承诺投资1亿美元。微软投资9500万美元，而英伟达和亚马逊附属基金各提供5000万美元。