注册制改革棋至中盘 适时迈步全市场

第四届中国国际进口博览会正在上海举办。三年前，设立科创板并试点注册制的改革号角响起，注册制从无到有，从蹒跚起步到行稳致远，正深刻改变着中国资本市场。注册制改革成效如何、面临哪些新问题、下一步重点是什么？

围绕投资者的三大关切，中国证券报记者采访的多位业内人士表示，注册制改革棋至中盘，已进入由点及面的关键阶段，将在总结评估试点经验基础上适时向全市场推广，以进一步激发市场活力。

啃硬骨头 改革“三步走”蹄疾步稳

从科创板增量试点起步，到创业板存量扩围，再到全市场推广渐行渐近，注册制改革“三步走”蹄疾步稳，相关制度安排经受住了市场的检验，初步形成了尊重国情市情的“中国方案”，资本市场活力明显增强。

一子落，全盘活。在尊重注册制基本内涵、借鉴国际最佳实践、体现中国特色和发展阶段特征的三原则基础上，发行上市、交易、退市、持续监管、投资者适当性管理等一系列基础制度持续创新，符合中国国情和资本市场特点的注册制“中国方案”逐步成型。同时，与注册制配套的市场法治根基不断夯实，新证券法在显著提升证券违法违规成本、加强投资者保护等方面作出基本制度规范；刑法修正案（十一）针对欺诈发行等违法行为大幅提高惩戒力度，市场监管和治理效能不断提升。

“以注册制改革为核心，资本市场新的基础制度体系正逐步形成。”申银万国证券研究所首席经济学家杨成长表示，有效监管逐步让市场形成明确预期，各类市场主体加速归位尽责，上市公司质量稳步提升，中介机构职责合理压实，一个规范、透明、法治的资本市场良性生态正在加速形成。

注册制改革的本质是把选择权交给市场。发行上市条件更加多元，对企业特别是科创企业的包容度大幅提升；审核、注册的全流程透明化，增强市场可预期性；消除对新股发行的不必要干预，23倍市盈率“红线”成为历史，新股不败神话被打破。

“实践证明，注册制试点是成功的。将选择权交与市场，不仅可以倒逼证券公司增强市场化定价能力，促使IPO发行价格更加合理，也可以促进投资者通过自主研究来甄别新股投资机会，这也更符合注册发行制度的改革初衷。”海通证券首席策略分析师荀玉根表示。

注册制改革从“破题”到“存量+增量”并行，资本市场服务实体经济效率大幅提升。目前，科创板上市家数突破350家，首次公开发行筹资超4000亿元。科创板“试验田”耕出了“示范田”。2020年8月24日，创业板注册制下首批企业上市的钟声在深交所敲响，经过一年多发展，注册制下超过200家公司登陆创业板。今年，只待鸣锣开市的北京证券交易所，也将同步试点注册制。

“注册制改革将带来更多融资活水。可以预见，将有更多企业受益于注册制改革。”安信证券首席新三板分析师诸海滨说。

谋定后动 解决“成长的烦恼”

注册制改革在取得突破性进展的同时，也如任何新生事物一样，面临不少新问题新挑战。证监会主席易会满强调：“始终保持向市场学习的态度，认真倾听、持续完善。”业内人士普遍认为，注册制“中国方案”必须在实践中逐步完善，妥善解决“成长的烦恼”。

针对IPO市场出现的抱团报价等新问题，监管部门陆续推出《首次公开发行股票并上市辅导监管规定》等规则，倒逼提升机构博弈能力与定价效率，推动降低市场报价集中度。川财证券首席经济学家、研究所所长陈雳说，询价新规的落地减少了新股定价中的“抱团”行为，降低企业上市的隐性成本，提升定价的真实性。

针对上市公司信息披露出现的“蹭热点”、董监高对定期报告“不保真”等新情况、新问题，《上市公司信息披露管理办法》规章制度修订发布，不断完善信息披露基本要求、上市公司董监高异议声明制度等。真实、有效的信息披露是注册制改革的核心环节。

证监会市场一部主任李继尊说，试点启动之后，证监会针对市场关切的科创属性评价、红筹企业上市、辅导验收、现场检查等问题，制定修订了一系列配套规则细则，进一步体现了包容、透明、可预期。“我们还在研究修订信息披露的有关规则，以利于提高信息披露的有效性和针对性。”

针对保荐机构执业质量不高，“穿新鞋走老路”等情况，监管部门多管齐下压实中介机构责任，出台《关于注册制下督促证券公司从事投行业务归位尽责的指导意见》等措施，持续加大对问题发行人和中介机构的发现和查处力度。“注册制下IPO更加市场化，中介机构作为连接投资者和发行人的中介角色被进一步强化，也对它们的资本实力、定价能力、销售能力、风控能力等提出了更高要求。要避免‘穿新鞋走老路’，中介机构应进一步提升行业、法律、财务等方面的能力，深入挖掘公司核心价值。”招商基金研究部首席经济学家李湛表示。

“通过3年来的试点，我们越来越深刻地体会到，注册制改革是一个不断发现问题、解决问题的过程，也是一个在实践中不断深化认识、探索完善的过程。”李继尊说，“事实上，注册制改革一直在优化完善之中，改革的势能不断积蓄，目前已进入由点及面的关键阶段。”

把握机遇 全市场稳步推广

目前，监管部门正进一步完善全链条的发行监管机制和全流程的监督制衡机制，扎实稳妥做好全市场注册制改革的各项准备工作，确保这项重大改革行稳致远。

易会满明确指出，重点是把握好实行注册制与提高上市公司质量、压实中介机构责任、保持市场平稳运行、明确交易所审核职能定位、加快证监会发行监管转型、强化廉洁风险防范等6个方面的关系，为全市场注册制改革积极创造条件。

“注册制改革是资本市场牵一发而动全身的改革，必须坚持系统观念，加强统筹协调。”东方证券首席经济学家邵宇建议，进一步加强跨部委协同、央地互动，在完善“零容忍”证券执法司法体制机制、构建常态化退市机制、提升上市公司质量等方面形成改革合力。

从注册制改革要畅通资本市场“入口”“出口”来说，退市这个“出口”难以有效畅通的原因之一在于各方认识不够统一：上市公司仍属稀缺资源，对地方经济、就业影响较大，地方政府、普通投资者等相关方均不希望公司退市，较难形成合力。南开大学金融发展研究院院长田利辉认为，历经五次退市制度改革，A股市场退市常态化格局基本形成，但还需要进一步加强投资者保护、增强市场化退市约束力量。

在平安证券首席策略分析师魏伟看来，注册制向全市场推广的一个重要前提是市场平稳运行。“改革的总基调是稳中求进。应坚持在平稳的市场环境中推进改革，同时要避免改革给市场稳定运行带来过大压力。注册制要向全市场推广，更要首先考虑市场稳定问题。”

中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军说，市场已基本具备全面推广注册制的基础。从经济发展态势、资本市场需要强化的创新驱动功能来看，注册制的全面引入越早越好。湘财证券首席经济学家李康说，注册制不是“洪水猛兽”，科创板、创业板试点注册制证明，市场运行平稳，改革符合预期。

星光不问赶路人。进博会上的改革号令，汇聚起资本市场深改澎湃动力，注册制改革脚踏实地，砥砺前行，开启资本市场新天地。新征程上，全市场实行注册制重任在肩，把握机遇，实现关键一跃，助力经济高质量发展迈上新台阶。