金钟：炒作中国输出通胀？火上浇油的明明是欧美

【文/观察者网专栏作者 金钟】

还有两周2021年就要过去一半了。在即将过去的第二季度中，新冠疫情对于世界实体经济的影响依然严重，但是金融市场已经不那么关注疫情数字了。通货膨胀已经代替疫情，暂时成为近期金融市场上最大的热门话题。

美国5月份消费者价格指数比去年增长5%，达到2008年8月以来的最高点。美国5月生产者价格指数同比增长6.6%，也是近11年以来的最高点。国内5月份的消费者价格指数同比增长率虽然只有1.3%，但是生产企业一侧的生产者价格指数的同比增长则达到了9%，也同样达到了2008年9月以来的最高点。正是由于这种数据趋势的重合，不少国外媒体开始炒作中国向西方输出通货膨胀的观点。

这种炒作当然是颠倒因果。中国是依赖资源进口的制造大国，今年5月中国进口总值同比暴增51.1%，几乎全部来自于原材料价格增长，原材料价格上涨又推动了当前生产者价格指数的增长。而原材料价格增长的主要原因就是美欧货币放水导致的大宗商品价格暴涨，这在之前的文章里已经反复讨论过很多次了。

我们以前分析过面对美欧执意放水导致的输入型通胀，国内应当尽量避免大规模收紧货币政策。最近国内开始针对投机性的炒作大宗商品的行为进行精准打击，出售有色金属战略储备来延缓价格上涨的势头，这已经导致国际市场的期货炒家借机开始大规模抛售平仓，比如说铜价已经从5月的市场高点下跌10%，玉米、大豆这些粮食期价格也都下跌了10%以上。

这些大宗商品的价格变化影响到全球每一个国家和市场，因此中国不仅没有对外输出通胀，而且国内在抑制大宗商品价格暴涨的同时，已经为帮助其他国家抑制通货膨胀做出了自己的贡献。

此外，由于当前美国经济中的主体部分已经不再是制造业，而是服务业，美国消费者价格指数中的服务业消费价格比重已经占到65%，主要覆盖住房、交通、医疗和教育产业。而中国出口商品则是工业半成品和成品为主，更多的是对美国制造业和零售业有一点影响，对服务业价格变化几乎没有什么影响，所以中国生产者价格指数与美国消费者价格指数之间并没有很强的因果关系。

面对继续高涨的通货膨胀，欧美市场依旧坚持通胀只是一个暂时现象，目前，除了少数人以外，美国金融市场的主流看法是美国的通货膨胀将在今年8月到年底之间达到顶峰，最晚明年年初就会回落。因此，在通货膨胀达到新高之后，美国股票市场不但没有担忧，反而继续高歌猛进冲向历史新高。

欧美的政策制定者目前也是同样的态度。欧洲中央银行吸取了2011年贸然加息导致欧洲债务危机加重的教训，在刚刚结束的货币政策会议上，欧洲央行表示不但不会采取紧缩的政策来控制通胀，反而决定在今年下半年加大购买欧洲国债的力度，继续货币宽松，而欧盟也开始发行近1万亿欧元的政府债券来筹集资金支持财政刺激政策。

考虑到德法两个欧洲主要大国将在今明两年进行大选，现任欧洲央行行长拉加德又是资深法国政客，欧洲大陆的建制派为了维护经济稳定、给建制派候选人增加筹码，有很大的机会将在2022年法国大选结束前后才开始考虑货币紧缩政策。

刚刚结束的美联储利息会议上，美国央行一方面提高自己对于未来通货膨胀的预期，一方面却坚持要继续进行货币宽松的操作，仅仅是将未来加息的可能时间点从2023年底提前到2023年末。与上一次利息会议的结果对比，美联储对于货币政策的态度有了少许强硬的转变。

为什么当欧洲央行态度更加鸽派的时候，美联储开始有了一点货币鹰派的迹象呢？原因很简单，目前，美联储放出来的水不但实体经济已经容纳不了了，就连虚拟经济也开始放不下了。

美联储最近的隔夜逆回购数据清楚暴露了这个问题。美联储的隔夜逆回购是各大银行基金向美联储购买超短期美国国债，并约定在一天后将这些国债再卖回给美联储的货币政策操作。

比方说某个银行今天花100万美元向美联储购买国债，并约定好明天美联储用101万美元的价格再将这些国债买回去，这个1万美元的差价就是美联储支付给银行的利息。当然，目前现实中这个利息是年息0.1%，基本上和0利率差别不大了。

在现在的银行监管法规规定之下，没处可以借贷出去的多余存款对于银行来说是个巨大的负担。这个逆回购政策工具的目的就是当市场上钱太多没处可去的时候，美联储给银行基金提供一个绝对安全的“保险箱”，让这些现金可以安静地趴在里面。

过去美联储的隔夜逆回购操作偶尔会导致几千亿美元的现金选择在美联储的“金库”里过夜，不过那通常是一个季度的最后一天或者是年末，由于会计原因导致银行账面短期内出现了大量现金无处可去，只能选择利用逆回购这个政策工具。当新的季度和年度开始以后这个问题就自然消失了。

但是从今年3月份开始，美联储隔夜逆回购操作总额就开始逐渐上升，从平时的零成交额迅速上涨，每一天都有更多的资金不去投资实体产业、不去消费、也不去进入股市期市这些金融市场，而是选择不要任何收益地在美联储那里趴着。

美联储隔夜逆回购操作规模（纵轴单位：10亿美元）

上图就是美国美联储隔夜逆回购的操作规模变化，从今年2月份银行将平均12亿美元的资金存进美联储保管，到3月份平均188亿美元、4月份 695亿美元、5月份2755亿美元，到6月份至今5027亿美元。

资金存进美联储实质上就是从金融市场上抽水，可另一方面，从去年6月份开始，美联储通过购买长期国债和房贷债券，每个月向金融市场上放水1200亿美元。

一边美联储在量化宽松放水，另一边商业银行通过隔夜逆回购将水倒灌给美联储，难道他们在做水池进水出水的数学题吗？

美联储买入的是长期债券和房贷债券，卖出的是超短期债券，这些操作通过影响不同期限债券的收益率来影响金融机构的投资决策。另外美联储卖出的超短期债券也是银行间市场急缺的抵押物，可以促进银行间市场的资金流动。

但是聚焦最本质的基础货币变化，商业银行们宁可不要任何收益，不怕麻烦的将几千亿资金每天存进取出的重复操作，就是为了给这些现金找个安全的保管地点，只能说明现阶段美联储的放水策略已经对于实体经济和虚拟经济都没有更显著的帮助了。

当然，这不是说美国股市或者大宗商品会因此大幅度下跌，毕竟几千亿现金无处可去，金融市场的每一次大规模调整都不会缺少资金来尝试捞底。摩根大通的CEO杰米•戴蒙最近就说他们逐渐在增加手头现金储备，等待着未来通胀上升迫使美联储采取收紧措施并导致金融市场下跌的时候去捡便宜。

**在货币政策之外，欧美正在推行的财政政策和贸易政策也都对通货膨胀有着火上浇油的效果。**美国方面不但继续维持对于中国商品征收高关税的政策，而且新的基建投资计划还将大规模增加政府开支。欧洲在财政扩张之外还在推动一个收取“碳关税”的所谓防范气候变化的贸易政策，即对于来自碳排放高的国家和地区的进口商品加税。这些政策当下还在制定阶段，如果真的开始执行，基本就是要挑起新一轮贸易战。

如果上面分析的财政和贸易政策没有变化，那么可以预见通货膨胀的问题将进一步加重，相应的，在放出去的水又大规模倒灌回流的背景下，美联储未来的利息会议上很会大概率被迫进一步将收紧政策的时间表提前。

面对这种形势，国内首要任务还是打击囤积居奇，让实体生产企业可以短期内降低一些生产成本，避免因为原料价格上涨太快而停工停产。其次在盯紧美国金融市场信号的时候抓紧时间排除国内金融市场的风险点，趁着当前流动性依然充裕的时候，对那些有系统性风险的企业，尤其是一些房地产企业和相关金融企业进行重组。不能等到美联储被迫提前停止放水，甚至开始加息的那一刻，才有所行动。只有现在扎紧篱笆夯实内功，我们才能成功应对未来可能到来的金融泡沫破裂。

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