博鳌现场| 美国增加了全球通胀风险，好消息是……-克里斯塔利娜·格奥尔基耶娃、朱民

**王波明：**国际货币基金组织最近发布了一个数字，是关于今年全球经济增长6%的预测。这在过去十年都没有看到。所以希望总裁格奥尔基耶娃女士跟我们分享一下你们今年的想法。今年肯定会有一个很好的经济恢复，那么明年和后年呢？政府在可持续性方面又如何呢？下面请国际货币基金组织总裁介绍一下。

**格奥尔基耶娃：**非常感谢，这是一个非常好的讨论。国际货币基金组织预测今年是6%的增长率，去年只有3.3%的增长率，而且我们也看到三个非常重要的因素，它们使经济得到了一个很好的恢复性增长。

第一是前所未有的政策支持。在2020年和今年，我们可以看到有16万亿关于财政方面的支持，而且一些支持性的货币政策也能够对世界经济的发展带来很好的支持。再者，我们可以看到，疫情是持续的，可现在有疫苗，科学家在这方面作出了很大的努力，在很短的时间里已经制作出了多种疫苗，而且已经知道怎么样来处理这个疫情了，要戴口罩、保持社交距离等，所有的方法都是非常有效的，可以让人员来进行更好的流动，很多国家都是这样做的。

所以，对2021年的预测，我们必须要意识到有两个强大的引擎，一个是中国经济和美国经济，还包括其他一些发达新兴经济体的驱动。但是全球的情况并不一样的，比如拉丁美洲国家、非洲国家，或者欧洲的一些国家还是会有一些不同情况。也就是说，在今年会有一个不同速度的恢复，而且也会有一个比较危险的分歧，在不同国家之间或者一个国家之内都有可能产生。有一些国家是好消息，有一些并不一定是好消息。

我们预测明年是4.4%的增长，它仍然是一个比较好的增长。但是要问的一个问题是，我们会不会看到一个更加有效的增长，或者有一个全球增长的机会，还是说分歧会越来越大？

今年有三个风险需要关注，第一个风险是政策的支持慢慢减退。在这种情况下，会不会对就业方面产生不良的影响？有可能是失业，或者是企业的一些倒闭等。如果说这种政策慢慢地撤回，会看到一些什么样的情况呢？有一些国家可能做得非常好，有一些国家相对是比较弱的。

第二，还有一些好的消息，当然有些国家没有那么好的消息，这种经济的增长对金融方面带来紧缩的速度比我们预测得更快吗？比如美国2023年会不会是这样的情况呢？如果是这样的情况，对于这些企业或者是这些国家将会产生什么样的影响？

第三点，疫苗的加速发展会不会在全世界普遍出现？疫苗是一个非常重要的政策，我们还没有看到全球范围内疫苗注射速度的增长，希望2021年有一些好消息，我们也期待2022年有好的消息，但是仍然有一些不确定性需要关注。

主持人王波明（图源：博鳌亚洲论坛）

**王波明：**下面一个问题是，2021年是比较好的，但仍然有一些速度方面的问题。这个速度可能也会延续到2022年，但是去年我们看到大量的流动性，不同的国家释放了不同的流动性。很多国家已经提高了他们的债务水平，在这方面会有负面的作用吗？

**格奥尔基耶娃：**目前我们所看到的是，有一些比较脆弱的国家，当然这些国家的数量不是很多，但是他们在这方面需要重组，可能有这方面的负担，一些主权债务和企业的债务都是这样子的。另外，我们是不是能够有一些相应的条件来慢慢减少这种债务的水平？或者说是不是能小心谨慎的在国家和企业层面上的调整？这样的话，我们就能慢慢把这些债务水平降下来。

我们的确建议这些国家研究一下自己的债务政策，看看是不是能够在税收方面有更多空间，而不影响经济的增长。很多国家是有的。这样的话就会有一些中期的财务框架，帮助他们更好地处理这些问题。以英国为例，他们已经有一个相应的双边政策，一方面不把这种支持完全撤出来，因为疫情对经济还是有影响的，但同时也有一些相应的中期财政政策，更好地关注税收，包括一些基于OECD水平的税收方法。但很多是企业层面上的，同时也关注支出的质量。其实，很多国家也有采取举措的空间，他们希望能够进一步增加税收，改善他们的支出质量。包括一些低企业税，以及从数字层面来竞争，怎么能够更好地在这方面作出相应的改善或者转变。

**王波明：**下面有请朱先生。2021年第一季度18%的增长这是我们从来没有见过的，即使和去年第一季度进行对比。这个18%是怎么来的？

**朱民：**我想这是一个非常好的问题。18.3%是一个非常高的数字，我把它称为一种“幻象”，数据的幻象。因为这个数据仍然是非常低的，我们看这种数据的时候，要较为小心。去年的数据是非常低的，所以就会感觉这个数字很高。但是我们要看的不光是第一季度，第四季度也是非常重要的。另外，我们也要看一下今年第一季度和2019年第一季度相比的增长。

**王波明：**2019年是6%吧？现在是18%，如果把这个6%减下去的话，仍然有12%。

**朱民：**这不行，这是幼儿园的数学。我们不能把18.3%-6%得到12%，这是不行的，只是比去年第四季度提高了0.6%，说明中国经济仍然是今年第一季度比去年第四季度要提高的，但是去年第四季度是比较正常的，但全年不是正常的，所以说我们不能做那种简单的加减。

第二点我想说的是，不要太关注这种数据，因为对中国来讲，今年最重要的是结构性问题，不是说一定要看增长的数字。而且我们可以看到全球疫情对经济的影响。对全球和中国来讲，至少有三个层面经济的增长都是负的。另外，我们也可以看到在线经济发展很快，实体经济变得不太好。在制造业上，大公司做得比较好，小公司可能做得不是特别好，但是低技能的人比较好，高技能的反而是有问题的。金融比较好，非金融的可能就不是那么好。所以说有一些结构性的问题。

对中国来讲，我们看到这种结构性问题是非常大的，这些数字会说明这些问题，而且去年资本投资大概是贡献了80%的增长，进出口只有22%的GDP，消费是负的。增长大部分来自于投资也就意味着，我们希望十年之后能够更好地以消费来推动增长，而不是投资来推动增长，但是在这一年中还是这样一种情况，所以说这个结构性的问题非常重要，我们一定要关注。

因为疫情的问题，服务业受到很大的打击，制造业有了很好的恢复。很多大的问题，包括收入，在2020年是下降的，消费也是下降的。从某些层面上来讲，因为疫情大家都不能直接去商店买东西，收入降低是一个方面。今年不仅仅是一个数字增长的问题，还包括怎么样能够促进消费，怎么样能够把人们的收入提高，这是非常重要的问题。

两年之前，消费还是一个主导的驱动力，去年的增长几乎完全是靠投资。2018年的时候，消费占17%，2019年是15%，从2021年第一季度的数据来看，现在的消费有所回升，情况也不错，但是仍然要保持这样的一个动力，因为我们想保证人们的收入也在同时增加。如果一直走2020年的老路，可能就会陷入之前的这种问题当中。所以2021年的结构改革对于中国和全世界来说都是最重要的事情。我们要实现两位数的增长，就必须这么做。

**王波明：**下面一个问题要给我美国的同事。大家都知道，美国现在的情况影响到了全球的经济，所以在目前的估计中，美国的经济状况会上涨，比如今年的经济增长是6%，这是很多年都没有看到的数据。所以我想问一下，您觉得美国今年的经济表现会怎么样？

**雷·戴利奥：**我们把很多的钱放在了信贷当中，也减少了其他一些资金方面的投入，经济的表现还有待讨论。人们没有讨论的问题是现在我们的信贷和钱的供应和需求，所以信贷和金钱的供在未来应该会增加，也会带来很多后果。特别是有些国家的政府能够发行更多的钱，包括美国。我们都知道这样会产生很大的赤字，这就意味着会产生很多的债券要去销售，不仅仅是卖给美国人，实际上美国买得不多。拥有债券的各方都经历了债券大规模的抛售，这就意味着他们必须要去增加投资组合当中信贷债券的配置。现在拥有债券其实是很不好的一件事情，并不能产生很多的收益，甚至有的时候是负收益。这个需求还是一直会在那里，我们觉得现在赶上了需求。

美联储在未来也面临着一个选择，要么就是利率的上升，不然的话资产价格就会下降，并且也会对需求产生消极的影响，这是不可容忍的。或者他们必须要去增加购买。所以购买的量和四五十年代，或者是和2015年相比会大很多。需求和供给的量产生了大的变化，有可能看到债券的销售，它的支付问题就变得更加严重。所以，我在这里提出信贷和金钱的供应以及需求的问题会对我们未来的经济状况产生很大的影响，因此，要研究经济的发展一定不能忽略这个问题，特别是在未来一段时间里。

同样在美国，也有政治的问题，包括贫富分化、政党纷争等。在这方面，美国对世界经济也会产生很大的影响。对中国来说情况就很不一样，因为中国对美国债券的配置已经过多了，美元是很多国家的储蓄货币，很长时间都是超配的。中国已经逐渐成为另外一个资本市场，比如债券市场也非常具有吸引力。各种不同资本的提供在中国也是非常具有吸引力的。所以全世界对资产有低配的现象，这也会造成一个平衡问题，就是在美国和中国之间资产配置的问题。这个也要看未来的发展。

所以大家要去思考和关注下一个现象，就是我们的供需需求不仅是总量，而且还有国与国之间的重大区别。就像IMF的总裁已经提到，一个是金融方面。作为一个国家或者一个公司或者一个个人，他们挣的比花的多，这是一个良性的循环，或者他们自己去印钱。在第一种情况下不会产生金融问题。当然，还有组织的稳定性等问题，比如他们是否能够去应对疫情。这些问题也都是我们应该关注的。

**王波明：**下面我们问一下杰克。我记得去年的时候，美国两次向美国房贷市场投入了万亿级别的资金，这一届拜登政府也试图推行这个计划，也是数万亿美元投入到基础建设当中。我的问题是，您觉得这个会通过吗？如果通过的话它对美国的经济会产生什么样的影响？

**雅格布·卢：**这是一场非常好的谈话。我觉得很难讲基础设施建设本身会对我们会产生什么样的影响。我觉得很重要的一点就是在全球的背景下去看待国家的经济。不过，我们还没有完全分析美国的经济，这就是为什么我们要去看一下这些正在恢复的国家有什么样的刺激计划。比如，疫情的发病率和经济影响差异都是非常大的，每个人受到的影响不一样。对于我们来说一天的工作都没有错过，因为是在线的方式，但很多人就会错过工作。我们在看美国经济的时候要把很多事情记在心里。经历了这场危机之后，医院会遭受很大的经济和社会影响，这是一个悬而未决的问题，对全球经济来说也是如此。

在基础设施方面，我觉得这对美国来说是一个很重要的转折点。拜登总统说想要建基础设施，这是有争议的。我认为这是一个好的观点，但是在美国国内面临着很多阻力，比如如何收税。现在这个棘手问题来自于是否能够进行税务方面的改革。对于基础设施的需求、对个人的支持，能够让他们更好地参与其中，所以这样的动力足够强了，能够去支持我们的税收计划并让它成为法律。

所以，你不可能在五年之前就进行这样的提议，因为今天的情况不一样了。不过，有一个问题：如果是1.9万亿美元的刺激计划，美国是否有这样的胃口想要有更强的基础设施，所以我想我们在这方面要有远见。

回到支付问题，这是我们不会当作理所当然的事情，所以要有一个很大的支付计划来应对我们现在正由新冠带来的经济危机，它也是我们最终恢复计划中的一部分。有一些是我们可以这样进行的，有一些是可以通过其他方式进行实施的，比如技术和人力方面的投资。因此这是一个非常令人兴奋的时刻。对于是否最后能够进行这样的一个计划、如何在财政上更加有可持续性，我们要小心，不能过于着急地实施这个计划。

2021全球经济展望分论坛现场图（来源：博鳌亚洲论坛）

**王波明：**刚才您讲到要有可持续性，如果这个1.9万亿美元计划通过的话，将会支持美国经济几年？

**雅格布·卢：**我的感觉是可能会花5到10年的时间。基础设施投资时间非常长，通过的时间也会非常长，不可能在一夜之间发生，所以我觉得这些钱进入经济的时间会非常长。在实践中，我们去支付很多不同的项目，并不知道未来是什么，在需求方面还有一些其他的、并没有影响到整体的消费。如果把这2万亿美元完全花在一个方面，我们希望不要太过于紧张，过去几年很多的中央银行是非常谨慎的。

但是疫情之后，人口的缩减可能会带来更低的需求。疫情之中，很多人可能会因为健康或者其他原因离开了职场，但是疫情之后是否能回到职场这也是未知的，所以市场要看一下未来五到十年的情况。所有的这些决策要基于数据，并且沟通和交流也越来越重要，但仍然会有相应的风险，需要不断关注。

**王波明：**下面一系列的问题是关于全球资本市场的。我们现在有些相应的选择，一方面就像刚才雷·戴利奥所提到的，要发行债券、提高一下利率，才能够让市场接受好的债券。这对股市产生了什么样的影响？胡祖六先生，您现在是一个大投资者，在这方面市场的表现是什么样的？

**胡祖六：**大家好，资本市场非常强劲，尤其在这一段时间。在2020年可能有一些抛售，但是投资者意识到疫情的确是一个全球的问题，但是也会看到中国和东亚很多国家的表现是非常好的，危机得到了遏制，经济也在慢慢开放。我们看到有很多大的政策，无论是财政政策还是金融政策等方面都有很好的支持。作为企业和整个经济来讲，是非常有灵活性和韧性的，也增强了我们投资的信心。

如果比较一下中国股市和美国股市在过去几个月中的表现，你就会了解到哪个国家疫情控制比较成功，哪个国家在衰退。所以在国与国之间出现了这样一个差别。在不同的股市和交易市场当中，香港证交所在去年IPO的数量都是非常成功的，也让我们看到了市场非常旺盛。很多公司也是在疫情当中融到了很多的资，成为了经济恢复的引擎。不仅仅是传统IPO，现在也出现了一些新的现象。现在资本市场的确是扮演了一个非常有价值的角色，对于经济稳定作出了非常大的贡献。由于投资的兴旺、长期资本的投入，不仅促进了经济的活动，也促进了经济的恢复，谢谢。

**王波明：**我知道你们对美国市场、中国市场都非常熟悉。现在的状况都很好，去年和今年一月份的时候出现了下跌，人们其实非常担心今后会怎么样？今后会不会面临更多的不确定性？所以我想问一下雷·戴利奥，如果我们是投资者的话，去年挣了很多钱，能不能继续入市呢？也想听一下朱院长的观点。今年我们能看到有这样的一线希望，但是到2022年呢？未来会怎么样？

**雷·戴利奥：**我需要解释一下我们的机制，再来回答你的问题。很多投资是相互竞争的，债券会随着股票价格的上升有相应的上升，因为有很多的钱都会去追逐这样的投资，所以实际收入就会比预期低。基于我们所知道的信息进行计算的话，这个逾期收益只有3%或者3.5%，和其他一些收益相比并不是特别高。但是债券收益在下降可能是有一些其他的原因，可无论如何都会到达我们的风险点。

因此，我们要看一下未来的利率会发生什么样的变化，这是决定因素，还有就是金融市场的趋势。在这样的情况下，股价出现上升也是有限的。当政府面临着选择上升还是下降的时候，正如我刚才提到的，我觉得更有可能的一种情形就是他们可能会更加倾向于作出更多的购买，去保持这个价格。所以债券不是一个好的投资，相比之下股票是一个更好的投资，但是我们讲的是全世界的资产类别，必须要区分我们在讨论的时候到底是哪个货币，在这个过程中会出现货币的变化，并且我们在讨论哪个市场，中国的市场和美国的市场比起来就会非常的不一样，正如刚才所说的，现在我们更加倾向于中国市场。

**王波明：**那你更加喜欢中国的资产对吧？在全球资产配置方面就是买中国的资产。

**雷·戴利奥：**当然世界上还有很多地方，除了中国以外，还有美国等。考虑到美国的种种因素，我们要去看一下投资组合它的偏向是什么，这样的话就可以看到目前投资者偏向的是哪些资产。所以我觉得未来世界会更多地进行倾向于中国的资产，长期来讲，我们有这样一个趋势，其他的市场也是如此，但是必须要把这些市场分开，基于这些国家的金融状况，还有人们去应对挑战的能力。中国是亚洲国家，有好几个国家都把疫情处理得非常好，并且法治也非常健全，我觉得我们要去寻求的是符合这些条件的地区。

**朱民：**我觉得这是一个很好的问题。讲到我们是否要入市，名义收益现在真的是太低了，现金流非常充足。在这种情况下，金钱在追逐优质的资产，市场可能会有所回升。刚才雷·戴利奥先生也提到了这一点，但是第二点这个可能会发生改变，非常重要。刚才提到过很多的不确定性是无法预料的，雷·戴利奥也特别提到一点，就是要非常小心的去关注债券的供需关系，不仅仅是它的量，而且是它的结构。为什么现在的现金流在追逐好的资产？是因为出现了一个短暂的平衡，比如财政部发布了3万亿的债券，这就是一个货币市场的平衡，并不影响规律。

与此同时，当财政部有一个3万亿赤字的时候，比如在其他部门增加了储蓄，这对于实体经济来说是一个平衡，对于这样的情况就并不能够非常好地处理，所以有可能同时有一些部门的储蓄所驱动。现在处于一个非常好的时机，一方面有着非常良好的增长，问题是这个时机是否会改变。同时，我们必须去关注供需，这是一个非常正确的观点。

有几件事情是很重要的。如果财政部仍然是赤字状态的话，央行就会在财政市场上创造出一个很大的框架。这个时候我们要去看一下需求，一些金钱进入到实际经济当中去驱动未来的生产力，这也是一个很重要的问题。还有一个问题就是现在我们的刺激计划可能会提升通胀，这也是一个很大的风险。

所以，我觉得现在拜登的这个财政刺激计划会让美国经济过热，因为当我在美国的时候，我们做了很多潜在经济增长的规划。美国的潜在增长率大概是2.5%，现在增速大概是6%到7%。在第二季度结束以后，第三季度真正的增速远远超过了潜在的增速，这个问题会导致产生严重的通胀，这是一个结构性的问题。我们并不知道它是永久的还是临时的，也不确定这样一个由通胀所驱动的经济会给我们带来多大的预期。

我们在3月份就发现美国的债券涨了很多，所以市场在测试通胀的边界。今年我们要非常仔细地去看一看政策的变化会不会像刚才雷讲的那样，市场的基本面会发生很大的变化。我们对于股票市场不能过于积极乐观。

朱民院长（图源：博鳌亚洲论坛）

**王波明：**那我们就要来讨论一下。这个是非常宽松的货币政策，在过去10到15年的时间里，我们没有看到通胀，所以我不太清楚是什么意思。芝加哥经济学院是不是有这样一些经济学的理论？能不能给我们讲讲这是什么样的原因呢？

**雅格布·卢：**每个人都会觉得通胀会有一些增加，而且疫情之后在供给方面会有一些相当大的不同。我们知道，供给可能不是特别好，一些航线也是非常拥挤的，所以在劳动力方面也有相应的压力。

这次的通胀是短期的还是长期的呢？这和预期是有很大关系的。刚才朱民也讲了他的一些观点。并不是说市场在测试，之前正常的利率并不一定就非常高。美国的经济像预期一样增长，我们看到的利率可能会比较平缓，大概是2%到3%，而不是0%。美联储在这方面也说过了，他们觉得一般来说是2%，有的时候稍微高点或者低点。在这方面我们不应该过度地反应。

它是一个临时性的吗？这个世界也是在不断变化的，如果美国的经济发展特别慢，在这方面其实要担心的是相反的部分。疫情之后，我们看到一些国家出现了对防疫和疫苗的民族主义，所以我比较担心未来这些方面的风险，它们对全球体系可能会带来一些挑战。如果有一个更强的全球体系，会变得更安全。

**王波明：**我们有很多要讨论的问题，但是基本上时间已经差不多了，所以最后给每个人两到三分钟的时间。

**格奥尔基耶娃：**这是非常有意思的。我想说两点，第一点，要往回看，如果说没有央行的大力支持，包括金融方面的支持，世界经济将会怎么样？这些数字将会是怎么样的？第二点，大量的经济举措使我们避免了非常低迷的局面。

我们现在处在一个道路的交叉口，如果向前进的话，第一方面就是刚才朱民所说的做一些结构性改革。如果不利用好这个机会的话，我们可能就会变成一个非常不平衡的世界。在今年和未来几年，我们意识到疫情促进了自动化，也促进了数字化，但是也有成百上千万的人失业了，在这方面要有一个很好的政策支持，包括在教育方面要确保我们能够支持企业的发展和转型，以及资本和劳动力方面的转型。在安全和稳定方面也会产生相应的问题，我们一定要考虑一下疫情之前是什么样的情况，当时生产力是相对比较低的，而且我们可以看到有气侯方面的风险。不平衡也在不断增长，包括各种各样的权益问题。之前的这些问题现在仍然是存在的，而且我们要注意到，这些结构的改革是非常重要的。如果不注意的话，可能疫情会加剧这些所有的问题，而且会加剧国家之间的不均衡。

**朱民：**我就讲一分钟。我非常支持总裁的说法。对于2021年来讲，结构性改革是非常重要的，总体增长也是重要的。必须要有一些政策来支持结构性改革。第二点，我们看到美国的增长强劲是非常受欢迎的，但是必须要小心拜登过热的刺激政策。另外，资本市场看上去还不错，但是必须要非常谨慎，它是基于一个非常微妙的平衡，局势可能会变化非常快，如果供需发生变化的话，市场就会发生变化，可能这个是需要关注的。 

**雷·戴利奥：**我非常快地说两点，我同意我们在财富和政治方面都有很大的差异，在这方面需要有相应的政策。我们可能会有更多政策的出台，包括对资本的一些供需和相应的后续。当然，在这方面也会有一些相应的错误。

有两种类型不同的通胀，一种是正常的通胀，这是需求和供给之间的不平衡。另外一种是货币类型的通胀。第一种类型的通胀我不太关注，比如2%到3%的通胀没有什么大的问题，但从另一个角度来讲，有一个部分可能是第二种类型的，也就是货币型的通胀。它所发生的方式就像对银行的挤兑，包括金融资产和债券，唯一的目的就是买真正的东西，比如说你把债券卖了获得现金，肯定要买相应的东西，但是有很多债券卖了就没有人能够接盘，因为太多了，就像对银行的挤兑一样。

**尤素福·阿尔-拜延：**现在市场是有相应的稳定性来处理所有动态问题的。我们要更加关注未来的主要因素，这些主要因素对未来会产生什么样的影响，包括技术的发展和应用这方面是非常重要的。我们要看到这种不平衡和差距是在不断增加的，对经济和社会生活都会产生相应的影响，使整个企业的环境也变得更加艰难。

**胡祖六：**我是比较乐观的。对于全球经济的恢复，我认为我们已经进入到一个隧道的末端，我们现在有这种疫苗的应用，包括在越来越多的人群中进行接种，还有持续的政策支持。刚才国际货币基金组织的总裁也说过，如果没有这种政策支持的话情况可能比现在要恶劣三倍，我完全同意她的观点。

但是我也想说，如果没有这种技术的支持，包括像在线学习或者一些数字化的健康项目，那情况也会比现在恶劣三倍。全球的政府现在也在作出努力支持经济的发展，所以现在我们应该做更多的工作促进创新、企业家精神、技术和数字的发展。不仅仅在中国和美国，还要在拉美、非洲和全世界取得更好的平等。

在这方面我是非常乐观的，我觉得数字化会带来很大的机会。医疗也会带来很大的机会，尤其是这种非常有效的疫苗。电动汽车以及一些新一代的电池，还有清洁能源等，也会在环境方面带来新的机会。世界是充满机会的，中国仍然会成为一个全球的创新者。

**王波明：**现在这个部分就要结束了，我们这些嘉宾的发言都是非常精彩的，非常感谢他们，谢谢大家。

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