孙宏斌口中的瑕疵，融创该如何应对？

（文/张志峰 编辑/马媛媛）3月12日中午，融创中国2020年业绩会一结束，“孙宏斌语录”已经满天飞。

数据显示，2020年企业收入约2305.9亿元，同比增长约36.2%；毛利约484.0亿元，同比增长约16.9%，毛利率为21.0%；归母净利润约356.4亿元，同比增长约36.9%；核心净利润约302.6亿元，同比增长约11.8%。

不过如同往年一样，相较于融创的业绩数据，大家似乎更关心于孙宏斌说了些什么。

特别是“不调控的话这行没法干了，房价和地价都要上天”，诙谐自嘲中，又不失对大方向的精准把控，令众多网友直呼内行。

但融创中国近一年在资本市场表现的确不如人意，企业股价从去年初高点48.21港元一路走低，至2020年末报收28.65港元，市值缩水超过40%。索性2021年初稍稍改善，截至3月15日午间，报33.55港元/股，总市值1567亿港元，市盈率也仅有3.68倍，在规模上市房企中几乎垫底。

以至于孙宏斌在提到这只股票时表示，也只能无力地表示：“我是看好的，虽然有一些瑕疵，但可以看出管理层在做出改变。”

那么，融创在经营过程中究竟有哪些“瑕疵”呢？

筹钱降负债

说到房企面临的困境，“三道红线”几乎是横亘在所有开发商面前的一道坎。融创自然不能例外。

资料显示，截至2019年底，企业净负债率172.3%，非受限现金短债比约为0.57，剔除预收款项后的资产负债率约为83.9%，三项关键性指标均标红，且踩线严重。

因此，2020年融创过的并不轻松，降负债任务在规模房企中也是最重的几家之一。

在去年3月份的业绩会上，孙宏斌直言2020年的三大任务：调融资结构、降融资成本；处置一些持有资产；拿地要拿对地方、拿对时间。

归纳起来其实是同一件事：少花钱，增加持有现金。

然而节约成本、少花钱终究还要“慢工出细活”，对于依靠收并购而快速起家的融创并不擅长，无益于眼前困局。并且不同于传统房企，占用融创大量资金的多为从万达等处收购而来的文旅和商业项目，属于持有型爱产，很难快速带来现金流。

所以热衷于“买买买”的孙宏斌不得不选择提前“收割”，忍痛开启甩卖模式。

当时孙宏斌就曾透露，2019年底融创成功卖掉了一个酒店，还有4个酒店短期内也会成交。他还表示，眼下城市分化严重，部分城市风险较大，为平衡风险，融创会坚决卖资产，酒店、乐园都是待售商品，只要有人愿意接手，“稍微打个折卖也行”。

去年9月，有媒体报道称，融创已将上海香溢花城项目中一幢商业物业打折出售给黑石，对价约为7亿元，相当于2年前在歌斐资产报价的基础上打了8折。

同时，有知情人士透露，融创在出售该资产的同时，还在为多个物业寻找买家，并且表示若买家能在年底之前支付全款，价格方面还能做出更大的让步。

除了固定资产之外，融创手中持有的大量优质企业股权自然也是其筹码之一。

从2016年开始，曾先后多次重磅出击，斥资63.2亿元，融创最终以29.35%持股比例，坐稳金科股份第一大股东位置，平均收购成本为4.73元/股，这场金科-融创股权争夺战曾经轰动一时。

去年4月开始，迫于资金压力下，融创又不得不两度抛售金科股权，套现68.35亿离场，抛售价格为8元/股，相较买入价格净赚近70%。

待交易结束后，仅持有金科地产13.35%股份的融创还表示，不排除继续通过公开市场大宗交易、协议转让等方式进一步出售金科股份。

抛售资产的同时，拆分物业公司上市也时融创筹资道路上的应有之意。

去年底，在物业股普遍破发的大势之下，融创还是抓住了最后的机会，紧急拆分物业公司融创服务登录港交所。索性不同于融创中国，融创服务不负众望，股价一路飘红。

截至3月15日午间，净资产仅有3.71亿港元的融创服务市值已接近700亿港元，PE高达94倍，成功扛起了融创筹资降杠杆路上的一面大旗。

各方努力之下，财报显示，2020年末融创中国净负债率降至96.0%，现金短债比也提升至1.08倍，两个指标终于险之又险地擦线进入了安全区。

不过在负债方面，2020年融创中国的借贷总额约3034亿元，绝大部分为银行及其他机构借贷，负债总额9305亿元，同比增加约9.9%，剔除预收款项后的资产负债率78%，仍在红线之外。

这意味着，历经种种磨难，融创中国的降负债道路仍旧任重而道远。

文旅的初衷

除降杠杆重任之外，融创最为大众所熟知和关注的，还是其文旅业务。

财报指出，报告期内随着越来越多新项目的成功开业，结合“城市共建”战略的推进，融创文旅在核心城市落地了包括深圳冰雪综合体、杭州湾未来主题文旅城等项目，目前已涉及到国内的39个城市，快速形成了布局优势。

2020年融创文旅板块收入约为38.8亿元，同比增长36%，管理利润约6.27亿元，同比大幅增长311%。

从数据上看，在遭遇疫情黑天鹅的背景下，能有这样的增长率似乎已经十分可贵。然而该部分所占融创整体收入比重与其文旅资产所占资产相比，反映出来的结果确实另一个方向，不少投资者开始质疑：融创文旅何时能回本？真的能赚钱吗？

财报显示，截至2020年12月31日，近年来融创重磅投资的文旅城项目，目前建设及运营收入为38.8亿元，仅占集团收入的1.7%，与2019年并无丝毫改变。相比之下，文旅城建设及运营部分的资产总额则达到1250亿，几乎占到总资产的14%左右。

依照这样的比率，融创在文旅称方面的投入产出比仅有3.1%，收益率就可以忽略不计。即在不再追加一分钱投资的基础上，融创按照2020年的运营效率，需要超过32年才能回本。

有资深投行人士告诉观察者网，一方面，文旅地产相较于传统地产开发业务，本就回款较慢，前中期投资收益比较低实属正常；另一方面，目前的大多数重仓文旅房企，为的也不并非依靠文旅运营获取收益，而依靠文旅城带来的勾地收益，周边房价上涨带来的住宅销售收益才是企业的主要目标。

这或许也是融创在需要卖子回血之时，酒店、乐园便首当其冲得变成了待售资产。

以去年企业大力宣传的杭州湾文旅项目为例。观察者网了解到，2019年年底之前，海盐当地新房价格普遍在1万元/平方米以下时，融创海逸长洲的一期项目毛坯均价约1.1万/平方米，精装均价1.3万/平方米。

而就在融创从濒临破产的山水文园手中接盘该文旅项目的同时，周边总体规划1万多户，建筑面积达到150万平方米的住宅用地也全部被融创收入囊中。与此前同为一期的剩余房源售价已经今非昔比，毛坯单价达到1.3万，精装单价为1.6万，所剩房源已经不多。

并且，该项目销售人员还向观察者网透露，现在的房源价格还算便宜的，集团为了给文旅城造势推出的“友情价”，等到后面几期开盘，价格将会更高。

也就是说，按照每平最少涨价2000元计算，该项目仅住宅部分就可以为企业额外带来净利润至少30亿元；接下来几年即便不涨价，全部按照毛坯房来计算，也可以为企业带来现金流至少195亿元。

相比之下，住宅部分仅是整个文旅城的冰山一角，耗费资金最大的文旅部分，未来不管自己经营，还是转手出售，仍然价值不菲，这或许才是融创大力重仓文旅项目的初衷。

不过，在业绩会上，被今年的业绩会上，被问及文旅时，孙宏斌依然表示：“随着未来的国际国内双循环，文旅产业未来也会更加美好，滑雪项目也会加速建成。尤其是冬奥会前，未来是大的看点。”

3.8万亿土储是底气

然而抛开变卖资产收益与目前尚未在营收上崭露头角的文旅项目，作为融创营收来源核心的房地产销售业务，却也难言优秀。

数据显示，企业2020年全年累计实现合约销售金额5752.6亿元。不仅未能如约完成销售目标，本就不高的毛利率相较2019年也进一步下降至21%。而在去年初的业绩会上，融创中国行政总裁汪孟德还信誓旦旦的表示：“今年做到6000亿+的销售目标是没有问题的。”

其中，归属于公司的权益合同销售金额仅3889.2亿元，权益占为67.6%。

不过，孙宏斌对此表现得似乎并不怎么在意，“这么调控加上疫情，少卖200亿，没有必要弄到6000亿，6500我也能弄到。这个行业太好了，还早着呢，对这个行业估计有多好还估计不足。”

孙宏斌直言：“现在央行管着呢，在两年前我们就一直在说，我们不希望负债总额增加，希望增加净资产和销售。三年总负债没有增加了，销售增加那么多，负债率肯定降下来了，调控让这个行业安全了。”

对此，有分析人士指出，融创现阶段主要目标还是降负债，至于销售方面由于土储较高，短期内尚能表现得游刃有余。

年报数据显示，2020年融创新增土储5877万平方米，新增货值约7261亿元。其中通过公开市场方式获得的土储货值仅占36%，剩余的土储均为收并购等方式获得的。

截至2020年底，企业土地储备约2.58亿平方米，其中权益土地储备面积约1.61亿平方米，土地储备货值预计3.1万亿元。

而根据国家统计局公布数据，2020年我国土地的购置面积同比下降1.1%，土地成交款总额却同比增长17.4%，综合算来2020年我国的土地价格上涨达到了18.72%，远远超过了房价的上涨速度。

按照这一幅度来估计，融创2020年一年仅仅凭借土地价格上涨就净赚5800亿之多。

尽管截至目前融创尚未将地产开发公司最为核心的土地摆在货架上变现，但作为中国最大“地主”之一的融创“囤地”收益已是显而易见。

不过，作为受益者的孙宏斌面对如今的地价上涨的问题，站队仍然坚决：“我是支持调控的，不调控的话这个行业没办法干了，房价和地价都要上天了。不调控的话，对开发商来说地价比房价涨得快，赚不了钱，老百姓也买不起，对谁都没好处。”

谈及今年初的“重点城市集中供地”政策，孙宏斌也表示，这个政策对整个行业是好事。“央行的三道红线是管企业的，那这个政策就是管政府的。政策其中有一条是要保证供地有增长，增加土地供应量，而且还保证了土地的透明度。让大家预知今年供多少地，这个政策对核心城市发展的企业是有好处的。比如一次出来20块或者30块地，大企业就可以都报名，在20块里面拿个两三块。”

他认为，这个政策在短期内不会造成土地下降。“现在热点城市土地供应量还是不够的，但可能大家会更理性一点，热点城市土地的竞争还是会比较激烈的。我觉得到了下半年或者明年，对土地的影响可能会比较大。”

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