10年翻了19倍，这个投资风口要追吗?_风闻

“硬科技”是2021资本市场的一个高频词，也引领着新一波投资趋势。

然而对于处于信息劣势的普通投资者来说，硬科技投资可能成为一场豪赌，必须谨慎对待。以下，Enjoy：

姜昧军 | 作者

身边的经济学（ID：jjchangshi）| 来源

01

硬科技投资：

高风险，高收益

赢者通吃是破坏性创新的规律，也是研发型创新科技公司的竞争规则。

研发过程是高度不确定的，甚至很多时候研发的目标也是不确定的，但一旦一家公司取得突破，在这个领域就具有了竞争优势，就像足球比赛的“金球制度”一样，不管竞争对手投入了多少资金和资源，在这一刻都将归零。

破坏性创新的概念是由著名的经济学大师，奥地利人熊彼特在1912年最早提出的，克里斯坦森补充和改进了熊彼特的创新理论。

他认为，破坏就是找到一种新路径，进而找到一种新的生产函数和模式，通过破坏性创新在低端市场形成新的优势，或者形成有别于原有市场的新市场。

硬核科技公司即传统的科技巨头，主要在技术领域取得突破，而不把关注的焦点放在技术应用和商业模式上。

科技作为推动社会创新的原动力，能够创造大量的直接价值和溢出效应，从而带动社会整体效率的提升。

硬核科技的一个显著特征就是在研发上的高额投入以及研发、产品和客户之间相对简单的关系。在AI算力、5G标准、芯片设计、原研药开发领域等，研发构成破坏性创新，研发投入在销售费用的比重可以作为这个行业简单的标志性指标。

创新的研发投入一旦形成突破，以及专利技术改变原有格局，像5G标准产生一样，一个公司就会迅速打破此前的市场格局，形成性垄断优势和竞争壁垒，直到新的竞争者突破这个新的壁垒。

硬核科技公司价值创造的过程往往是行业关键技术取得突破，从而带动巨额资本投入，经过多轮技术迭代和多轮融资、新产品和专利才能面市并投入商业应用，从而推动新产业链形成，行业价值也被新公司获取，新的创新性公司获得十年十倍的增长机会。

技术创新具有高度的不确定性，注定了只有少数公司拿到整个产业升级的价值，而谁将胜出很难判断，参与的公司和投资人都将承担巨大的不确定性风险。

**这也是投资这类十年十倍的硬核科技公司最大的风险，**单一技术、单一公司研发的巨额资本投入风险对于投资者来说无法有效管理，只能通过分散投资的方式来控制风险。

在实践中，由于大部分投资人对技术发展的前景具有乐观的预期，能够大比例投资该行业的投资者相对更加积极，加之“羊群效应”，容易形成普遍高估值的局面，类似于2000年在中美乃至全球出现的“科技股泡沫”****。

科技股泡沫崩溃与明星股跌幅

从表中可以看到，当年“大牛股”都出现了急剧的下跌，普遍跌幅都在9成以上，投资人为整体高估科技股的价格付出过惨痛的代价，表中的北电科技最后以破产结局。

在估值普遍偏高的情况下，投资收益取决于投资人对行业、公司的深刻理解和精准判断。

成功的投资是少数，大部分会失败，但是成功投资一家公司就会取得超常回报，足以抵消失败投资的损失，这种投资收益率呈现出的典型的“长尾”分布特点。

在高科技尤其是硬核科技领域屡见不鲜，对投资人的专业判断提出了挑战，苹果在经历了2000年科技股泡沫以及多年低迷以后，乔布斯的回归使得公司重新获得了研发的灵魂，并在2007年1月9日成功推出iPhone，从而改变了手机市场的格局，股价也重新获得了上涨的动力，苹果股价从2011年3月9日的7.35美元，到2021年3月9日收盘价121美元，十年涨幅达到15.5倍，最高价为144.88美元，十年间股价最高价翻了19.7倍。

苹果股价的十年飞跃

02

摩尔定律：

一场烧钱的马拉松竞赛

还有一种基于研发优势+重资本投入的技术创新型公司，芯片和液晶显示屏公司都属于此列。这类破坏性的技术创新从一开始就是资本的竞争。

摩尔定律主导着行业竞争，成为一个烧钱的马拉松竞赛。

1965年，《电子》杂志在创刊35周年之际，邀请时任仙童半导体公司研究开发实验室主任的摩尔，为其撰写一篇观察评论，预测微芯片工业的前景。

此时，全球半导体产业才刚刚萌芽，英特尔都尚未成立，市面上生产和销售的芯片更是屈指可数。

摩尔根据有限的数据大胆提出了一条被后人奉为圭臬的路线图，即处理器的功能和复杂性每12个月增加一倍，而成本却成比例地递减，也就是有名的摩尔定律。

这篇名为“让集成电路填满更多的元件”的报告，就此指导了半导体乃至整个信息产业半个世纪的发展步伐。

在过去的几十年里，为了满足摩尔定律，半导体行业内公司上演了夺命狂奔和弯道超车的好戏。

1971年英特尔发布的第一个处理器（代号4004）就采用10m工艺生产，仅包含2300多个晶体管。随后，晶体管的制程节点以0.7倍的速度递减，90nm、65nm、45nm、32nm、22nm、16nm、10nm、7nm等相继被成功研制出来，最近的战报是向5nm、3nm突破。

技术研发投入与光刻设备的更新换代，都需要半导体厂商耗费大量的资金；生产精密程度的不断提升，也需要在制造环节投入更大的人力物力；一代代芯片生产线的设计、规划、调试成本，也在以指数级增长。

以前，生产130nm晶圆处理器时，生产线需要投资数十亿美元，到了90nm时代则高达数百亿美元，超过了核电站的投入规模，3nm芯片的研发成本，甚至将达到40亿～50亿美元。

很显然，半导体企业不可能长期做到“既让性能翻一倍，又让价格降一倍”，如果18个月没有收回成本，就要面临巨大的资金压力。

研发+重资本投资的硬核科技公司资本投入是公司赖以生存的命脉，并且要保证在摩尔时间内，也就是18个月内，资本投入的密度要达到跟上或者超过行业进步的步伐，赢家通吃。

输家并不会像在硬核科技医药研发被直接踢出局，但落后的公司将面临长期“水下生存”的不利局面，即由于资本投入不足后者没有达到最低规模，因此不能达到行业最佳成本，只能在成本线以下定价，公司每生产一个产品都要承受损失，并且在此情况下还要坚持，因为下一代的技术研发投入已经开始，下一轮资本投资的序幕已经拉开，如果缺席这一代，也许就再也没有回到主跑道的机会，从而彻底出局，前面的累积巨额投入也将全部打水漂。

除非技术升级趋缓或者出现细分市场，跟随者才有后来居上的机会，但这种机会随机性和偶然性很大，成功的概率并不高。

**因此，跟随者的风险更大，**下面我们会继续讲述英伟达和英特尔的故事，看看英伟达是如何在如此困境中实现惊天逆袭的。

03

弯道超车：

英伟达的惊天逆袭

英伟达股价从四年前的30美元/股上升到2021年4月的520美元/股，增长率近20倍，截至2021年4月，英伟达市值约为3520亿美元；英特尔目前的市值约为2289亿美元，英伟达超过英特尔成为仅次于台积电、三星的全球第三大IT厂商（见图6-6）。

十年间（2011年5月～2021年5月）英伟达弯道超车英特尔

从一家给微软、任天堂提供显示芯片的供应商，到400亿美元收购英国移动互联网底层架构商ARM公司，英伟达的逆袭经验是：避开领先者主力，在细分市场取得绝对占有率后，然后再投入到更核心产品的研发，从而实现逆袭。

英伟达一直是边缘化小角色。

在个人计算机（PC）时代，英伟达是边缘的IT制造商，相比英特尔和超威半导体公司（AMD）主导的CPU，它的高端显卡主要提供给微软、任天堂的游戏机和以游戏为主的个人计算机。

英伟达无法像英特尔芯片和微软操作系统一样成为个人计算机的标配，这意味着它的产品在销量和利润上处于边缘化。

财务数据显示，2011年英伟达全年营收35.4亿美元，净利润为2.5亿美元，而英特尔仅在当年第一季度，就实现了128亿美元的营收，32亿美元的利润。在这种情形下，英伟达用了两个计划实现了反超：

1、“丹佛计划”弯道追赶

英伟达利用智能手机弯道超车，制订实施“丹佛计划”，即用ARM的指令集，设计英伟达的CPU芯片，并在该芯片上集成GPU一举实现逆转。

英伟达思路是图形处理器与中央处理器合二为一，虽然性能上无法与英特尔的CPE芯片相抗衡，但新的芯片体积更小、能耗更低，符合移动互联网设备对能耗和体积的要求。

随着2011年iPhone 4掀起的移动浪潮，全球移动手机出货量每年呈现增长率高达两位数的增长趋势，其中与英伟达捆绑的ARM成了基础架构，占据着手机处理器90%的市场份额、上网笔记本处理器30%的市场份额以及平板电脑处理器80%的市场份额，四年净利润增长2.5倍。

2、AlphaGo人工智能重资本投资实现逆袭

超前布局，英伟达利用人工智能领域的领先一举实现对英特尔的超越。

大家肯定对人工智能棋手AlphaGo以4比1的大比分击败韩国围棋国手李世石记忆犹新，这场人机大赛带来了AI浪潮。

英伟达就是通过AlphaGo为代表的人工智能大手笔投资，使其在人工智能领域后来居上，从而实现对英特尔的超越。

在看到人工智能技术可行性后，英伟达累计投入100亿美元的资金进行研发，最近以400亿美元收购ARM，在AI时代，英伟达终于跟英特尔站在同一起点竞争数据中心。

关于作者：姜昧军，大江洪流资产管理有限责任公司总经理， 投资决策委员会主席。姜昧军先生专注资本市场投资二十余年，对中国宏观经济和企业价值有深刻的理解和判断，长期管理超过千亿规模的保险资金，并积极践行集中持股、价值投资的理念。  

本文经出版方授权“身边的经济学（ID：jjchangshi）”原创首发，整理自机械工业出版社《投资家的思维导图：捕捉十年十倍的投资机会》（ISBN：9787111695172）。转载请添加身边君微信（shenbianjun），并备注“转载+公号名称”，谢谢。

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