鹏华基金孟昊的「四个关键词」：产业、白马、制造、消费_风闻

曲艳丽 | 文

鹏华基金孟昊，最突出的特点是鲜明的中观产业视角。

去年，他重配新能源车，因为从行业比较的角度，爆发力最强。今年春夏之际，他调仓至光伏，“表现得非常坚决”。

“明年，光伏的增速上台阶，而新能源车的增速下台阶。”事实上，新能源车的绝对增速依然高企，但有些环节，孟昊“已经开始谋定而后动”。

制造业投资的格局和供需都很重要。在一个细分的产业环节，不容易被外界攻入，有一定的壁垒，或者供给相对紧缺，就是机会。一旦供给错配缓解，在拐点之前，就需要减仓。这是在新能源上中下游之间不断变化和发生的动态。

孟昊是鹏华基金权益投资二部基金经理。他在擅长制造业之外，在大消费上也颇有能力圈。一些消费和医药白马在今年的挫败，孟昊感受到压力，但他仍在寻找消费的结构性机会。

孟昊总结自己的风格，“偏白马”、“偏产业”。

“何为产业视角？”

“所谓偏产业，就是这个产业当下如何，将来如何，过程如何演进。我要清楚地回答这个问题。”孟昊回答。

产业研究与颗粒度相关，“一定要下沉再下沉”，锚定一个细分赛道，拉出全产业链，每一个环节考虑供需、格局、壁垒和公司质地。

对于明年，孟昊看好：新能源但有所筛选，军工，消费升级中存在产品创新的个股。

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孟昊的投资理念，有一个转变的过程。

2018年2月，孟昊接管 鹏华新科技传媒。早期风格，偏自上而下地行业轮动及仓位管理。至四季度，仓位仅76.09%，孟昊试图以低仓位穿过熊市。2019年一季度，结构性牛市瞬间反转，孟昊加仓，至85.22%，但“仍显被动”。

当年，鹏华基金权益投资二部内部做了一场大型头脑风暴：探讨如何在市场中长期、稳定、可持续地创造回报。基于此次大讨论，每一个人的投资理念和方法论都被进行了系统性的讨论。

孟昊在反思氛围之下，逐渐转变，至自下而上偏产业的思路。

2019年春夏之际，他的投资风格慢慢固定：仓位相对恒定，然后 从中观产业的角度出发，立足于产业的长期发展方向之下，寻找一些优质的、长期成长空间较大的公司。

2018年底，是A股风格切换的关键时间点。在此之后，一轮轰轰烈烈的成长股牛市开启，消费/医药/科技的大主线浮出水面。

此时，孟昊及时切换了投资思维，是顺应潮流。从行业轮动到中观产业，根本差异在于前者是策略视角，后者是下沉到产业。

孟昊的代表作，鹏华环保产业，自2019年7月24日管理至今，累计回报286.70%。这是一只新能源主题的行业性基金。2020年、2021年迄今，收益率分别是116.68%、44.69%。 (银河证券，2021.11.26)

其他如鹏华消费领先混合、鹏华优选回报A、鹏华品牌传承等，均是全市场基金。

鹏华消费领先，孟昊自2018年11月17日管理至今，累计回报236.29%。且业绩的持续性不错，2019年度、2020年度、2021年迄今，收益率分别是64.01%、79.30%、16.92%。 (银河证券，2021.11.26)

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孟昊当下持仓，碳中和方向最重。

包括新能源车、能源：新能源车分上中下游，能源分光伏、风电、核电等。

从更细致的颗粒度看，新能源车上游偏周期，中游偏制造，下游偏消费。

孟昊对上游的判断是，价格快速上涨的阶段已经过去，偏谨慎。核心逻辑是从供需角度看待价格因素。

中游的本质是制造业。“要从供需、从格局考虑，哪些环节明年过剩，哪些环节明年仍然紧张。”孟昊称。

下游整车是消费品，需要深度考虑每一个车企的车型周期：明年是大年或者小年、有哪些车型、量如何，做明确量化的评估。孟昊爱车，对一些大的消费级车型的现象级产品、大的产业浪潮，有观察、也有感受。

相对新能源车，孟昊更看好光伏。“明年，光伏的增速上台阶，而新能源车的增速下台阶。”

光伏的应用场景多样，且其技术路径具备长期的降本空间。“光伏是硅基材料，对比一下，风电是以钢为主体的材料。硅基材料有长期降本空间。”孟昊介绍。

孟昊认为，光伏产业链的本质也是制造业。

他把个股更多集中在组件、胶膜和逆变器；并认为，上游偏周期的硅料、EVA粒子等，价格处于阶段性高点，机会不多了。

“颗粒度一定要下沉再下沉，下降到环节，锚定一个细分赛道，拉出全产业链，每一个环节考虑供需、格局、壁垒和公司质地。”这就是孟昊所强调的产业视角。

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2014年，孟昊加入鹏华基金，先后覆盖轻工制造、环保公用、电力设备、家电等，曾任中央制造组组长。

孟昊的能力圈，用一句话描述，“左手制造、右手消费。”

制造业投资，考虑供给、需求。需求维度是行业景气度，即行业增速、成长空间、天花板。孟昊强调，供给的研究更为重要。“所谓供给的研究，即考虑供给的壁垒性和可拓展性。”

所谓壁垒性，“每一个制造业都是一个产能”，供给即产能。“我们要考虑，产能的壁垒是否足够强，在行业需求好的时候，能否将竞争对手阻挡在外。”孟昊称。

所谓可拓展性，“A股所有制造业，能够生长出很大的公司，往往拓展性很强。针对单一客户的单一产品，天花板就很低。”孟昊解释。拓展性，包括客户不断裂变、客户份额里不断蚕食对手，如消费电子、动力电池等龙头。

消费则是传统“三维度”：产品、品牌、渠道。“所有消费大牛股，往往在这三个方向上有一些变化、裂变和驱动力。”孟昊总结。

比如扫地机器人、投影仪、鸡尾酒等新消费是产品维度，餐饮是渠道的扩张，小食品是产品与渠道合一，白酒则是品牌势能。

对于明年，孟昊仍看好新能源，但有所筛选，找供给紧缺的环节，规避一些子行业供给过剩的风险。其次是军工。第三，消费升级中存在产品创新的一些个股，“大消费整体可能看不到拐点”。

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孟昊总结，整体而言，新能源车，是一个偏制造的投资。

而制造业的方法论，如上所述，从供给角度，考察壁垒。

电池环节，明显有壁垒：投资门槛高、产品有差异性，下游客户对安全性、一致性和稳定性有高要求。动力电池是新能源车最重要的环节。因此，孟昊把电池作为偏长期持有的压舱石。

反观中游的材料环节，正极、前驱体、六氟、电解液等，进入壁垒不高，当供给出现迟滞，导致阶段性供需错配，从而迎来价格上涨和盈利弹性，爆发力强。

“这样的环节，阶段性参与，但一定要跟得很紧。供需错配有一个拐点，在拐点之前，你要明确判断，有所操作，减仓。”孟昊评价此类阶段性机会。

如果站在明年的角度，孟昊介绍，倘若一个环节的供给曲线能够明显地很快跟上，供需错配就变得非常难，此时需要更多考虑相对而言长期成长空间大、稳定性高、格局好、竞争力强的个股。

这呼应了孟昊前述的，“从产业的不同阶段的角度，思考如何配置”。

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2021年迄今，对孟昊而言，有“得”也有“失”。

所谓“失”，在白酒、医药等一些景气度有所衰减的大白马上，孟昊没有及时识别并且撤出。

他反思，有一些惯性思维，对政策的隐性而长期的影响，估计不足，“对基本面的反应 是慢的。”

所谓“得”，在二三季度之间，他开始调仓光伏，因为“整个产业政策支持、长期的发展空间以及能源结构调整的产业趋势。”

当时，市场的静态跟踪是悲观的，产业链价格高、排产情况不佳，“产业不悲观而投资者悲观”。6月中下旬，孟昊与组件经销商聊，组件的排产慢慢起来。

孟昊基于能力圈对光伏有深度认知，领先市场，“调仓得非常坚决。”这一操作，对孟昊的组合起到决定性作用。

“捕捉自下而上的产业的印记，不断得到数据印证，信号加强，我才会做大的仓位的调整。”他总结。

去年初，孟昊开始重仓新能源车，也很及时。

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孟昊总结自己的风格，“偏产业”、“偏白马”。

他并不是那种纯粹地自下而上的、一只只“翻石头”的那种，而是从中观着手，从产业中寻找一些环节，在其中配置龙头，作为组合压舱石。然后，在二三线公司中，跟踪边际变化，阶段性配置。

这是他组合管理的整体思路。

相对于行业性基金，孟昊的全市场基金更均衡。

所谓“均衡”，即组合内个股的进攻和稳定的结构性：哪些资产相对更进攻，哪些资产相对稳定，哪些资产在中短期爆发，哪些资产是偏长期的压舱石。

前十大重仓，孟昊介绍，是偏长期的压舱石、细分行业白马，换手率低，判断维度是长期的竞争力、格局。

前十大重仓之外，部分个股看重中短期爆发力，存在一些阶段性的供需错配，有强势的价格弹性。这一类标的，需要对边际变化的跟踪，紧密、细致。

全市场基金中，孟昊配置单一行业不超过30个点。就像他如今即便非常看好光伏，整体持仓比例也在30%以内。

从组合管理的角度，孟昊对自己有两个要求：

首先，一定要在自己能力圈范围内力争挣足够多的钱，如此，组合才有生命力。其次，长期跟踪优质龙头，行业洞察渐深，从而不断增加压舱石个股数。

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孟昊的中观产业视角，决定了他在行业比较层面有所取舍。

他权衡的角度，包括产业发展空间、产业发展路径的确定性、产业发展阶段等。

其一，产业发展空间。

“水深才能养大鱼”，如新能源、消费升级、军工等，整个产业有足够的承载量。

其二，产业发展路径的确定性。

对比一下，新能源车和光伏，整个路径的确定性就非常强。然而，元宇宙是比较模糊的。孟昊认为，“路径的确定性，其实会有很切身的强烈的感受。”

其三，产业发展阶段。

新能源车所处的产业发展阶段，自去年始，有了本质变化：①从早期的补贴，乃至成本领先驱动，到如今消费驱动。消费驱动是一个长期、稳定、快速的驱动。②渗透率自去年平均5%左右，快速提升至今年平均15%左右。

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“基金经理最难的事情是什么？”

孟昊回答：“认知持续迭代。”

人都有惰性、有舒适圈。不断出圈、不断迭代认知，长期而言，是一件困难的事，需要克服人性。

“投资就是一个不断提高自己的认知、把自己的认知在市场里变现的过程，以及不断探究社会、把社会映射到产业、再映射到市场变现的过程。”孟昊这段总结非常精彩。

“你最大的优势是什么？”

孟昊想了一下，回答：“我有一个开放的心态。”

他形容了那种感觉：能够以包容之心，与不同的人聊；包容更多行业，不下意识地判断，这个行业好或那个行业差。

“当能力圈固化和认知固化，很多时候，我们很难一以贯之保持包容之心，这对基金经理是很大的挑战。”孟昊称。