南非变异毒株激发市场避险情绪，新冠与普通流感还有多大差距？_风闻

11月26日，据《环球时报》和界面新闻等媒体报道，南非发现新型新冠病毒变异毒株“B.1.1.529”，“促使南非新冠确诊病例激增”，已有多国或地区停飞来自非洲南部国家航班。

受新变种消息影响，南非兰特汇率周四跌至一年来新低，年内首次跌破1美元兑16南非兰特。与此同时，全球市场避险情绪上升，美国国债和日元等安全资产的价格上涨。

日前，中国金融四十人青年论坛会员、平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生和平安证券资深宏观分析师张璐撰文，就新冠疫情在高疫苗接种率的情况下仍呈现周期性蔓延特征，以及当前新冠疫情能否“约等于”普通流感，从而允许开放经济等问题展开研判。

新冠与普通流感还有多大差距？

文 | 钟正生 张璐

2021年以来，全球新冠疫苗接种稳步推进，尽管国别之间高度分化，但整体接种率已超过50%。

不符合预期的是，全球新冠确诊病例增长并未呈现趋势性放缓，而是呈现大约4个月左右的周期性波动；即便在新冠疫苗已高度普及的欧美发达国家，也屡现疫情的大规模反扑。

与此同时，在英国领衔之下，越来越多的国家基于新冠死亡率的显著下降而陆续放松防控措施。

11月20日，随着全球新一波疫情的持续发酵，法国、奥地利、荷兰、比利时、克罗地亚、澳大利亚等多国发生“反防疫抗议”活动，甚至演变为暴力骚乱，民众对待防疫的态度已产生了高度分歧。

我们的研究主要回答两个问题：

**1、**为什么新冠疫情在高疫苗接种率的情况下仍在周期性蔓延？

**2、**当前新冠疫情能否“约等于”普通流感，从而开放经济已指日可待？

我们研究发现：

1、新冠疫情之所以在较高的疫苗普及率下仍然周期性持续蔓延，原因有三：****一是新冠病毒变异导致传染系数大幅提升，群体免疫变得不再现实；二是疫苗保护时间可能“自然到期”，而加强针仍在推广初期，这很可能是今年10月开始新一轮疫情的主要原因；三是部分经济体在漫长封锁中逐渐失去耐心，过早解禁加剧疫情传播。

2、从三个层面来看，新冠尚不能“约等于”普通流感。****一是疫苗接种的现实约束已不能满足病毒变异后的群体免疫要求；二是从美国实际疫情死亡情况来看，以低致死率作为放松防控的基础可能尚不够坚实；三是新冠确诊病例的持续存在制约劳动力市场恢复。

**3、2022年部分发达国家加快开放经济，可能与中国产生“开放差”，****但其背后仍潜藏着较大的波动风险，**需在疫苗加强针推广和特效药物方面取得进一步的进展，才能夯实其开放经济的基础，而中国更可能先观察发达国家之“先行先试”。

疫苗未能遏止全球新冠疫情蔓延

全球新冠疫苗接种已覆盖超50%的人口，发达国家接种率超过80%。

Our World in Data 最新数据显示，全球至少接种一剂新冠疫苗的比例超过50%，完全接种的比例超过40%。

不过，受限于疫苗研发和供给的不平衡，疫苗接种情况两极分化：发达国家接种率遥遥领先，完全接种比例高达67%；欠发达经济体除少部分防控严格国家（中国、巴西等）外，疫苗完全覆盖率不足三成（主要是非洲、中东、东欧和南亚的部分国家）。

但后者接种增速较快，预计1-2个季度内有望达到50%以上覆盖率。整体而言，全球疫苗接种在稳步推进（图表1、图表2）。

但全球新增新冠确诊病例仍然高位周期性波动，疫苗似乎并未有效遏制疫情蔓延。

2021年7-8月由Delta变异毒株引起的最近一轮疫情中，疫苗接种加速推广却伴随着疫情快速反弹，没有改变2021年以来全球疫情3-4个月左右的周期性波动特征（图表3）。

虽然11月初NEJM最新研究再次证实新冠疫苗对Delta变异株保护力良好，但全球确诊病例未有效下降的状况，仍在引发人们对疫苗有效性的质疑。

例如，新加坡的疫苗完全接种比例已高达91.9%，但9月以来其疫情出现反扑，目前仍在蔓延期（图表4）。

全球新冠疫情为何仍在蔓延？

新冠疫情之所以在较高的疫苗普及率下仍然周期性持续蔓延，原因有三：

1、病毒变异传染系数大幅提升，群体免疫不再现实

根据Anderson et al.(2020)的研究，对实现群体免疫所要求的疫苗接种率的一种简洁估算方法可表示为：

其中，R0为病毒基本传染系数，由病毒的传染性所决定；VE为疫苗有效性，衡量疫苗预防感染的有效程度，主要与疫苗种类、疫苗时效性和病毒变异有关。

据《纽约时报》8月30日获得的美国CDC内部文件，Delta病毒的蔓延使R0从2.6大幅提升至8.5左右（图表5）。

疫苗有效性因疫苗类别而异，我们参考世界卫生组织（WHO）紧急疫苗使用清单中的疫苗有效性，结合各个国家实际采用的疫苗种类，估算出各国疫苗的平均有效性：世界疫苗总体有效性约为77.4%，英国、美国、中国分别为87%、83.3%和64.8%（图表6）。

根据上述公式估算，当前代表性经济体若仅依靠新冠疫苗实现群体免疫，其接种最低标准已从病毒变异前的73%增加至90%以上，部分国家估算比例甚至超过100%（图表7、图表8）。

加之疫苗接种意愿、儿童疫苗接种等瓶颈问题，使这一理想化目标更难实现。因此，若不采取物理防疫管控，全球疫情或难得到遏止。

2、疫苗保护效果衰减，而加强针仍在推广初期

新冠疫苗产生的抗体会随时间推移而自然衰减，6个月-1年后保护效果可能面临到期。

因此，新冠疫苗推广较早的经济体，目前其疫苗有效性已经开始下降，疫苗接种比例已经不能真实反映其疫苗的保护能力。譬如，截至今年10月底，北美和欧洲分别已有近30%和超过20%的疫苗接种时间超过6个月（图表9）。

**疫苗加强针有望大幅提升疫苗的有效率。**据7月下旬以来辉瑞、莫德纳、国药、科兴生物等疫苗厂商陆续发布的疫苗加强针临床试验结果，接种加强针能使抗体水平提高5-10倍。但目前加强针的接种比例有限，截至11月20日，全球每100人中平均只接种了2.62剂加强针，且主要局限于欧美等发达经济体（图表10）。

3、部分经济体过早解禁，加剧新冠疫情传播

美欧等国居民在长期封锁后，积聚了较高的开放经济、自由活动的愿望，并推动防疫举措逐步松懈。

从今年5月起，欧洲的希腊、意大利等国家开始边境“解禁”，并逐步放松社交、餐饮等防疫管制，服务行业超预期回暖。7月19日英国首先取消包括口罩限制在内的所有防疫措施，引发其它国家跃跃欲试。新加坡从8月10日开始迈入“与病毒共存”的过渡期，逐步放宽旅游、社交等活动。防疫举措普遍趋于松懈，加快了Delta变异株在全球蔓延的速度（图表11）。

欧洲是疫苗接种推进最领先的地区，大部分国家接种率已经在70%-80%。

对比同在欧洲、疫苗接种比例相似、外部Delta变异冲击强度接近的法国与丹麦，发现二者的疫情走向截然不同：

法国8月初起紧急收紧防疫政策，政府干预强度保持在70%左右的高水平，疫情得以控制，没有出现周期性反弹（图表12）；而丹麦“放任自由”持续解禁，政府干预强度一路跌至25%，疫情加速蔓延，10月以来新增新冠确诊病例暴增（图表13）。

在近期疫情持续回弹的背景下，一些国家还在进一步出台新的防疫放宽政策。

巴西10月28日起放宽了除室内公共场所戴口罩外的大部分限制政策；韩国11月1日开始逐步实施放宽大型活动人数上限、中小学返校等措施；新西兰11月9日开始允许图书馆、商店等开门营业活动。

各国入境政策也不断宽松化调整：

美国11月8日开始取消大部分旅行限制，英国11月1日起将入境红名单最后7个国家删除，进一步扩大开放（图表14）。11月20日，随着全球新一波疫情的持续发酵，法国、奥地利、荷兰、比利时、克罗地亚、澳大利亚等多国发生“反防疫抗议”活动，甚至演变为暴力骚乱，民众对待防疫的态度已产生了高度分歧。

基于以上分析，可以发现2021年以来全球新冠疫情所呈现出的所谓“周期性”特征，背后都有其成因：今年2-5月轮次疫情，主要是因为在疫苗接种率不足情况下，部分国家过早进行防疫政策宽松化；7-9月轮次疫情，主要由Delta变异株冲击叠加疫苗有效性下降引起；10月开始爆发的最新一轮疫情，疫苗“到期”引起的抗体水平自然下降可能是主要原因。

新冠尚不能“约等于”普通流感

疫苗在发达国家得到高度推广后，使得新冠疫情的确诊死亡率明显降低，加之近期新冠口服特效药不断取得新成果，将新冠逐渐视为“大号流感”、加速经济活动正常化的声音不断涌现。

我们认为，从以下三个层面来看，新冠尚不能“约等于”普通流感。2022年部分发达国家加快开放经济，可能与中国产生“开放差”，但其背后仍潜藏着较大的波动风险，需要在疫苗加强针推广和特效药物方面取得进一步的进展，才能夯实其开放经济的基础，而中国更可能先观察发达国家之“先行先试”。

1、新冠疫苗接种的现实约束凸显

**一是儿童适应性瓶颈。**疫苗推广初期出于安全性与成本的考虑，14岁以下人群大多不在接种范围内。当前疫苗接种效果最好的国家，其接种比例已接近14岁以上人口比例，这也是其疫苗接种率增速放缓的重要原因（图表15）。

自今年10月起，各国批准接种年龄范围正逐步扩大。例如10月下旬中国启动3-11岁人群试点接种工作， 11月3日美国首次赞成5-11岁儿童接种疫苗。但是大部分国家儿童接种刚刚起步，实现有效推广或需较长时间。

**二是党派、宗教瓶颈。**美国疫情传播由于党派纷争导致南北分化，南方共和党主政的州对限制卫生政策的落实、以及宽松化的防疫政策，使疫情在南方更加蔓延。在CDC最新的县级社交脆弱性分布中，美国南方明显脆弱性更高，疫情风险更大（图表16）。

此外，宗教盛典集会也为疫情传播推波助澜。例如，印度2021年3月底如期举行“大壶节”，数亿不佩戴口罩的教徒参与庆典，甚至一同跳入恒河沐浴，加上当时印度疫苗接种率极低，直接导致Delta变异株引发的疫情肆虐（图表17）。

**三是欠发达国家疫苗供给瓶颈。**目前全球疫苗供给仍高度不均衡，欠发达国家在运输、储存、接种环节均面临资金、设备、市场的约束。

根据联合国儿童基金会（unicef）公布的疫苗供给数据，目前高收入国家中人均疫苗协议供给量排名前15的，覆盖率达到344%及以上；低收入国家中覆盖率排名前15的则在40%以下（图表18、图表19）。

不断拖沓的接种进程延长了病毒在低收入国家的传播时间，这就为病毒的不断变异提供了天然“试验田”，孕育着未来疫情演变的不确定性风险。

当然，通常来说，病毒的变异有一定“自限性”，传播率和致死率往往呈反向相关，这也是目前各国希望将新冠逐渐流感化处理的一个理由。

我们对比了四类代表性甲流、埃博拉和SARS的传播情况：不能“人传人”的H5N1甲流病毒确诊死亡率高达60%；致死率高达50%-90%的埃博拉病毒传播系数相对较低；新冠病毒Delta变种后虽然传播系数大幅上升，但确诊死亡率也明显下降，当然这其中有疫苗的作用。

或许，可以期待未来病毒变异的方向是恶性程度趋于下降的（图表20）。

2、以低致死率作为放松防控的基础可能尚不够坚实

新冠疫苗降低死亡率的效果可观。

新冠病毒本身的致死率比普通流感高出6-7倍（普通流感致死率为0.1%，最新Nature研究的新冠致死率为0.68%）（图表21）。

随着全球疫苗普及度的提高，尽管确诊病例还在周期性地增长，但英国、丹麦等按照（滞后的新增死亡人数/新增确诊病例）计算的确诊死亡率已低至0.1%-0.5%。美国也在今年7月一度下降至0.3%，但8月下旬之后美国的确诊死亡率却重新回升，这可能与其疫苗效用逐渐到期、以及确诊人数猛增导致医疗体系超负荷有关（图表22）。相反，英国加强针推进明显更快，截至11月20日，英国每百人接种率已超20%，而美国仅略超10%。

但需注意新冠死亡人数在统计上的低估。

我们观察美国的肺炎、普通流感与新冠死亡人数，可以发现新冠疫情以来二者呈明显的同步波动，且普通肺炎和流感在死亡人口中的占比，从新冠疫情之前的平均6.6%扩大到新冠之后的平均11.2%（图表23）。这说明其中不排除有很多新冠死亡由于未被确诊，被当作了普通肺炎和流感的可能性。

今年2月底-7月底，美国肺炎+流感+新冠的死亡人数曾一路下降至接近于往年水平。此后伴随新一波疫情爆发，截至10月10日当周，死亡人数再度回升到往年同期的近1.4倍，其占总死亡人口的比例仍高达20.6%（图表24）。这说明，以低致死率作为放松防控的基础可能尚不够坚实。

冬季新冠与流感同时流行，可能周期性推高疾病死亡率。

新冠和普通流感一样有季节性，根据巴塞罗那全球健康研究所（ISGlobal）今年10月底发表于《Nature ComputationalScience》的研究，新冠传播指数与温度呈负相关，去年冬季的新冠疫情可能就与此有关（图表25）。

近日，广东省预防医学会首席专家张永慧表示，流感与新冠病毒同时流行风险高，新冠和流感合并感染，可增加重症及死亡风险。

3、确诊病例的持续存在制约劳动力市场恢复

以美国为例，通过一个测算来看新冠确诊病例持续存在对劳动力市场的影响。

虽然在疫苗保护下新冠重症率和死亡率已显著降低，但截至今年11月9日美国现存确诊病例仍高达922.7万人。根据CDC公布的数据，美国确诊病例中有74.9%处于劳动年龄（18-64岁），且即便考虑到提前退休问题，美国仍有55.7%的现存确诊病例处于18-50岁的“黄金劳动年龄”（图表26）。

按照这一比例，现存确诊病例中约有691.1万18-64岁劳动年龄人口（513.9万18-50岁黄金劳动年龄人口）。按照新冠疫情前的美国劳动参与率63.3%计算，其中有437.5万潜在劳动人口（考虑到年轻人劳动参与率较高，应有多于325.3万的18-50岁黄金劳动年龄人口）。

今年10月美国劳动参与率比新冠疫情前下降了1.7%，对应劳动参与人口减少了445.2万人（图表27）。也就是说，美国现存新冠确诊病例中的潜在劳动人口，占到劳动参与人口下降的98.2%（潜在黄金年龄劳动人口占到73.1%以上）。

当然，现存新冠确诊病例中可能还有可观比例并未退出劳动力市场，但还是需要关注确诊病例持续高增对就业市场恢复的制约，尤其是考虑到确诊病例还可能引致其家人退出劳动力市场照看病情。