营收破17亿，多家证券评为买入，从半年报看泡泡玛特的当下和未来_风闻

文 | 鹿鸣

2020年上海潮玩展（STS）的参展人数已超过15万，四年前——也就是STS初次办展时，人数仅两万。

主办方是国内潮玩零售领军者泡泡玛特（09992.HK）。而其百度指数也从2017年8月不足500，一路飙升至目前的2000左右。

因疫情，北京潮玩展（BTS）去年被取消，上海潮玩展（STS）则推迟到了11月。

一再的推迟也阻止不了消费者的热情。他们装备齐全，自带小板凳，队伍从上海世博展览馆的北门蜿蜒至街角。开展后，组队人员冲散、奔跑，在展馆内的指定发售点组织起新队列。维持秩序的保安反复安抚：“不要挤，每个人都能买到。”人们反驳，“怎么可能？是限量的！”

而今年，这家公司的重头戏之一PTS（今年开始BTS升级为PTS）同样备受关注。

泡泡玛特因疫情取消了PTS北京国际潮流玩具展，随后安排了首届国际潮流玩具线上展。三天内，展会视频号直播间在线观看人次超130万，累计成交额达2520万元，累计支付用户数达5万。

随着PTS的召开，泡泡玛特的销售额一路激增。其在天猫“超级品牌日”活动中就斩获了单日9406万元成交额的亮眼成绩，于去年年底上线的招牌IP产品Skull panda的盲盒隐藏款，在闲鱼售价近千元。

（图片来源：闲鱼截图）8月27日，“潮玩第一股”泡泡玛特公布了截至2021年6月30日的中期业绩报告。

财务数据方面，2021年上半年泡泡玛特总营收人民币17.73亿元，同比增长116.8%；调整后净利润人民币4.35亿元，同比增长144.1％。

用户数据方面，用户规模上，截至2021年6月30日，泡泡玛特累计注册会员总数增至1141.5万人，新增注册会员401.5万人。2021年上半年会员贡献销售额占比超九成，会员复购率为49％。

今年以来，中信证券、西部证券、高盛等机构陆续发布调研报告，认为泡泡玛特作为潮玩龙头公司非常值得投资者长期关注，并给予其“买入”评级。

**从财报公布当日市场表现来看，高增长业绩并未对股价形成支撑，泡泡玛特股价快速下探，最低跌超9%，收盘报52.10港元，较年内最高点跌超51%。**实际上，6月初，泡泡玛特的股价有一个明显的拉升——创下近3个月的新高，让市值重回千亿级。但好景不长，前几日其股价又下跌11个点。9月1日，泡泡玛特的股价回落到57.9元/股，市值则停留在812.42亿港元。

外界不免起疑，泡泡玛特反复横跳的股价该如何再突破，未来又该怎么走？

增加零售店方便触达

两个风火轮，一个乾坤圈，这是哪吒的护身法宝。而渠道资源、供应链以及旗下签约的众多潮玩设计师，便是泡泡玛特的护身法宝。

在潮玩圈，形成品牌认知的一个大招便是举办大展。而线下场景塑造也是形成品牌认知的一个重要方式。

在潮流品牌打造方面，虽然没有可供学习的经验，但泡泡玛特通过不断试错，搭建了整个产业链的基础设施。其中，大部分流程均为独自完成。线上、线下的直营门店渠道以及所有中间环节都形成了重要的壁垒。

目前，泡泡玛特的收入主要来自零售店、机器人商店、在线渠道（天猫旗舰店、泡泡抽盒机及其他中国主流电商）、批发渠道和其他(经销商及批量采购的公司客户，以及潮流玩具展等)。

财报显示：泡泡玛特2021年上半年线下渠道（包含零售店、机器人商店）收入占比依旧最高，达50.9%，较去年同期的51.2%略有下降。

（图片来源：泡泡玛特财报截图）不难看出，泡泡玛特的成功之处在于，把潮玩玩具打造成了一种独特的大众消费品品类。而能够使其成为大众消费品的前提正是“线下实体店和售卖机”网络。通过这一实体网络，潮玩手办于是被更多消费者看到和接受。

近几年，泡泡玛特一直在增加零售店的比例。

（图片来源：泡泡玛特财报截图）财报显示：从2019年的114家零售店，已发展至今年上半年的215家零售店。而零售店收入也从2020年上半年的3.13亿元增加至2021年上半年的6.75亿元，同比增长115.5%

有媒体报道称：泡泡玛特创始人王宁早年说服Molly设计者Kenny进行合作的逻辑是：“我们想跟你一起让一百万个人喜欢 Molly”。Molly最核心的设计并未因与泡泡玛特的合作而改变。Molly加入了一个能够吸引潮玩玩家并愿意买单的渠道并最终取得成功。

换言之，泡泡玛特通过门店场景，使紧跟潮流的年轻人群快速触达品牌文化，并形成传播效应。

如果一个IP原型进入不了迪士尼乐园和关联玩具店，但通过泡泡玛特平台拥有了特定影响力，那么这一渠道便是有价值的。这个精准得能够让更多人看见的潮玩渠道网络，便是泡泡玛特起步阶段最为核心的价值所在。

而泡泡玛特的渠道价值不仅局限于“看见”。更重要的是，泡泡玛特帮助IP实现工业化和商业化的能力。从细节来说就是，如何将一个2D的IP设计成3D的IP，以及在这一过程中玩具颜色和材质的选择；从广义看，就是供应链能力能否跟上需求端的增长以及不确定性。

手办品牌Hobbymax的创始人哈佳认为，决定手办玩家购买行为的，在于是否逼真还原了作品形象。

要找到制作精良的工厂本就不容易，“有能力生产收藏级玩具并能理解制作要求的工厂，通常给国外大牌公司供货，和对方有长期业务绑定关系。”哈佳表示。

如果严格按照流程，这类模型玩具的生产首先由设计师、原型师开发原型。除了最初的3D建模，这是纯粹的手工艺活。在玩具的开发房间里，时常能看到这般光景：十来个原型师在案板前制作玩具原型，银色吸尘管道像蜘蛛网一样盘踞在天花板上。每张桌子前面会分出一个入口，吸去打磨过程中的粉尘。

而泡泡玛特从设计草图完成后，交给工厂批量PVC化，经过开模、注塑、打磨、人工喷油、组装，到最后产出成品，将生产周期缩短至了三个月左右。2020年底，泡泡玛特签约供应链信息化公司富勒科技；2021年5月，泡泡玛特共推出15款新盲盒，达到近一年来的最高水平。

泡泡玛特极强的渠道能力以及IP工业化商业化能力，既保证潮流玩具的成品能够满足设计师和消费者期待，也确保优秀IP设计师愿意合作签约。这也为泡泡玛特的新产品推出和销售提供了有力保障。

签约设计师打造爆款

在手握众多渠道资源后，处于供给端的创意设计人才，同样为泡泡玛特所看重。

回顾泡泡玛特快速崛起的2017年至2018年不难发现，其是在和Kennyswork合作取得Molly形象授权和设计支持后实现了快速增长。

Molly的受欢迎，为泡泡玛特验证了一种成功的设计方向——可爱、治愈系的小女孩形象，迷你的尺寸，辅以盲盒这种低廉、但不断刺激人购买欲的销售方式。

“以前设计师总想表达愤怒，（潮玩）为什么不能是阳光、正能量的呢？”王宁这么理解泡泡玛特引领的这股萌系风潮。

在形成潮流品牌的过程中，泡泡玛特首先要做的就是尽可能多的签约潮玩设计师。

IP的设计往往是艺术家的杰作，IP潮流的形成并非是确定的。

一直以来，很多投资者对泡泡玛特最大的担忧就是，能否塑造出诸如Molly这样的爆款IP。毕竟，以Molly为代表的核心爆款IP给公司贡献了近一半收入。

财报显示：2021年上半年，泡泡玛特共有6个IP收入突破1亿元。其中，Molly和Dimoo收入均突破2亿元，同比分别增长81.9%和74.5%。

不过，**消费者的审美变化很快。**被泡泡玛特视为今年IP黑马的Skull panda，相比此前的可爱风，更偏向怪诞、暗黑。财报显示：Skull panda在今年上半年实现收入1.83亿元。

泡泡玛特拥有着不断创造IP、完善IP、运营IP且使新IP成为全新业务增长力的能力。这一优势壁垒，使得泡泡玛特具备了坚实的市场基础。

（图片来源：泡泡玛特财报截图）正如泡泡玛特所言：“IP是我们业务的核心。”

与此同时，泡泡玛特也在财报中强调：会进一步发掘MEGA、衍生品、BJD等品类的开发及完善相关工艺及生产发售流程。

“泡泡玛特从来不是一家盲盒公司，而是基于IP的潮玩公司。盲盒于泡泡玛特仅是简单的锦上添花的营销方式而已。泡泡玛特的核心不是这样一个营销方式，而是IP、团队和潮流文化的整个行业。”在上半年的业绩说明会上，王宁说了这样一句话。

把洗发水卖给没头发的人

2020年4月，由于供应链原料价格上涨、人工成本增加、设计精细化等因素，泡泡玛特部分新品售价定为69元，并推出公仔、手办等客单价更高的潮玩产品。

王宁此前曾向《第一财经》杂志透露，今年将把更多精力放在体量更大、更具收藏价值的产品上，比如70厘米和28厘米高的超大玩具。

**但就这份财报看，这些想法未有太多体现。**目前，自主产品依然是泡泡玛特的主力。

财报显示：自主产品收入从2020年上半年的6.87亿元增加到2021年上半年的15.82亿元，增长130.4%。

这些产品的生产和销售，与泡泡玛特的毛利有着直接关系。

2021年上半年，泡泡玛特的毛利由2020年上半年的5.33亿元上升到2021年上半年的11.17亿元，增长了109.4%。毛利率由2020年上半年的65.2%下降至2021年上半年的63.0%，主要是因泡泡玛特自主产品毛利率下降——同期毛利率从2020年上半年的71.1%下降到2021年上半年的66.9%。

（图片来源：网络公开资料）泡泡玛特解释称，“主要由于我们提高了产品工艺质量，设计上更加精细， 产品工艺愈加复杂，以及2021年上半年原材料成本和供应链人工成本上涨。”

这些玩具的确采用了更为复杂的工艺和设计。比如，DIMOO水族馆系列盲盒普通款安康鱼头上的灯为夜光材质，普通款北极熊头部云朵部分和腿含有特殊温感设计，在寒冷水中可变为深蓝色。

这就意味着，泡泡玛特希望通过更好、更有趣的设计为产品增值。

泡泡玛特针对大众的潮玩价格为60多元/个，对消费者而言并无消费负担，这就增加了其潜在受众。以盲盒这种形式来销售，可让消费者获得一定的惊喜感。如果有了收集齐一套盲盒的兴趣，消费者复购欲望就会被点燃。

截至2021年6月30日，泡泡玛特已拥有1141.5万名注册会员，较2020年年底的740万人增长近一倍。会员整体复购率为49%。2021年上半年，会员贡献的销售额占比达91.8%，同比增长3.4%。

另一组研究数据显示：95后Z世代已成为泡泡玛特重要消费群体，占比近四成。

事实上自去年起，泡泡玛特就开始跨界联名彩妆，投资了十三余（汉服）、Solestage（潮鞋）和猫星系（Lolita/JK制服）等公司，深度绑定“Z 世代”消费群体。

过去，王宁总说泡泡玛特要做“中国的迪士尼”，如今这一说法变了。

34的他，现在喜欢用唱片公司做类比，“我们又是唱片公司，又是经纪公司，帮很多人发唱片，同时也签了非常多的头部艺人。”

从收入贡献来看，新的IP Skull panda和BUNNY设计师算得上是当下的“头部艺人”。

除继续外部签约设计师外，泡泡玛特今年还建立了内部IP孵化平台PDC（POP MART设计中心），借由过去的设计经验来“造星”，同时利用平台流量资源的分配来“捧星”。

潮玩企业需要在已有IP产业基础上做更多变现的可能。

“在五年前，我们要把玩具卖给大人，大家会认为这是一个不存在的市场，因为大人不会买玩具，这就像把洗发水卖给没有头发的人一样。”王宁说。

17亿元的销售额，证实泡泡玛特完成了这一“不可能的任务”。

“情感与精神需求，是现在年轻人最核心的需求之一。简单来说，养宠物、在B站发弹幕，本质上和去买泡泡玛特的需求是一致的。”黑蚁资本管理合伙人何愚这样解释。

泡泡玛特，则正在不断吃进这一“情绪价值”的红利。