“中国巴菲特”系列之：张磊——从学渣到投资大佬_风闻

差点考不上初中的他，如今管理着超过5000亿元的资金。

作者|端木清树

编辑|伊页

1972年，河南省驻马店市的一对夫妻诞下一个男孩，并给他取了一个在当年绝对烂大街的名字——张磊。

上学之后，大家发现这小子是个典型的学渣，对于学校里的正课毫不感兴趣，满脑子幻想着“仗剑走天涯”。

当年爆火的一部电影《少林寺》，更是让他萌生了学习盖世神功的想法，一度离家去了嵩山。

倒是在经营生意上，张磊显露出一些天赋：他暑假经常去附近的火车站摆摊，出租连环画。

如果说他小学毕业考不上初中，那是完全符合预期的。但运气站在了他这边——初中分数线140，他考了141。这才有了后来称霸投资圈的故事。

01  学渣的觉醒

张磊虽然不喜欢上学，但是非常喜欢读课外书。

由于父母都要上班，就经常把他托给一个在图书馆工作的亲戚，这让他大过了一把读书瘾。

一开始读的多是散文、传记这样的文艺书，但很快他就不再满足于这种口味，开始读那些逻辑更缜密、研究更深入的学术类书籍。但是这种书对于一个中学生、尤其还是一个成绩这么差的中学生来讲，读起来实在太费劲，这直接刺激了他在学校努力学习的劲头。

高二的时候，张磊开始奋起直追，并在一年后的高考中，以河南省文科状元的成绩考入了中国人民大学的国际金融专业。

张磊高中毕业照，第5排右4是张磊

这一年是1990年。

那一年，高层正在为A股的开张，做着最后的推进工作。

那一年，收到录取通知书的张磊，也在那个夏天扩大了生意——他发现那些教人快速致富以及描述深圳特区如何迅猛发展的书远比连环画更好卖，同时搭卖水、泡面和湖南腊肠——这个暑假他赚了800元，而当时一名基层公务员一个月不过80元。

转眼到了1992年。张磊读大二的那个盛夏，股市的火苗已经蔓延到全国，人们揣着四处借来的身份证涌入深圳福田，抢购新股认购抽签表。

这一年，担任学生会主席的张磊在校园内组织了一场股市模拟大赛，还被邀请去了中央电视台讲证券分析。这是他第一次接触资本市场。

但直到22岁毕业，他都没有想过，十年后会以此为职业。

人大毕业后，张磊没有像别的同学那样进入金融机构，而是去了一家做矿产开采和贸易的公司——五矿集团，常年搭着绿皮火车，到全国各地去收购矿山。很多偏远的地方，别人不愿意去，张磊却抢着要去，因为那可以让他见识到一个更广阔、更鲜活的世界。

当张磊坐着火车和中巴，辗转于云南、四川和青海找矿的时候，中国互联网还处于“石器时代”：

马云刚从杭州电子工业学院辞职，凑了2万块钱创办中国黄页；

张朝阳刚刚拿了麻省理工学院两位教授的风险投资，回国创建了搜狐的前身——爱特信；

马化腾则刚刚做上惠多网分站的站长；

红杉的沈南鹏，那时还在德意志银行工作，白天在酒桌上觥筹交错，晚上回酒店写材料。

02  去耶鲁勤工俭学

当跑遍了大半个中国的张磊，看到周围的同学越来越多出国留学的时候，小时候“仗剑走天涯”的梦想再次燃起：他要去更远的地方，见识更大的世界。

1998年，张磊决定留学。

当时有7所学校的入学机会，他选择了耶鲁，主要是因为耶鲁有奖学金。

谁知道耶鲁也有套路，原来奖学金只是第一年。第二年的学费和生活费全无着落，张磊只能勤工俭学，寻求暑期实习的工作。

早上，从耶鲁大学步行25分钟去纽黑文联合车站，乘火车到达纽约中央车站之后再换乘地铁，这是张磊求职时经常穿梭的路线。

然而，张磊奇葩的脑回路，让所有面试都打了水漂。

有一次，他去波士顿一家管理咨询公司面试，对方抛出了一个很典型的问题：在某一设定区域内应该有多少家加油站。

在金融分析领域，这个问题的标准解法是：以人口数推算出家庭数，再推算出汽车数，最后算出对应的加油站数量。

但张磊却在想：

加油站到底意味着什么，除了加油之外是否还有便利店功能，未来的汽车一定要加油吗，会不会出现新的交通方式……

面试官一脸茫然，不出意料地把他拒之门外。

最终，与华尔街投行无缘的张磊，没有走上MBA学生典型的职业道路，他想到了自主创业。

1999年，硅谷的互联网浪潮已经涌动，中国也告别了“石器时代”。还差三个月毕业的张磊，向导师申请了保留一年学位的许可后，便和两个同学一起回北京创办了一家创业投资交流平台——中华创业网。简单说就是融资中介，帮企业找钱，帮钱找企业。

一开始运作得还算顺利，也拉到了投资，但随后千禧年互联网泡沫破灭，他们的业务也逐渐偃旗息鼓。但这一次创业经历，使他亲身感受到了商业世界的残酷，也看到了互联网行业蕴藏的潜能。

返回耶鲁后，还在为生计发愁的张磊，怎么也不会想到，当他偶然路过一幢维多利亚风格的小楼时，命运的转盘已经开始转向。

03  斯文森手下的实习生

那座小楼是耶鲁投资办公室的所在地。学校接受的捐赠资金，都交给这个办公室来打理，以寻求保值增值。

负责人叫大卫·斯文森（David Swensen），虽然在中国民间名气不大，但在美国，他的书却被机构投资奉为圣经。在他掌管耶鲁基金的30年里，为耶鲁带来了341亿美元的投资收益。

前摩根士丹利董事长巴顿·毕格斯曾说：“世界上只有两位真正伟大的投资者，他们是斯文森和巴菲特。”

中国的中投和社保基金，也都把斯文森的书作为指定教材。

当28岁的张磊，在面试室见到大卫·斯文森的时候，他不知道自己正在开启一个世界级的梦幻开头。

斯文森问了张磊很多关于投资的问题，张磊大部分都回答“不知道”。不过，这反而让斯文森有些惊讶于他的坦诚，最终给了他这份实习机会。

耶鲁投资办公室向来以严谨和专业著称，这里的人们要有足够的责任感和使命感，尤其是对道德品质有着近乎苛刻的要求。

2002年张磊和大卫·斯文森教授合影

正是在这里，张磊掌握了严谨的分析体系、深入的考证方法和完整的思维框架，自此与投资结下不解之缘。

耶鲁毕业后，张磊先后做了全球新兴市场投资基金的研究员，和纽约证券交易所的中国首席代表。这两份工作使他有了观察新兴市场国家的独特机会与视角。

他敏锐地感受到，中国的互联网产业在度过泡沫期、低潮期之后，已经迎来了一个无比沸腾的时代：

正像王石、张瑞敏、柳传志、潘宁集体在1984年创业一样，腾讯收购张小龙的Foxmail、刘强东全力拓展电商业务、王兴创办人人网、周鸿祎创办奇虎360、庄辰超创办去哪儿网、李想创办汽车之家，全都发生在2005年。

悄然间，中国网民数量破亿。

悄然间，中国成为仅次于美国的互联网大国。

许多后来搅动互联网江湖波澜的故事，都在这一年埋下了伏笔。

这一切都让张磊感到，如果不去深度参与这样的历史进程，是对这个时代的亵渎。

他毅然辞职回国，准备第二次创业。

04  第二次创业，恩师救场

2005年儿童节这天，32岁的张磊创办了高瓴资本。

张磊和几个合伙人都没有直接管理投资基金的经验，当时的他们除了像孩子一样无惧和快乐，几乎什么都没有。没有初始资金，也没有像样的办公场地，只是憧憬着在中国实践价值投资，对未来充满了发自内心的好奇和坚定。

做多中国，正是高瓴的slogan。募集资金时，张磊提出的口号就是：

“中国正在崛起，高速火车正在驶离车站，请立即上车！”

他兜售的不是一个行业的故事，而是一个国家的故事。然而尴尬的是，现场几乎没有出资人“上车”，高瓴颗粒无收。

困难时刻，曾经的恩师又过来救场了。

7月，大卫·斯文森亲自带着耶鲁投资办公室的团队来高瓴实地考察。

在高瓴局促的办公室内，斯文森向这个青涩团队问了大大小小的问题，什么投资计划、投后管理、退出策略、各项费用等等，然后给他们扔下了2000万美元。

对于高瓴来说，这笔梦寐以求的资金不仅是对自己的肯定，还会带来巨大的广告效应。

此后，耶鲁持续追加投资。

而张磊也给耶鲁带来了巨额收益：截至2020年4月，高瓴给耶鲁的回报总额已达24亿美元。

此外，为了回报耶鲁，2010年张磊还向耶鲁捐款888.8888万美元。而张磊也成了耶鲁唯一一个中国人校董。

最初的2000万美元“巨款”，他们投向了哪里？

答案是：在二级市场上All In腾讯。

那时腾讯刚上市一年多。当时李嘉诚次子李泽楷认为腾讯的高光期已过，不再看好它。但张磊却看到，大街小巷各色人等的名片上全都印着QQ号，他认为只要有这种恐怖流量，赚钱是分分钟的事，拓展新业务也是易如反掌。基于这个逻辑，他重仓了腾讯。

腾讯的估值从2005年的不到20亿美元，增长到2020年2月的5000亿美元，翻了250倍。

张磊“赌”赢了。

05  绝杀式亮相

尽管赌赢了腾讯，但在2011年之前，VC/PE江湖中还没人听说过张磊的名字。

在二级市场，他做到了连年超过35%的收益率（2012年对外公布的IRR达52%），已经超过了巴菲特21%的水平。但在投资圈仍然是没什么名气。

接下来的一场“战役”，才开始让他的故事传遍江湖。

2010年，北京平安国金大厦的某个会议室内，一场融资谈判正在进行。

桌子的一边是张磊，另一边是刘强东。和别人的“创业者开价，投资人砍价”不同，这场谈判中，刘强东说只需7500万美元就够，但张磊却坚持要投3亿，否则不投。

张磊认为，轻资产电商已经被阿里做完了，只有整合供应链的重资产模式还有机会。

当时很多电商都往轻资产模式上靠，却没有一家物流企业能解决“最后一公里”的用户体验问题。张磊曾托人问过贝佐斯“最遗憾的事是什么”，贝佐斯说最遗憾的就是亚马逊成立时美国已经有了UPS这类物流巨头，他丧失了整合供应链的机会。

而刘强东想要做的重资产模式，不正是“亚马逊+UPS”的合体吗？

但要做重资产模式，不砸钱是出不来效果的，所以张磊坚持要投3亿美元，要么干脆不投。

当时不管是创投圈内，还是公司内部，都充满了质疑声。一个同事给张磊写了厚厚一沓材料，善意谏言京东存在这样那样的问题，但张磊还是坚持了下来。

后来张磊回忆道：

“我们做这种电商的生意，我觉得有一百万种方法可以让你死得很惨的，所以我们就赔掉3亿美元，整个基金赔掉两三个点，对我来讲是微不足道，但是我们要赌自己最值得相信的事情。”

最终，这笔生意不仅没赔，反而势大力沉地赚了一笔：

高瓴持有京东3.09亿股，成本价约0.825美元/股，以京东2015年4月17日收盘价33.19美元/股来估算，高瓴的收益率达到了惊人的40倍！

一战成名，张磊在创投圈来了一个“绝杀式亮相”。

以前他们去见创业者，还得先花15分钟自我介绍。但在2011年之后，他们只需说一句：投资京东的就是我们……

06  策略性亏损

张磊的目光并不局限在新兴互联网领域。他还投资过一家传统消费品公司——蓝月亮。这个行业是创投公司极少涉足的领域。

奇葩的是，他非要把本来盈利的蓝月亮，弄得连亏三年。

早在张磊刚回国的时候，就发现超市里怎么都找不到在美国用惯了的洗衣液——那个时候，洗衣液在国内还是阳春白雪一般的存在。

而洗衣粉市场基本都被宝洁、联合利华这样的外资品牌占据，他们却又“不思进取”，不再开发新品，忽略了中国消费升级的趋势。

按西方经验，随着全自动洗衣机的普及，人们会普遍放弃洗衣粉，改用洗衣液——因为洗衣液更易漂清，更适合机洗。

张磊首先把这个判断告诉了宝洁和联合利华，但二者回复道：

只有人均GDP超过8000美金的时候，一个国家的洗衣行为才会从洗衣粉转向洗衣液。而当时中国人均GDP不到5000美金，所以他们判断中国市场还没有准备好。

但张磊认为，中国不能按平均数来看，因为一二线城市和四五线城市的消费层级差异太大——当年他去全国各地收矿山的时候，就深深地感受过这一点。

这时国内人均GDP超过8000美元的人口已经达到2亿，完全具备了做洗衣液的条件。于是，张磊找到了蓝月亮。

蓝月亮创始人罗秋平夫妇都是大学化学老师出身，也是理想主义者，一直想做个真正的“好产品”，张磊成功说服罗秋平，不赚短期的钱，勇于进入新品类，要做成中国洗衣液第一名。

在张磊的资金支持下，蓝月亮开始转型，从原来稳定盈利，变为连续3年亏损。

但这次深蹲之后，蓝月亮的营收在6年内增长了10倍。

2014年，蓝月亮在洗衣液行业的销售额比宝洁、联合利华销售额之和还要多。2020年，蓝月亮洗衣液的市场占有率已经达24.4%，排名第一。

2020年12月，蓝月亮在香港成功上市。而陪伴蓝月亮十年的高瓴，不仅自己换来了80亿回报，也使蓝月亮成为本土品牌战胜跨国公司的经典案例。

07 “四不像”的投资手法

从蓝月亮开始，高瓴已经远远超过了“财务投资”的层次，俨然已经变成了一种“孵化器”。

此后，高瓴又按这种模式陆续操作了几个大单：

2017年4月，高瓴以469亿元并购亏损多年的百丽国际；

2018年1月，以790亿元并购一家物流地产公司普洛斯（GLP），成为亚洲最大的私募股权并购案例；

2020年2月，以417亿元并购格力电器；

2021年3月，以37亿欧元并购飞利浦的家电业务。

说高瓴的模式奇葩，就源于此：看遍国内的投资机构，你在任何维度上都难以找到和它相似的对标物。

比如同样出名的红杉中国和软银愿景，做的始终是财务投资，讲究的是效率，从没想过下沉到产业内部。

那些大手笔并购公司的，多是为了价差套利，所以通常采取大幅裁员、换血管理层等手段来快速改善业绩，不会考虑企业的长远发展。

那些做二级市场的基金，更是赚一笔就跑。除非套牢、谁还会和企业长情相伴？

而高瓴的并购，出发点就不是单纯地追求收益率，而是要帮它们转型、拓展市场、找到新的增长模式。

正因如此，在格力股权的争夺战中高瓴才会胜出——董明珠明确表示：我们需要的是真心诚意帮格力发展的资本，绝不接受野蛮人。

高瓴类似的操作还有：

2015年，高瓴与全美综合排名第一的梅奥诊所共同成立了惠每医疗集团，把梅奥诊所先进的医疗技术和培训体系引进中国；

2017年，高瓴把“星巴克的祖师爷”皮爷咖啡（Peet’sCoffee）引入中国，第一家旗舰店就开在上海东湖路；

2018年，高瓴又引进巨石精酿（Stone Brewing）——全美前十的精酿酒厂之一，在上海愚园路开设了亚洲第一家旗舰店；

2019年，高瓴还收购了英国一家有数百年历史的传统威士忌酿酒企业——罗曼湖集团（Loch LomondGroup），决定帮它用移动互联网、新零售等模式拓展亚洲市场。

这种累活，对于创投圈善于计算的精英们来讲，要么不太划算，要么非他们所长。高瓴创造了一套“四不像”的独特打法。

难道，这只能是梦想仗剑走天涯、没有正确回答加油站问题的文科生才有的天赋？

08  践行长期主义

张磊是巴菲特“价值投资”理念的忠实拥趸。2014年他去巴菲特家做客，巴菲特亲自开车去接。

要知道，多少人为了和巴菲特共进午餐，要花几百万美元。

但价值投资这个词，听起来很好听，却又往往“不知所云”，现在几乎变成了群嘲的对象。

张磊给出了自己的诠释：

think big, think long;

长期主义，做时间的朋友：找到伟大格局的坚定实践者，做他的长期合伙人；

真正的投资，有且只有一条标准：是否在创造真正的价值，这个价值是否有益于社会的整体繁荣；

有些事情不能做，从一开始就不做；

世界上只有一条护城河，就是企业家们不断创新，不断地疯狂地创造长期价值。

和君集团董事长王明夫曾和张磊私下聊天，聊到如何投项目时，张磊说：

选择think big，think long的企业家，投资他们的梦想。

这种充满理想主义的表述，通常只会出现在冠冕堂皇的演讲中。而张磊却在两个人的口头聊天中这样说，的确让人惊讶。

他曾在不同场合提到：

许多人迷恋挣快钱的刺激感，因为从短期回报率来看，挣快钱能够很快证明自己的能力，但这无疑是危险的。

因为这极易麻痹你的神经。投资人一旦失去追求真理的精神和理解事物的能力，就可能失去了某种正向生长的本能。那些赚快钱的人会发现路越走越窄。我们也有一些挣快钱的机会，但我们敢于说“不”，我们不挣不属于自己的钱。

为了践行长期主义，高瓴募集资金时只要那些“长期资金”——比如全球顶尖大学的捐赠基金、主权财富基金、养老基金、慈善基金、海外家族基金——因为这些钱有足够的耐心和远见，不会使他过于关注短期回报。

高瓴的公司文化，也与他的投资思维一脉相承：

在高瓴内部，不允许谈钱。张磊不希望谁以赚了多少钱自居，他的一句口头禅是：赚钱只是我们做事情的副产品。

分析员不会因为短期内找不到好的投资机会而面临业绩压力，晋升和奖金也并不和收益率挂钩。

张磊从不要求“一份研究报告必须推导出某个交易决策”。对一些看似无效的研究，高瓴足够包容。

这些在其它投资机构都是难以想象的。

09  不完美的细节

读到这里，如果你认为张磊神乎其神，那就错了。在某些个股走势的判断上，他甚至还不如“民间股神”。

前段时间，教育上出台双减政策，相关的教育类股票也被“团灭”。而高瓴提前精准清仓好未来和新东方，一度被认为“有内幕消息”。但事实上，他在2019年以后持续减仓好未来和新东方的同时，却在2020年初花10亿美元投资了猿辅导——对于无法预料的政策风险，他也没能逃脱。

此外，他还有接连的失误：

2018年二季度，高瓴花12亿美元重仓买入阿里，却在第三季度就清仓甩卖了。买入时是一个小高点，减仓时则是一个低谷，后来股价迭创新高。

2018年上半年，京东业绩大幅下挫，高瓴也大幅减仓，后来京东股价又涨了近两倍。

2020年2月，高瓴在蔚来的最低谷选择清仓（此时正值合肥接盘），后来也被证明卖在了地板上。

不过，如果因为这些失误，你又认为他是个庸才，那就又错了。

在资本市场，你不可能永远完美操作。

事事追求完美，恰恰是很多人碌碌无为的原因。因为这意味着抓不住重点，还容易产生挫败感。

成功与否，往往只在于关键的几步。你在京东上都已经赚了40倍了，还会care最后那两倍么？

think big, think long，就是要放过这些“完美细节”。

能真正理解这一点的人不多，理解而又能践行的更少，所以中国只有一个高瓴。

现在的高瓴，已经成为一个全产业链、全生命周期的投资机构，管理着超过5000亿元的资金，稳稳地排在全国第一。平均年化收益率，也达到了惊人的40%。翻看中国过去十五年的商业史，但凡独角兽公司，几乎都绕不开高瓴的身影。

我们不知道许多年以后，张磊是否还记得小时候去嵩山学盖世神功的经历，是否还记得投资过的所有企业，但他一定不会忘记，恰巧路过耶鲁投资办公室的那一天。

参考资料

高瓴资本张磊：有些LP的钱，我不要，2020，中国投行俱乐部

价值，浙江教育出版社，2020，张磊

传奇永不落幕 ——纪念大卫·史文森，2021，张磊

高瓴是怎样炼成的，2020，刘旌 洪鹄

高瓴讲述投资蓝月亮故事，2020，雷帝网