ESG报告成果显著，却难掩旭辉控股的资本困境_风闻

出品 l 观点财经

作者 l 橙子

刚披露5月份经营数据后不久，旭辉控股紧追热点，发布了一份ESG报告。

这份报告简单理解就是展示旭辉在环境、社会及公司管治等领域的实践与成效，论证自己的可持续发展能力。

只是从旭辉经营现状来看，从环境治理角度切入，究竟是为了真正发展绿色产业，还是为拓宽新的融资渠道，亦或是为拿地提供便利，还未可知。

旭辉的ESG报告

根据这份报告，旭辉过去一年在向绿色低碳发展转型上，绿色建筑总计竣工1584万平方米，占竣工总面积的97.4%，其中15个项目获得绿色建筑二星级认证。

旭辉同时还在建造过程中大力推进装配式建筑，2020年公司装配式建筑应用率已占到新建项目的66%，远高于国家提出的30%目标。

另外，透明工厂建设上，截至2020年底，旭辉已在全国29个城市已落地40座透明工厂，全国范围内已采用透明建造体系的项目占比为50%。公司同时提出，要在2021年实现落地超过65座旭辉透明工厂。

图片来源：旭辉官方公告

单从数据角度来看，因为目前国内房企并未普遍披露ESG报告，因此对于这份数据，只能说旭辉趋势在绿色环保领域开展布局，但布局力度如何，还缺乏参照数据，因此不做评价。

与此同时，除了上述在绿色环保领域的经营数据，旭辉依靠绿色概念也拿到一笔不小的融资。

根据其官方披露信息，早在去年7月旭辉成功发行了合计5亿美元、利率5.95%的5.25年期境外绿色债券，这也是绿色交易所首批企业中唯一入选的中国内地房企。

为了充分利用这一概念，今年5月，旭辉趁热打铁，再次发行总额5亿美元的绿色债券。

这笔债券分两类：

一类是于2026年到期，规模3.5亿美元的绿色优先票据，利率4.45%；

另一类是2028年到期，规模1.5亿美元，利率4.8%的绿色优先票据。

图片来源：旭辉官方公告

这笔债券尽管规模与第一笔相同，但融资成本有所下降，最低至4.45%，同时，最长年期也达到7年，创下了旭辉境外美元债发行最长期限的纪录。

不难看出，旭辉透过推行绿色发展理念，从某种程度而言，实则在拓宽融资渠道，但由于绿色概念其特殊性，因此融资成本较其他方式相对更低。

绿色债券作为ESG中的重要一部分，其对于高度依赖杠杆经营的房企而言，无疑极具吸引力，而且从实际经营层面来看，旭辉也确实需要外部资金来弥补自身造血能力不足。

旭辉营收净利双增长

却难掩低盈利质量

本月初，旭辉公布了一份5月份经营数据，截止到今年5月底，旭辉共计实现合同销售额1100.6亿元，同比增长约97.95%，合同销售面积649.47万平方米。

尽管今年前5个月销售表现同比优异，但需考虑到去年前5个月疫情影响下，房地产行业销售整体表现不佳，导致同比基数较低，因此大部分房企今年来同比销售情况都要大幅优于去年同期。

进一步拉长时间线来看，作为一家销售超2000亿的大型房企，从2012到2017年5年间，其合同销售额实现从百亿到千亿的跨越。但在2017年达到96%的顶峰后，旭辉的销售增速已连续放缓，2018年-2020年分别为46%、32%以及15%。

2017年，旭辉合同销售规模首次突破千亿，达到1040亿元人民币，较2016年的530亿元同比增长96%。

2018年，旭辉控股合同销售额同比增速大幅下降，全年实现合同销售额1520亿元，同比增速仅为46.2%。

到2019年，旭辉全年实现合同销售额2006亿元,首度迈入2000亿销售俱乐部，但同比增速也降至32%。

再到2020年，旭辉全年实现销售额2310亿元，同步增速仅为15%。

当然，2020年需要考虑到年初疫情对房企销售情况的影响，但不可否认，旭辉从2017年迈入千亿俱乐部开始，其销售增速正在逐年下降。

受此影响， 尽管旭辉2020年实现营收净利双增长，但盈利质量并未提高。

根据其财报数据，2020年旭辉实现营收717.99亿元，同比增长31%，实现归母净利润80.32亿元，同比增长25%。

图片来源：东方财富

但其毛利率却较2019年下降了3.37个百分点，至21.74%。

图片来源：东方财富

从财报中看，合同销售平均售价的下滑，直接拖累了公司的毛利率。

图片来源：旭辉2020年财报

以公司位于武汉的楼盘为例，2020年旭辉控股在武汉地区的销售额占比一举跃升至各区域之首，但与此同时已确认的平均售价却从17920元/平米降至了13392元/平米。

图片来源：旭辉2020年财报

尽管旭辉在2020年实现经营性现金流净额171.42亿元，从连续两年净流出转为净流入，但旭辉2020年的账面可支配现金减少了62亿元。

图片来源：东方财富

图片来源：东方财富

一方面是销售均价走低拖累经营毛利，另一方面则是经营性现金流大幅改善，然而可支配现金却不增反降。

这里面最合理的解释无外乎两个：

一个是旭辉规模不断增长，然营收质量却不断下滑；

另一个则是三道红线所带来的融资压力，让旭辉不得不以牺牲营收质量为代价，加速去杠杆进程。

这两点分别可以从旭辉的少数股东权益增长，以及当前负债结构来进行解释。

负债改善的根本

少数股东贡献颇丰

根据其2020年财报数据显示，截止到期末，旭辉负债总额为2956.57亿元，较2019年增长15.7%左右。

图片来源：东方财富

尽管负债总额稳步增长，但从其现金流结构来看，不仅实现经营性现金流净额为正，而且由发债融资构成的融资性现金流净额也较2019年减少了314.46亿元，为131.15亿元，同比降幅达71%。

整个2020年，旭辉仅偿还借款的资金规模就达到735.08亿元，同比增长156%，不难看出，旭辉整个2020年为降杆杆下了不少功夫。

图片来源：东方财富

由此带来的直接效应体现在财报上，则是截止到2020年，旭辉三项融资红线中，有两条符合标准，仅资产负债率一条超出红线。

截止到2020年末：

旭辉净负债率为64.0%，较2019年同期下降约1.6个百分点;

非受限现金短债比为2.73，较上年同期提升约0.63；

剔除预收款后，资产负债率为72.5%，虽超出阀值，但较上年同期仍下降约2.3个百分点。

然而若仔细分析旭辉降杠杆的过程，不难发现，并非经营层面的业绩获得根本性改善，相反，由于平均销售均价下降，在加快销售速度的同时，也在反噬其营收质量。

不过，从旭辉的少数股东权益这一指标来看，不排除明股实债的可能。

根据财报，2020年旭辉少数股东权益增至440.54亿元，首度超过归母股东权益，占所有股东权益的比重达到53%。

图片来源：东方财富

由此可见，旭辉近年来负债情况逐年改善的根本，其实还在于少数股东权益的增长，不断做大资产规模，从而使其各项主要负债指标下降。

明股实债，跃然纸上。

其财报数据也指出，2020年公司除了美元债、公司债以及绿色债券等，还有11.53亿港元的配股融资。

而且2020年末至今，旭辉通过信托融资的动作颇多，其中涉及兴业国际信托有限公司、陆家嘴国际信托有限公司、百瑞信托有限责任公司（下称“百瑞信托”），募资或逾15亿元。

如此一来，便不难理解为何旭辉营收净利双增长，销售规模也较去年有所增长，稳定维持在2000亿销售规模以上，但毛利却出现下滑，公司可支配现金也在经营性现金流大幅净流入的前提下，反而减少。

主要原因一方面在于偿债耗费大量资金，另一方面则在于少数股东权益对公司利润的摊薄作用。

如今，旭辉为了继续确保现金流稳定，除了将旗下物业公司永升物业送入港股，另一方面也在借助绿色环保概念，借由绿色债等渠道融资。

可以想见，随着集中招拍挂政策的出台，对房企自有现金流提出更高要求，也让旭辉拿地的资金门槛增加不少。

为了降低拿地成本，旭辉也在研究多元拿地，邀请张海民担任公司高级副总裁，就是第一步。毕竟张海民作为收并购和城市更新领域的职业经理人，很对旭辉胃口。

而积极在ESG领域发声，也不排除是借助绿色概念，拓展拿地渠道的第二步。

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