对话国泰基金王阳，不止是新能源汽车_风闻

曲艳丽 | 文

国泰基金王阳，即国泰智能汽车、国泰智能装备、国泰价值精选的基金经理，有“智能掌门人”之称。

王阳与产业圈沟通紧密。作为掌舵百亿的基金经理，王阳自然有大量接触公司的机会，但真正能够被产业圈认可、或者说产业圈真正喜欢的机构投资者：

一是长期主义，产业圈不喜欢一阵风似的机构投资者；二是深入研究产业逻辑，因为懂，所以有交流的价值。

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王阳甚为看重企业家精神，也是其投资框架中最重要的一点，事在人为。

为什么王阳更愿意投资优秀的民营企业家？

很重要的一点是老板、管理层、技术骨干与优秀员工之间， 利益一致，所有人在为同一件事情努力，同时也为自己在奋斗。

王阳喜欢充分竞争的行业，孰强孰弱都在台面上，而不是因为特殊股东背景和牌照优势。

“像光伏、消费电子、家电、新能源汽车、机械等，竞争非常惨烈，踩着别人的尸体走出来，这才是真正的好公司。”王阳表示。

他的角度很细致，比如创始人年龄，50岁最佳，是精力、体力和社会阅历的综合巅峰，这一批企业家大多是随着改革开放、加入WTO的红利而成长起来。如果到了65岁之上，接班人就成为必须考虑的问题。

从这些优秀企业家身上，王阳学到了“有比较好的战略定力”。

优秀的、能够穿越周期的民营企业，一定有较好的战略提前规划和战略定力，而不是什么热搞什么。王阳几乎从不投资在非主业之外并购的公司，也不喜欢纯粹讲商业模式的公司。

好公司创造股东价值，与此同时也创造社会价值，是中国经济转型的助推器。“跟优秀公司长期交流，在产业变迁中一起成长，不能因为风格的原因全卖掉、或者不研究。”王阳称。

王阳的核心重仓大多买在低点，然后在任职期间一直拿着。

整体而言，他能坚定地拿住自己认为伟大的公司，不惧短期波动。“以中长期行业景气度为基准，再去挑选一些竞争格局非常优秀的公司。”他表示。

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王阳曾说过：“投资方法论没有高低之分，但研究一定是有可量化的标准。”

产业研究，最重要的是长期、深度以及领先性，甚至领先于上市公司自身对行业中长期基本面的判断。

比如，映射研究是必要的，王阳研究过海外市场，例如美国、日本、韩国等各对应龙头的走势兴衰。

在先进制造和TMT板块，新能源汽车要研究特斯拉、电子行业要研究苹果、云计算要研究Adobe；在消费迁移上，药店行业要研究美国三大药房、快递行业要研究联邦和UPS。

以及研究中国相关行业的变迁史。每年上海的光伏展、机械设备展、车展、电子展，王阳都会去看。

在公司研究上，王阳首先关注一个公司在国内/国际的竞争格局及排名，比如，国泰智能装备持仓的某中小市值公司，在自身的细分领域，它在国内的市占率相当于第二名到第十名的加总，且在国际上排名第三，尽管市场关注度不高。

同事对王阳的评价是“不慌”，想得清楚、也拿得住。

某光伏龙头，当时是国泰智能装备的第一大重仓股，2019年三季报时，组件出货量低于预期，当时正处于从硅片到组件的战略转型期。

王阳较少在乎一两个季度的业绩，但那次他思考了许久，到底公司战略的执行力有没有问题。最后，他选择再等待一些时间，等它证明自己。

如今，该公司的组件出货量已是全球第一。自王阳任职起，国泰智能装备重仓该公司至2020年底共9个季度。

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王阳管理的三只产品，个性鲜明。

第一，国泰智能装备，定义为“投资中国高端制造”，王阳自2018年11月13日管理至今，累计回报171.58%。(截至2020.12.31)

重仓股分布在光伏、新能源汽车、机械、电子、家电、计算机等领域。

王阳任职期间共披露9次季报，有3只重仓股从任职至今长期重仓，超过一半的重仓股重仓时间在3个季度及以上，持仓周期较长，擅长左侧布局。

这种风格颇受机构认可。截至2020年中报，国泰智能装备的机构占比达39.47%。

第二，国泰智能汽车，定义为“投资汽车的节能化、电子化和智能化”，王阳自2019年8月15日管理至今，累计回报195.75%。(截至2020.12.31)

作为一个偏主题型产品，截至2020年中报，国泰智能汽车的机构占比竟高达62.25%。

王阳形容新能源汽车产业链，“如一个哑铃”，哑铃的两端，要么牢牢掌握着矿产资源、要么掌握着偏下游的整车、电池，而中游制造处于哑铃中段，是压力最大的环节，但受益于行业景气度。

所以，他仓位拿得最重的，是整车、电池、矿产资源等。

第三，国泰价值精选，一只全市场基金，王阳自2019年8月15日管理至今，累计回报105.21%。(截至2020.12.31)

对于国泰价值精选，王阳内心要求是“漂亮的净值曲线”，即注重回撤控制。王阳任职期间的夏普比率(年化)高达3.20，显著优于同类。

国泰价值精选持仓涵盖甚广，重仓股包括光伏、新能源汽车、快递、轻工、药店、社会服务、乳业、建筑装配等等。王阳对此的配置思路是：食品饮料和连锁药店等为组合的稳定器、以先进制造行业和科技行业作为进攻的配置。

3月1日，王阳的新基金——国泰价值先锋股票基金即将发行。这是一只全市场选股的基金，除了A股，还能投向港股。对于始终拥有全市场视野的王阳而言，他有望在这只基金上取得更好的发挥。

在2018年加入国泰基金之前，王阳在平安资管任职超过7年，早期研究员时期就覆盖周期、传统能源、新能源、电子等行业。

对话王阳

问：为什么喜欢投资制造业？

王阳：借用高瓴资本张磊的一句话：重仓中国就是重仓中国制造业。

中国慢慢从全球中低端制造业大国、逐步向中高端制造业出口国转型，以前是出口帽子、袜子、衣服，现在是特斯拉model3、光伏、高端电控设备或机床设备。

这种制造业转型，支撑着整个国家的经济转型。日韩当年也是如此。

问：制造业投资的大框架是什么？

王阳：很多人觉得，制造业波动很大，其实，拉长时间来看，制造业投资的表现不亚于消费股，最终不是看你有多大地，而是懂不懂种这片地。

在A股，制造业有两千多家公司。把优秀的制造业打包成一个组合，内部换结构，在市场极端情况下也可以做到均衡。

比如，当外需型经济变好，像新能源汽车、光伏、工控设备等都属于出口型制造业；当外需型经济不好，就要发展内需型经济，围绕着基建也有一批制造业公司。再者，像传统制造业、新兴制造业之间，也有一个此消彼长的过程。

问：如何看国泰智能汽车的持仓分布？在上中下游如何布局？

王阳：国泰智能汽车是一个偏主题型的产品。

整体思路不复杂：要么买产值最大的公司，要么买增速最快的。

我仓位拿得最重的，是整车、电池、矿产资源等。

就像哑铃的两端，要么牢牢掌握着矿产资源，要么掌握着偏下游的整车、电池，而中游制造处于哑铃中段，是压力最大的环节，只是受益于景气度。

问：如何看待新能源汽车泡沫？

王阳：基金经理应该做的，是把结构投好。哪些公司有超额收益、哪些风险大，把它们区别出来。至于市场整体估值风险，不是基金经理善于解决的问题，更多应该是来自于大类资产配置层面的投资者。

抛开估值，对产业、上下游、就业的拉动，没有哪个产业能像新能源汽车一样。截止到2020年年底中国汽车行业累计营业收入为8.2万亿，新能源汽车作为中国乃至全球经济转型方向，可以带动巨大的产业价值。

问：在全行业基金里，你对消费股的投资思路是什么？

王阳：比如食品饮料中权重最大的三个板块，白酒、乳制品、调味品，在我的组合构建中，作为稳定器存在。医药股里，我也是选择估值相对低、偏消费的连锁药店，而不是创新药。

因为我有很多东西可以进攻，比如先进制造业和科技行业。

要有战略定力

问：你的投资框架是什么？

王阳：分为五要素：一、产业研究，要研究海外市场对应龙头的走势兴衰，以及研究中国相关行业的变迁史。二、公司研究，关注一个公司在国内/国际的竞争格局及排名，以及产品未来的延续性。

三、财务指标，尤其对重仓股，考察三年以上维度的盈利能力或财务健康状况。四、也是最重要的一点，企业家精神。五、对估值体系的研究。

问：为什么最看重企业家精神？

王阳：因为最终都是靠人。我希望持有人最终是从优秀的企业家身上赚钱。

问：从他们身上，你学到了哪些？

王阳：学到了有战略定力。优秀的、能够穿越周期的民营企业，一定有较好的战略提前规划和战略定力。

问：企业家精神的反面是什么？

王阳：相对而言，我不喜欢讲商业模式的公司，没有扎扎实实做产品，而是凭借时间差、或者用了一点聪明，去调配资源，从中赚取差价。

再如，我几乎不投资在非主业之外并购的公司，有些公司是什么热就做什么，往往主业不是做到最好的公司才去转型和并购。

问：可以举个例子吗？

王阳：比如大多数TMT公司，我喜欢做产品的、而不喜欢讲商业模式的公司。

最简单的标准，就是当碰到不断地迭代，能否解决问题，且有没有议价能力。很多东西如果是“拿来主义”，就只能在最表层修修补补。

问：对估值体系的研究，指的是什么？

王阳：我们所看到的估值体系，都是相对估值法，但背后是深层次的产业逻辑。

国泰智能装备重仓的某光伏龙头，利润一个个台阶地往上走，而且能在每个台阶上横住，因此估值中枢不断上抬，从15倍逐渐到30倍甚至更高，行业在快速发展而它在各环节的市占率是提升的。

2018年，我买入某PCB行业龙头，因看好未来两年5G基站建设。当景气度处于高峰期，公司的估值会出现阶段性的扩张，从市盈率20倍以下一度跳至60倍。

某机械设备龙头，固有印象是周期股，但它占据了新增挖掘机30%以上的市场，不断地替代存量。周期是不可把握的，但存量替代是相对稳定的，进入存量之后，并不意味着爆发性多强，而是可预测性强，因此估值会抬升。

就像我研究过美国的油漆公司，当上世纪70年代美国房地产进入存量之后，估值开始扩张，直接从15倍市盈率跳升至20倍甚至30倍以上。

背后都是行业和公司自身的逻辑在变化。

比如我买新能源汽车的上游资源品，并不仅是涨价逻辑，而是它们是产业链不可或缺的矿产资源型公司，估值体系会发生变化。

如果只看单季甚至半年、一年的业绩，是没有办法理解的。估值是对历史、现在和未来的研究。

问：所以估值反而是比较深刻的东西。

王阳：但是很多人理解不了。

“不慌”、不漂移

问：你同事说你“不慌”，是性格使然吗？

王阳：如果出现一个风险，一定要把它砸跌停，或者出现一个利好，一定要当天涨停板买进去，拉长时间看，效果都一般。

在中长期维度，即时反应对业绩没有任何贡献。

某光伏龙头自2016年起至今上涨近20倍，慢一点、快一点，没有错失什么机会。心大一点，承受力也会大一点。

问：你对待短期波动的态度是什么？

王阳：我不太要求上市公司每个季度的业绩都特别好。

问：你被机构认可的原因是什么？

王阳：我觉得是言行一致，风格不漂移。

就像买股票，赚的是什么钱、亏的是什么钱、为什么拿得住，我都能讲清楚，表里如一。

其次，我对很多产业趋势的预判较为准确，比如2019年下半年开始看好新能源汽车。我很早就关注电池技术的变化，2019年判断磷酸铁锂电池的技术路线将与三元锂电池并行，所以重仓了某整车厂商，当时很多人并不看好。

问：所以，总结一下，你的投资理念是什么？

王阳：资本都有短期逐利性，半年维度所赚的钱，更多来自流动性对估值的扩张和收缩，并不代表企业的竞争力水平。因此，我们要用长远的视角去关注企业的竞争格局和未来的盈利状况，在较长的运作周期中反映管理人自身的投资框架和理念。

最核心的一点：产业逻辑

问：你觉得做投资可以在多大程度上了解一家公司？

王阳：永远不可能百分之百。只要把大的产业逻辑、产品竞争力和企业家精神想得比较清楚，对我来说就足够。

问：这三点，哪一点最核心？

王阳：产业逻辑。

问：产业逻辑怎么能想透？

王阳：看得够长。

比如技术路线的变化。以前磷酸铁锂电池主要用干法隔膜，进入三元锂电池之后大量用湿法隔膜，技术变化了，以前拿过的公司就不能再拿了。

现在半固态电池和固态电池对四大材料有多大程度的影响，如何抓住机会并规避风险，最终就是对产业持之以恒的研究，也没有别的办法。

问：以前拿过的公司，后来不能再拿了的原因包括哪些？

王阳：它们没有跟上时代的进步；或者说过了那个阶段，行业逻辑发生变化；或者公司战略不够清晰。

问：你觉得什么是产业投资？

王阳：我对产业投资的理解，第一点，我们要关注整个国内大的战略方向，国家的政策对于很多行业可能有五年甚至五到十年的一个战略规划，在这些大的国家战略政策方向上我们需要持续去研究；

第二点，我觉得是内生驱动，一方面就是生产力的提高，另一方面就是满足老百姓的生活需求；

第三点，从公司层面来说，我觉得这些公司首先要认识到未来产业大的方向在哪里，有没有产业方面一个明确的战略布局，并且沿着这个方向去发展。

问：你对研究员说：投资没有方法论高低之分，但研究一定是有量化标准的。你对研究的标准是什么？

王阳：研究员对行业中长期基本面的判断，应该领先于上市公司。

我重仓的某汽车零部件公司，当时上市公司反馈说一般，其实是个大牛股。实业有时候也无法判断自身的机会和风险所在。

问：你是喜欢调研的类型吗？

王阳：我比较爱调研，但从中期维度来看，优秀的公司并不多。新能源汽车我看过将近一百家公司，最终只重点关注30家左右公司。

面临涨业绩杀估值，需要消化

问：你的组合管理思路是什么？

王阳：基本思路是行业分散、个股集中。尤其对于全市场基金，大致原则是每个细分领域只买一个公司、买很多行业。

然后，根据行业周期、货币政策和流动性等，优化整个组合。震荡市中，我不会对仓位有过多判断，更多体现在结构上。

问：你的国泰价值先锋这只新基金将港股纳入投资范围，如何看港股？

王阳：从大的战略配置框架来说，A股包含了中国优秀的制造业和大消费公司。

在我的持仓里，前者如光伏、机械设备、动力电池等，后者如食品饮料中的白酒、乳制品、调味品等。

港股则包含了中国优秀的TMT公司、以及新型消费类公司。先不论估值高低，港股可对整个组合形成很好的补充。

问：今年的市场难做吗？

王阳：可能较难做，面临涨业绩、杀估值，需要消化。

从供需两端，我挺看好权益市场的发展方向。在从间接融资向直接融资的转型中，股票市场是不可或缺的，这是供给方面。从需求方面，居民财富也没有太多更好的配置方向。

“火车司机”的梦想

问：你早期是信用债研究员，对你的影响是什么？为什么转做股票？

王阳：做过债券研究之后，尤其是信用债，会特别在乎风险。做股票很在意利润表，关注盈利增速、盈利能力，做过信用债研究，我就会比较在意资产负债表和现金流量表，重仓股的资产负债率都不高，这样才拿得住。

过了这么多年，信用债仍然是城投、房地产、煤炭、公用事业、高速公路等等，我更喜欢能带动中国经济转型的新方向和新动能。

问：你从股票中获得的快乐是什么？

王阳：更加宽阔和自由。在这个过程中，对我而言，最终的意义不是业绩到底多少，而是跟着时代成长。

问：如果不做基金经理，你会做什么？

王阳：小时候想过要当一名火车司机。所以我现在对于制造业的这种兴趣可能在那时候就埋下了种子。

注：基金过往业绩不代表未来表现。基金经理市场观点将随市场环境变化而变动，不构成任何投资建议或承诺。基金有风险，投资需谨慎。