灾难债券背后的记录对冲基金回报面临新的风险时代 - 彭博社

2月1日，加利福尼亚州长滩市暴风雨期间一辆部分浸没的汽车。摄影师：大卫·斯沃森/法新社/盖蒂图片社2020年，印度贷款机构连续第三年将更多资金投入清洁能源项目，而不是煤炭项目，预计未来几年将有更多资金流入可再生能源领域，因为总理纳伦德拉·莫迪上个月提出了雄心勃勃的减排目标。

去年，清洁能源项目获得了金融机构总资金的74%，即2438亿卢比（30亿美元），根据新德里的研究机构气候趋势和金融问责中心的一份报告。这比2019年约2297.1亿卢比的清洁能源项目批准额增加了6%。

随着2023年最佳对冲基金策略成为主流投资者的磁石，其依赖的风险模型变得更加难以突破。

所讨论的策略与保险联系的证券有关，主要是灾难债券（通常被称为猫债）。在2023年，没有其他资产类别为对冲基金提供了表现更好的赌注，包括Fermat Capital Management和Tenax Capital等公司实现了有史以来最大的回报。

猫债券已经存在了25年以上，被保险业用来保护自己免受无法承担的巨大损失。这种风险转移到投资者身上，如果预先定义的灾难发生，他们将损失资金，如果没有发生，他们将获得潜在的巨大回报。

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但计算灾难风险比以往更加复杂。这是因为财产在容易遭受越来越频繁的风暴、火灾和洪水的地区集中增加。单独看，每个事件的强度都不如一次重大地震或飓风。然而，总体来看，这些损失可能更大，这对如今越来越多的投资者有重大影响增加敞口到猫债券。

传统上，猫债券被用来保护保险公司免受一代人一次的自然灾害所带来的损失。但去年，这些主要危险，如它们所知的那样，占全球损失的14%，根据经纪商Aon Plc。与此同时，一个被称为次要危险的类别“在21世纪的累计成本方面远远超过了它们。”

这些次生灾害，主要是破坏性雷暴的形式，目前并未被设计用于衡量灾难债券风险的模型所持续捕捉，据监测发展情况的基金经理称。

“我们发现一些模型实际上没有充分定价这些灾害，” Twelve Capital的投资管理主管Etienne Schwartz说道，该公司持有37亿美元的灾难债券。事实上，他表示“纸面上的预期损失远低于我们实际认为的。”

如今，约40%的灾难债券用于累积损失，这些损失在一年内累积，投资者最有可能感受到次生灾害的影响。市场的其余部分与源自一次性灾难（如重大飓风）的损失相关联，根据Artemis，该公司跟踪ILS市场。

一架飞机在2022年加利福尼亚州Hemet附近的野火中投放阻燃剂。摄影师：Patrick T. Fallon/AFP/Getty Images全球范围内，保险联系证券市场总额在第三季度末达到约1000亿美元，据Aon估计。仅灾难债券发行在2023年达到创纪录的160亿美元以上，包括非财产和私人交易，使证券市场总额达到450亿美元，根据Artemis。

在去年交付了大约20%的回报之后，猫债券现在吸引了许多本来会避开这种高风险赌注的投资者。

“大多数错过了2023年的客户，现在想要参与2024年，”Schwartz说。

2023年投资回报

保险联系证券是表现最佳的对冲基金子策略

来源：Preqin，瑞士再保险

注：所有对冲基金和ILS回报均为基于2023年9月数据的年化数据，来自Preqin

与此同时，市场上已经有一段时间的投资者变得更加审慎，远离那些暴露于次生危险的债券，这是曼氏AHL合伙人兼投资组合经理Andre Rzym说的，曼氏AHL是曼氏集团的一个单位，是全球最大的上市对冲基金管理公司。

“在过去几年里，市场向更多的每次事件交易漂移，”即风险配置与单一灾难性事件相关的交易，Rzym说。而这“正是因为对次生危险的担忧，”他说。

Elementum Advisors，在猫债券上投资了约20亿美元，也在避免暴露于中等自然灾害的债券。

“我们认为向我们的投资组合添加次生危险并没有太多好处，”芝加哥Elementum的联合创始人兼高级投资组合经理John DeCaro说。“这里有更多的变量和随机因素。”

阿尔忒弥斯估计，目前聚合损失债券的占比已从2021年中期的50%以上下降至40%。

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与此同时，次生灾害在气候科学中变得越来越重要。剑桥大学可持续领导力研究所发布的一份论文指出，“次生灾害损失的上升是气候变化引发的破坏性经济影响的警示信号。”

卡伦·克拉克，在自然灾害建模领域有三十多年经验，表示她目前的重点之一是努力完善对洪水、野火和严重对流风暴等次生灾害的模型。

“气候变化并没有像增加1/100年一遇事件那样影响尾部风险，而是增加了1/10年、1/20年和1/30年的损失，”克拉克说道。

同时，更多的基础设施和住房位于中型灾害的路径之中，增加了潜在的损失可能性，根据保罗·舒尔茨，Aon证券的首席执行官，Aon的一个部门。

保险联系证券市场“需要能够讨论次生灾害，并在讨论中占有一席之地”以应对这些事件带来的不断增加的风险，他在一次采访中说。

“投资者并没有对次生灾害关上大门，”他说。但他们“正在挑战市场创造更好的风险分析”以匹配正在发生的发展。

瑞士再保险公司表示，2018年至2022年间，严重对流风暴造成的次生灾害导致了1330亿美元的保险赔偿，比前五年增加了90%。该保险公司早在2019年就在一篇名为“次生灾害——并非次要”的论文中试图引起人们对这种危险的关注。

雷暴损失

全球严重对流风暴损失5年期间2013-2022

来源：瑞士再保险研究所

调整为2023年美元

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对于这类天气事件建模的挑战之一是缺乏历史数据。与建立在一个半世纪数据和日益复杂算法基础上的佛罗里达飓风或加利福尼亚地震模型不同，龙卷风或野火的损失估计就不那么可靠。

当次生灾害（如野火）与高峰灾害（如飓风）捆绑在一起时，风险评估也变得不稳定。这是因为野火的额外不确定性可能没有被纳入可转让债券的损失概率中。

“当所有自然灾害的猫债覆盖率都在1%以内，而发行利差在中两位数时，根据Tenax的投资组合经理Marco della Giacoma最近的一份报告，警钟应该开始敲响，”以及Toby Pughe，一位在伦敦对冲基金工作的分析师。

总之，目前尚不清楚自然灾害模式的变化对猫债市场意味着什么。

“有一种风险，次生灾害损失趋势可能会阻止一些新资本进入市场，”Tenax的Pughe和della Giacoma写道。而且这也可能“导致一些现有投资者重新评估他们对猫债的承诺，”他们补充道。