灾难债券背后的记录对冲基金回报面临新的风险时代 - 彭博社

在2月1日的风暴中，加利福尼亚州长滩的一辆部分被淹没的汽车。摄影师：David Swason/AFP/Getty Images西伯利亚小镇维尔霍扬斯克可以正式宣称是北极地区最炎热的地方。

这个以极端寒冷冬季而闻名的俄罗斯东北部社区在2020年6月20日创下了北极地区的最高温度纪录，达到了华氏100.4度（摄氏38度），这一数据得到了世界气象组织（一个联合国机构）的确认。

随着2023年的最佳对冲基金策略成为主流投资者的磁铁，它所依赖的风险模型变得更加难以破解。

所讨论的策略与保险联系的证券有关，这些证券主要由灾难债券（通常被称为猫债）主导。在2023年，没有其他资产类别为对冲基金提供了表现更好的投注，包括Fermat Capital Management和Tenax Capital等公司实现了有史以来最大的回报。

猫债已经存在了超过25年，被保险业用来保护自己免受无法覆盖的巨大损失。这种风险转移到投资者身上，如果预先定义的灾难发生，他们将损失资金，如果没有发生，他们将获得潜在的巨额回报。

收听 • 15分钟52秒

彭博欧洲早报：对冲基金策略警告（播客）

但计算灾难风险比以往更加复杂。这是因为财产在容易遭受越来越频繁的风暴、火灾和洪水的地区集中增加。单独看，每个事件的强度都不如一次重大地震或飓风。然而，总体来看，这些损失可能更大，这对如今越来越多的投资者有重大影响增加敞口到灾难债券。

传统上，灾难债券被用来保护保险公司免受一代人一次的自然灾害所带来的损失。但去年，这些主要灾害，如它们所知的，仅占全球损失的14%，根据经纪商Aon Plc的数据。与此同时，一个被称为次生灾害的类别“在21世纪的累计成本远远超过了它们。”

这些次生灾害 — 大多以破坏性雷暴的形式出现 — 并未被设计用于衡量灾难债券风险的模型一致捕捉，据监测发展的基金经理表示。

“我们看到一些模型实际上没有充分定价这些危险，” Twelve Capital 的投资管理主管 Etienne Schwartz 说，该公司持有 37 亿美元的灾难债券。事实上，他说“纸面上的预期损失远低于我们实际认为的。”

如今，大约 40% 的灾难债券用于累积损失，这些损失在一年内累积，这是投资者最有可能感受到次生危险的地方。市场的其余部分与源自一次性灾难的损失有关，比如一场重大飓风，根据Artemis，该公司跟踪 ILS 市场。

2022 年，在加利福尼亚州 Hemet 附近的一场野火中，一架飞机投放阻燃剂。摄影师：Patrick T. Fallon/AFP/Getty Images全球范围内，保险联系证券市场在第三季度末达到约 1000 亿美元，Aon 估计。仅灾难债券发行在 2023 年达到历史最高水平，超过 160 亿美元，包括非财产和私人交易，使证券市场总额达到 450 亿美元，根据Artemis。

去年大约有 20% 的回报，灾难债券现在吸引了许多本来会避开这种高风险赌注的投资者。

“大多数错过了2023年的客户，现在希望参与2024年的活动，”Schwartz说。

2023年的投资回报

保险联系证券是表现最佳的对冲基金子策略

来源：Preqin，瑞士再保险

注：所有对冲基金和ILS回报均为基于2023年9月数据的年化数据，来自Preqin

与此同时，市场上已经有一些时间的投资者变得更加审慎，远离那些暴露于次生灾害的债券，这是Man AHL的合伙人兼投资组合经理Andre Rzym说的，Man AHL是曼氏集团旗下的一个单位，是全球最大的上市对冲基金管理公司。

“在过去几年里，市场向更多的每次事件交易倾斜，”即风险配置与单一灾难事件相关的交易，Rzym说。而这“正是因为对次生灾害的担忧，”他说。

Elementum Advisors，在风险联系债券上投资约20亿美元，也在避免暴露于中型自然灾害的债券。

“我们认为向我们的投资组合添加次生灾害并没有太多好处，”芝加哥Elementum的联合创始人兼高级投资组合经理John DeCaro说。“这会增加很多变量和随机因素。”

Artemis估计，目前聚合损失债券的40%份额已从最近的2021年中期的50%以上下降。

了解更多关于风险联系债券的信息：
对冲基金的巨额收益引发风险联系债券的需求螺旋上升 对冲基金Fermat创下有史以来最佳年度，‘风险联系债券’投注飙升 ‘灾难’债券市场将迎来发行量的重大增长 一个债券市场正在以巨额回报抵制全球抛售

与此同时，次生灾害在气候科学中变得越来越重要。剑桥大学可持续领导力研究所发表的一份论文指出，“次生灾害损失的增加是气候变化引起的破坏性经济影响的前兆。”

Karen Clark，在模拟自然灾害方面有三十多年经验，表示她目前的重点很大程度上是致力于完善对洪水、森林火灾和严重对流风暴等次生灾害的模型。

克拉克说：“气候变化并没有像增加1/100年一遇事件那样影响尾部，而是增加了1/10年、1/20年和1/30年的损失。”

同时，更多基础设施和住宅位于中等灾害的路径上，增加了损失的可能性，根据保罗·舒尔茨，安盛公司的首席执行官，安盛证券部门的负责人。

保险联系证券市场“需要能够讨论次生灾害，并在应对这类事件带来的不断增加的风险方面发挥作用”，他在一次采访中表示。

他说：“投资者并没有对次生灾害关上大门。” 但他们“正在要求市场创造更好的风险分析”以适应正在发生的发展。

2018年至2022年间，严重对流风暴形式的次生灾害造成了1330亿美元的保险损失，比前五年增长了90%，瑞士再保险公司称。该保险公司早在2019年就在一篇名为“次生灾害——并非次要”的论文中试图引起人们对这种危险的关注。

雷暴损失

2013年至2022年全球严重对流风暴损失5年期间

来源：瑞士再保险研究所

调整为2023年美元

点击这里查看更多瑞士再保险公司关于气候变化的分析。

对于这种天气事件的建模挑战之一是缺乏历史数据。与建立在一个半世纪数据和日益复杂算法基础上的佛罗里达飓风或加利福尼亚地震模型不同，龙卷风或野火的损失估计就不那么可靠。

当次生灾害（如野火）与高峰灾害（如飓风）捆绑在一起时，风险评估也变得不稳定。这是因为野火的额外不确定性可能没有在灾难债券的损失概率中体现出来。

“当有覆盖所有自然灾害的灾难债券，预期损失在1%以内，发行利差在中等两位数时，警钟应当开始响起，”根据Tenax的投资组合经理Marco della Giacoma和Toby Pughe，一位也在伦敦的对冲基金工作的分析师最近的报告。

总之，目前尚不清楚自然灾害的变化模式对灾难债券市场意味着什么。

“次生灾害损失趋势可能会阻止一些新资本进入市场，” Tenax的Pughe和della Giacoma写道。他们补充说，这也可能会“导致一些现有投资者重新评估他们对灾难债券的承诺。”