肆虐肯塔基州的致命龙卷风源于数周来异常温和的气流-彭博社

12月13日，一场龙卷风袭击了肯塔基州剑桥湖畔的一处受损房屋。

摄影师：Liam Kennedy/Bloomberg2月1日，在洛杉矶长滩，一辆部分被淹没的汽车停在一条被洪水淹没的道路上。摄影师：David Swason/AFP/Getty Images上周席卷美国中部的猛烈天气系统始于湿润空气和温和气温的交汇，助长了“超级单体”雷暴，引发了可能创纪录的龙卷风，这在一年中通常是平静的时候发生。

这场风暴的确切威力尚未确定，但预报员已经知道它至少是EF-3级别的，根据用于测量龙卷风的六级增强富吉塔标度，美国风暴预测中心的警告协调气象员Matthew Elliott表示，这是全国龙卷风追踪器。尽管在这个国家的这个地区出现龙卷风并不罕见，但这次爆发的一些方面可能刷新记录。

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随着2023年最佳对冲基金策略成为主流投资者的磁石，它依赖的风险模型变得更加难以破解。最佳对冲基金策略涉及的策略与保险相关的证券有关，这些证券主要由灾难债券（通常被称为猫债券）主导。在2023年，没有其他资产类别为对冲基金提供了表现更好的赌注，包括Fermat Capital Management和Tenax Capital等公司实现了有史以来最大的回报。

猫债券已经存在超过25年，被保险业用来保护自己免受无法承担的损失。这种风险转移到投资者，如果预定义的灾难发生，他们将损失资金，如果没有发生，他们将获得潜在的巨额回报。

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但计算灾难性风险比以往更加复杂。这是因为财产在容易遭受越来越频繁的风暴、火灾和洪水的地区集中增加。单独看，每个事件的强度都不如一次重大地震或飓风。然而，总体来看，这些损失可能更大，这对如今越来越多的投资者有重大影响增加敞口到灾难债券。

传统上，灾难债券被用来保护保险公司免受一代人一次的自然灾害所带来的损失。但去年，这些主要灾害，如它们所知的那样，仅占全球损失的14%，根据经纪商Aon Plc的数据。与此同时，一个被称为次生灾害的类别“在21世纪的累积成本远远超过了它们。”

这种次生灾害 — 大多以破坏性雷暴的形式出现 — 并未被设计用于衡量灾难债券风险的模型一致捕捉，据监测发展的基金经理称。

“我们发现一些模型实际上没有充分定价这些灾害，” Twelve Capital的投资管理主管Etienne Schwartz说道，该公司持有37亿美元的灾难债券。事实上，他表示“纸面上的预期损失远低于我们实际认为的。”

今天，大约40%的猫债券用于累积损失，这些损失在一年内累积，这是投资者最有可能感受到次生灾害的影响的地方。市场的其余部分与源自一次性灾难的损失相关，比如一场重大飓风，根据Artemis，该公司跟踪保险联系证券市场。

一架飞机在2022年加利福尼亚州Hemet附近的野火中投放阻燃剂。摄影师：Patrick T. Fallon/AFP/Getty Images全球范围内，保险联系证券市场在第三季度末达到约1000亿美元，Aon估计。仅猫债券发行在2023年达到创纪录的160亿美元以上，包括非财产和私人交易，使证券市场总额达到450亿美元，根据Artemis。

在去年实现大约20%的回报之后，猫债券现在吸引了许多本来会避开这种高风险赌注的投资者。

“大多数错过了2023年的客户，现在都想参与2024年，” Schwartz说。

2023年投资回报

保险联系证券是对冲基金子策略中表现最好的

来源：Preqin，瑞士再保险

注：所有对冲基金和ILS回报均为基于2023年9月数据的年化数字

与此同时，市场上已经有一些时间的投资者变得更加审慎，开始远离那些暴露于次生灾害的债券，这是曼AHL合伙人兼投资组合经理安德烈·瑞兹（Andre Rzym）在曼集团旗下的曼集团有限公司（Man Group Plc）发表的看法。

“在过去几年里，市场向更多的每次事件交易漂移，”瑞兹说，这些交易的风险概况与单一灾难事件相关。他说，“这正是因为对次生灾害的担忧。”

Elementum Advisors，已在灾难债券上投资约20亿美元，也在避免暴露于中型自然灾害的债券。

“我们认为向我们的投资组合添加次生灾害没有太多好处，”芝加哥Elementum的联合创始人兼高级投资组合经理约翰·德卡罗（John DeCaro）说。“这里有更多的变量和随机因素。”

Artemis估计，目前聚合损失债券的40%份额已从最近的2021年中期的50%以上下降。

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与此同时，次生灾害在气候科学中变得越来越重要。剑桥大学可持续领导力研究所发表的一份论文指出，“次生灾害损失的增加是气候变化引起的破坏性经济影响的警示信号。”

Karen Clark，在自然灾害建模领域有三十多年经验，表示她目前的重点很大程度上在于试图完善对洪水、森林火灾和严重对流风暴等次生灾害的模型。

克拉克说：“气候变化并没有像增加1/100年一遇事件那样影响尾部，而是增加了1/10年、1/20年和1/30年的损失。”

同时，更多基础设施和住宅位于中等灾害的路径上，增加了损失的可能性，根据保罗·舒尔茨，Aon的子公司Aon证券的首席执行官。

保险联系证券市场“需要能够讨论次生灾害，并在应对这类事件带来的不断增加的风险方面发言权”，他在一次采访中说。

他说：“投资者并没有对次生灾害关上大门。” 但他们“正在要求市场创造更好的风险分析”以匹配正在发生的发展。

2018年至2022年间，严重对流风暴形式的次生灾害造成了1330亿美元的保险损失，比前五年增长了90%，瑞士再保险公司表示。该保险公司早在2019年就试图引起人们对这种危险的关注，标题为“次生灾害——并非次要”的一篇论文。

雷暴损失

2013年至2022年全球严重对流风暴损失5年期间

来源：瑞士再保险研究所

调整为2023年美元

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对这种天气事件进行建模的挑战之一是缺乏历史数据。与建立在一个半世纪数据和日益复杂算法基础上的佛罗里达飓风或加利福尼亚地震模型不同，龙卷风或野火的损失估计就不那么可靠。

当次生灾害（如野火）与高峰灾害（如飓风）捆绑在一起时，风险评估也变得不稳定。这是因为野火的额外不确定性可能没有在灾难债券的损失概率中体现出来。

“当有覆盖所有自然灾害的灾难债券，预期损失在1%以内，发行利差在中两位数时，警钟应当开始敲响，”根据Tenax的投资组合经理Marco della Giacoma和Toby Pughe，一位也在总部位于伦敦的对冲基金工作的分析师的最新报告。

总之，目前尚不清楚自然灾害变化模式对灾难债券市场意味着什么。

“次生灾害损失趋势可能会阻止一些新资本进入市场，” Tenax的Pughe和della Giacoma写道。他们补充说，这也可能会“导致一些现有投资者重新评估他们对灾难债券的承诺。”