金融要闻：SPAC诉讼导致SPARCs - 彭博社

Matt Levine

Ackman SPAC攻击

投资的一种基本方式是你把钱放在一个罐子里，其他一群人也把钱放在罐子里，然后一个人管理这笔钱，并用它来投资。如果她投资的东西涨了，你和其他把钱放进罐子里的人就赚钱了。（如果跌了，你就亏钱了。）如果东西涨了，通常也是跌了，管理者会以某种方式得到报酬 — 费用、工资、奖金、利润的一部分、罐子的一部分等 — 作为挑选投资的工作。

这个概括涵盖了很多事情。从某种意义上说，它涵盖了每家上市公司。松散地说，特斯拉公司从投资者那里筹集了一笔资金，埃隆·马斯克 — 其管理者 — 把那笔资金投资在工厂和其他东西上来制造汽车，这些投资的价值上涨了，因此特斯拉的股东赚了钱，马斯克以各种方式（主要是股票和期权）得到了补偿，使他变得非常富有。

但在经典意义上，这个描述更适用于共同基金。共同基金是一笔资金，其管理者使用这笔资金购买股票或债券，如果股票或债券上涨，基金的股东就赚钱，管理者会收取一些费用。

上世纪20年代，股市发生了许多不良事件，包括共同基金。然后大萧条发生了，美国国会起草了我们现在称之为证券法的法律，建立了对股票市场的监管体系。其中一项法律是1940年投资公司法，通常称为“40年法案”，它对共同基金进行监管。基本上，40年法案定义了“投资公司”（大致等同于“共同基金”）为主要从事证券投资业务的公司，要求投资公司进行大量披露，并仔细监管投资公司 — 资金池 — 与管理人员之间的关系和利益冲突。特别是，投资公司将有一个“投资顾问”，一个人或更常见的是一家公司来管理共同基金，40年法案（以及相关的1940年投资顾问法案）规定了投资公司与投资顾问的交易要求。例如，投资顾问不能与投资公司交易证券：如果顾问拥有股票，她不能将其卖给共同基金（以避免她以过高的价格出售）。顾问的费用也受到监管；特别是，顾问很难收取绩效费用（即从基金的收益中提取一部分）。[1] 人们普遍认为40年法案的要求非常严格，它严重限制了投资经理可以做的事情和她可以获得的报酬。

这些规则不适用于，例如，特斯拉。或者WeWork。一家上市公司的首席执行官可以有各种补偿安排和利益冲突，而共同基金的投资顾问则不行。这些是公司治理的一般问题，公司治理规则一般来说比《投资公司法》的规定要宽松。《投资公司法》仅适用于投资公司。从事投资汽车工厂或其他业务的公司只是普通公司，不在其范围之内。关键区别在于，主要从事购买证券的公司是投资公司，而主要从事购买其他东西（工厂、房地产或其他）的公司则不是。[2]

偶尔会发生奇怪的事故。一家公司经营业务，然后突然拥有大量公开交易的证券。也许是出售部门换取股票等。这是一家投资公司吗？我不知道，也许；有时暂时持有大量股份（然后分红给股东等）是可以的。有技术规定，但在我们这个一般层面上的观点是，有些公司“真正”是在经营业务，这些不是投资公司，还有一些公司“真正”是在购买证券，这些是投资公司，受《投资公司法》约束。

（还有其他形式的“人们将钱放在一起，由经理用来购买东西”的形式，由于某种原因不受《投资公司法》的约束。例如，对富人和机构有限制的对冲基金是一种投资公司，免除了《投资公司法》的规定。[3] 这使得对冲基金经理更有灵活性，可以收取绩效费，使用杠杆和做空等。）

另一种“人们把钱放在一个罐子里，经理用它购买东西”的形式是特殊目的收购公司，即SPAC。在SPAC中，人们把钱放入一个罐子中，直到经理找到要合并的公司为止，钱都会留在罐子里。然后罐子与目标公司合并；目标公司得到这笔钱并变为上市公司，而罐子的股东则获得新上市目标公司的股份。而SPAC的发起人——也就是在罐子里筹集资金并找到目标公司的人——作为她努力的补偿，会获得目标公司的大量股份和认股权证。

从一般意义上讲，SPAC的发起人很像共同基金投资顾问，但他们获得的报酬要多得多。他们获得更多的绩效费。他们的费用不太清晰，更具有自主性。他们可以进行各种冲突交易。（这里有一个有趣的故事，讲述了一个人经营了一个SPAC，并将其与他女儿的公司合并的故事。）很多人不喜欢SPAC。他们感觉像泡沫。它们的披露有时不是最好的。人们普遍认为，SPAC经常是一种令人困惑且被过度炒作的方式，让有影响力的金融家从普通人那里筹集大量资金，将其中大部分资金占为己有，并让投资者蒙受损失。

如果你不喜欢SPAC，你可能会想：看，《投资公司法》是专门为解决这类问题而设计的。有人从普通大众那里筹集资金进行投资。这些人在筹集资金时有点过于激进，并且在他们的薪酬结构上非常混乱。存在利益冲突、披露缺陷和不对称的绩效费用。这些都是《投资公司法》旨在解决的问题。但是SPAC并不是《投资公司法》的投资公司。

或者它们是吗？当我说，在一个SPAC中，“人们把钱放在一个罐子里，直到经理找到一家要合并的公司”，我并不是字面意思。这里没有一个实际的罐子里面装着一些100美元的钞票。在找到合并目标之前，SPAC将其资金存放在信托账户中，并通常将其投资于非常安全的资产 - 通常是短期美国国债或国债货币市场基金。从筹集资金的时候起，直到进行合并的时候，SPAC基本上将其股东的资金100%投资于证券。

这是否使其成为一家投资公司？可能不是，它主要不是从事证券投资业务；相反，它主要是在寻找一家运营公司进行合并，并在追求这一目标的过程中暂时持有证券。但你可以尝试。这里是上周的彭博社文章：

有史以来最大的SPAC被指控非法经营投资公司，亿万富翁比尔·阿克曼的Pershing Square Tontine Holdings Ltd.面临一起新的诉讼。

在这家空白支票公司放弃与环球音乐集团达成交易计划不到一个月之后，一名股东提起了一起民事诉讼，声称它符合投资公司的描述，并应该受到监管，首先是对Pershing Square Capital Management作为投资顾问支付的“惊人”报酬。

如果法院裁定SPAC更普遍地应被视为投资公司，受到1940年投资公司法案的约束，这将对金融行业产生广泛影响，该法案要求向证券交易委员会进行注册，并对投资咨询收取的费用施加限制。

根据法律，投资公司的主要业务是证券投资，诉讼称，这“基本上是PSTH曾经做过的唯一事情。”

这里是投诉，这里是纽约时报文章指出“罗伯特·杰克逊，前美国证券交易委员会委员，以及耶鲁大学法学教授约翰·莫利”是这起诉讼背后的法律专家。Pershing Square Tontine Holdings是一个特别诱人的‘40法案’诉讼目标，因为大多数SPAC公司会购买国债一年后再与一家运营公司合并，而PSTH购买了一段时间的国债，然后提议将其信托资金用于购买已上市公司环球音乐集团的股份。

如果PSTH购买了环球音乐的公共股份并代表其投资者持有，那显然就是一家投资公司。但它没有这样做。首先，PSTH最终放弃了与环球音乐的交易，因此它又回到了普通的SPAC公司，持有一笔资金并寻求合并。其次，PSTH试图将环球音乐交易构建为典型的SPAC合并（在这种情况下，它将与环球音乐合并，并将PSTH股份转变为环球音乐的少数股权），但无法完成该交易，同意进行（现已放弃的）股份购买。第三，PSTH的计划是将环球音乐股份分配给其股东，仅暂时持有，而不是代表PSTH的股东持有和管理它们。

但杰克逊和莫利的逻辑并不仅限于PSTH/环球音乐交易的特定结构（再次强调，这并没有发生）；它主要适用于所有SPAC。来自诉讼的内容：

投资证券是公司的主要业务，因为这是公司迄今为止一直在处理其资产的唯一方式。自IPO以来，公司几乎将所有资产投资于美国政府证券和货币市场互惠基金的证券。截至2021年6月30日，公司拥有的403亿美元资产中，有402亿美元完全投资在这两种证券中。这些工具是公司迄今为止唯一获得任何收入的来源。

现在公司已放弃UMG证券购买，公司将继续将其所有资产投资于政府证券和货币市场基金，最长可达十七个月，同时继续寻找一种新的方式来部署其数十亿美元的资本。公司的招股说明书承诺PSTH将在寻找初始业务组合的同时将所有资金投资于证券。

这适用于每一个SPAC；如果将SPAC资金投资于国债，直到找到一笔合并交易，使SPAC成为一家投资公司，那么每一个SPAC都是一家投资公司。

我认为这就是诉讼的要点？有些人不喜欢SPAC，他们不喜欢他们的薪酬和披露做法，并希望这些做法受到更严格的监管。起草新的法规很困难。但已经有一套庞大而复杂的、经过时间考验的监管体系，涵盖了代表零售投资者投资资金的管理人员，规范了他们的披露、薪酬和利益冲突。如果你能将这套监管体系应用于SPAC —— 通过发现SPAC是投资公司 —— 那么SPAC的监管将立即变得更加严格。（而SPAC可能会大多消失。）

我认为这不太可能成功。一般来说，SPACs并不是购买国债的生意；它们的生意是与运营公司合并。特别是，你可以说PSTH并不是与运营公司合并的生意 — 它的生意是试图购买一些环球音乐的股份分发给股东们 — 但我不认为这个论点特别有说服力；无论如何，这种情况从未发生过。来自彭博文章：

乔治亚大学证券法教授乌莎·罗德里格斯称这起诉讼的论点“大胆”，并表示这挑战了SPACs的基本模式。

“如果法院接受这些论点，这可能是一件大事，”她说。

但罗德里格斯也表示她怀疑这起案件会成功，因为SEC允许SPACs在没有注册为投资公司的情况下运作了几十年。“原告们实际上是在要求法院拒绝SEC自2003年甚至更早以来一直在演变的规则和法规，”她说。

在某个时候，“SEC没有注意到SPACs是投资公司”[5]就变成了“因为SEC不将SPACs视为投资公司，所以它们不是投资公司。”不过，这是一个聪明的尝试。如果你进入SPAC业务是为了获得财务上的好处，那么所有这些好处都是非法的风险可能会成为一种威慑。

与此同时，SPARCs

如果你对Ackman的SPAC诉讼的模式是“他们想通过称之为投资公司来使SPACs非法”，那么奇怪的是Ackman已经解决了这个问题。假设明天法院宣布SPACs非法。这个假设的法院说，非法的事情是，一个SPAC：

  1. 拿投资者的钱；
  2. 将其投资于国债，同时寻找收购目标，使其成为“40法案”投资公司；和
  3. 收取很多奇怪的酷费用，这在“40法案”下是非法的。

好的。假设你是一个想要继续进行这种勾当的SPAC发起人，因为这是有利可图的。你可以做的一件事（也许）是继续做SPAC，但要遵守有关费用和关联方交易的“40法案”规定；我不确定这是否可能，但对发起人来说肯定是不吸引人的。

相反的做法是不成为投资公司，这意味着（在这个假设的世界中，Ackman SPAC诉讼获得成功）不拿投资者的钱并将其投资于国债。只是不拿他们的钱直到找到收购目标。让投资者在等待名单上注册，出去寻找收购目标，签署并购协议，然后去等待名单上的投资者说“好了，你现在可以投入你的钱了。”

这就是SPARC，特殊目的收购权公司。SPARC是一家没有资金池的SPAC。SPARCs发行权利，而不是股份；不像以每股10美元或20美元出售股份并将资金存入信托基金，SPARC免费发放权利，并没有资金存入信托基金。它出去寻找交易。当找到一个交易时，它会去权利持有人那里说“嘿，你想出10美元获得我找到的这家公司的新公共股份吗？”如果他们大多数说“是”，那么交易达成，收购目标获得资金并变为上市公司，SPARC的权利（加上10美元）转变为新上市公司的股份。

当Pershing Square Tontine Holdings宣布其与环球音乐的交易时，它宣布PSTH股东除了获得环球音乐股份外，还将获得SPARC权利，我们已经谈论过SPARC结构几次了。这很酷！我对SPARC情有独钟；它是SPAC结构的演变，既（1）更高效和投资者友好（投资者不必将资金绑定数月，等待发起人寻找目标），又（2）有点滑稽。我写道：

这很有趣。它摒弃了几乎所有SPAC的金融工程：没有认股权证，没有现金价值，没有股东投票，没有时间限制。事实上，可以说几乎没有任何东西。比尔·阿克曼可以去私人公司寻找上市机会，然后说……什么？“嘿，我有一些朋友，他们正在关注我寻找要合并的公司的努力。如果我找到一个好的，也许他们会给我钱，尽管他们还没有给我任何钱，也没有义务这样做。你想成为那家公司吗，也许我的朋友会给你们钱？我们可以一起找出来！”

但是，我强调说，SPAC也是完全相同的：SPAC股东提前投入资金，但在宣布交易时可以拿回资金；只有当SPAC股东认为这是一笔好交易时，目标公司才能获得这笔资金。SPARC强调了这种选择：它强调，如果你是一个目标公司，并且与SPA(R)C签订一项上市交易，SPA(R)C并不附带任何担保资金。相反，你是在签署赞助人筹集资金的能力，去接触持有SPAC股份或SPARC权利的零售投资者，并说服他们资助这笔交易。

无论如何，环球音乐的交易未能成功，因此 PSTH 最终没有进行 SPARC 交易。但还有时间。这是 Ackman 上周发送给 PSTH 股东的信件，解释和批评了针对 PSTH 的 ’40 法案诉讼，并告诉他们 SPARC 即将到来[6]：

我们正在加快推出 Pershing Square SPARC Holdings, Ltd. (“SPARC”)，并预计我们将很快公开 SPARC 的 SEC 注册声明。作为提醒，SPARC 是我们几个月前构思并在 UMG 交易中披露的一种修改后的选择权（而不是当前的选择权）SPAC 结构，其中 PSTH 的投资者将获得长期、可转让的 SPARC 权证，以购买 SPARC 的普通股，我们预计这些股票将在纽约证券交易所上市交易。

SPARC 权证将使投资者有权以 SPARC 的现金净资产值（“NAV”）每股价格投资于 SPARC 的未来并购交易。Pershing Square 基金将按照完全相同的条款和时间在 SPARC 上进行大额共同投资。SPARC 权证将不可行使，持有人无需投资资本，直到 SPARC 确定了并购目标，完成尽职调查，签署并批准交易，并与 SEC 清算注册声明，该声明将对交易和目标公司进行全面披露。

最初，SPARC 打算在 PSTH 的首次业务组合之后向 PSTH 股东发行 SPARC 权证。鉴于这起诉讼，我们预计 SPARC 将在获得监管批准后尽快发行 SPARC 权证。…

假设 SEC 批准了 SPARC 并批准了 SPARC 权证在纽约证券交易所上市，如果 PSTH 那时尚未进行并购交易，我们打算寻求 PSTH 股东批准，以使我们能够将 PSTH 托管的 40 亿美元现金返还给股东。返还现金后，我们预计 SPARC 将为每个 PSTH 可分配权证发行一个 SPARC 可分配权证，为每个未偿还的 PSTH 普通股发行一个 SPARC 权证。

由于上述原因，PSTH 股东将收到每股 20 美元的现金和每股一个 SPARC 权证。这将使股东有权以 SPARC 的现金 NAV 每股价格投资于我们的下一个首次业务组合，或在纽约证券交易所上出售 SPARC 权证。

所以如果一切按计划进行，PSTH将把所有的钱交还给投资者并消失，那些投资者也将获得SPARC权益。然后如果Ackman找到一个新的合并目标，那些投资者将能够行使他们的SPARC权益来投入更多资金来资助新交易。SPARC结构很酷也很优雅，但到达那里的过程相当丑陋：Ackman（1）筹集了40亿美元，（2）现在想要交还这笔钱，（3）希望将来能够再次筹集到这笔钱。哎呀。

我想再提两点关于SPARC结构。一点是，因为它没有资金，它真的强调了赞助人做好交易、出售交易并筹集资金的能力。在今年早些时候的SPAC热潮中，许多随机的人筹集了SPAC，因为SPAC很火爆。当这些人去找一个目标公司并说“嘿，我们这里有一笔钱，你想要吗”，目标公司会动心说是。即使SPAC实际上并没有一笔钱；在交易完成之前，SPAC股东可以取回他们的钱。另一方面，对于SPARC，赞助人不能说“嘿，我们这里有一笔资金池”；赞助人能说的只是“嘿，这里有一些人有权利在我达成一笔好交易时给我钱。”如果你是一个目标公司，你只会与你认为能够兑现承诺的赞助人做交易。

另一点更奇怪：你如何开始一个SPARC呢？开始一个SPAC的方法很清晰：你以10美元的价格出售股份，把所有的10美元支票放在一起，然后寻找交易。股份是通过公开发行出售的，投资银行习惯于进行这些发行。购买发行的投资者支付10美元，如果你不做交易（或者他们不喜欢你做的交易），他们最终可以拿回10美元，所以这种发行感觉相当安全。

有了SPARC，你实际上不能对SPARC权利进行首次公开发行。从某种宽泛意义上来说，这些权利价值为零美元。当然不是这样的：你会在股票交易所上市，它们会以某个价格交易，这个价格将反映人们的期望，即（1）你将与目标公司签订交易，（2）他们会喜欢这笔交易并行使权利，以及（3）你同意支付给目标公司每股股票的价格将低于这些股票的交易价值，因此他们行使权利后会获得收益。如果你是一个体面的SPARC发起人，那么这个价格将大于零。但这些事情相当不确定，如果你以每股2美元的价格出售权利，然后没有达成交易 — 让权利无价而终 — 投资者和监管机构会对你很生气。我认为一个SPARC发起人可以收取的唯一现实价格是0美元，即使它们后来会以非零价格交易。

那么如何免费赠送SPARC权利呢？嗯，Ackman有一个简单的解决方案：他有一个SPAC，他打算将SPARC权利赠送给他的SPAC股东。一个SPAC股份可以获得一个SPARC权利。好的。他原计划在SPAC完成其环球音乐交易后这样做，现在这笔交易失败了，他打算在SPAC将现金返还给股东时这样做。任何其他SPAC发起人也可以这样做 —— 成立一个SPARC，将SPARC权利分发给你的SPAC股东，要么与你的SPAC达成交易，要么关闭它，然后保留SPARC以进行下一笔交易。有连续发起SPAC的发起人；他们可以很容易地转变为连续发起SPARC的发起人。每次你进行一笔交易，都向该交易的股东发放新的SPARC权利。

但如果你还没有一个SPAC怎么办？你是一位聪明的金融家或经营者，想要进入上市公司的业务；你会开始一个SPAC，但你确信SPARC结构更好（更有利于投资者，更不容易让你陷入“40法案”麻烦等）。你面临的问题是免费赠送一堆权利给一些明确定义的人群，最好是那些可能（1）在你找到交易时行使权利或（2）至少将权利出售给可能会行使的人。

我想你可以做的一件事是打电话给比尔·阿克曼，说“嘿，你有一个SPAC，我想给你的SPAC股东一个礼物，你能把股东名单发给我吗？”然后你把你的SPARC权利分发给PSTH的每个股东。或者你打电话给其他一些SPAC发起人，获取他们的股东名单，并将SPARC权利分发给他们的股东。或者你打电话给沃伦·巴菲特，并将你的SPARC权利分发给伯克希尔哈撒韦股东。或者你在格林威治，康涅狄克州挨家挨户地将SPARC权利证书印在纸上，投递到每个居民的邮箱里。或者你将它们放在以太坊区块链上，并向每个以太持有者分发一份。开始一个SPARC的方式，就像加密货币人士所说的那样，是通过空投：找到一些可能感兴趣的大群体，并免费赠送给他们SPARC权利。

酷炫的内幕交易案例

我经常写关于内幕交易的文章，我的读者很聪明，所以我被问到的问题可能比其他任何问题都多，大致是这样的：“假设我知道一家上市公司的一些重要秘密消息。比如说，我在一家公司工作，知道它即将公布好的收益或者以溢价被收购。如果我购买我公司股票的认购期权，那就是内幕交易，我会进监狱。但如果我购买另一家公司股票的认购期权呢？如果我购买我公司最接近的竞争对手的认购期权，认为我公司的好消息也会推高那家公司的股票？我对那家公司没有任何内幕信息，对吧？所以这不算内幕交易，对吧？”

我的答案通常是我去年写的内容：

  1. 这不是法律建议。
  2. 美国证券交易委员会可能会认为这是非法内幕交易：你掌握了非公开信息，这对Y公司来说是（间接）重要的，并且你对X公司有保密义务，需要保守秘密。
  3. 但他们抓到你的可能性比抓到你交易自己公司股票的可能性小。
  4. 真的，这不是法律建议！

有一个奇怪的事实，就是这方面没有太多的先例。我的意思是，在我写下这些话的时候，我从未见过有关这种类似公司内幕交易的法院案例或证券交易委员会的执法行动。你可以从两个方面来解释：

  1. 内幕交易者普遍愚蠢；当他们掌握重要的非公开信息时，他们只会用来交易自己公司的股票，并最终被抓住。
  2. 一些内幕交易者很聪明；当他们掌握重要的非公开信息时，他们会利用这些信息来交易高度相关公司的股票，以便快速获得可靠的利润。但证券交易委员会很愚蠢；他们没有工具来察觉并打击这种交易：如果你交易自己公司的股票，他们会监视你，但如果你交易竞争对手的股票，他们不会。

考虑到有多少读者问过我关于这个假设的问题，我不得不假设答案是第二种，即人们经常利用关于自己公司的内部信息来在其他公司的股票上进行盈利交易，而证券交易委员会并不会追究他们的责任。

但是上周有一个SEC执法行动：

根据SEC在加利福尼亚北区联邦地区法院提起的投诉，Matthew Panuwat，当时是中型肿瘤专注生物制药公司Medivation的业务发展负责人，在2016年8月22日宣布辉瑞将以显著溢价收购Medivation的几天前，购买了Incyte Corporation的短期、虚值股票期权，Incyte Corporation是另一家中型肿瘤专注生物制药公司。据称，Panuwat在得知与合并有关的高度机密信息后的几分钟内购买了这些期权。根据投诉，Panuwat知道投资银行在与Medivation讨论时曾提到Incyte作为一个可比公司，并且他预期Medivation的收购可能会导致Incyte的股价上涨。投诉称，Medivation的内幕交易政策明确禁止Panuwat利用在Medivation获取的机密信息交易任何其他上市公司的证券。在Medivation被收购的公告后，Incyte的股价上涨了约8%。投诉称，通过在公告前交易，Panuwat获得了107,066美元的非法利润。

就是这样！他得知了公司的合并消息，购买了公司最接近的可比公司的认购期权，在合并公告后，另一家公司的股价上涨，他赚了钱，并被指控内幕交易。这里是SEC的观点，认为这是非法的内幕交易。

潘瓦特通过在Medivation工作获得了上述信息，他知道或者故意不知道这些信息是重要的且未公开的。潘瓦特还知道，或者故意不知道，关于Medivation即将收购的信息不仅对Medivation重要，而且对Incyte也重要，Incyte是生物制药行业的同行公司，也是公开交易、中等市值和以肿瘤为重点的公司。Medivation未公开的收购行为将被合理的Medivation或Incyte投资者视为显著改变了提供的信息总体。Medivation宣布以显著溢价收购的消息可能会对Incyte的股价产生积极影响。例如，Medivation的收购也使Incyte成为更有吸引力的收购目标。

由于他在Medivation工作，以及他签署的保密和内幕交易政策，潘瓦特有责任保持这些重要的未公开信息的保密，并避免在Medivation的机密信息上进行交易。

看起来足够合理。然而，他们并没有说明他们是如何抓住他的。所以现在我需要更新我的标准回复：

  1. 这不是法律建议。
  2. 美国证券交易委员会肯定会认为这是非法的内幕交易：你拥有未公开信息，这对Y公司（间接）重要，你对X公司有保密义务以保守秘密。
  3. 而且这显然是他们寻找的东西，所以他们可能会抓住你。
  4. 真的，这不是法律建议！

事情发生了

美国银行和货币转移公司在塔利班控制的阿富汗小心行事。反洗钱罚款激增，监管机构实施更严厉的处罚。加密货币公司正在离开中国进行‘大规模挖矿迁移。’中国监管机构暂停42家IPO以调查经纪人和律师事务所。Citadel将从Melvin撤回5亿美元在Plotkin复苏期间。Theranos创始人伊丽莎白·霍尔姆斯已准备好迎接法庭审判。高管们警告日益增多的集装箱短缺。 股息期货灾难再现：一次非常糟糕交易的解剖。FinTech放贷者是否促成了PPP欺诈？AmEx的黑卡通过Koolhaas、Wiley的设计进行了翻新。有两份工作。速度高尔夫。科西嘉关闭海滩，因为暴走的牛伤害了游客。

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[1] 它并非完全被禁止；‘40法案顾问可以收取“支点费用。”（意味着他们也从下行中获利。）但这很少见。（因为下行。）严格来说，关于费用的规定在1940年投资顾问法案中，这是，呃，一个不同的'40法案。

[2] 参见第3(a)(1)节的'40法案，该节定义“投资公司”为包括“主要从事或自称主要从事投资、再投资或证券交易业务的公司”，或“从事或拟从事投资、再投资、拥有、持有或证券交易业务，并拥有或拟收购价值超过该发行人总资产价值40%（不包括政府证券和现金项目）的投资证券。”

[3] 一家“其所有优先证券仅由在收购此类证券时符合资格的购买者拥有，并且当时不进行并且也不打算进行此类证券的公开发行”的公司，免除了《投资公司法》（请参见第3(c)(7)节）。 “合格购买者”意味着您所期望的（富人、机构等）。因此，向公众提供的共同基金受到《投资公司法》的约束，但只向富人或机构投资者提供的对冲基金则不受约束。

[4] 《投资公司法》第3(a)(2)节定义了一种称为“投资证券”的东西，*不包括*国债。第3(a)(1)(C)节规定，如果公司的资产中超过40%是投资证券，则该公司是投资公司；SPAC不符合该测试下的投资公司定义。但是第3(a)(1)(A)节规定，如果公司“主要从事或自称主要从事投资、再投资或交易证券的业务”，那么该公司就是投资公司——证券，而不是“投资证券”。因此，如果您推出的唯一业务是购买和交易国债的国债基金，那么这就是一家投资公司，即使您从未购买“投资证券”。

[5] 正如Ackman在他致PSTH股东的信中指出的那样，SEC中从未注意到这一点的人是Robert Jackson。来自这封信的内容：“值得注意的是，领导此诉讼的教授之一，Robert Jackson，曾在2018年1月至2020年2月期间担任SEC委员。在他担任委员超过两年的任期内，SEC审查并生效了100多份SPAC IPO注册声明，并监督了数十笔de-SPAC合并交易。如果Jackson先生确信SPAC实际上是非法的投资公司，为什么他在担任SEC委员期间没有采取措施关闭它们呢？”

[6] 他说“认股权证”，而我可能更喜欢说“权利”。重点是，你会得到一个选择，使你有权投入资金，并获得新公司的股份。

[7] 这样想：一个典型的SPAC以10美元的价格出售股份，股东会得到（1）一个10美元的基金，以及（2）投资这10美元的选择权。对于一个好的SPAC发起者在SPAC繁荣时期，这种投资选择权价值大于0美元，在2021年初的SPAC繁荣期间，许多SPAC在上市后很快就会交易到12美元一股。但是SPAC发起者不会以12美元或市场能承受的任何价格出售股份；发起者会以10美元出售股份，这是它将保留在信托中以返还给股东的现金金额，如果没有达成交易。SPARC与SPAC相同，只是它保留在信托中的金额为0美元。它是SPAC减去10美元。与SPAC一样，投资选择权是有价值的；12美元减去10美元等于2美元。但与SPAC一样，你不会为该选择权收费；你只会向投资者收取他们保证能够返还的金额 — 这里是0美元。

[8] 或者，如果一切顺利，几个月后你给他打电话说“嘿，你有一个SPARC。”基本原则相同。

[9] 再次强调，另一种可能性是我的读者很聪明但非常有道德；他们喜欢想出巧妙的假设，但绝对不会这样做。