金融事务：假内幕交易也是违法的 - 彭博社
Matt Levine
假内幕交易
假设你正在暗网上寻找关于上市公司的非公开信息，就像在暗网上做的那样。你遇到了一个人。他告诉你他叫“百万富翁迈克”，他有一个关于一家公司的热门消息。“这是我内部朋友告诉我的，”他告诉你。你感到很感兴趣。你安排了一笔小额测试交易。它成功了；事情看起来很有希望。“好吧，”你说，“我会根据你的内部信息交易，我们将分享利润。” 百万富翁迈克带着一个不容错过的消息来找你。“这绝对是100%非法的内幕消息，”他向你保证。你进行了交易。它带来了丰厚的回报。你变得富有了。你给了他他的利润份额（用比特币支付，因为这是暗网，你在犯罪）。你是一个满意的客户。
后来，联邦调查局联系了你。“哦哦，”你想，因为你确信自己在暗网上犯了大罪。但FBI说的让你吃惊。“我们认为你是犯罪的受害者，”他们说。“你看，”他们解释说，“当你以为你在暗网上获取非法的非公开信息时，其实并不是这样。给你那些信息的那个人并没有在公司内部有一个秘密的非法消息来源，他的名字并不真的是百万富翁迈克。相反，他是SpaceX的一名工程师，他正在基于公开信息进行良好的基础研究，足够了解公司，以至于能够预测它们的股价走势，而不需要非法的提示。当他与你分享他的预测时，确实，你得到了使你变得富有的正确股票预测，但你仍然被欺骗了，因为你希望变得非法富有，但你只是合法富有。你不仅有权获得基于良好研究的正确股票提示，还有权获得真正的、非法的、非公开信息。所以我们逮捕了他。”
我不知道，伙计。我不知道。这里是一个真正滑稽的证券交易委员会和司法部对詹姆斯·罗兰·琼斯的案例。来自SEC：
美国证券交易委员会[周四]指控加利福尼亚州雷东多海滩的詹姆斯·罗兰·琼斯实施欺诈计划，在暗网上出售他所称的“内幕消息”。暗网允许用户匿名访问互联网，因此经常被用来托管支持或促进非法活动的网站和市场。这是SEC首次针对暗网上涉嫌证券违规行为的执法行动。
SEC的投诉称，2016年底和2017年，琼斯访问了各种暗网市场，包括一个声称是内幕交易论坛的网站，以寻找用于自己证券交易的实质性、非公开信息。根据投诉，为了获得进入内幕交易论坛的权限，琼斯谎称拥有实质性、非公开信息。通过这样做，琼斯据称获得了短暂的内幕交易论坛访问权限，但未能获得有价值的实质性、非公开信息。投诉进一步称，琼斯随后设计了一个方案，在暗网上向他人出售所谓的内幕消息。SEC称，2017年春季，琼斯在一个暗网市场上提供并出售了各种所谓的“内幕消息”，他错误地将这些消息描述为来自内幕交易论坛或公司内部人士的实质性、非公开信息。根据投诉，几名用比特币支付的用户购买了这些消息，并最终根据琼斯提供的信息进行了交易。
司法部新闻稿称“SpaceX工程师承认内幕交易。” 他是吗？ 他“承认参与串谋犯有证券欺诈罪”，实际上，如果你承认内幕交易，你将承认犯有的罪行就是串谋犯有证券欺诈罪。 但这是因为“内幕交易”并不是一种独立的罪行；它被视为证券欺诈的一种形式。 这也是证券欺诈的一种形式。 但这肯定不是内幕交易？ 他…没有…内幕消息？ 像，这难道不是整个重点吗？
这是一种奇怪的证券欺诈。 这是SEC的投诉解释：
Jones的虚假声明是重要的。 暗网市场用户认为琼斯的误导性信息足够重要，以至于愿意支付固定金额获取提示，或与琼斯分享他们的交易利润。 合理的投资者还会考虑到琼斯实际上并未向他们提供MNPI [重要非公开信息]，这一事实对决定是否投资于琼斯所谈论的证券至关重要。
是的！ 一个合理的内幕交易者会认为，在策划犯罪时，了解自己是否获得了重要的非公开信息是很重要的！ SEC支持合理的内幕交易者！ 对于市场的诚信而言，购买暗网内幕消息的人确实收到他们的内幕消息是很重要的！ 我不知道！
我有点假设这里发生的事情是FBI在暗网搜寻内幕交易者，他们找到了这个家伙，看到他吹嘘自己的所有内幕交易，然后他们说“啊哈，一个内幕交易者，让我们逮捕他”，然后他说“实际上我是在说谎，我没有内幕消息，我是无辜的。” 他们短暂地陷入了困境，但他们已经填好了所有的文件；他们能做什么，不逮捕他？ 然后他们意识到虚假的内幕交易与真实的内幕交易一样违法 — 实际上是完全相同的罪行。 这是（理论如此）欺骗无辜交易者交易内幕信息的“欺诈计划”，而且肯定是欺骗内幕交易者给他们虚假的内幕信息。 FBI的工作并没有浪费。 他们甚至不需要更改文件。
我可能对琼斯太慷慨了。有时他做了我一开始说的事情：他基于公开研究做出了良好的股票推荐，只是假装这些推荐是基于非法内幕消息：
例如，在2017年初，琼斯与暗网市场上的一个个体取得了联系，后者对琼斯声称的内幕消息表现出兴趣。经过一番试探性过程和一笔小额“测试”交易后，琼斯向该个体提供了一个“消息”，这个消息对琼斯和该个体都带来了丰厚的回报。琼斯研究了一家上市服装公司，并相信该股票不会在2017年初零售销售总体下降的情况下走低，因为该公司产品的极度受欢迎。2017年3月，琼斯向该个体谎称自己持有与该公司相关的非公开内幕消息，获取了该个体的经纪账户访问权限（在该个体的允许下），并购买了该公司的股票。琼斯的赌注成功了，他从该个体那里获得了约2万美元的比特币，作为他所谓的非公开内幕消息的回报。
有时他做了更明显的欺诈：
2017年春季，琼斯在暗网市场之一上列出了“内幕消息”出售。鉴于琼斯无法获取非公开内幕消息，他的消息仅仅是基于自己的研究和推测。琼斯意识到人们不会为他的股票提示付费，所以他错误地将它们描述为来自ITF和/或公司内部人士的非公开内幕消息。
琼斯的“消息”通常是一些股票会涨或跌的一般性预测，琼斯有时会同时为同一股票出售涨和跌的提示。如果他的虚假提示没有实现，琼斯会提议，如果失望的购买者在暗网网站上给琼斯留下好评，他将免费提供下一个提示。
他肯定欺骗了人们，但他们肯定应该被欺骗。或者这里是这样的：
2016年底，琼斯在暗网市场之一的维基页面上发现了一个列表，列出了暗网上的各种网站地址，包括一个内幕交易论坛（“ITF”）的网站。该列表描述了ITF是一个匿名论坛，参与者在其中交换关于各种上市公司的MNPI。ITF的副标题是：“关于上市公司交换内幕信息的社区。”
ITF的规则规定，其主要目标是建立“一个长期和精心挑选的绅士社区，他们自信地交换关于上市公司的内幕信息。” ITF的规则进一步规定，在美国和许多其他国家，内幕交易是非法的，其成员的安全和匿名性是最高优先级。
为了获得ITF的访问权限，用户需要证明他们拥有MNPI。ITF的版主将确定内幕信息是否真实，如果是，将允许用户访问论坛。
琼斯试图通过向ITF的版主和成员撒谎，在发布收益数据之前猜测各个发行人的某些收益指标来获得ITF的访问权限。在最初几次猜测中，琼斯的预测都是错误的。在每次错误的猜测之后，琼斯都会创建一个新的电子邮件账户并再次尝试。在第三次尝试中，琼斯准确地猜测了一个房屋建筑公司即将公布的每股收益。琼斯向ITF的版主误称他的信息来自一位在公司工作的朋友，版主们因此允许琼斯访问ITF。
他认罪了，但如果我是他，我会坚决地声称自己是清白的。[1] “不不不，你完全弄错了，”我会说。“我是一个英雄。我渗透进入黑暗网络内幕交易论坛是为了改革它，将其变成一个守法的股票推荐网站。我的梦想是让ITF成为一个长期和精心挑选的绅士社区，他们自信地交流关于上市公司的想法和尽职调查，以磨练他们的研究技能并赚钱，而从不违法。我知道如果我直接这样说，会遇到阻力，所以我从一个小小的谎言开始。但是在我加入之后，内幕交易论坛变得更好了，意味着它做的内幕交易少了一点。这有什么坏处呢？”
虚假的肠道测试
想象两家上市公司，A公司和B公司。它们都销售小部件。它们的小部件很糟糕。没有人应该购买它们；那边的A公司和B公司的小部件很糟糕。
A公司通过向客户撒谎来解决这个问题。“我们的小部件很棒，”它虚假地说。“它们符合所有最新的安全标准，”它再次虚假地说。“它们是美国国防部和英国女王的首选小部件。十位医生中有九位推荐A公司的小部件。”等等。这场撒谎的运动奏效了，人们购买了大量A公司的小部件。它——准确地——每个季度报告高额和增长的收入和净利润；它告诉分析师和投资者“我们做得很好，本季度我们卖出了一百万个小部件，因为我们的小部件太好了。”高管们获得了丰厚的奖金并出售了大量股票。这种情况持续了一两年。最终，客户注意到小部件很糟糕，他们停止购买，公司破产了，投资者损失惨重。
公司B通过向股东撒谎来解决问题。它对顾客说：“买一些小部件”，顾客看着小部件说：“这些小部件很糟糕”，公司B耸耸肩走开了。没有小部件被卖出。当季度结束时，没有任何小部件被卖出，公司B发布了一份收益报告，称“我们做得很好，本季度我们卖出了一百万个小部件，因为我们的小部件太好了。”它只是假装。它发布了包含从未卖出的数百万个小部件的财务报表的证券备案。高管们获得了丰厚的奖金并出售了大量股票。这种情况持续了一两年。最终，某人——审计员？证券交易委员会？做空者？——注意到公司B尽管声称卖出了数百万个小部件，但实际上从未有任何实际的资金，这个骗局被揭穿，公司破产了，投资者损失惨重。
从经典意义上讲，公司B正在犯“证券欺诈”。伪造账目，声称卖出了实际未卖出的产品并赚取了实际未赚取的钱，这些都是证券欺诈的核心。你在向股东撒谎关于你的业务，以便他们购买你的股票。非常典型的证券欺诈。
公司A……我会说公司A正在犯我喜欢称之为“一切都是证券欺诈”的罪行。公司A主要是在对其顾客进行欺诈。从某种意义上说，至少在短期内，公司A确实从这种策略（对顾客撒谎）中获得了比从非欺诈策略（承认其小部件不好并不卖出任何）更多的钱。公司A的证券备案和财务披露基本上是准确的：所有的财务数据都反映了真实进账的真实资金。
仍然存在一些有争议的不准确之处。公司A可能使用了一些不太严谨的措辞，“本季度我们卖出了一百万个小部件”（属实）“因为我们的小部件非常好”（主观的，但基本上是错误的）。无论如何，公司A的披露可能“遗漏了必要的重要事实，以使所作的声明在作出时的情况下不会误导”：如果你说“我们卖出了一百万个小部件”，但忽略了说“通过大量欺诈”，那么你给你的股东提供了对你的业务的不完整理解。（例如，一旦客户发现欺诈，很多钱可能会再次流出。）这有点欺诈。对于你的股东来说，是一点点欺诈；对于你的客户来说，是很多欺诈。
我们在这里经常讨论这个问题。近年来，证券原告律师发现，任何公司对任何人所做的任何欺诈行为也是对其股东的欺诈；事实上，任何公司所做的任何坏事都是对其股东的欺诈，至少如果在发现坏事后股价下跌。对实际受害者的欺诈可能很复杂；很难让很多受害者聚集在一起提起集体诉讼；欺诈造成的损害可能很小或不确定。但对股东的欺诈很容易：向股东撒谎（甚至是通过遗漏！）是一种显而易见的欺诈，很容易定义受害者的类别（在谎言期间购买股票的所有人等），损害很容易证明（如果股价下跌），并且可能是巨大的（如果股价大幅下跌）。如果你是产品责任律师、性骚扰律师或有缺陷小部件律师，你将会相对专业化，并处理一系列复杂的诉讼。如果你是证券集体诉讼律师，你可以起诉任何人的任何事情；每一种欺诈行为也是证券欺诈。
美国证券交易委员会有时也会介入这一业务，出于相关原因。SEC可以是元监管机构；它可以通过证券法的视角来监管公司的环境、产品市场和社会行为。其他监管机构只监管业务的某一方面，但SEC可以通过证券法监管任何它想要的。
总之，这里有联邦刑事指控以及SEC对uBiome Inc.的创始人Jessica Richman和Zachary Apte提出的指控。以下是司法部对uBiome的描述：
最初，uBiome提供了一项名为“Gut Explorer”的面向消费者的服务，允许个人提交粪便样本，uBiome将在其实验室中进行分析，并生成一份报告，将客户的微生物组与其他提交粪便样本给uBiome的人的微生物组进行比较，所有这些不到100美元。
我不确定拿我粪便样本与其他人提交给粪便采样公司的粪便样本进行比较会有什么用，但我猜对一些人来说这可能值100美元。不过，要赚大钱，你需要保险：
起诉书描述了被告最终如何扩展了uBiome的业务模式，包括开发和推广关于肠道和阴道微生物组的“临床”测试，这些测试据称将被医疗专业人员用于做出医疗决策，并且uBiome将寻求从健康保险提供商那里获得高达近3000美元的报销。…
“我们旧金山湾区公司涌现的创新是无与伦比的，”代理美国检察官Hinds说，“但所有创新必须存在于法律的边界之内。今天的起诉书声称，在他们为了快速推动业务和投资资本流向他们的微生物组初创公司的努力中，被告对合规视而不见，并不惜一切代价追求一条旨在为他们的公司带来最大投资的道路。起诉书声称，被告通过欺诈性报销请求欺骗了保险提供商，这种做法最终将导致我们所有人的保费上涨。此外，被告套现了流入公司的投资以使自己受益。今天的起诉书是一个关于强化合规计划的重要性而非空口说白话的警示故事，以及对投资者诚实的重要性。”
听起来像（涉嫌）保险欺诈！实际上，司法部指控Apte和Richman共谋实施医疗保健欺诈。但证券交易委员会不监管医疗保健欺诈，它和司法部也指控他们进行证券欺诈。证券交易委员会表示：
根据投诉，Richman和Apte将该公司描述为在其临床测试中获得医疗保险报销的强大记录，据称可以检测微生物并帮助诊断疾病。投诉称，这些声明是虚假和误导的，因为uBiome声称的收入成功依赖于欺骗医生进行不必要的测试和其他Richman和Apte指导的不当做法，如果被发现，将导致保险公司拒绝为uBiome报销。根据投诉，Richman和Apte采取行动隐瞒了这些不当做法，包括指示uBiome员工向保险公司提供回溯日期和误导性的医疗记录，以证实公司先前的报销要求。投诉最终称，Richman和Apte的掩盖行为解开了，导致uBiome暂停其医疗测试业务并进入破产。根据投诉，Richman和Apte通过在欺诈性筹款轮中出售自己的uBiome股票各自获得了数百万美元的利润。
“我们声称Richman和Apte吹捧uBiome是一家成功快速增长的生物技术先锋公司，同时隐瞒了该公司的声称成功依赖欺诈的事实，”证券交易委员会旧金山地区办公室主任Erin Schneider说。“投资者有权了解他们正在投资的公司的重大风险，无论这些公司声称自己有多么具有变革性。”
这是一个奇怪的描述：他们“描绘该公司在其临床测试中获得健康保险报销方面有着良好的记录，”这是真的，但也“虚假和误导，因为uBiome声称其收入的成功取决于欺骗医生开出不必要的测试和其他不当做法。” 它获得了保险报销，并告诉投资者，但不应该获得那种报销，所以当它告诉投资者它这样做时，它在某种程度上是在撒谎。或者，从SEC的投诉中：
被告反复向投资者描述uBiome的临床测试为“由医生开具，由保险报销。” 这种对uBiome临床测试业务的描述是被告在2018年5月至9月期间向潜在投资者提供的各种路演中提供的，在公司进行C轮融资期间。
被告将uBiome的临床测试描述为“由医生开具，由保险报销”给出了虚假和误导的印象，认为这些测试完全符合既定且利润丰厚的医疗保险报销模式。
我猜？但它给出了正确的印象，即这些测试是由医生开具的（尽管“这些医生，按照被告自己的设计，通常不知道他们在开具什么”），并且由保险报销（尽管“uBiome从事了许多不当的计费实践……这将导致保险公司在发现这些实践后拒绝对uBiome开具的测试进行报销”），这正是它实际说的。所谓的欺诈行为都是在保险公司（以及医生和患者）身上；对股东的所谓欺诈行为仅仅是没有告诉他们“哦，我们在进行欺诈活动。”
明确一点，那似乎很糟糕！对股东来说！事实上，uBiome的财务结果和预测是误导性的，当保险公司发现时，他们停止支付，“2019年9月，uBiome停止运营并申请破产保护，因为它没有可持续的收入模式。” 完全可以称之为证券欺诈。只是不完全是证券欺诈。
除了某种意义上。司法部声称uBiome从保险公司收取了大约3500万美元；目前尚不清楚其中是否有部分是合理的，或者全部都是涉嫌欺诈。证券交易委员会表示，uBiome在涉嫌进行所有这些欺诈行为的同时进行了C轮融资，“将uBiome估值近6亿美元”，“成功筹集了约5900万美元。” 如果你对客户进行一段时间的欺诈，你将获得一些（欺诈性的）收入，尽管这需要时间和持续的努力。如果你随后出售股票，你可以以你的收入的倍数出售它；你可能能够从股票销售中筹集更多资金；在原始欺诈行为之上进行证券欺诈是将其转化为更多资金的好方法，更快地实现。因此，证券交易委员会关注这一点是有道理的。
这个案例的另一个奇怪之处是，uBiome在此期间一直是一家私人公司；它从未上市。我通常说“一切都是证券欺诈”的措辞是，每一家公开公司做的坏事也是证券欺诈，但这并不完全局限于公开公司。关于公开公司的问题在于，他们在公开场合说的一切都可以被潜在的股东阅读，然后可以去买卖他们的股票，因此他们所做或所说的一切都可能影响（并构成欺诈）股票。在私人公司中，这种情况不太成立：如果你看到一条私人公司CEO发布的好推文，你不一定能去买她的股票。但如果一家私人公司在积极筹集资金的同时做坏事，那当然，为什么不，那也是证券欺诈。
Citi的5亿美元怎么样了？
我们之前讨论过花旗集团意外向一些对冲基金汇款约9亿美元，要求退还，最终只收回约4亿美元，起诉要求返还剩下的5亿美元，但败诉的事情。问题在于，花旗是雷夔公司的一笔期限贷款的行政代理，负责支付贷款，但意外地将自己的9亿美元汇款用于全额偿还贷款，而雷旋公司只想支付利息。一些贷款人本来就与雷旋存在争议，所以他们高兴地留下了这笔钱；花旗提起诉讼，但法院认为纽约奇怪的法律原则“价值抵偿”使对冲基金有权保留这笔钱。因为他们确实应该得到这笔钱（来自雷旋公司），而且起初他们没有理由认为支付有误（因为雷旋可能想要偿还贷款，如果是这样，钱就会通过花旗），花旗无法要回这笔钱。
这是一个奇怪的结果，花旗正在上诉。（此外，贷款人正在重新编写贷款合同，以防止再次发生这种情况，花旗对那些留下钱的对冲基金感到愤怒，不愿向他们出售新贷款。）但与此同时，人们对…实际发生了什么有一些疑问？以下是一些可能性：
- 花旗偿还了雷旋的贷款。（因此，“价值抵偿”）雷旋不再欠任何人任何钱。
- 花旗偿还了雷旋5亿美元的贷款：对于留下钱的贷款人来说，存在“价值抵偿”，但对于退还钱的贷款人来说不存在。雷旋欠4亿美元给退还钱的贷款人。花旗实际上给了雷旋5亿美元的免费资金来偿还其债务。
- 花旗购买了雷旋5亿美元的贷款：“价值抵偿”只是一个过时的术语，不意味着偿还；得到钱的贷款人可以保留，但雷旋的债务并未消失。现在雷旋欠花旗这笔钱，因为花旗代表其偿还了贷款人。
- 花旗没有偿还任何东西，雷旋仍然欠原始贷款人全部9亿美元。但当它向留下花旗钱的贷款人发送付款时，花旗可以要求他们退还（并可能在途中停止，作为行政代理），因为他们得到两次支付是不公平的。花旗有权要求，比如“公平代位权”；雷旋仍然欠钱给贷款人，但花旗可以出于公平原则要回这笔钱。
- 花旗没有偿还任何东西，雷旋仍然欠原始贷款人全部9亿美元，他们可以保留这笔钱，花旗没有办法。花旗刚刚给了贷款人5亿美元的免费资金，他们现在可能会赚取贷款的两倍。
我认为答案必须是第3或第4个，但这不是法律建议或其他什么；我只是认为其他答案显然是疯狂的，任何法院都不会允许它们。你不能因为花旗银行后台的某人按错了按钮而获得永久的5亿美元的意外收入。我了解并不是每个人都同意我的观点。无论如何，目前还没有官方答案；上个月的105页的意见实际上没有涉及这个问题，而且花旗银行在上诉主要决定时可能不想过于强调这一点。
无论如何，这里是露华浓的10-K，提到了争议，也没有答案：
花旗银行已经上诉了花旗决定。花旗银行还声称有代位权，但是，到目前为止，尚未确定2016年授信额度下的这些权利（如果有的话），而露华浓对这个问题也没有立场。在这种情况下，公司目前的意图是继续按照2016年授信额度的全额未偿还的情况继续进行计划付款。
“露华浓对这个问题没有立场。”花旗银行是露华浓的银行家，他们仍然在一起做生意，而露华浓实际上不能对此施加太大压力。另一方面，当然，如果法院决定露华浓不必偿还那5亿美元，那么这完全成了花旗银行的问题… 露华浓可能会很高兴保留这笔钱？它只是会等待并看看事态的发展。
事情发生
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*[1] 毫无疑问，这不是法律建议！通常来说，对于刑事指控来说，说“我确实犯了罪，*但我只是针对罪犯，所以不算”并不能成为辩护。
[2] 如果您的财务报表正在接受审计，这很难做到，但也许您可以找到一种方法。建立一个秘密关联的空壳公司，向自己销售小部件之类的事情。或者可能贿赂您的审计员，我不知道，这不是一份关于如何实施欺诈的实用建议通讯。
[3] 这个情况会非常奇怪 —— 那些归还钱款的贷方会发生什么？ —— 但我列出来是为了完整性。这似乎很荒谬，因为我认为那些贷方*不能*主张“以价值抵偿”辩护，因为他们归还了钱款，这可能意味着他们知道这是错误的。因此，他们的贷款不能被免除。但我不知道。
[4] 没有理由认为贷款会*加速*，Revlon必须*立即*支付花旗银行；它只会按照原始条款支付给花旗银行。我想是这样的？