A股机构化大变局：向龙头集中和换手率下降

近两年，A股市场变化显著，“成交集中于龙头股”和“换手率阶段性下行”特征突出。这些变化不仅体现在统计数据上，投资人的直观感受也是如此。多位业内专家认为，这背后凸显出A股机构化程度提高，市场更为理性的趋势，是资本市场专业、稳健发展的必然结果。

“集中于龙头” 体现价值投资

2018年以来，“龙头股”成为市场关注的热点。数据显示，2018年和2019年，A股成交量前1%的股票占到全市场成交量的15%和13%，为近10年来的最高水平；成交量后30%的A股占全市场成交量的6%左右，也是近10年来最低。

“机构投资者成交逐步向‘龙头’集中，少部分龙头公司的优势越来越显著。经济转型阶段，产业结构优化升级与经济增速放缓可能长期并存，行业龙头的竞争优势凸显出来。”南方基金表示，随着机构资金持股集中度的提升，市场整体波动会下降，龙头公司的强势可能会延续。这是因为，一方面，龙头公司多为大市值公司，资金集中，会强化龙头公司稳定器的作用；同时，这些资源集中、竞争优势显著的龙头公司也有望在资金驱动下继续走强。长期来看，注册制的推进和退市制度的不断完善，有利于A股市场实现优胜劣汰，从而更好地发挥资源配置的功能。

融通转型三动力基金经理林清源认为，整个世界都在走向集中，各个产业也在走向集中。优秀龙头公司拥有更好的人才和管理体制，享受规模效应下更低的成本。另外，从历史复盘情况来看，成长是稀缺的，只有不到3%的中小型公司能成长为大公司。随着注册制的放开和退市机制的完善，对龙头公司的投资热情大概率还会持续。

招商基金表示，成交向龙头集中是价值投资理念贯彻过程中的必然现象。市场竞争中，任何行业最终都会趋向“强者恒强”、“头部集中”，优秀的、可长远成长的“好公司”是少数，所以成交量总体集中的趋势，在一个技术创新周期内，是不断加强的，这也有利于资本市场的发展，优胜劣汰是保证生态系统健康强大的必要条件。

“过去很多差股票、小股票交易很活跃，是因为市场投机程度比较高。在海外成熟市场，小股票的流动性比较差，大公司的流动性比较好。”泓德基金量化投资部负责人苏昌景说。

“市场交易量受到很多因素的影响，包括短期流动性需求、风险偏好和投资机会等。机构投资者增多，‘龙头’公司受到关注在一定程度上是合理的。在海外成熟市场，龙头和非龙头公司在定价和交易量上有很大差异。”景顺长城副总经理陈文宇认为，交易量相对上升是市场寻求合理定价的过程，是投资人对公司股票的意见产生变化的结果，也体现了分歧的加深。

“长期看，有利于A股市场走出基于经济发展趋势的慢牛行情。对于机构而言，由于投研资源的不均衡分配，优势资源或也将向头部机构倾斜，无论是市场或是机构都将向更专业，更有效的方向发展。”诺德基金表示。

机构化助推换手率下行

随着市场机构化进程的推进，市场换手率呈现出阶段性下行态势。数据显示，2018年，全市场区间换手率平均值处于2014年以来低位。2019年以来，市场活跃度提升，换手率有小幅提升，但2019年的换手率中枢仍明显低于2016年甚至2017年的水平。

博时基金首席宏观策略分析师魏凤春分析，和散户相比，机构投资者的投资决策更加理性慎重，交易程序上有严格的风控合规限制，机构投资者的换手率明显低于散户，基金成交额占比不断抬升，目前已占到10%，A股换手率下降是必然的结果。

“把参与A股的投资者看做一个整体，换手率的下行意味着资金整体风险偏好的下降，对高风险高波动投资策略的追逐不断降温。在全球和中国经济增速放缓格局下，降低投资回报率预期、提高投资的风险收益比是一种理性的趋势。”魏凤春说。

Vanguard董事总经理、中国区投资管理部主管浦彦表示，基金约80%的回报来自良好的资产配置和证券选择。基金经理会更注重资产配置和证券的选择，而不是频繁交易。更高的换手率意味着更高的交易成本和更低的回报。如果在交易决策时将交易成本作为重要考量，那么对选择合适的证券进行交易的标准将会更高，即换手率将会降低。

博道基金公募基金投资部总经理张迎军认为，机构是依据基本面逻辑对股票进行定价、投资决策和交易的。当机构在市场中的占比达到一定比例之后，“割韭菜”的行为会愈发减少，这些都会导致市场换手率的下降。

谈及换手率阶段性下降的影响，受访的多位基金公司人士直言，换手率下降反映出市场投机程度在减弱，市场更趋理性，是市场逐渐走向成熟的标志。

林清源表示，换手率下降意味着A股市场正在走向机构投资者主导的成熟时代。买股票就是买公司，从公司的成长中获益，这是机构投资者的盈利之道。