瞿新荣：铁矿石价格猛涨背后，谁是推手？

【文/观察者网专栏作者 瞿新荣】

最近铁矿石价格上涨，引发市场关注。12月11日，普氏62%铁矿石价格指数达160.70美元/吨，涨幅较年初超过70%，创9年新高，大连商品交易所铁矿石连续合约结算价一度涨停冲上1042元/吨，造成铁矿石进口成本大幅上升。

很多朋友都担心，这是否与中澳关系的紧张有关，毕竟澳大利亚是中国主要的铁矿石供应国，背后会不会有“黑手”？

2013年来铁矿石期货价格走势（资料图）

经济强势复苏，通胀预期推高商品价格

关于铁矿石的价格持续上涨，我们可以先看看宏观经济基本面的因素。

在疫苗利好推动下，全球经济复苏预期得到强化，全球央行则继续维持货币宽松——12月10日欧洲央行将紧急购债计划规模增加了5000亿欧元至1.85万亿欧元，并延长9个月至2022年3月，这些信号推动了风险资产价格上行，美元指数跌破92持续回落，包括铜、原油等均突破疫情以来价格，铜价也创下7年新高。

这是铁矿石价格上涨的国际宏观背景，同时国内经济复苏环境也推高了铁矿石价格上涨预期。12月，中国经济出口与企业经济活动维持强势。12月11日的上海出口集装箱运价指数（SCFI）收于2312，持续创历史新高，11月中国制造业采购经理指数（PMI）收于52.10，连续9个月处于扩张，狭义货币（M1）同比增速收于10.0%，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降1.50%，虽然仍是负值，但从5月以来持续回升。经济活动明显复苏，还可能更进一步，这在传统的“美林时钟”资产配置周期里面，本就适合配置股票与商品。

在全球货币宽松条件下，现在的情况与2016-2017年美国减税和中国房地产周期不同，这一轮工业品价格上涨伴随着美国及中国制成品补库周期，推高铁矿石、铜为代表的商品价格。

供方不确定性推高铁矿石价格

宏观经济基本面可以说是大势所趋，但铁矿石期货自身，就没那么“简单”。铁矿石价格创9年新高，包括大商所铁矿石结算价创下1025元/吨的上市以来高价，跟国内铁矿石进口依赖度高，空头容易被逼仓有一定关系。

如果把期货的多空博弈比作战场，我们可以根据期货合约的时间长短分成几块战场。铁矿石的特殊之处就在于，当一个合约接近结算日期时，就相当于被推入了“短期战场”（也就是成了“近月合约”），而按照现在的市场格局，铁矿石的“短期战场”对空头特别不利。

中国铁矿石进口70%依赖于澳大利亚，20%依赖于巴西，这给供应端操纵铁矿石价格提供了契机。

2019年中国铁矿石进口量9.7亿吨，铁矿石产量8.4亿吨——2014年最高时产量曾一度高达15.1亿吨，当时进口量9.3亿吨，近些年由于环保减产，国内铁矿石产量持续下滑，进口依存度持续上升。

与原油天然气等进口依存度较高的商品不一样的是，同样进口依存度超过50%，但铁矿石进口渠道主要依赖于澳大利亚与巴西——占了进口总量的92%，因此只要澳大利亚或者巴西铁矿产量出现问题，容易导致铁矿石期货交割的逼仓问题——当铁矿石期货价格持续上涨时，空头不敢贸然空仓，当海外进口受阻时，容易面临无货可交割风险，而被逼仓。这也导致近月合约价格经常高于远月合约价格，也就是“近月升水”。

我国从澳大利亚、巴西进口铁矿石占比（资料图）

对于国内现货贸易商来讲，在期货的“短期战场”上只能缩手缩脚，不敢贸然做空近月合约，因为现在这个战场本来就对“多头”有利，一直做空近月合约，容易在临近到期时遭受损失。

另外，供应端通过调整现货产能，使铁矿石现货价格偏高，期货价格相对偏低，也就是与现货相比，持续处于贴水（backwardation）状态。

如果入手的时候期货价格低，假定现货价格不变，到合约结算时价格向现货价格靠拢，多头也能赚上一笔差价，这种单纯因为“历史的巨轮向前滚动”（误）产生的收益，就被称为“滚动收益”（Roll Yield）。即使考虑现货价格的变动，“滚动收益”在最终的收益中也占了很重要的一块。

这是目前铁矿石期货价格的一个现状，这样的价格结构对于铁矿石ETF来讲，经常能创造持续收割“滚动收益”的机会——如下图山证铁矿石价格指数ETF。

Backwardation结构下，铁矿ETF净值持续上升（数据来源：Wind）

在定价方面，作为全球最大的铁矿石进口国，中国尚未完全参与到铁矿石定价中。当前大宗商品贸易主要以普氏现货价格指数为基准——这一价格指数主要基于采编报价方式，报价机构可能面临虚报或者操纵报价可能。

比如12月中旬普氏铁矿石价格指数单日上涨7.5美元/吨，远高于现货和期货价格涨幅。另外，即便采用大商所期货结算价点价，由于大量交割品来自于澳大利亚进口，也会面临前面所讲的被逼仓问题，导致铁矿石价格脱离基本面上涨。

作为全球最大铁矿进口商，最近铁矿石价格上涨对中国进口损失是数以十亿计算，中国方面也在同澳大利亚磋商，要求生产商不能因为中国需求旺盛而故意降低供应，抬高价格，但受制于人，为之奈何？根本问题还是在于进口渠道太少，依存度太高。

铁矿石进口集中，持续供不应求，近月期货相对远月期货价格更高，也就是“近月升水”（数据来源：Wind）

加强对铁矿石价格上涨的应对

从经济基本面上来讲，美国经济当前复苏放缓——由于美国财政纾困计划迟迟未落地，美国永久失业人数开始回升。欧洲经济12月开启复苏，中国经济维持强势，能够支持铁矿石价格维持向上的趋势，但短期来讲，随着螺纹钢价格以及新加坡铁矿石掉期价格的回落，短期国内铁矿石价格面临一定回落风险。

但铁矿石现货溢价的问题并非一朝一夕能够解决，改变铁矿石近月合约价格高于远月合约价格的办法，一是提升国内勘探开采技术、扩大库存，另一是增加海外进口渠道，降低对澳大利亚及巴西进口依赖度。

今年中澳关系紧张，以及年初以来疫情对采矿行业影响，导致国际铁矿价格创8年新高，中国作为最大进口国，承担了铁矿溢价带来的进口损失，扩大铁矿石进口渠道和国内开采水平，包括提高对废旧钢铁的回收率与利用率，才能逐步缓解国内铁矿资源匮乏，太多依赖于某一两个进口国的问题。

由于技术与储量方面限制，国内开采不可能迅速扩大，对于企业来讲，可以合理参与期货套期保值来管理好价格波动，通过买入铁矿石期货来对冲在现货贸易上的损失，降低铁矿石价格波动对企业经营影响。在这一波铁矿石价格上涨中，最大的获益方当然是资源方，但很多“买多”套期保值的企业，在期货收益上对冲了现货进口的损失。

在交易管理上面，大商所这次也启动了“五位一体”监管协作机制。大商所还在研究增设三个可用来交割的铁矿石品种，早在今年8月，大商所已经增加了两个品种。理论上，这样可供交割的货源量就增大了，在一定程度上降低了被逼仓的风险。

中国作为全球第二大、工业门类最齐全的经济体，承担了大量来料加工出口，但由于资源的匮乏以及保障资源安全需要，中国大量原材料资源依然是有管理的流动，处于半计划经济状态，这一方面限制了中国商品价格在国际上的定价权，另一方面也限制了资源最优配置，导致国内在资源利用上技术投入不足。如何改善现货市场的流通性，提升国内资源开采与再利用水平，依然任重道远。

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