朱云来：新冠危局、经济困局、世界变局，全球资产如何配置

【文/ 朱云来】

围绕着新常态的资产配置这个主题，我从一个比较宏观的角度来谈谈几点思考。

今年爆发的疫情是近年来遇到的一个最重要的情况，对我们的经济产生了巨大的冲击影响，让我们意识到原来习以为常的经济状况，好比骑自行车的状态，如果车轮一直在转就不会倒，但有一天突然必须停下来，整个车子就会倒掉。

我们中国在疫情处理上还是非常成功有效的，我做了两张图，让大家正好看看这次典型的传染病现象，它是一种什么样的总体规律。左边的这张图红线表示每日新增的确诊（新确）人数，它直接的结果就是我们右边这张图的蓝线，就是到每日为止累计的确诊（累确）人数。

新确大家可以看到有一个前段迅速拉升，经过一系列迅速的抗疫举措使得呈现出的数据曲线迅速回落的效果，整个过程一个多月，从1月底到3月初就基本上就控制住了（3月6日新确人数已降至100以下）。右图中蓝线是刚才说的累确，绿线代表的是累计的治愈数，可以看出趋势是紧随着累计确诊人数的变化，也是前线医疗工作的成效，两点中间的差值就是灰线代表的累计死亡人数，橙线是现有的确诊人数。随着开始感染的发生到最后逐渐被治愈，新确人数下来，有一小部分人死亡，这是通过卫健委的数据呈现出的一个完整过程，也可以看出我国统筹推进防疫工作和全国携手抗疫的成果。

大家讲到第二波疫情，可以看下面这张意大利疫情观测图。红线代表意大利的新确数，它也是呈现迅速上去、下来的趋势，但过程三个月的时间，然后又持续了差不多两个月的时间基本上控制住了，但是明显可看出8月初又开始出现第二波疫情反复。这也是刚才我们说的经济问题纠结，你要抗疫，要防疫，最有效的就是Shut down，这一关什么都好了，但是对经济的冲击太大了，所以总是在这样一个要么疫情的扩散，要么经济的停转中纠结，这是意大利的疫情状况。

境外情况加起来是怎么样的？二季度开始境外确诊将近一天10万人的增长，然后停一段，有的国家有回落，但不断有新的发生，7月份已经到了每日增长20万的情况了，9月突破30万日增，但是到10月1日以后又出现了一个明显的增速的过程，或将达到一个新的第三台阶的高度（40万左右）。

境外疫情现在大家都很关注，根据10月21日Wind更新的数据我做了简单的预测估算，如果按照目前的线性增长发展趋势推测，那么累计到后面可能会发生几种可能性，大家看图中红色虚线部分：第一个是持续线性发展，第二个是如果保持目前的现状即常数情景，第三个是假设一年之内确诊人数能够归零，就不再新发生了，第四种和第五种分别是半年和季度归零的情况。

简而言之，从10月20日开始向后推算的话，如果按照现在的线性增加的情况，到明年6月30日，境外累计确诊的就会达到2.6亿，如果是保持一个常速的情况，其结果差不多是线性场景的一半（1.4亿），一年内归零的话是1亿，如果是半年归零的话是7500多万，一季度归零差不多是近6000万，这是疫情发展的几种可能性。现在的累计确诊全世界4100万，大约是世界人口76亿的千分之五，如果要按现有确诊的概念算的话，就是将近950万人，是世界人口的大概千分之一的水平，以上就是疫情的大致情况。

关于传染病，科学来讲，本身到底到了多大的绝对值或者是达到一个怎样的比例就很难控制？大家还在摸索阶段。应该说现在我们的抗疫防疫经验比疫情爆发初期要提升太多了，现在无论是在治疗方面还是在处理方面，都进展了不少。我觉得虽然从社会应对来讲中国还是非常成功，但还是要系统考虑如果未来有类似的疾病再次大规模的发生，我们有哪些方面需要注意或者是进一步加强的。

首先是一个系统的基础生活供应，比如说小区必须要封闭，老百姓的日常生活，包括食品、药品的基本生产基础供应以及该如何组织运输等等。

另外还有一个很重要的问题，就是在中国这么一个高度聚集的社会当中，住宅、办公室的基础通风条件也要有所考虑。如何从科学防疫的角度去审视这些问题，实际上还是很值得认真研究的。

第三就是经济问题。因为防疫工作的需要，经济的停转，在一定时间可能是没有办法，必须停转，那么有关生产、供应、老百姓的基础生活、商业运营的考量和落实就很关键了。是不是可以有一个科学有效、监管到位、法律约束的社会整体契约，例如疫情期间租金利息可以暂缓支付。昨天的嘉宾也说到了这个问题，债务是不是要系统的重组、减免，这些都值得系统地考量。

我们再来谈谈全球资产配置的问题。资产配置包括资产管理，实际上是一个很重要的问题，特别是之前嘉宾讲到现在世界的三局：新冠的危局、经济的困局、世界的变局，抓住了一些我们现在所处阶段的基本特点。

我提供一个宏观的角度，世界到底有多少资产？

2003年的253万亿美金，到了2019年618万亿，这里面其实是包括实物资产（2003年93万亿，2019年197万亿）和金融资产（2003年160万亿，2019年421万亿）。实物资产有一个简单的测算方法同时也是一个重要的基本概念，就是全世界的固定资产形成实际上就是实物资产，同时也是权益（Equity），全世界的权益资产实际上是真正的实物积累。而金融资产分为银行类的资产和非银的金融资产。这是一个金融总资产的概念。

我们再把它与蓝线代表的产值去比较，也就是真正的全社会每一期新的生产出来的量，然后深红色虚线代表的消费，因生产很大一部分原因首先是为了生活消费，也是遵循供求相辅相成的市场规律，还有绿色虚线代表的固定资产，黄线代表的金融资产上面有两个绿的点，正好是Financial Stability Board（金融稳定理事会）公布的全球金融资产总量的统计，与我们的估计还是非常接近的。

这张图可以看出来从资产到经济到货币的变动关系。你发现紫色虚线代表的资产增率和蓝色虚线生产（产出）增率，它们俩的变动趋势很类似。黄色虚线代表的是货币变动，虽然它的变化有时候并不与前两者完全同步，但还是可以明显看出有着系统性的关联。

下面这张图中紫色的虚线是全世界资产与货币的比较，从2003开始发展到2007年金融危机前是有一个迅速的提升，后面是一个迅速调整的过程。资产是总的资产，货币实际上是代表的银行形成的金融资产规模，实际上是总的资产跟货币比在下降的。中间橘黄色这条虚线是货币、产出（生产）相比较，不到二十年有了非常系统性的增长，货币的量是越来越大，这其实隐含了一个风险的成分在里头。

下面我们来看一下全世界的资本构成，大概分成这么几大类：股票、债券、贷款、存款、实物，从中间这张图可以看出它们的总体比例结构来好像变化趋势不明显，其中要说资产变动最大的还是属于股票类型的资产。

如果我们从世界国别分布来看资产，可以看到中国的资产从2003年的资产世界占比5%左右，到现在将近20%，还是有了一个很系统的增长。相反，七国（G7）的占比从70%左右降到了56%，这是大致资产分布的一个结构组成概念。时间有限就不展开了。

我再来从回报看看，中国（红线）特别是早期（2003-2010年）资产回报比较高，但是波动非常大，相对七国（G7）回报比较低，但是波动性比较小，从收益风险比或者夏普比率来讲的话，国外的比例会更高一点。

这张图是股票资产，也体现了平均的年度回报以及风险程度，七国（蓝线）和中国（红线）相比，显然中国是回报高，但是波动大。

从长期的资产配置角度来看，中国的基础国债利率与七国相比，我们一直是处在相对高的水平，七国的利率一直在往下走，这也是最近这些年总体的趋势。

这张图是这是七国和中国金融资产债务率的比较，负债率在上升，货币在迅速增加，利率在降低，降得非常低的水平，有的是0，甚至是负利率，这与货币的增长是非常直接相关的，这正好应该也是符合基本金融规律。

我们再来看一下疫情对中美经济的冲击，左边是中国，右边是美国，前面四个季度你可以看中国有三个季度，美国现在只有两个季度。疫情对我们的冲击，主要是在第一个季度。我们这里可以看出消费投资的变化，消费投资第一季度都是下降的，第二个季度，其实消费还是在下降，但是投资在大规模上升，这样使得第二个季度的整体增长已经开始转正，到第三个季度我们可以看得更清楚，消费也有了相当的恢复，这跟我们生活中间看到的情况也是吻合的。那么你看美国的情况，第一个季度，它的投资也在下降，主要靠政府开支来支撑经济状况，然后第二个季度消费投资都在大幅下降，仍然主靠政府开支来支撑经济，第三个季度情况还没出来。

再来看看近年来我国人口的情况，《中国统计年鉴》中人口按年龄分成三个基本的群组，一个是非常年轻的14岁以下（绿柱），一个是中间部分（橘黄色柱），一个是65岁以上（蓝柱）。这张图中老龄化的问题已经明显看出来，从1990年的0.6亿人，到了2019年1.8亿了。老龄化我们已经很清楚了，但是你会发现底下14岁以下的人群，从3.2亿人已经变成了2.3亿人，所以我们这个老龄化是一个两侧的问题，不单是老年人增加，还有年轻人这一端的数量也是在迅速萎缩。

这张图是从分年龄人口数占总人口数比例来看来看，0-14岁人口占总人口比例从1990年的28%到2019年降至17%，15-64岁人口同期从67%平稳增至71%，65+人口从6%增长到13%。

如果你看增加率就更有意思，14岁以下人口1999年以后，在2000年下降9.2%，2008年以后2010年下降了9.7%，也是一个巨大的下降，出生率与我们经济的状况是非常有关系的。而2005年的下降5.2%是为什么？我想也有一个解释，前面那两个显然跟金融危机有关系的，中间这次下降有可能是反过来，经济在迅速发展的时候，相对价格水平也是迅速攀升，考虑实际个体情况开始做了一些调整。而我们看看65岁以上的人口增长率是比较系统稳定地一直在增长。

最后一张图我们来看看世界的资产、收益和消费比例，600多万亿美元的资产规模，而资产又会产生收益，如果说我们这些收益是为了生活和养老，那么把收益的总体水平跟消费的水平去比较一下，也就是绿色虚线，这就是估测的每年收益跟当年的消费水平的比例，可以看出来高的时候甚至可以达到80%多。

回报波动性相对比较大一点，如果我们做一个几何平均估算，就应该是那个紫色的线。比如说平均每年3%到5%的回报，从开始资产总额逐渐增长上去，估出平均收益消费的比，大概就是一条棕色的虚线，也就是说能够达到60%，甚至它也是总体来说还是不断在增长，60%到70%区间的水平。

这个结果对我来说也是比较意外或者比较高了，我以为这个比例可能还会更低一点，其实如果你有了有效的资产，其实是可以保证生活的，如果到100%的话就是一个基本生活自由的概念了。

当然这里面有一个核心的问题，全世界的总资产也就是总体的资产，可能过分地集中在一部分人手中，社会未来可持续化发展要继续解决这个分配的问题。这张图是否可以对我们一些传统思维观念的转变也能够有所助益，过去可能我们过分强调了GDP的增长，其实真正的资产收益才是社会应该追求的重要目标。

因为要解决养老的问题，解决生活的问题，消费的问题，如果我们有足够良好的资产，高质量的经济，然后能够实现相对比较高的收益，特别是收益和我们基础消费需求比较，能够达到全面覆盖了，可能这才是衡量一个高质量经济的标准，至少这应该是很重要的参考。然后再看一定程度分配的比例问题，我还有一些其它的数据以及推算方法，今天时间有限，还是聚焦在了总体的概念，提出一些想法供大家探讨、思考。谢谢！