丁一凡：美股熔断可能不是简单的资本市场反应，而是一个导火索

【采访、整理/ 观察者网 朱敏洁】

**观察者网：**丁老师，您好。当地时间3月9日（周一），美股开盘雪崩，几乎全世界都在关注这一景象，很多人甚至用“活久见”来形容这一“惨状”。可能对大部分人来说，美股熔断，有点像并不意外中的意外，毕竟在新冠疫情全球蔓延的情况下，外界对经济预期并不好，但以这样的形式突然来临，还是有点出乎意料，您对此怎么看？如何解读此次美股熔断？

**丁一凡：**其实，周一美股熔断并不突然，这是有先兆的。上周美股市场已经有过一次大幅度下跌，接着就是本周一开盘后的暴跌，可能过几天后来看，还会稍稍往上回升一些，但这次美股暴跌、熔断是一个特别不好的迹象。

这次暴跌是有很多原因综合影响的。第一就是新冠疫情的全球扩散，是对政府控制疫情能力的检验，这是很明显的。美国、法国、意大利等欧美国家都没把疫情太当回事，说到底这些当政者不是真的在考虑疫情会对社会、民众带来多大损害，而是担心自己的政绩，因为如果采取全面、严厉的防疫措施，会影响政治、经济、社会运行，所以他们就安抚大众，告诉他们没事，只要自己多小心就行，结果疫情迅速发展起来；但等到这时，政客们再出来呼吁，普通民众已经不信他们所讲的话了，这些状况会影响防疫措施的推行和效果。

第二个问题更严重，因为涉及石油市场，石油市场的影响很大且比较持久。疫情最初从中国开始，而中国是全球最大的原油进口国，一旦中国的进口量迅速萎缩——这其中有各种原因，一个需求量本来就在减少，另一个国际运输能力受疫情影响而大幅减弱，国际交易大幅度萎缩——这种情况下，石油价格可能会进一步下跌。

再加上，3月6日“OPEC+”会议就石油减产一事谈判破裂。因为当石油价格开始下跌时，OPEC内部达成减产协议来阻止价格下跌；俄罗斯不属于OPEC成员国，所以在“OPEC+”会议上谈判要如何减、减多少，如果谈判达成一致就能签约，但俄罗斯不同意，减产协议最终没有达成。随后，沙特单方面降低石油价格，保住自己市场份额。因为沙特的石油生产成本非常低，率先引燃价格战，导致石油市场失控，价格暴跌，这又会波及到整个经济市场的预期和表现。

此外，美股暴跌背后很大的一个问题，并非是石油问题。这些年美国股市泡沫主要和它国内的新能源有关，所谓新能源并不是真的新能源，有些号称能源创新企业，主要就是页岩气、页岩油，而这些其实都算不上新能源，这些企业原来都是所谓的垃圾债、垃圾股，风险特别高。但是前些年整个股市泡沫特别大的时候，舆论对这些企业吹捧得非常厉害，企业容易生存，泡沫非常大；过去能源价格一直比较高，所以他们能一直活着。

现在问题就大了，石油价格暴跌至25美元-30美元区间。如果石油价格再持续下跌，页岩油也会遭受巨大压力和损失，很多企业活不下去；传统的石油、天然气价格都在往下跌，价格比你低很多，页岩油成本本来就高，没法打价格战、卖不出去，问题一下就来了。其实这两年已经不断有企业破产，将来会出现更多负面效应，甚至引发灾难。前段时间，这些垃圾股都被消化得差不多了，就跟当年次贷一样，次贷本身规模并不大，但当它们被打包塞进各种各样的金融产品里面对冲以后，就变得跟病毒一样，一旦沾染就会传开来。又因为这些垃圾股、垃圾债在金融产品中很多，所以下一波一旦发作，就可能引发更大危机。目前，短期内美股市场可能会起起伏伏，但总体趋势还是往下，因为石油市场、能源价格的大趋势下跌。

至于这个周期到底有多长，美国经济学家大卫·斯托克曼此前发表评论称，美国长达三十年的虚假经济繁荣即将结束，未来是“动荡的2020年代”，经济将陷入衰退，而这种衰退动荡或将持续十年。我们千万别把斯托克曼说的话当耳旁风，他的分析是有一定可靠性的。斯托克曼是过来人，曾担任里根总统管理和预算办公室主任。

2019年初美国股市迎来20%反弹时，斯托克曼坚定看跌，认为这一反弹并非由经济基本面推动，预测市场将大跌40%。在美联储和华盛顿政客的联合操作下，廉价货币、廉价债务、彻底金融化和无节制的投机等等已严重扭曲美国经济和金融市，他对整个债务增长与经济发展之间的相关性有透彻研究。如今美国财政预算赤字创纪录，政府和大众债务包袱巨大，而这些债务炸弹迟早会引爆。当然现在大家主要还是看短期表现，但是稍微中长期一些的趋势研究比较少。

互联网兴起以来，其实美国等一些国家没有出现太多的新技术，在互联网技术领域的一些发展方向做得比我们差，包括他们发放了这么多的金融资产，却没有什么新技术支撑。

最近有一家美国机构做了一份调查，关于民众对政府应对疫情的信心，中国民众信心爆棚，90%的民众支持中国政府，但美国只有30%，这是很大的反差。后来有美国人说，因为这是互联网调查，中国的互联网人数比例不够大，所以才会出现这个结果。我说，这完全是臆想，想当然认为中国不像美国那么发达，所以中国互联网发展程度也不如美国。举一个最简单的例子，中国光纤入户在大城市的覆盖率是80%以上，而这个比例在美国只有百分之十几。再比如移动互联网、4G/5G网络，美国也不如中国，中国互联网发展程度其实已远远超过发达国家，比欧洲、日本都要先进，在这一点上我们不能用普通的发展中国家来评价中国。在中国发生的很多事情确实引发了一些发达国家的焦虑感，很多产品体现了先进性，高铁、地铁、互联网等等，反而是他们没有了进一步创新的东西，中国却在继续前进。这是一个客观存在的情况。

而且，如果世界经济未来趋势仍不乐观，可能还会撬动地缘政治问题。其实现在很多问题都和地缘政治挂钩，页岩油、页岩气、金融等都与此相关，俄罗斯因为油价暴跌导致卢布暴跌，很多人预言俄罗斯的国家财政支持不住，货币要贬值。类似事件相继发生，如果经济再持续向下、看不到出路的话，地缘政治摩擦可能就会出现。回想一下过去，第二次世界大战爆发前，就发生了很多类似状况。因为地缘政治大国肯定不甘心，一定会想办法转移国内注意力，对外战争可能就是一个办法。实际上，现在很多人认为，当年美国发动伊拉克战争、阿富汗战争，与2001年美国股市全面下跌有关。如果从这个角度来看的，接下去的事态发展就不可预测了，朝鲜、伊朗等等都需要关注。

**观察者网：**也就是说，其实这次美国股市暴跌，一方面受到近期短暂因素的影响，但另一方面，还是其自身经济体内部各种各样问题的堆积，最后在外力作用下被引燃了。

**丁一凡：**对，但更让人担心的是，这一次开始的事情，可能不是一个简单的资本市场反应；更重要的一点是，它可能是个导火索。从这个角度来看，我们特别担心此次新冠病毒疫情可能会成为压倒美国资本市场这只骆驼的最后一根稻草。

**观察者网：**您前面提到石油价格暴跌，沙特可以说是背后最大的推手，后续美国是否会对沙特进行施压？

**丁一凡：**目前全球主要国家的局势都有点乱，美国再施压也没有用，可能会，但没有用。本来石油市场就是一个投机性非常强的市场，以纽约石油市场为例，其中超过70%的投资者跟石油没有半毛钱关系，完全纯粹就是金融投资。当然最后起决定作用的还是石油需求量，但这些投资者完全不在乎，当他们发现投资风险过大、没钱可赚的时候，人就跑了。

经济危机总有一个导火索，这次石油价格暴跌、美股熔断有可能会引发进一步恶化。而且，越往后如果疫情越控制不住，那这个可能性就越大。现在像意大利等国开始跟中国一样采取严厉措施，这就要考验政府的社会动员和控制能力了。将来这就会讨论到政治制度问题了，至少中国在做进行疫情防控的时候，可以全心全意头投入，没有太多阻力，但西方国家可能并非如此，他们内部不同派别还各有各的打算，最后大家再回头检视为何疫情无法控制时，会认为这就是制度性问题。

**观察者网：**当天美股消息传出后，特朗普在推特连续发文，抨击石油价格战和假新闻误导市场。很巧的是，今年是美国总统选举大选年，近期民主党提名进入关键时刻，两党之间攻防战也很激烈，所以美国政府会祭出哪些救市措施？

**丁一凡：**美国政府一定会出台救市政策，包括美联储肯定会继续降息，甚至降到零利率，实行量化宽松等等，因为现在要防止恐慌。美联储从2008年以来先后推出三轮量化宽松政策，由于当时已进入零利率时代，不存在降息空间，直到2015年12月开始逐步加息。这次的股市状况其实上周已经有过一次了，如果下星期再来一次，像这样反复出现的话，就一定会推出刺激性手段。

但问题是，这些东西其实都不管用了。看看欧洲、日本就知道，他们已经实行多年的名义负利率，但没什么效果，这些货币政策的边际效应已经所剩无几，最开始的时候可能受用，但最后就很难发挥成效。但他们还很得意地说，你看我们使用了名义负利率，突破了凯恩斯的“流动性陷阱”理论，但关键是名义负利率的后果呢？其实他们并没有走出经济低迷。他们现在的想法特别简单。当年美国经济学家特里芬提出了美元在布雷顿森林体系之下的两难困境（即“特里芬困境”），美元跟黄金脱钩是合理的做法，其实“特里芬两难”提出的是实质性问题，不是表面上说美元贬值就可以解决这件事。

很多国家后来面临的所有问题都是如此，慢慢积累、越来越大。货币政策也是如此，凯恩斯认为利率降到零就没有用了，现在这些国家还在说我们已经降到负数了，但问题就是，有什么用呢？凯恩斯说的是一个实质性问题，不是说降到零甚至更低，就是突破他的理论了。

**观察者网：**确实，就在3月3日美联储紧急降息50个基点，以此缓解疫情冲击，而过去一年内也已三次降息，这是不是意味着剩余的政策空间也不是特别大了？

**丁一凡：**这次降息后，利率区间只有1%至1.25%的水平了。特朗普的意思是应该向欧洲、日本学习，也要实行负利率，但日本和欧洲已经证明了这个政策没有用，所以美国再跟进也没什么意义。唯一的用处可能就是让美国的债务状况有所好转，因为负利率就说明债务利息也随之降低，庞大的债务负担就可以减轻一些，但是对于刺激经济增长不会有任何效果。

**观察者网：**现在股市、原油、大宗商品市场出现重大挫折，所以很多人担心如果金融违约导致银行业出现问题，会蔓延到美国实体经济，您对此怎么看？

**丁一凡：**蔓延到实体经济是一定逃不掉的，比如失业、公司倒闭等等。疫情之下，中国一定程度上也在面临类似问题，很多中小企业的现金流受阻或中断，一旦中断两三个月，部分企业可能就撑不住而倒闭。美国就更是如此了，中国政府对疫情的应对、防控能力比他们好一些；我们如果控制得比较好，3月底4月初大概就能全面恢复经济，逐步好转，也就意味着两个月左右的时间基本控制住疫情。但美国或其他国家后续情况如何，现在也说不清。按照前几天钟南山院士的说法，疫情或将持续到6月份，那就很可怕了，到那时候肯定是大面积传染开来。

而且现在美国国内正在进行选举活动，特朗普更关心自己的选举造势，现在还不愿放弃大规模的集会活动，这对防疫来说实在是太可怕了。

**观察者网：**当然，美国市场的表现也会波及到其他地区，包括中国。虽然目前中国疫情进入一个相对比较缓和的阶段，经济也逐步开始恢复，但鉴于国际市场出现如此大的波动，我们是不是也要采取一定的措施来防止外部经济动荡的倒灌现象？

**丁一凡：**现在毕竟是经济全球化时代，很多时候是很难做到独善其身的。我们对国际市场、国际贸易的依赖度很高。如果出现这样的情况，可以想象未来全球市场会有多大程度萎缩，下一步可能贸易战会越打越激烈。不过，从另一个方面来考虑，如果疫情控制不住，导致其他国家生产能力下降，反而对中国商品的需求会加大，当然这只是一个猜测，现在还完全难说疫情最后会发展成什么样。

**观察者网：**前段时间，因为疫情延迟复工，导致部分工厂停产，国内舆论非常担心企业会将一些供应链撤出中国，但现在情势又发生了变化，您对此怎么看？

**丁一凡：**现在看来好像有些反转了，我们国内的供应链正逐步恢复，正是这次抗击疫情的经验证明了，只有中国能做到这一点。

因为瘟疫是不变的，无论你搬到这里或搬到那里都不见得能够避免；既然如此，那就要选择控制瘟疫能力最强的国家，那现在答案应该比较明显了。从这个角度讲，我如果是跨国公司老板，我肯定不搬，万一搬到其他的地方，无法控制瘟疫蔓延，那多可怕。

**观察者网：**从这个角度来讲，我们自身在生产、供应、消费等方面如何提前做些布局以预防今后事态变得更严重？

**丁一凡：**这个现在还很难说，因为具体措施要根据市场反应的情况来定，所以很难特别早就做出布局，何况现在疫情扩散情况仍在持续中，对未来局势还很难下判断。

我觉得关键在于我们要找到其他方法，帮助自己在未来世界局势可能不太乐观的情况下渡过难关，仍然保证自己的世界经济地位。其实我们大大低估了过去的经验，现在之所以能领先世界，就是因为2008年金融危机后开始进行大规模基建，高铁、4G通讯等等都是在那个时候开始的，我们是利用了这个机会来努力发展自身经济。从这个层面来讲，有些事情我们还得继续做，过去的经验还是值得再沿用，更多的投资、解决更多的技术短板，做好应有的准备，才能预防类似情况发生。

全球股市一旦进入持续低迷，中国将来或许会成为资本的避风港，那么如何更好地运营资本为经济发展服务，如何加强自身各方面能力，是当务之急。世界市场的一些危机已经开始显现，需要增强世界对中国的依赖性，同时降低中国对外部的依赖性。

**观察者网：**不过，这次新冠疫情在全球各地爆发，再加上经济层面的连环负面效应，是否会导致逆全球化的声音越来越大，甚至成为全球化发展的转折点？

**丁一凡：**这样的呼声一定会出现，尤其是目前形势再继续恶劣下去的话，所以我不认为疫情完了事情就结束了。不过，即使世界出现大变局、甚至发生战争冲突，将来也很难再出现像二战以后世界分成两大阵营的情况，因为当时意识形态差距实在太大，未来不会有这样的事了，所以我觉得全球化的大趋势不会发生太大改变。

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