沃森生物背后的疑云笼罩_风闻

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“三年之后再看我们今天的举措，你会明白的。”

2020年12月5日晚间，沃森生物董事长李长春在召开“关于转让旗下子公司润泽生物“的投资者电话会议中，义愤填膺的说到。

“你可以质疑我的能力，但不能质疑我的人品！”

据悉，此次会议中，投资者指责沃森生物“贱卖资产”，“羞辱中小投资者”等；双方“火药味”十足。由于恰好是周末时段，此事也顺势引爆了社会舆论。

12月7日，也就是本周一早间，沃森生物做出妥协，宣布取消了《审议上海泽润股权转让及增资的议案》。可惜投资者并不买账，纷纷用脚投票，沃森生物股价一泻千里，几度震荡最终跌停。当天，沃森生物总成交额逼近百亿元，市值蒸发140.88亿元。

不同寻常的是，与消息面上一边倒的舆论不同，跌停的沃森生物并未众叛亲离。

龙虎榜数据显示：当日深股通卖出4亿元并买入2.26亿元，一机构卖出2.1亿元，中信证券深圳滨海大道卖出1.49亿元，华西证券成都高升桥路买入2.04亿元，中信证券上海分公司买入1.53亿元。

多空博弈之下，事情并非想象的那么简单，喊得最大声的未必是好人；也可能是贼喊捉贼。

在站队之前，小编先带你们详细的解剖一下事件的脉络。

战火的中央从来都是利益问题，沃森生物也不例外。

12月4日晚间，沃森生物发布公告，拟转让上海泽润生物科技有限公司（下称泽润生物）的控制权，其转让款为11.4亿元。交易完成后，沃森生物持股比例将由65.14%降至28.5%。考虑到其他间接持股，沃森生物依旧是持股约31%的大股东。

消息一出投资者便炸了毛，假使这次交易成功就意味着，润泽生物的估值只有35亿。但是机构们图的是你这35亿吗？我要的700亿的巨无霸。

润泽生物的主营业务是大家如雷贯耳的HPV疫苗。这可是世界上第一支预防宫颈癌的疫苗，是能够和新能源媲美的火热赛道。

据权威数据显示，2019年，HPV系列疫苗全球销售额合计超过37亿美元，为全球第二大畅销系列疫苗。在我国，HPV疫苗则是一个存量与增量都非常巨大的市场。据统计，2017年我国HPV疫苗签发量为146万支，2018年为700万支，2019年1月-11月为870万支，截至今年11月17日，2020年的HPV疫苗批签发量已达到1240.41万支。

润泽生物的估值过高在于万泰生物的“珠玉在前”。

去年年底，万泰生物的2价HPV正式获我国药监局批准上市。今年4月万泰生物在A股正式上市，立马收获26个涨停板，股价超发行价10倍以上。截至12月7日，万泰生物市值已突破800亿元。由于万泰生物体内还包含体外诊断等业务，万泰HPV疫苗板块的估值约为600亿。

（ps：HPV疫苗分为2价、4价、9价，其中价数代表其中所含血清的种类数量）

而泽润生物就是投资者心中的“万泰第二”；虽然丧失了先发优势，但是HPV疫苗市场依旧是一片蓝海。因此，市场推测上海润泽的合理估值约为200亿元。200亿的市场预期与35亿的实际估值，相差近6倍。

这种操作不仅套住了一直看好的股民，甚至套住了机构，毕竟一直以来，“沃森生物”给市场讲的HPV疫苗的故事是如此迷人，以至于机构们毫不吝啬资金和买入的评级。

甚至在今年上半年，还一度成为社保基金的金字认证的招牌。

这种落差使得大家不得不考虑沃森生物涉及其“利益输送”的可能性，而分散的股权结构也成为投资者攻讦沃森生物的重点。

10年末，为谋求上市，沃森生物引入诸多战略投资者，导致股权极度分散。股权结构显示，大股东云南省工业投资控股集团持股比例不到5%，而管理层董事长李云春持股也仅有3.13%，分散的股权结构也让投资者质疑，是否廉价“卖子”也不心疼。

更挑动人们神经的是，最近一年来，公司董事长李长春卖出了手上所有的可流通股份。截止目前，李长春已经套现超10亿元，股权从6%下降到3个点；累计减持3000万股。剩下的不是不想卖，而是还在禁售期。这就很耐人寻味了。

**当然，假使上面的内容都能洗白的话，倒也不意外。**最令人非议的还在于，这样低价出卖优良资产的事，李长春他也没少干啊。

仔细观察沃森生物的资本运作之路，与部分上市公司热衷于“买买买”的策略背道而驰，沃森生物更热衷于做“二道贩子”，但买卖过程反而“贱卖”了部分有较好前景的资产，与“业绩大爆发”擦身而过。

2012年，沃森生物开启了首次大型股权收购——大安制药90%股权，这是一家血液制品企业。沃森生物表示：收购目的是“保障公司做大做强血液制品业务战略目标的达成”。值得一提的是，彼时大安制药尚没有收入，2012年亏损6778.67万元。

然而，2016年，在大安制药终于实现盈利后，沃森生物却将所持大安制药31.65%股权按4.53亿元的价格转让给杜江涛；2019年，由于大安制药2018年度采集血浆量未达目标，沃森生物又将大安制药14%股权赔付给博晖创新，致使公司业绩损失逾7000万元。

**这只是沃森生物频繁交易资产的一角。**上市以来沃森生物交易的股权资产还包括实杰生物、卫伦生物、云南鹏侨医药有限公司、嘉和生物等。

其中最典型的莫过于对嘉和生物的“倒卖”。

2013年，沃森生物以2.91亿元收购嘉和生物63.576%股权。彼时，沃森生物（2013年）营收仅百万，净利润亏损近七千万。

2015年至2018年期间，嘉和生物发展势头大好，多项产品相继获得临床试验批件。但是利好之下，沃森生物再次减持，再次错过了收获的季节。这一次嘉和生物甚至在今年10月上市。

而值得玩味的是，嘉和生物和本次事件的主人公上海润泽都被交到了泰格生物的手上。

不由地让人感叹世界太小，纠葛太多。

那些对沃森的不满，无外乎集中在上海润泽估值过低，以及频繁出售优质资产上。但是，股权投资者短期的逐利性，导致了他们存在一定的局限。很难看到渠道、技术或者公司的价值；以至于看到公司的亏损就觉得这是一个坏公司。看到一笔亏钱的交易、甚至没有达到预期的收益就一言以蔽之地认为是“黑幕”。

换个说法，人们更乐意去通过数据了解价值；而很难肯定某种超乎寻常的经营模式的价值。

**其一，上海润泽的估值过高，**并不合理。投资者们只看到了万泰生物的高市值而选择性地忽略了其先发优势。

上海润泽虽然有望成为在2价hpv疫苗上成为国内的第二家企业；但是6月份药监局对疫苗的批复无疾而终。上市日期还有待商榷。而在HPV的赛道上不仅拥有数十位的竞争者，也包括了来万泰生物以及国外企业高纬度的打击----4价乃至9价HPV疫苗的压制。国内HPV疫苗市场中2价疫苗的占比仅有21%，而这一空间也正在受到侵蚀。

而反观润泽生物的9价HPV疫苗的研究尚且处在1期实验的阶段，而万泰生物早已跨入3期实验。这种领先使得，HPV市场的不确定性依旧存在。

这种时候，沃森生物再考虑到上海润泽的业绩可能没有市场预估的那样乐观的情况下，售卖下蛋的金鸡。称得上是“急流勇退”了。

退一万步说，沃森生物还锁定了为了5年2价HPV的销售权，以及保留了部分的股权。所以投资者们的反应无疑是过激了。参考1个多月前，上海润泽的创始人以35亿的估值出售股份，沃森生物的本次交易，实在经得起考验的。

其二，纵观沃森生物历年的股权交易情况，虽然多是亏损，但是亏损的背后是一片敞亮。

我仔细扒拉了一下沃森生物近几年业绩波动的原因：

14年，公司扣非净利润-4.44亿，处置河北大安部分股权产生投资收益5.60亿。

15年，公司扣非净利润-4.13亿，资产减值损失高达6.01亿，其中商誉资产减值损失4.81亿。

16年，公司扣非净利润-1.46亿，出售股权及政府补助获得营业外收入2.02亿。

17年，公司扣非净利润-2.09亿，因未完成对赌协议赔付河北大安亿产生营业外支出4.31亿

沃森生物的净利润表现不佳，这主要是因为前几年研发和渠道的持续大量投入以及重磅品种未上市销售所致。**这种模式在美股大量处于研发期的物医药公司屡见不鲜，**但是A股大部分投资者对此类模式并不熟悉。这也是市场对其存在较为负面认知的原因所在。

**而沃森公司从18年之前亏损连连，但是研发投入却一直没有拉下。**从2013的0.69亿到2017的3.33亿，五年间翻了4.82倍，研发支出占营业收入的比例从2013年的11.8%到2017年的49.9%，逐年提高的同时，也是在医药行业中最高比例。

**而抛开亏损来看，虽然公司的股权投资的收益往往低于预期，但都存在某种相似：提前出让可能大卖的子公司的控制权，较早的收回现金流，开启新一轮的产品研发。同时留下少许股权等待收获。**将产品的配售环节留给更擅长的企业，不得不说是一个在理论上可行的战略。

而沃森生物从17年以前的屡屡亏损到18年之后的枝繁叶茂，我相信这不是一家玩利益输送的公司能做到的。

诸多的子公司的股权交易，也为沃森公司提供科研能力的练兵之地和丰富的现金流。

这种高研发开发疫苗，然后在出成果之后彻底变现之前就折价出售，已经成为了沃森生物高频率开发，高研发能力的保证。

沃森生物漂亮的财务报表也是对这种模式最好的肯定吧。

**整个沃森生物的事件以公司的退让而落幕，**但这并不意味着沃森生物的做贼心虚，而因为10年前为了谋求上市，和快速扩张导致的公司股权结构的散落。管理层无力与机构和中小投资者们作斗争。

投资者包括机构总是致力于看见自己失去了什么，却没有精力去评估，公司带来了什么，就一味的“错杀”了沃森生物。

而关于沃森生物的“利益输送问题”，大概率是投资者短期利益与公司长期战略冲突之中的花絮。

站在更高的维度上，事情的结果并不重要，沃森生物好不好也可以先放一边。**沃森的风波暴露出来的是我国上市公司金融结构的不合理，以及以散户为主的市场过度追求短期利益的特征。**这也是美股市场对企业更具包容性的根源所在，因为更多的机构投资者，能够承载更多的长期投资。

（提示：文中提及的上市公司仅为个人观点，不构成投资建议）