华晨破产，永煤、紫光等“巨婴”们该何去何从？_风闻

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上午11：20，华晨集团发言人表示：华晨汽车集团控股有限公司一切正常，辟谣破产传闻。

下午15：00，法院受理了华晨集团的重整申请，标志着华晨集团正式进入破产重整程序。

短短三小时四十分，一个资产2000亿的省属国企破产了！

这次违约潮的中心本不是华晨汽车（毕竟投资不过山海关也是圈内共识），而是赫赫有名的“紫光集团”，而将违约潮推到风口浪尖的也不是华晨汽车，而是“永煤集团”。

但是华晨集团率先进行破产重整的处置方式，意味着国企在债券违约的情况下，破产重整将不仅仅是一个停留在书本里的法律条款，而是切实可行的处理程序，也进一步打破了“刚兑信仰”。

2020本就是多灾多难的一年，在经济基本面较差的情况下，不论国企和民企都面临同样的问题：**就是经营现金流明显恶化，企业业绩明显下滑，**那么债券违约风险就会提高，这本是意料之中。

但是，民企违约尚可接受，一直生活在“襁褓中的巨婴国企”违约，打破了人们一直信仰的"Too Big To Fail"的神话，为什么在这多事之秋，会出现国企的违约潮呢？

① 国企违约，主要因为外部融资环境的变化

国企因为特殊的地位，可以轻松获得较高的评级，就可以以较低的成本来获得资金；

以及一直以来的“隐含刚兑”属性，融资能力非常强大，它们的债券也是各大金融机构争相配置的资产。

但是长此以往，国企对外部融资的依赖程度越来越高，这就使得国企对利率的敏感程度越来越高。

进入三季度以来，随着政策刺激力度减弱，国企想要借新还旧的模式就难以为继，在经营情况没有明显好转的情况下，违约也就成了必然发生的事情。

② 国企一直以来为人诟病的“高薪低效”

在2017年开始供给侧改革之后，传统国企又过了两年好日子，受益于上游原材料价格上涨国企的利润也大幅增长，但是本该在那个时候居安思危、寻求转型的传统国企却毫无作为。

在2018年以后，国企利润增长就再次回落，到今年三季报，在国企率先复工复产的情况下，国企利润总额仍旧同比下滑14.3%，远远跑输民营企业的恢复力度。

国企获得了绝大部分的资本，但却没有回报以相应的产出，这意味着资源没有得到合理的配置，资本的使用效率仍然低下。

③ 压倒“巨婴”的最后一根稻草——交叉违约

所谓交叉违约，用说人话来讲就是：一旦借款人出现债务不履行的行为，就说明它的财务状况出现了问题，那么后续的债务也就可能出现违约的情况。

在这个时候如果坐等已经到期的债权持有人优先瓜分债务人的资产，那么后续的债权持有人将面临未来无资产可分的可能，这个时候就会提前触发“交叉违约”条款，未来到期的债权人也可以要求提前采取措施。

以“永煤”为例，仅仅10亿短融违约，就引发了其大股东豫能化集团超过400亿元存量债券交叉违约。

说白了就是合规的“落井下石”，当然“交叉违约”条款也是银行等借款机构保护自身利益的合理诉求。在这个条款下，企业基本就失去了再融资的能力，也就只能被清算了。

这几起国企违约总量并不算大，但为何却在市场上引发强烈的舆论。

① 发债主体有通过无偿划转逃废债的嫌疑

市场担心如果纵容地方国企逃废债，会出现更多效仿，最终对地方政府的信用定价造成巨大冲击。

② 在于我们国内评级机构的不专业

国企的主体评级大多都是最高的AAA级，而其债项评级也都是AA+评级及以上，这么高的评级意味着较高的可信度以及较低的违约风险；这批量违约简直是啪啪打脸。

③ 中招的投资机构较多，尤其是大银行

据传，四大行中某家，持有“永煤”200亿贷款加80亿债转股，这接近300亿的敞口，在本就收成较差的年份，不知道影响了多少人的年终奖。

华晨集团成为打破刚兑信仰的时代的注脚

一直以来，我们的破产法对债权人的保护严重不足，发生债券违约之后，债权人很多时候无法对违约企业进行破产清算（尤其是国企），这就导致企业的违约成本非常廉价。

在面对省属国企的时候，投资机构实际面对的是地方政府，在这种级别对话的时候，全国性银行尚处于弱势地位，就更别提城商行、农商行、基金等投资者了。

**华晨、紫光、永煤，不是第一个，也不会是最后一个，**但是华晨集团破产重整为处置国企违约提供了一个可行的范本，它能否推动违约和破产清偿制度落地，这将对债券市场的发展产生深远影响。

（提示：文中提及的上市公司仅为个人观点，不构成投资建议）