光大保德信魏晓雪：找到三年翻一倍的公司，是我挖掘个股的预期收益率_风闻

曲艳丽 | 文

8年前，魏晓雪刚做基金经理，那是一段痛苦的时光。

“并不是持续不好，而是不稳定，这是我当时业绩最大的特点，时好时不好，有一定的波动性。”魏晓雪感到无助和迷茫。

她形容那种感觉，就像左边的路走得很顺，突然闷头一棒，开始向右边走，走着走着，又不行了。

到了2016年中，魏晓雪做了眼部手术，手术之后，一片黑暗。

她每天躺在床上，琢磨该怎么办，原来的方法论和思维方式全部推倒重来，投资框架的轮廓慢慢开始清晰，核心是业绩表现如何可复制、可持续。

“我的业绩突变点，是在2016年那个时间点发生的。” 魏晓雪称，当看不清世界时，终于看清了自己。

“当投资框架逐渐建立后，每年都有明确的进化。我内心越来越清晰，知道自己的能力圈在哪里，在什么领域挖掘个股准确度很高，什么样的方式不适合我，这是一个自我认知的过程。”魏晓雪称。

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魏晓雪掌管时间最久的光大新增长混合，截至2020年9月15日，任职约7年半，任期回报232.94%。(数据来源：wind)

尤其是2017年后，市场经历了牛市、熊市、震荡市等不同阶段，光大新增长各阶段业绩均跑赢市场和同类表现。

魏晓雪的持仓，看起来很“理工科”、“有点直男”、偏高端制造，与她本人精致女性化的外表，有一种反差萌。

“最近几年，很明确的产业趋势在中游的变化比较多。”她表示。

从中观角度预判，魏晓雪认为，核心是整个社会和产业发展的趋势和方向。

目前，魏晓雪最重视的三个产业发展趋势是：

一、汽车智能化。观点是：电动汽车发展的核心并非是以电池替代石油，而是电动车的智能化。电动车作为智能终端，整个产业链自生产端到运营端都改变非常大。

二、5G应用对工业端的改造。

三、自主可控的国家战略投资方向。这个投资方向已经变得非常丰富，并不只是半导体。

在魏晓雪看来，这是大的产业趋势，相当于社会向前发展的滚滚潮流，会持续很多年。

魏晓雪称，电动车目前就处于普及率爆发的前夜。一辆车有上百个零部件，产业容纳度非常大，必然有大公司跑出来，很多公司“市值还非常有空间”。

在采访中，魏晓雪曾谈及对个股的偏好，例如一个领域的进入门槛很高，很难打进去，但是一旦做进去了，发现市场里的竞争对手都是日本或者欧美国家的企业。

“不是只有华为有狼性，很多中国企业都如此。” 魏晓雪认为，这种份额吃起来确定性是比较强的，以被动元器件某些公司为例，过去几年的收入增长远远高于行业平均增速，核心就是一直在吃日本等厂商的份额。

这种竞争格局就是易守难攻的。

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魏晓雪的投资框架，分为战略、战术两个层面。

一、战略层面偏宏观，包括经济状况、市场的风险回报、美林周期、地缘政治等等。

2018年熊市，魏晓雪的战略框架显示“以守为主”，她把仓位几乎打到下限，前十大重仓股极度分散。

二、战术层面，“君臣佐使，主次有序”，意思是构建组合有明确的主线、辅线，风险对冲考虑清晰。

例如，目前的主线就是前述的三个产业发展趋势，可能还会考虑一些风险对冲的持仓，力争降低回撤。

魏晓雪是一个典型的个股挖掘型基金经理，因此，框架和体系是很重要的。魏晓雪的打法，是自上而下、自下而上的角度穿插进行。

她将28个行业浓缩成五类：大金融、上游周期、中游制造、TMT、大消费。

这五大类板块，投资逻辑、估值容忍度、股价波动属性，完全不一样，全市场几千只股票都可以归类其中。

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在采访中，魏晓雪最喜欢说的一句话就是：“这是产业链调研下来的感受。”

她说，投资中最快乐的事，就是对世界探知的一种求知欲，能够知道各行各业是如何运转的，怎么赚钱、怎么运作、怎么分配利润，企业是社会重要的组成部分，不同的企业组成了不同的行业。

魏晓雪说以前是“一个快乐的研究员”，她至今担任着光大保德信研究总监。她对个股认知的广度，是大多数基金经理所不具备的。

“作为研究总监，必须了解所有行业的情况，投资视野在最开始就被强制打开。” 魏晓雪称。

魏晓雪热爱调研，疫情之前，每隔一周就要调研一周。以5G、新能源汽车为例，她的持仓和市场大多数人并不太一样，对产业链的挖掘比较深。

“越来越希望找到有可能三年翻一倍的公司，这是我挖掘个股的预期收益率。” 魏晓雪认为。

对话魏晓雪

问：你的投资主线是什么？

魏晓雪：三大方向：一、电动汽车智能化发展；二、5G，尤其是在工业端的应用；三、自主可控方向。还有一块是消费。

汽车将成为下一个智能终端，通过复杂的电脑程序和控制系统，智能化将成为企业行业的重要发展方向。

5G将经历从终端到应用的过程，5G的高带宽、低延时等功能都有利于工业制造，因此，我相对看好5G对工业端的改造。

自主可控是国家级别的战略方向，涵盖的内容及行业会越来越丰富。

我认为，全球这一轮科技创新在5G、新能源汽车的带领下，远未结束。

问：为什么那么看好新能源汽车？

魏晓雪：电动车目前就处于普及率爆发的前夜。

一辆车有上百个零部件，产业容纳度非常大，必然有大公司跑出来，很多公司“市值还非常有空间”。

我几乎不投电池材料端，我认为，一个非常大的市场，一定是在汽车智能驾驶及对应的应用端。

智能驾驶必然会到我们眼前，所以我会非常关注这个领域上对于个股的挖掘。这个部分我做了非常细致深入的研究，可以说跟智能驾驶有关的所有公司我都认真研究过，然后筛选出来现在的组合。

问：在汽车智能化领域，您重点关注了哪些方向？

魏晓雪：智能汽车系统分为三大块：车身控制、ADAS(高级驾驶辅助系统)、车级娱乐。

车身控制部分，我们相信未来绝大多数整车厂商不会放弃，否则意味着过去积累的核心竞争优势将被颠覆，所以他们再难再累也会坚持下去。

我会关注一些汽车电子类的公司，我们都知道在智能化过程中，汽车电子的占比会越来越高。整车厂商以前对汽车电子没有特别强的理解，可一旦走向智能化，如果汽车电子是被几个tier 1的国际厂商垄断，那他们将面临很大的生存压力。所以在汽车电子领域中，中国厂商是有机会的。过去几年，我们也能看到优秀车企也在扶持汽车电子厂商，核心点是你的能力成长速度到底能不能跟上客户的要求和产业发展趋势。

ADAS(高级自动驾驶辅助系统)，是华为、谷歌等想切入的环节，偏软件、成本很高。

ADAS包括识别端、运算端、执行端。

运算端真正大的玩家，像华为、谷歌，都是我们买不了的股票，那么个股就基本上在识别端、执行端。

识别端我一直在看，整体感觉不是特别好，有些公司未必能杀得出来。汽车产业链不同于消费电子，消费电子产业链切换供应商会很快，但汽车产业链如果前期没有做到足够的安全性、稳定性和性价比，真的切不进去。

执行端的护城河非常强，而且竞争非常清晰。

车级娱乐，是现在比较好的切入点，对系统安全性要求没那么高，比车身控制和ADAS门槛低很多。

车级娱乐也是上市公司涉及业务最多的环节。往后的趋势可能是车里都是大屏幕，就像你不会关注电视机屏，关注的是电视机呈现的内容一样，所以在这个环节里面我更倾向于软件能力强的公司。

所以在这个方向配置上，我本身不愿意去配置偏组装偏电子类的公司，因为我觉得它的价值量，它的竞争壁垒和对应它现在估值是不匹配的，是不对等的，是有很大风险的。

但是软件端有些公司的竞争实力非常强，其竞争实力背后是对芯片的理解和整个软件系统的磨合，这是从产业链调研下来的整体感受。

问：如何理解5G在工业端的应用？

魏晓雪：核心是在工业端物物相连，做到生产流程中的信息化程度非常高，降低琐碎业务的管理成本。

5G终端我也有关注，只是我和市场差异比较大的是关注5G的to B端，按照这个思路，我还是能找到便宜的股票。

问：自主可控这条线怎么看？

魏晓雪：我觉得中国未来产业升级的过程之中，自主可控是一个确定的发展方向。

中国经济发展至此，也要从简单的加工制造向一些更高科技，附加值含量更高的产业方面去升级，否则其人力成本各个方面无法往前走，这是一个比较明确的经济规律，全世界的国家都是这样经历的。

问：自主可控这条主线，你喜欢什么样的个股？

魏晓雪：我喜欢一个行业的壁垒很高、很难打进去，但是一旦打进去，竞争对手都是日本或者欧美企业，这种份额吃起来，确定性非常高。

不是只有华为有狼性，很多行业都如此，只是行业有大小之分。以被动元器件为例，很多公司增速远远高于行业平均，就是因为一直在“吃”份额，先把台湾厂商挤下去，再把日本厂商慢慢挤下去。

进入门槛很高，一旦突破，这种竞争格局都比较让人放心。

问：除了三条主线之外，你最看好的是消费？

魏晓雪：对，消费赛道长期可以生长出大市值公司，越来越大，完全突破你对市值的想象，只有C端能做到这一点。

过去，我们在消费端是“制造工厂”，做代工。未来，比如小家电从制造走向品牌化，因为工程师红利。

在中游制造上，与市场相比，我的持仓可能不太一样。但是在消费上，我的持仓比较“白”，因为消费龙头企业的竞争优势在不断加厚，比任何行业更明显。

例如，光大新增长混合在消费上的持仓思路就是：守正出奇。如果“正”没守住，在“奇”上拨来拨去，可能不是一个好的方法。

问：你也有一点地产的仓位，是对冲整个持仓的作用吗？

魏晓雪：地产股和银行股都非常便宜，仍然在赚估值修复的钱。

我的做法是在大金融板块寻找明确的alpha，哪怕市场风格没有切换，它也能起得来，因为基本面对应的价值严重低估。

问：你把整个市场近4000只股票，浓缩成五大类。这五大类板块的特征各是什么？

魏晓雪：五大类板块就是大金融、上游周期、中游制造、TMT和大消费。

大金融板块，包含银行、地产、建筑等一大类资产，是利率敏感型的，板块内个股走势趋同，是自上而下的逻辑。

上游周期是价格敏感型，业绩可预测性较差。可能在买入周期股时，估值成百上千倍，卖出时只有3倍市盈率，业绩弹性极大，方向比较重要，需要反向。

上游周期也有趋同性，只有化工、有色的差异化较大。

中游制造多是toB端的，主线以下游的行业景气度为主。下游景气，就会采购中游的设备，难以出现市值不断成长的大公司，多数时候市值在大区间做波动。

中游制造重要的是技术方向，资金跟着技术更新更强的方向，估值波动相对严苛。

TMT板块，技术迭代更新丰富、商业模式层出不穷，经常冒出新东西。估值波动率较大，多数情境下传统估值法失效，机构认同度高，容易形成合力。

中游制造和TMT板块类似，选股的多样性很强，以自下而上为主。

大消费几乎都是to C端、不断成长的大市值公司，海外资金认可度高，也是价值投资的大本营，估值波动同样严苛。

风险提示：

基金投资有风险，在进行投资前敬请投资者仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》、《产品资料概要》等法律文件了解详细内容，关注产品的风险等级与自身风险评级进行独立决策。光大新增长产品风险等级为R3，适合风险评级C3及以上的投资者，基金管理人将对产品风险等级定期评估并于公司网站上公布，请投资者关注。本材料不构成任何法律文件或是投资建议或推荐。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证上述基金一定盈利，也不保证最低收益。上述基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对上述基金业绩表现的保证，完整业绩可至光大保德信基金的官网查询。基金定期报告可至官网访问。

重要提示：魏晓雪女士毕业于浙江大学金融学专业，2015年获得复旦大学金融学的硕士学位。2006年至2009年在鹏远（北京）管理咨询有限公司上海分公司（原凯基管理咨询）担任研究员；2009年10月加入光大保德信基金管理有限公司，担任高级研究员，现任研究部总监，2012年11月至2014年2月担任光大行业轮动基金的基金经理，2013年2月至今担任光大新增长基金的基金经理，2015年5月至2017年1月担任光大国企改革基金的基金经理，2020年3月至今担任光大研究精选基金的基金经理，2020年4月至今担任光大消费主题基金的基金经理，2020年5月至今担任光大中国制造2025基金的基金经理。光大新增长成立于2006年9月14日，基金业绩比较基准：75%×沪深300指数＋20%×中证全债指数＋5%×银行同业存款利率（2014年4月1日前为：75%×富时中国A200成长指数＋20%×中证全债指数＋5%×银行同业存款利率”）。魏晓雪自2013年2月28日起任职光大新增长基金经理。光大新增长2010年度至2019年度各年度、2020年上半年度净值增长表现分别为-1.78%、-24.15%、2.47%、7.97%、23.19%、36.49%、-13.27%、18.87%、-18.67%、50.36%、35.84%；同期业绩比较基准收益率为-5.08%、-19.18%、8.77%、-5.12%、37.49%、7.50%、-7.77%、15.99%、-17.90%、27.72%、2.03%。上述数据均来自定期报告，已经过托管行复核。