观点荟萃：海量短期美债来袭；美联储对货币市场基金的支持效果如何？_风闻

智堡Wisburg-严肃、透彻地对待全球宏观2020-05-12 22:11

2020-05-12

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海量短期美债来袭

为了迅速筹集资金对抗疫情，美国财政部已大幅增加其短期国债发行。仅在4月份，财政部就发行了1.3万亿美元的短期国债，超过了2007年底至2019年底的累计发行量。然而，季度再融资数据表明，这一切远没有结束。巴克莱预计，财政部需要在5月和6月发行与4月相似规模的短债，这将使第二季度短债发行总额达到2.7万亿美元。如此大规模的发行将改变美债市场的结构——预计短期国债占未偿债务的比例将从去年12月的15%左右跃升至31%左右 (图1: Barclays)。

尽管票据发行量大幅增加，但短期利率市场的扭曲程度相对较低，且主要集中在短债市场本身。自3月底以来，短期国债收益率走高——相比OIS，同期上升了约20个基点 (图2: Barclays)。作为对比，2018年第一季度，随着财政部在债务上限决议后加大了短债发行力度，收益率也上涨了类似的幅度。不过需要注意的是，当时的增发规模只有3300亿美元，且用了8周时间。换句话说，本次迅速而猛烈的供给变化对收益率的边际影响却只有2018年的三分之一。

一个很重要的原因是，短期国债的需求也一直很强劲。在一级市场，短债拍卖仍有大约3倍的超额认购。二级市场的需求也一直强劲。自3月中旬以来，政府型货币市场基金余额增加了1万亿美元——这些基金通常将三分之一的资产投资于短期国债。随着短债利率相对于隔夜国债三方回购利率 (占其投资组合的另外三分之一) 的上行，短债持仓会进一步增加。巴克莱预计，自3月中旬以来，货币市场基金吸收了1.4万亿美元短期国债供给增量中的3000亿至4000亿美元。

(图1: Barclays)

(图2: Barclays)

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美联储对货币市场基金的支持效果如何？

从3月2日到23日，优先型和市政型货币市场基金的资产管理规模 (AUM) 分别减少了1200亿美元 (占整个行业的15%) 和90亿美元 (占整个行业的7%)。这两类货基的资金流出，基本上是政府型货基资金流入的镜像。从历史上看，政府型货基一直被投资者视为危机时期的避风港。

为了应对这一情况，美联储于3月18日设立货币市场共同基金流动性便利工具 (MMLF)，该工具取得了极大的成功。在很短的时间内，MMLF就减缓了优先型和市政型货基的资金外流并改善了货币市场状况。如图1所示，自MMLF成立至3月底，优先型货基的AUM仅下降了200亿美元，其中一半以上还是发生在成立后的头两天 (在定期存单CDs和可变利率即期票据VRDNs于3月25日成为合格抵押品之前)；4月2日，优先型货基已经开始经历温和的资金流入。类似的，在3月25日，当VRDNs (市政型货基投资组合的重要组成部分) 成为合格抵押品时，市政型货基的资金流出也戛然而止 (图2)；自那以后，市政型货基的AUM一直在增加，现在已经回到了年初的水平。

MMLF还通过帮助优先型和市政型货基在市场动荡时期应对投资者赎回压力，支撑了其资产净值NAV (图3)。同样，通过将流动性较低的抵押品 (如商业票据CPs和定期存单CDs) 转换为现金，MMLF还帮助了优先型和市政型货基重建其流动性缓冲，这些缓冲在高赎回期已部分耗尽。最后，尽管该工具的效果无法轻易与美联储的其它干预措施区分开来，但在引入MMLF后不久，货币市场状况也得到了改善。例如，如图4所示，30天AA级资产支持商业票据 (ABCP) 利率在3月23日曾一度达到2.37%的峰值，但已在4月17日回落到0.54%。

除此之外，MMLF也对美元离岸优先型货币市场基金产生了积极影响。如图5所示，从3月4日到23日，离岸优先型货基的AUM损失了900亿美元 (占行业规模的23%)，而离岸政府型货基的资金流入约为540亿美元，这与在岸的情况类似。自MMLF成立后，离岸优先型货基的资金外流速度显著放缓 (图6)，而自4月1日以来，其AUM不断增加。

(图1)

(图2)

(图3)

(图4)

(图5)

(图6)

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美联储今日开始购买ETF

纽约联储昨日宣布，二级市场企业信贷便利 (SMCCF) 将于5月12日开始购买ETF，这将是首个上线的由《冠状病毒援助、救济和经济安全法案》(CARES法案) 提供资金支持的便利工具 (图1: MS)。虽然到目前为止，美联储尚未通过SMCCF购买任何一只债券或ETF，但仅仅是宣布该计划就大幅收紧了信用息差，并极大地缓解了流动性问题 (图2: DB)。

根据SMCCF的条款，该工具一般不会以溢价购买ETF。目前，LQD (iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF) 接近平价，HYG (iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF) 略有溢价，而FALN (iShares Fallen Angels USD Bond ETF) 则溢价更高。不过NEAR (iShares Short Maturity Bond ETF) 的价格有很大的折扣。(图3: BBG)