厦大学者观| 赵燕菁：政府如同公司，地方政府卖地是股权融资_风闻

政府如同公司，直接融资还是间接融资，财务风险大不相同。美国地方政府发债是债务融资，中国地方政府卖地是股权融资。

厦门大学双聘教授  赵燕菁

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**买房子不是简单地购买“住”这个功能，而是购买的“公共服务”或更准确地讲是购买的“参与社会分工的便利（facilities of labor division）”。**这些公共服务带来的“便利性”外溢到土地构成了“房价”的主体。显然，公共服务收费越少，外溢越多，房价就越高。因此，“房价”不是一个供求关系这么简单。用简单地增加土地供给来打压房价，就如同通过增加IPO压低股价，最终不会使住房问题得到解决。

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**政府卖地不是收入，而是IPO，是融资不是财政。**打压商品房房价如同打压股价，是违反经济常识的政策目标。中国的竞争优势源于世界上独一无二的地方政府。能够直接融资是其独特优势（中国特色），很少国家可以仿效。

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**政府如同公司，直接融资还是间接融资，财务风险大不相同。**美国地方政府发债是债务融资，中国地方政府卖地是股权融资。融资权衡的结果就是：卖地少必然债务高，债务高就无需多卖地。地方政府的债务问题，主要来自于融资平台的负债。股权融资对于地方政府是直接融资，非外债融资对于中央政府是直接融资。对于地方政府，卖地是比负债风险更低的融资工具。

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**卖地是把未来现金流贴现为资本，财产税是把资产现值转变为现金流。**可以说财产税的有无，是中国房地产市场和西方国家房地产市场的关键差异。开征财产税不只是降低房价——获得现金流的代价是丧失资本市场。在没有像美国那样拥有强大的股票市场之前开征财产税，对中国增长的副作用远比我们知道的要大。

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**土地金融的优势在于：卖地无须先有现金流，但发债则会受到税收限制。**房地产融资不是中国的问题，而是中国的成功。房地产非但没有绑架中国经济，相反，中国的头部经济都是寄生在房地产上的。没有房地产市场的资本外溢，中国工业化和高科技都不可能实现。这次疫情导致了主要国家资本市场出现巨大动荡。中国之所以无需像其他国家那样无底线救市，根本原因就是中国房地产市场在危机中岿然不动。

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**出让方式决定了土地是金融还是财政。**如果拍卖一次性收益（价高者得），就是融资；如果拍卖现金流（税高者得），就是财政。住宅用地大多是前者，工业用地大多是后者。如果开征财产税，也可以将前者转变为后者（每一个物业都是税源）。小产权（城中村、违章建筑）合法化，可以通过开征财产税途径解禁。这一做法相当于放弃融资换取现金流（税收）。土地是应该“金融出让”还是“财政出让”，取决于城市是处于增长阶段还是运营阶段。

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**中国住宅问题的核心，就是没有区分投资品住房（“炒”）和消费品住房（“住”）。**不能用同一个住房实现投资和消费两个相反的目标。双轨制是不可避免的——投资性住房不能用来解决住房消费需求；消费型保障房也不能用来解决融资需求。只“住”不“炒”和只“炒”不“住”都不是正确的选择。新加坡式双轨制+中国式“房改”才是住宅问题的正解。

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**“先租后售”和“共有产权”的差别在于：一个有现金流，一个是一次性期权；前者是收入，后者是融资。“**租”就是“住”，“售”就是“炒”。只有出租或只有出售，都解决不了住房载负的双重目标。只有把“租”和“售”结合起来，才能同时解决住房“投资”和“消费”两个需求。“租”和“售”不应是并联关系，而应是串联关系。这就是“先租后售”。

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**住房价值来自于公共服务。农地入市不会自带公共服务，而提供公共服务政府必须公共征地。**用农地入市增加供地解决住房不足是十足的“馊”主意。巴西的强占定居和印度的贫民窟，都没有解决住房问题，新加坡没有农地入市反而成功解决住房问题。住宅从来不缺用地，住宅缺的是其背后公共服务。任何不足额支付公共服务的农地入市，都意味着公共财富向少数人的漏失。

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**商品房房价涨跌不只是看供需变化，更要看资本价格（利息）的变动。**房价如同股价，即使经济基本面不理想，但降息、降准、货币宽松，仍然可能使房价上升。宽松货币，相当于国家增资扩股；收紧货币，相当于国家股权回购。货币松紧，度量资产的尺度随之变化：真实财富不变（甚至缩小），资产仍可能随贴现倍数提高而增加。新冠危机以来，各国超大规模放水，虽然现金流缩水，但贴现倍数增加更快。资本价格到底会怎么走，需要谨慎判断。