市值飞天！贵州茅台的问题是郁金香，更是巨人的钝感_风闻

一边是一飞冲天的股价和市值，一边是不得不靠涨价提振的业绩。站在新高的贵州茅台，露出了巨人的迟钝感。

文丨顾小白 编辑丨杜海 来源丨正经社

1.57万亿元，卖酒的贵州茅台市值超过了数钱的工商银行。

当我们谈论茅台酒时，已经不再是谈一瓶白酒了，而是在打量一瓶“黄金液体”。

从某种意义上讲，茅台酒已经脱离了消费品的范畴：收藏茅台、炒茅台、囤茅台……，市场定位已经转变成一款具备金融属性的投资品。

在资本市场疯狂追捧之际，存钱还是存茅台酒？或许后者才是大多数投资者的选择。

2019年，贵州茅台412亿元的净利润占据了整个白酒市场利润的三分之一，是绝对的霸者。但眼下无论是营收还是利润的增幅，巨人的迟钝感都已经显现。

资本市场的热闹在冷静的业绩报表面前，充满了郁金香泡沫的味道。

01

存钱不如存茅台

4月17日，贵州茅台股价再度冲上1200元，当天以2.41%的涨幅报收1226元/股，总市值达到了1.54万亿元，超过工商银行的1.38万亿元（剔除H股市值）。

A股“股王”在这一天完成了新旧交替。在此之前，贵州茅台曾于2019年11月21日以1231元/股、总市值1.55万亿元登上过A股市值榜首。

如今，这个峰值已被轻松跨越。截至4月24日收盘，已经达到了1250.56元/股，且在前一日以1265.68元/股创下历史新纪录；总市值突破1.57万亿元。

“存钱不如存茅台！”这是资本市场对贵州茅台一飞冲天的股价和市值最真诚的告白。当然，这句话是一种情绪表达，同时也是一个客观事实。

正经社给各位看官小算一笔：如果你2015年4月24日在工商银行将1万元整存5年，到2020年4月24日取出，你将获得1750元利息收入；但如果你5年前花1万元买了贵州茅台股票，按照当时约200元/股的价格，你今天的收益就是5万多元。

这还没完。根据4月21日晚公告，贵州茅台拟向全体股东每10股派发现金红利170.25元，一举刷新了A股每股现金分红的历史纪录。这样，你的收益又多出了8500元。

你说你不搞投资？好，那你可以买茅台酒啊。2015年茅台酒的终端价格约为900元/左右，到现在，这瓶酒的身价为4400元以上。按照1万元的投入算，囤酒的收益约在38500元以上，虽然比炒股是少赚了点，但确实甩了“存银行”几条赤水河的距离。

茅台酒的价格有多坚挺？正经社线下走访几家白酒专卖店和经销商了解到，当前单瓶2019年的飞天茅台专卖店价格在2300元左右浮动，经销商渠道则在2100-2400元区间波动。相对于春节前一度跨越3000元大坎的价格而言，有明显回落，但与1499元/瓶的建议零售价仍然有着至少600元的价差。

有业内人士认为，受到茅台集团管理层变动以及整个白酒市场即将复苏的影响，贵州茅台或将在年内对出厂价进行上调。

4月初就有消息传出，贵州茅台将上调部分酱酒以及飞天茅台出厂价。尽管后续被官方辟谣，不过不少经销商对正经社表示，茅台酒囤在手里只有涨没有跌，不到万不得已不会随意降价，甚至看情况还会继续囤货。

相较之下，一些中低端酒品牌的经销商则大多数表示，市场复苏的第一个任务是迅速处理库存，以最快的速度完成资金回笼以填补疫情期间的损失。

02

股王的郁金香泡沫

错过曾经淳朴的贵州茅台，如今想买也不一定买得起。而在部分投资人看来，贵州茅台已经在一定程度上出现了泡沫。

从市值来看，以2020年2月24日1250.56元/股的价格做参考，贵州茅台的总市值为1.57万亿元。这个市值规模除了是A股市值榜首之外，还相当于5个万科A。

4月21日，贵州茅台发布的2019年业绩报告显示，全年创收854.30亿元，同比增长16.01%；实现归属于上市公司股东的净利润412.06亿元，同比增长17.05%。

不久前万科公布的年报显示，2019年录得营业收入和归母净利润分别为3678.9亿元、388.7亿元，增幅为23.59%、15.1%。

对比两组数据可以看到，贵州茅台以412.06亿元的利润支撑着1.56万亿的市值规模，而万科则以388.7亿元支撑着3000亿元的市值。

有市场分析人士认为，利润伯仲之间市值却相差甚远的原因，尽管有着行业发展前景的研判，但5倍的差距或多或少存在不合理性。

一位分析师认为：“如果茅台的市值合理，那么万科就是被低估了；反之，万科的市值如果在合理范围，那么茅台很可能就是泡沫。”

曾经酒香不怕巷子深，如今聚光灯下的贵州茅台却散发出了郁金香的味道。

值得一提的是，贵州茅台一飞冲天的市值不但在国内一览众山小，放眼全球依然是战斗力强劲。在全球食品饮料行业市值排行榜中，目前贵州茅台1.57万亿元的市值已经超过了可口可乐，后者的市值为1935.3亿美元，约合人民币1.37万亿元；第三名的百事可乐市值为1809.6亿美元，即1.28万亿元。

当然，这个竞速反超的结果一定程度上受到了新冠疫情全球化、美股资本市场整体萎靡的影响。从经营层面对比来看，可口可乐2019年实现净利润为631亿元，同比增幅为39%，相较之下，贵州茅台412亿元和15%的同比增幅处于下风。

正经社注意到，贵州茅台的发展正在周期性地放缓。从规模的增长来看，近三年的营收分别为582.18亿元、736.39%亿元、854.30亿元，同比增幅则从52.07%跌至15.1%。

与之对应的，2017年-2019年间，净利润增幅也从61.9%掉到了17.1%的低位，其中2019年第四季度以2.6%的增速创下近三年来单季度净利润增速新低。

正经社梳理了解到，2016年为贵州茅台最近一个涨价周期的开端，而2019年则处于这个周期的末尾，因此涨价对于业绩的刺激作用正在逐渐变弱，且对2020年的影响将会进一步降低。这也是为什么市场预测贵州茅台再次涨价或已势在必行。

另一个可能刺激涨价的原因在于，贵州茅台在2020年可能面临产能困境。根据酱酒生产工艺的要求，基酒生产出来以后需要贮藏5年以后才能用来生产成品酒，也就是说，2020年的茅台酒产量取决于2015年茅台基酒的储备量。

正经社梳理了解到，2015年正处于上一轮价格上涨周期的末尾，茅台酒价格低迷。同期茅台基酒产能也被刻意从2014年的38745吨削减到了32179吨。而这个吨位，势必造成2020年茅台酒“限量”情况加剧。

03

向中间商赚差价

整体来看，贵州茅台的业绩增速对于茅台酒提价周期有一定的依赖性。这也是为什么部分业内人士认为，贵州茅台当下的市值和股价存在一定的泡沫。毕竟，茅台酒的价格再提也不可能提到天上去，到了提不动价的时候，这盘子怎么收拾呢？

提产是贵州茅台给出的第一个答案。

从2019年来看，全年完成茅台酒及系列酒基酒产量7.50万吨，同比增长6.88%，相较于2018年10.08%的增速进一步放缓。

实际上，这已经是贵州茅台能做到的最大的努力。

资料显示，茅台酒制酒车间设计产能为38528吨，而2019年的实际产能为49922.71吨，超出设计产能近30%。同时，系列酒制酒车间实际产能同样也超出设计产能18%。

有消息显示，茅台酒产能的扩建将在2020年完成，届时茅台酒将有5.6万吨产能；茅台系列酒扩建工程将在2021年竣工，将达到5.6万吨的产能。

下一步，是把价格控制权拿回手中。

过去很长一段时间，贵州茅台的销售仰仗的是它庞大的经销商体系，但随着市场的打开，曾经的搬砖人成了今天的绊脚石。

前述提到，贵州茅台的业绩与茅台酒提价有着密切关系。白酒，尤其是茅台酒这样的高端白酒，只要涨价就必然面临一波囤货潮。长此以往，一种近乎失控的场面就出现了：刚需消费者买不到酒，贵州茅台企业端也没有库存，供需关系进一步加剧，进而导致市场价格超出掌控地上浮等情况。

脱缰的价格上涨对于贵州茅台而言并不是件好事。一方面，社会库存压货导致的价格上涨，贵州茅台本身并不会从中获利。另一方面，刚需消费者喝不到酒，除了想方设法买高价酒之外，还会寻求替代品，而在贵州茅台背后，五粮液、泸州老窖等一批酒企自然不会放过这个机会。

为了解决控价问题，贵州茅台在2019年加速了直销改革。所谓的直销，就是通过经销商以外的渠道向市场输送真正的1499元/瓶的飞天茅台。比如，消费者在京东、苏宁易购、天猫等官方合作平台均能购买到平价茅台酒，只不过，规则繁琐、数量有限。

但整体来看，2019年的直销改革已经初显成效。财报显示，2019年直销渠道收入72.49亿元，同比增加65.65%，占比8.49%，相比2018年提升2.55个百分点。其中，直销渠道在第四季度创收41.46亿元，同比增长720%，占比总营收的比例由第三季度的6.72%大幅上升至17%。

同时，贵州茅台也在削减“中间商”的数量。截止到2019年末，国内经销商数量为2377家，相比于2018年末减少640家经销商。

2020年3月，贵州茅台刚刚经历了董事长换届，李保芳时代在千亿营收和万亿市值的巅峰时期画上句号。

新上任的高卫东如何带领贵州茅台从顶峰再次出发成为焦点。

现在，市场最为关注的则是茅台酒涨不涨价——这背后，是新掌门人对贵州茅台发展的判断力体现以及公司改革持续深化的关键点。【《正经社》出品】

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