以贷养贷隐现，资产质量低下，蒙牛高端战队的低端战力_风闻

3月26日，蒙牛乳业发布了2019年财报，营业收入790亿元，利润41亿元，增速引领行业。此次财报中颇为亮眼的蒙牛是蒙牛的国际化脚步。

报告期内，蒙牛完成收购澳洲婴幼儿奶粉品牌贝拉米，并签约收购澳洲乳制品企业LDD。其实在LDD和贝拉米之前，蒙牛就在澳大利亚收购了Burra Foods。用蒙牛的话说，对LDD、贝拉米和Burra Foods这三家企业的收购，是为了执行其“拓展拥有高增长和利润前景的乳品高端品牌”的战略，帮助其打造了强力拓展海外市场的“高端战队”。

但事实真的这样吗？

实际上，蒙牛在2012年到2018年5年期间，就有频繁的战略并购。先后收购雅士利、多美滋中国，增持现代牧业、出手中国圣牧。虽然营收有所增加，但由于这些企业都存在相应问题，也使蒙牛业绩背上了沉重的负担，2016年甚至出现巨亏。数据显示，近5年，蒙牛的净利润分别为23.67亿元、-7.51亿元、20.48亿元、30.43亿元、41.054亿元。

为完成蒙牛“高端”、“海外”的矩阵梦，蒙牛在2019年将其旗下唯一盈利表现较好的君乐宝出售，以充实资本，完成澳洲的收购任务。而够得的澳洲贝拉米，其实是一家澳洲的网红品牌，因代工模式和产品质量备受诟病。彼时蒙牛刚宣布收购此消息时，股价一度下降4%，引发投资者质疑。

为了实现千亿资产的目标，蒙牛之后又宣布并购澳洲品牌乳品及饮料公司Lion D&D 100%的股份，入股企业实控人老公、女儿违规占用资金的妙可蓝多，这些也让蒙牛的增长质量存疑。

3月25日，因财报资产负债表存在虚假记载、未能真实反映公司的财务状况，妙可蓝多及其董事长柴琇、财务总监白丽君收到上海证监局警示函。而同日妙可蓝多发布非公开发行A股股票预案，拟向控股股东柴琇实控的东秀实业、内蒙古蒙牛乳业（集团）股份有限公司发行不超过5870.71万股，募资总额不超过8.9亿元。认购完成后，蒙牛集团将合计持有妙可蓝多8.81%的股份。

蒙牛能够在2019年全年营收790.299亿元，营收同比增速14.6%。这个数据看起来不错，但其实经不住推敲。营收增长“看着快”，主要是因为2018年整体基数低，2019年的大幅度促销，以及通过“病购”实现的规模扩张；而其净利润的高增长则来源于对君乐宝的出售。

这对蒙牛2020年的业绩，将产生“溢出性拖累”，故而主流券商对蒙牛2020年业绩增速同样悲观，所以蒙牛业绩的上冲动能将出现趋势性减缓，这也将影响其在港股的估值逻辑，尤其是现在与飞鹤陷入“市值纠缠”，这将放大日后蒙牛增速放缓之后的“增速后遗症”，其股价可能跌破千亿，并长期围绕千亿做“市值震荡”。

这些年蒙牛的多笔收购，在规模扩大的同时，其资产负债率也持续攀升。2019年其负债率达到57.54%，创近年来新高。负债率的持续高企，意味着企业的杠杆空间持续缩小，并且所剩无几，蒙牛未来靠融资、并购拉动增长的策略或将失效。

资产负债率攀升的同时，大举并购并未提升企业的盈利预期，矩阵内企业质量不高，不但不能造血，反而成为母公司的负累。

2019年，2018年，2017年蒙牛的融资成本分别为6.44亿、5.51亿、4.00亿，同比增速分比为17%、37.71%、36.15%。融资成本依旧上涨，增速超同期收入增速，这意味着蒙牛对融资的依赖性越来越强，也反应了企业靠自身经营造血能力的不足。

2019中报末、2018年、2017年蒙牛的投资性现金流净额分别为-60.24亿、-42.32亿、-114.50亿，多用于构建固定资产以及购买企业，其经营性现金所得远不能支持其投资支出。同期融资性现金流量分别为24.63亿、-9.00亿、57.48亿。其中融资款有非常大的比例用于偿还旧债，同期的偿债借款支出分别为-32.53亿、-63.06亿、-148.92亿，已经显现以贷养贷的迹象。