没爆款且受制于人，今日香港上市的九尊数字互娱能赢得资本认可吗？_风闻

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©️资本深探原创 · 作者 | 迟玉然

2020年首只手游股九尊数字互娱（以下简称九尊互娱）今日于香港上市，股票代码：01961.HK，公司拟发售1.26亿股，其中香港公开发售3780万股，国际配售8820万股，每股发售价1.35港元。全球发售所得款项净额估计约为1.324亿港元。

总体招股反应理想，超购22倍外，更获实力投资者认购。据市场消息透露，本次九尊数字互娱上市除著名投资人罗杰斯参与外，认购者还包括去年上市的手游商中手游(0302.HK)、最近活跃于新股市场的京基金融等等。

而全球发售完成后，梁俊华（首席财务官及执行董）、吕建（首席执行官及执行董事）、何军红（吕建的配偶）及苏少萍（非执行董事）将通过各自的中间控股公司共同控制九尊互娱超过30%的已发行股本及控制广州九尊（持有家庭医生93%的权益）30%以上的权益。

集团高级副总裁赵新林、主席/执行董事兼首席执行官吕建 执行董事兼首席财务官梁俊华、财务总监孙鸿斌

招股书显示，九尊互娱经营范围主要有两个领域，分别是基于安卓系统的手机游戏和电子杂志等其他数字媒体内容。

九尊互娱2016-2018年度，营业收入分别为：1.39亿，1.70亿和1.42亿。营业收入堪堪破亿，在上市公司中体量偏低。其收入主要来自于手机游戏中虚拟物品的销售以及在手机游戏中植入广告；数字媒体内容经销，例如电子杂志、漫画及音乐。

其中，手机游戏开发及运营业务的收益占九尊互娱2016及2017财年总收益超过80.0%，2018财年减少至占总收益的63.4%，是由于政府对于手机游戏的系列缩紧政策导致的。

招股书显示，九尊互娱的两大业务毛利率都比较高，平均可以达到45%左右。毛利率由2017财年的45.0%减少至2018财年的43.6%，主要是由于向经销渠道提供商支付的服务费用增加所致。

九尊互娱属于典型的轻资产公司。数据显示，三个年度流动资产占总资产比例分别为99.83%，99.46%和99.58%。

九尊互娱资产负债表 数据来源：招股说明书

根据弗若斯特沙利文的研究报告，中国手机游戏市场的市场规模强劲增长，由2013年的人民币117亿元大幅上升至2018年的人民币1,580亿元，复合年增长率为68.3%。

而中国的游戏开发商数量在过去数年飙升，截至2018年年底，估计中国的手机游戏开发商数量超过10,000家。当中超过2,000家被视为单人玩家手机游戏开发商。

九尊互娱2018年手机游戏开发及运营产生的收益为人民币1亿元，占中国2018年手机游戏市场的0.1%。由此可见，手游行业竞争激烈，且九尊数字与头部公司差距巨大。

2018手游开发与运营排名 数据来源：招股说明书

随着大批新进者涌入手机游戏市场，游戏玩家的选择亦越来越多。因此，游戏开发商创新及创造新游戏以吸引用户并提升游戏黏性的难度变大。同时也难以维持游戏延续性及延长手机游戏的生命周期。根据弗若斯特沙利文报告，手机游戏目前的生命周期约为6-12个月。

对于营业收入主要依靠游戏增值和广告收入的九尊互娱来说；一方面缺少标杆级的游戏产品能够持续贡献营收；另一方面，则不得不依靠快速开发游戏产品来维持收入，这又对游戏研发产生了进一步压力，从而传导至人才端的需求压力。

再加上中国宏观政策的对于游戏的监管加强，将进一步对九尊互娱的新游戏开发产生限制，即我们常说的游戏版号的审批和下发，愈发艰难。这一宏观政策变化使得九尊互娱已经将重点转向授权游戏经销及致力于强化经销数字媒体内容。

数据显示，2016、2017、2018及2019年九月份，九尊互娱五大供货商分别占其当年销售成本达到60.3%、56.6%、52.3%及78.4%，该五大供货商均为经销渠道提供商。九尊互娱通常与经销渠道提供商订立一至两年期的经销协议。

九尊互娱手游业务模式

按照协议，经销商可以与九尊互娱终止协议，或选择在到期后不与其续约。其中，中国移动是九尊互娱的主要结算代理及经销渠道提供商，九尊互娱在议价市场上明显处于弱势。这进一步增加了九尊互娱的风险和成本。

本次募集资金，将有约60%将用于扩大手机游戏的市场份额，加强精品游戏的研发，同时加快多玩家手机游戏市场的扩张以及获得更多的IP授权。约30.4%将用作与辅助手机游戏开发商（尤其是具备创作艺术及设计能力的开发商或拥有成熟经销网络者）进行战略性收购，或与其开展合作。

可见，九尊互娱清楚地了解自身的弱势所在。在缓解资金压力后，渠道和产品问题是关乎九尊互娱未来生死的关键所在。