Q4营收净利双超预期，虎牙的“所向披靡”靠的是什么？_风闻

美东时间3月16日，虎牙公布了其2019年第四季度及全年业绩报告。财报显示，四季度虎牙的营收和净利润同比均保持了高速增长，再次超出华尔街预期，一如既往地延续其良好业绩记录。季度内，收入达到人民币24.68亿元，自IPO以来连续七个季度超出管理层指引；净利润为2.419亿元，同比增长44.9%，已连续九个季度实现盈利。受财报的利好影响，推动其盘后股价上涨1.8%，报14.7美元。

实际上，在去年11月底，虎牙更新了其2019年第四季的业绩指引，彼时的预估营收便高出了市场预期，如今这份财报的公布也确实没有让市场失望。可以说，虎牙这次交出了一份相当不错的成绩单。

值得一提的是，2月11日，虎牙宣布开通在线教育服务"一起学"，入局在线教育市场。 此时推出在线教育服务，虎牙也是瞄准了相应的契机，毕竟当前疫情特殊时期，在线教育也被推上了一个新风口。不过，尽管如此，虎牙依旧面临着不少难题，譬如居高不下的营销成本、激战正在加剧的市场以及版权等问题。美股研究社将结合这份最新财报来解析虎牙挑战和机遇。

全年营收突破80亿元大关 Q4营收净利润超预期

财报显示，虎牙2019年第四季度营收24.68亿元人民币，同比上涨64%。净利润为1.597亿元，同比增长60.3%；不按美国通用会计准则，第四季度净利润为2.419亿元，同比增长44.9%。

从业务上来看，虎牙的营收主要是直播营收。四季度，这一业务贡献了95%的营收，达到23.461亿元，同比增长62.7%。这主要是由于每付费用户平均支出的增长以及虎牙直播拥有大量的付费用户。广告及其他营收为1.213亿元，同比增长92.1%。这种增长主要是广告商的需求不断增长，广告客户更加多样化，虎牙于2019年第三季度推出了广告分销平台，并加强了虎牙品牌在中国在线广告市场的认知度。

从用户数上来看，四季度，虎牙的平均月活用户数1.502亿人，与上年同期的1.166亿人相比增长28.8%；平均移动月活用户数达到6160万人，与上年同期的5070万人相比增长21.5%；总付费用户人数达510万人，与上年同期的480万人相比增长5.9%。

从成本上来看，四季度的营收成本为20.009亿元，同比增长58%，主要由于收入分成费用增长以及内容成本、带宽成本和人员相关成本增长。其中，收入分成费用为15.751亿元，同比增长51.2%；带宽成本为2.256亿元，同比增长增长39.6%。

截至2019年12月31日，虎牙所持现金、现金等价物和短期存款总量100.762亿元人民币(约合14.474亿美元)，相比之下截至2018年12月31日为59.930亿元人民币。

从全年来看，虎牙2019全年营收突破80亿达83.745亿元，同比增长79.6%。其中，直播营收为79.762亿元，同比增长79.5%；广告及其他营收为3.983亿元，同比增长80.6%。虎牙预计，下一季度的总净营收将在23.60亿元人民币到24.00亿元人民币之间，同比增长44.7%到47.1%。

综合来看，虎牙四季度的财报表现亮眼，营收和净利润依旧保持了不错的同比增长，且均超出了市场预期，盘后股价的上涨也看到了投资者们表现的信心。尽管如此，但虎牙依旧需要面临众多平台的竞争，还存在诸多挑战。

市场竞争加剧的背后 多方挑战正面袭来

对于虎牙而言，处于游戏直播平台的头部位置，自是具有自身优势和影响力，但随着市场竞争的加剧，成本问题已经愈发突出。在我们看来，这将对虎牙的长期发展造成不利影响。毕竟，如今虎牙的营收增速也在进一步放缓。

1、营收有所突破 但增速进一步放缓的挑战仍在

财报显示，四季度，虎牙营收突破24亿美元，达24.68亿元，整体业绩新上一个台阶，但我们不难发现其营收增速正在进一步放缓。虎牙2019年Q1营收16.31亿元，同比上涨93.4%；第二季度营收为20.10亿元，同比上涨93.6%；到了第三季度的营收为22.65亿元，同比增速放缓至77.36%，这一季度，营收增速也进一步放缓至64%。

实际上，营收增速的放缓并不是偶然。虎牙的主要业务分为直播业务和广告业务，二者在四季度分别获得了62.7%和92.1%的增速。但在当前经济环境存在巨大不确定以及互联网平台的广告收入均有所减少的情况下，虎牙的广告业务还将存在一定的挑战。而直播业务，在行业内快手、B站、斗鱼这些竞争对手的不断发力下，还将对虎牙的营收增速形成进一步的压力。

2、赛道角逐激烈 高涨的营销成本或难以控制

在四季度的财报中，虎牙的营销费用为1.183亿元人民币，与上年同期的5990万元人民币相比增长97.6%。主要由于与在国内和海外市场推广公司产品和品牌名称相关的营销费用增加，以及与人员相关的费用增加。上个季度，销售和营销支出为1.223亿元人民币，与去年同期的6170万元人民币相比增长98.2%，从这两个季度的销售和营销费用的增长情况来看，已经远超虎牙的营收增速。随着快手、B站、企鹅电竞等平台的不断分流，虎牙的营销费用还将不断上涨。

近年来，不差钱的快手频频向着游戏直播这一黄金赛道加码。去年2月，推出了独立的游戏直播APP"电喵直播"，提供游戏直播、游戏视频、游戏社区、游戏下载等内容；7月，又公布"百万游戏创作者扶持计划"，宣布将在今年引入不少于500个头部游戏内容创作者。更重要的是，由于用户群体、内容类型及主播阵容的耦合，快手入局游戏直播对于虎牙的威胁，要远远超过其他平台。以"关注底层生态"而著称的快手，用户大多集中在三四线城市乃至广大农村。而虎牙的用户则以"五环之外"城乡交汇地区的小镇青年为主，双方在地域上有着天然的重合。显然，二者的竞争必是一场戮战。

除了快手的逼宫，同有腾讯撑腰的斗鱼在近期表现不凡。据3月10日的QM《报告》数据显示，斗鱼直播APP2月19日日活用户为1507.89万，较春节期间的日活用户数，增长了25%，日活数位居游戏直播行业第一，虎牙位居其后。

值得一提的是，B站在游戏直播领域也是野心勃勃。去年12月耗资8亿与《英雄联盟》达成为期三年的国内独家直播协议,更是高价买来了之前的斗鱼一姐冯提莫，足可以体现出B站在游戏直播已开足马力，尤其是B站对于Z世代的吸引力更大。而企鹅电竞作为腾讯官方游戏直播平台，其接入了百款热门游戏，拥有腾讯互娱官方资源优势，优势明显。

在行业竞争加剧的背后，虎牙要想持续维持现有地位，营销费用的上涨会是必然。

3、运营成本高企 版权问题不容忽视

在四季度的财报中显示，虎牙的营收成本为20.009亿元，同比增长58%，主要由于收入分成费用增长以及内容成本、带宽成本和人员相关成本增长。我们看到，收入分成费和带宽成本一起占据了大部分的营收成本费用。目前版权问题虽然没有突出的表现出来，但却不容忽视。对于做游戏直播为主的平台而言，随着平台规模扩大，未来对于游戏版权的需求还会进一步上涨。而版权问题的难题主要是两方面。一方面，直播内容未获得版权将会面临罚款；另一方面，即使获得版权也需要花重金去购买。

而本身版权问题也已经不容忽视。据媒体报道，我国的司法实践中已有多个判决，将网络游戏运行产生的连续动态画面归入著作权法中的"类电作品"加以保护。其中，典型案例包括网易诉YY直播案，2014年网易公司因YY直播、YY语音未经授权传播《梦幻西游2》游戏画面，将其运营公司广州华多网络科技有限公司诉至法院。2017年11月，法院经审理认为，网络游戏画面属类电作品，游戏开发者的权利人是游戏画面作为"类电作品"的"制片人"，判决华多公司停止通过网络传播《梦幻西游》或《梦幻西游2》的游戏画面，并赔偿原告经济损失2000万元。一旦出现版权违规问题，除了赔钱道歉以外几乎没有别的途径解决问题。而游戏直播想要多的更好的发展，自然是绕不开版权的问题。

从行业来看各大平台对版权的争夺赛也正开展的如火如荼，去年B站以亿元拍得世界赛三年独家转播权之后；企鹅电竞在今年1月份，以6000万的价格成功拍下LPL赛事S级版权，LPL赛区的战队近些年在世界舞台上表现优异，连续拿下两届S赛冠军，这为企鹅电竞吸引了越来越多的观众；虎牙直播则在竞标中拿到了A档的权益。各家对与游戏直播的版权愈加重视，自然是要花费不少资金去投入，那么，对企业的盈利比会造成一定的影响。

直播进入下半场 虎牙发力点在何方？

虎牙近期推出了在线教育产品 ，入局线上教育市场，这似乎给市场传递出了积极信号。在直播进入下半场之际，各大平台也开始进入生态的比拼，虎牙在直播内容多元化并利用AI等新技术的探索方面也获得不错表现。从四季度的财报来看，虎牙的研发支出为1.783亿元人民币（约合2560万美元），与上年同期的7910万元相比增长125.4%，主要由于人员相关支出增长。虽然这一数据的增速较快，但也侧面反映出了虎牙对研发费用的不吝啬，开发新产品极力拓展市场。

1、疫情为直播平台带来机遇 这会是虎牙的新窗口么？

受2020年新冠病毒的影响，各行各业都受到了不同程度的冲击。虎牙在疫情期间推出了筹备已久的在线教育服务，一方面助力抗疫攻坚响应"停课不停学"号召，另一方面也确实为虎牙的未来打开了一扇新窗口。说是虎牙的新窗口主要有两方面的原因。

其一、相对于现阶段的网课而言，乃至未来的整个教育市场，直播会成为必争之地。首先，教育类行业是CR4值极低的行业。CR4值指的是行业前四名份额集中度指标，根据之前艾瑞咨询统计结果来看，早先中国K12线下课外辅导行业的CR4值还不足5%。

同时，教育市场本身空间极大，与每一个家庭的行业都息息相关，是一个不断学习进步的过程，这意味着其自身就是一个极大的蛋糕，仅凭几家企业也难以吞下这个大蛋糕。再者，虽然在线教育是依托于互联网之上的行业，但其不具备互联网商业的边际成本。这些情况导致了目前在线教育行业的CR4值极低，中国在线教育甚至都没有形成某一企业的独家领先，更别说垄断，作为行业龙头新东方、好未来、VIPKID也只能分到个位数百分比的蛋糕，可以说，在线教育市场属于从巨头到微末，多格局企业林立，高度分散的局面，对于做专业做直播的平台来讲自然是有切入的机会。

当然，我们也看到了，直播平台与在线教育之间的冲突。上个月，腾讯网新闻报道称，浙江温州的一名生物老师在上课的时候，因为要讲减数分裂课题，提到了"精子"、“卵子"等的形成，而这些词汇，在直播平台里属于敏感词汇，所以这名老师的直播间也就被封了。

其二、来自于行业大趋势。毕竟在未来包括工业、农业生产直播、教育直播、远程医疗直播等领域的产业互联网直播范畴内，在线教育是产业互联网直播中最能贴近用户并且是一种已经被成功验证的模式。疫情过后随着各个行业产能和消费产业的复苏，在越来越多的和生活息息相关的直播模式将会出现在大众的生活当中。

2、疫情冲击全球电竞市场 线上化探索或为虎牙带来机遇

眼下，新冠病毒在全球蔓延开来。在疫情的冲击之下，各行各业损失惨重，其中线下电竞赛事面临停摆。据统计，仅上海市就有400多场的线下电竞赛事受到不同程度影响。可以预见，未来一段时间内，全球范围内的线下电竞赛事和活动都将被疫情所困。不过，线下的电竞赛事并没有坐以待毙，利用自身特性积极探索线上。据悉，KPL成了国内第一个宣布将赛制转型为线上的电竞赛事，LPL则先推出了战队线上公开训练赛，随后宣布春季赛调整为线上。3月9日，LPL春季赛终于在线上开打。

面对疫情，虎牙虎牙及时调整了运营策略，将重心进一步转移到线上，有序推进国际大型赛事的直播。国际大型赛事方面，假期期间，虎牙全程独播的LCK比赛成为LPL延期期间的"完美替代”。从2月5日播出以来，SKT、KT、KZ、GEN等明星战队轮番上阵厮杀，凭借完善的联赛体系、运营制度以及在虎牙专业的中文解说天团加持下,收视率与关注度迎来高峰，焦点对决吸引到数百万观众同时在线。

此外，据了解，虎牙已经拿下"ESL One 2020洛杉矶"、“莫斯科震中杯"和"ONE Esports新加坡"三个Major赛的重要版权。除了转播国际赛事，虎牙也积极筹备自办赛事内容，在这个特殊时期继续稳定电竞用户流量。据悉，虎牙自办赛事在3月也将进入密集爆发期。

毫无疑问，此次疫情期间，对虎牙直播在内的游戏直播行业乃至整个游戏产业来说，都迎来了一个新的增长机遇期。当然，能否把握这次疫情带来的红利，各大平台也得各凭本事。

3、5G时代的迫近 或将为虎牙多元化业务带来更多可能

从空间上来看，根据白皮书数据显示，目前游戏直播用户网民有2.4亿左右。在2018年，中国游戏直播平台市场规模达到131.9亿元，并预计在 2020 年规模将达 250 亿元。从这个角度来讲，虎牙的游戏直播业务就已经具备了巨大发展空间。

而虎牙的多元化发展也一直是其战略中的重要部分。一直以来，虎牙围绕年轻用户需求变化，推动直播行业发展成为具有正面社会价值的，更年轻、更多元、更健康稳定的文化产业。资料显示，虎牙在今年1月11日成功举办一年一度的"星盛典”，打造集"电竞、游戏、音乐、热舞、户外、科技、二次元"等元素的直播界豪华盛宴。

早在今年1月17日，虎牙掌门人董荣杰在虎牙年会上就表示"虎牙会继续对新的战略方向会保持足够的战略耐心，探索直播内容多元化，并利用AI等新技术探索内容的升级，继续推进个性化推荐、数字人等新技术对于内容形式、交互形式的革新"。随着5G时代的迫近,这将为虎牙带来更多新的可能。

从近期机构评级上来看，高盛、花旗、美银美林、汇丰等机构均对虎牙给予"买入"评级，在我们看来，虎牙的盈利能力已经得到证明，它的溢价估值目前都是合理的。虽然，目前随着行业竞争的加剧，背后存在着相应的风险。但在如今电子竞技这个"蓬勃发展"的市场中，虎牙也处于领先地位；入局在线教育展现了其不断完善直播生态，未来看点值得期待。将来具体的市场表现，美股研究社也将持续关注。

本文来源：美股研究社（公众号：meigushe）——旨在帮助中国投资者理解世界，专注报道美国科技股和中概股，对美股感兴趣的朋友赶紧关注我们