跟谁学遭做空，被指控财务造假！附创始人陈向东回应_风闻

编译 | 节点财经

美国当地时间2月25日，做空机构Grizzly Research LLC（下称“Grizzly”）发布了关于跟谁学的做空报告，指控跟谁学刷单、做假账。Grizzly认为，尽管跟谁学自上市以来，股价已经上涨超3倍，但跟谁学是最差的上市教育公司。

在Grizzly这份长达59页陈述中，提出了关于跟谁学9方面的疑问，包括2018年利润夸大74.6%，通过未并表的关联方来操纵财务，利用购买郑州的商业建筑而解释现金流失方向、对当前CEO沈楠的可信度提出质疑等多方面问题。

遭遇做空后，跟谁学股价一度下跌6.92%，但随后开始回升。截止到美股当日收盘，跟谁学股价下跌2.93%至44.09美元/股。

报告核心要点包括：

◆跟谁学2018年虚增74.6%盈利，并通过关联方北京优联环球教育科技有限公司、百家云图粉饰财报，让财务数据好看；

◆2020年1月耗资3.3亿在郑州购买的三栋楼，实际总投资仅7500万元，存在转移资金的嫌疑；

◆跟谁学曾要求入驻的教育机构使用虚假账号刷单，第三方流量监控平台也显示访问量和下载量远低于同行；

◆创始人陈向东在山东的两家金融公司，未拿到监管机构审批和许可证，风险很大。

以下为报告全文翻译：

跟谁学（NYSE:GSX）被描绘成了中国在线教育领域的一颗新星，自2019年6月在纽交所上市以来，其股价已上涨超过3倍。

跟谁学向美国证监会（SEC）提交的报告有虚假成分。我们的调查分析公司的信用报告、工商文件以及网络评论，发现跟谁学存在商业欺诈嫌疑。

信用报告显示，该公司在IPO申请文件中大幅夸大了盈利能力，尤其是2018年。

我们怀疑公司通过多个关联方来降低成本。员工简历、招聘职位和工作地点表明，一些表外公司与跟谁学密切相关。

2020年1月，公司在郑州完成了一笔商业地产的收购，我们怀疑这是一笔虚假的资本支出。根据我们的调查，跟谁学最近以3.3亿元的价格购买的资产，实际只投入了7500万元。

跟谁学存在大量的刷单现象，为了提高学生人数，存在虚假注册的现象。

通过网络流量分析，我们发现大量的学生人数实际上并不存在。

虽然该公司标榜其高质量的教师招聘机制，但我们发现跟谁学捏造教师简历。此外，多位用户指控公司招聘了大量没有任何经验的大学毕业生当老师。

我们不信任公司管理层，内部人员和老股东正在大举抛售公司股票。

跟谁学前首席财务官在2019年IPO期间匆忙离职，现任首席财务官曾参与一家中国在线教育公司，该公司也多次被指控为诈骗。

1. 虚假的宣传

跟谁学（NYSE: GSX）一直是美国资本市场上的一颗新星。跟谁学由新东方教育科技集团（EDU）前执行总裁陈向东于2014年创立，是中国发展最快的在线教育公司之一，也是第一家据称实现盈利的公司。分析师和管理层一直将增长归因于卓越的管理、以及低廉的营销获客成本。明星导师、大班制教学模式给公司带来了高盈利的能力。

2019年6月6日，跟谁学在纽交所上市，股票发行价10.5美元。在过去8个月里，该股已升至42.07美元的高点，年化回报率达到惊人的450%。

跟谁学是唯一一家持续盈利的中国在线教育上市公司。虽然多数竞争对手难以将毛利率保持在50%以上，但跟谁学的平均毛利率在70%左右，并声称将在2019年第四季度提高至近80%。

请注意，各家教育公司对于收入成本的界定都差不多，主要包括教师和导师的工资、教学基础设施租赁费用、教材费用等。

我们不知道跟谁学的商业模式是如何持续的。跟谁学支付给教师的工资远远高于同行，主要讲师的工资比行业平均水平高出约40%-50%，一线销售人员的收入比行业平均水平高出约30%-40%。公司的高成本和高利润之间有巨大的脱节，这是公司财务状况可能有问题的第一点。

从教学服务来讲，跟谁学的模式与竞争对手相比差异很小。跟谁学是大班授课，在我们看来会降低教育质量。跟谁学还针对三线城市的学生和家长，这些城市的支付能力低于一二线城市。然而公司报告称课时费单价很高，我们想知道是怎么做到的？

经过详细的调查，我们认为跟谁学的财务数据是通过以下手段实现的：

1．将成本转嫁给受控但非合并的表外公司；

2．通过第三方伪造注册用户人数；

3．激进的营销方式；

4．在教育质量上偷工减料。

在本报告中，我们将对现有信息详细分析，并说明为什么我们认为跟谁学存在大量的欺诈行为。

2. 虚增利润

一个中概股公司造假的迹象：向美国SEC提交的财务状况远好于向中国当局报告的财务状况。我们调出了跟谁学运营实体的中国信用报告。

跟谁学 7家主要经营实体的信用报告显示，跟谁学将2018年的净利润夸大了74.6%。以下是各实体在信用报告中报告的收入和净利润（亏损）。

信用报告显示，2017年的合并净亏损为8610万元，这与美国SEC公布的2017年亏损8700万元几乎完全吻合。但2018年，信用报告显示综合净利润为1125万元，比证交会报告的2018年度净利润1970万元低了42.7%。换言之，跟谁学向SEC报告的2018年净利润被高估了74.6%。

信用报告中显示，2017年和2018年的合并收入与公司向SEC报告的收入相差不超过2%。如此看来，2018年巨大的利润差异有可能是公司在操纵利润。

3. 通过关联方来操纵财务数据

为了向投资者、审计师和监管机构隐瞒支出，跟谁学采用的一个关键机制是使用非并表的关联方。我们发现了多个虚构的关联方，由于没有并入跟谁学的财务报表，这些壳公司的费用就被隐藏了。

我们怀疑这些关联方实际上是跟谁学的影子公司的原因：

•与跟谁学注册地址相同

•员工简历与跟谁学重合

•影子公司的招聘启事和跟谁学相同

北京优联环球教育科技有限公司（下称“北京优联”）

跟谁学的招股书中披露了北京优联为关联方，并确认了接受北京优联广告服务的费用。例如，2018年，跟谁学从北京优联取得467万元收入，并确认北京优联的广告费用205万元。2019年前三季度，北京优联广告服务费用361.5万元。值得注意的是，跟谁学在大幅增加北京优联广告费的支出。

然而，北京优联（又名家长家）发布的招聘信息中，公司地址与跟谁学是一样的，可见其实是同一家公司。跟谁学利用这家影子公司将其部分销售费用从损益表中转移出来，因此我们怀疑跟谁学实际发生的费用远大于披露值。

工商文件显示，跟谁学的VIE北京百家互联科技有限公司和陈向东于2016年2月22日成为北京优联的股东，股权结构如下：

跟谁学通过其VIE百家互联持有北京优联30%的股份，陈向东个人持有北京优联10%的股份。按理说，北京优联应该独立运营，不合并到跟谁学的财务报表中。

然而我们发现，北京优联的实际营业地址与跟谁学及其子公司所在的地址相同：

以下是北京优联发布的招聘启事，工作地点与跟谁学在同一地址。

这些招聘启事向我们表明，北京优联环球教育不仅是一个关联方，实际上与跟谁学是同一家公司。

消失的现金流与虚假的资本支出

跟谁学在购买商业楼宇时有资本支出欺诈的嫌疑，实际支付的价格远低于报告的价格。工商信息显示，跟谁学的VIE于2020年1月13日收购了郑州凯通科工贸有限公司。2020年1月19日，郑州凯通更名为郑州高途云集教育科技有限公司。

郑州经济技术开发区的信息显示，郑州凯通于2016年申请建设2栋研发楼和1栋销售中心。下图是公司于2016年1月6日向当地政府提交的环境影响评价报告。报告显示，该项目总投资为7500万元。

跟谁学的公告显示，其购买的资产正是上文中提到的这三栋总投资额7500万元建筑。我们的问题是，为什么跟谁学为此花费了3.3亿元？

4. 学生人数造假

2015年6月的一篇报道称，跟谁学存在大量的虚假用户和刷单行为。

2019年12月15日，摩西英语公众号发布了一篇名为《跟谁学，你厚颜无耻地赚学生钱的感觉很爽吧？》的文章。摩西英语的创始人摩西是《英语单词圣经》一书的作者，这本书曾被俞敏洪大力推荐。据介绍，摩西参加了跟谁学开设的词汇班，并加入几个微信群。然而摩西发现，微信群中的人正在给老师发多条完全相同的评论。

5.流量远远落后

由于在线教育是通过互联网进行的，因此网络流量监控是很好的参考值。我们通过Alexa、百度指数、微信指数等多个来源查看排名，并参考了rank2traffic.com等其他多个来源来监测其绝对流量。对于移动端数据的监测，我们参考了七麦数据统计的IOS和Android的下载量。

Alexa排名

Alexa是一个广泛使用的平台，它根据流量趋势对网站进行排名。与竞争对手相比，跟谁学在过去几年的发展趋势实际上相当糟糕。自2018年以来，跟谁学及其平台高途课堂的表现一直不如主要竞争对手。不过，其股价表现一直稳步超过同行。

微信指数

七麦数据

多方数据表明，跟谁学的流量、下载量等远远落后于竞争对手。

6.员工称“拿命挣钱”，教师为在校大学生

跟谁学称公司有严格的招聘程序，可以挑选最好的老师。“从我2018年到2019年3月，我们仔细评估了导师库中的人才，聘用了其中不到2%的候选人。截至2019年3月31日，我们有169名导师和522名助教。”

不过，据一位自称曾是跟谁学公司员工的人士透露，跟谁学公司实际上聘用的是刚毕业的廉价教师，而且还允许申请人编造个人资料。