深度 | 网易有道：在线教育黑马，上周暴涨近30%却仍被大幅低估_风闻

据独角兽早知道（ID：iponews）独家消息，多家知名投资机构内部最新对网易有道的保守对标估值是新东方在线当前约50亿美金，长期看好有望达到跟谁学的100亿美金。其中业内最大的中资长线基金之一，已于近期大幅建仓买入有道股票。

作者 | 独角兽研究院

本文仅为信息交流之用，不构成任何交易建议

疫情影响下，在线教育迎来行业春天

新冠肺炎疫情肆虐，而由于受到疫情影响，各地均全面停止线下培训机构授课，教育部日前下发通知，要求2020年春季学期延期开学，这使得教育这项比较特殊的服务行业也受到了较大冲击，但考虑到教培行业的刚需性加之行业发展衍生出的线上模式，相信绝大部分学生在延期开学的寒假期间会选择在线教育继续学习。

在线教育自从互联网开始应用就已经存在，而伴随着移动互联网的发展，各种在线工具、平台和内容的涌现使得不少互联网巨头也高调切入这个行业，同时一些传统线下教育机构也卡开始布局线上教育，在线教育逐渐形成了对线下教育的冲击。从短期来看待此次事件，延期开学对于在线教育的渗透率有着极大的提高，而从长期来看，则是全面提高了学生及家长对在线教育的接受程度，并且在延期开学通知发布后，各地方政府也积极响应号召，积极与互联网公司进行合作，推出了各种线上教育APP和小程序，各地都在提高对在线教育的重视程度。

线上教育经过二十多年的发展，衍生出了在线1对1、小班课、大班课多种课程形式，而在其中大班模式业务增长强劲，与1对1模式相比而言，大班模式在学生的学习体验与辅导机构的经济效益之间实现了较好的平衡。另一方面，在线小班课程在现阶段仍属于小众模式，不太容易规模化，因其定价较高无法吸引到大部分学生，但同时尴尬的是这个定价也没有高到可以吸引名师。所以，现阶段来看线上大班课模式是目前的行业最优解。

根据Frost & Sullivan数据，预计在2023年K12课外辅导在线大班课程市场的整体流水有望从2018年的约150亿元人民币大幅提升至约2000亿元人民币。在本次疫情事件的影响中，大班模式因为没有产能的瓶颈，给予有能力的线上机构非常大的一次消费者认知机会，包括上文我们提到的官方和校方等多方面的支持，短期内的渗透率得以加速上升。

来源：Frost & Sullivan报告

用户规模庞大，成长空间可观

在当前市场环境的影响下，在线教育企业受到的关注度达到了前所未有的地步，港股中的新东方在线，美股在线教育板块中的好未来、跟谁学、网易有道等。但我们同样需要注意到，从理论上来说疫情扩散对在线教育行业形成一定程度的利好，而疫情同样倒逼部分线下教育机构转向线上，同时会吸引一些互联网企业对线上教育的布局，也就是说间接竞争者变多了。

在目前的在线教育企业中，较早在赛道中布局的包括好未来、跟谁学和新东方在线，网易有道虽然布局较晚，但市场规模已经超越市值近50亿美元的新东方在线。同时，我们发现在K12在线大班课市场中，先发优势存在感很弱以至于基本等于没有，主要因为这个市场目前仍处于初期发展阶段，渗透率仍然较低。K12在线大班课的商业模式仍在快速演进中，在业务运营等方面仍然存在较大的改进空间。在过去一年里行业中的企业不断试错填坑，而有道可以通过借鉴行业龙头更快的获得运营等方向的解决方案，避免犯类似的错误。因此，有道在这个赛道中具备一定的“后发优势”，且目前增长迅猛。

在线 K12 课外辅导业务收入规模

来源：中金公司研究报告

综合来看，有道可以通过工具应用向在线课程引流将教育工具类应用的用户转化为在线课程的付费用户是已经得到验证的降低整体获客成本的有效方式。有道拥有有道词典、有道翻译等一系列知识工具应用，这些应用可以成为将用户转化为有道精品课付费学员的有效工具。长期来看，有道的目标是自有流量贡献50%的新增学生用户。并且网易有道iOS端的APP下载量排名常年第二，仅次于市值350亿美金好未来的学而思网校，稳稳领先350亿港币市值的新东方在线和100亿美金市值的跟谁学，流量上的优势使得有道进一步降低获客成本，在用户转化方向的落地也拥有较大利好。

凭借多年提供知识工具产品的经验，有道已经开发出行业领先的技术，如图像识别（OCR）技术、神经网络机器翻译（NMT）技术、语言数据挖掘以及数据分析技术等。一方面，有道通过这些自有技术巩固了公司在线上翻译等互联网服务领域的领先地位。另一方面，公司正逐渐将这些技术应用到在线课程中。比如他们在有道智能笔上应用了上述几项技术，可以进一步提高在线课程的体验。

有道在技术方面的优势同样可以解决线上大班课对助教数量的挑战，我们假设助教和学生人数比为1：300，单季度450万学生（参考现阶段学而思网校为120-200 万）则需要1.5万名助教。考虑到人员流失以及招聘，组建和管理一支1.5万名的助教队伍前所未有，极具挑战性。但同时我们往前看，AI技术的应用也许能提高助教的效率，减轻助教负担，减轻助教的管理压力。

在线课程方面，有道通过有道精品课提供面向 K12 阶段学生以及成人的在线课程，其中以大班直播课程为主，少部分课程为预先录制课程。K12 在线课程包括课外学科辅导以及英语和编程等兴趣类课程，成人在线课程则主要包括大学英语和考研相关课程，并且从下表可知，在线课程在有道收入中占比较大。

来源：中金公司研究报告

从上述课程方向及受众来看，网易有道是本次疫情事件明显的受益方。在此前，为响应教育部延期开学通知和各地方教委要求加强部署“停课不停学”的工作，让学生在家也可以完成学习课程，网易有道精品课也宣布将免费线上直播课程提供范围从湖北省再次扩大至全国中小学学生。

低估值与滞涨现象并存

有一直关注我们的读者会有印象，网易有道去年10月份在纽约证券交易所正式挂牌上市。在IPO中，网易创始人丁磊认购了120万股，Orbis Investment认购740万股。Obris是网易的大股东，前期PE就入股过有道，在去年IPO时继续增持，同时丁磊本人也在IPO时增持，都是看好其长期发展。上市公司管理层与大股东持股集中，股权结构稳定，有利于公司在解禁前后股价长期走好。

来源：中金公司研究报告

在过去两个月，在线教育板块的上市公司新东方在线（HK：01797）累计涨幅超过105%，跟谁学（US：GSX）累计涨幅达到130%，而同期网易有道（US：DAO）在上周五才后知后觉，逆市大涨近30%，刚刚涨破发行价，作为明显的受益方，我们认为网易有道仍然严重滞涨，还存在一定的上升空间。从估值角度，跟谁学2020年PS 16倍，新东方在线23倍，而网易有道仅为5倍，相对可比公司，估值上严重折价。

考虑到其高速增长与大规模基数的收入增长空间，潜在转化用户规模大并且管理层持股集中，不难理解为何中国机构纷纷转向看好网易有道是下一个在线教育的爆发黑马。

此次疫情对网易有道所在的在线教育行业和公司本身都是重大的利好，有道属于教育质量有保证，不同于同类在线教育企业的单方面发展，有道在硬件技术方向与线上课程全面布局，并且同类公司估值都远高于网易有道，我们认为当下是网易有道的布局良机，中短期可能会有迎来明显的爆发。