国际市场观察 | 桥水基金：对冠状病毒和流行病的初步思考【走出去智库】_风闻

△桥水基金创始人雷·达里奥(Ray Dalio)

走出去智库观察

近日，全球最大对冲基金——桥水基金创始人雷·达里奥撰文，将此次新型冠状病毒疫情与H1N1（禽流感）、SARS和西班牙流感对市场的影响进行了对比分析，认为中国的应对措施更加透明和果断，加快了解决问题的速度。

走出去智库（CGGT）观察到，此次疫情对中国经济影响的悲观情绪在节后A股首日开盘就得以显现：超过2700只股票跌停，而春节期间因海外投资者风险对冲的需求，作为中国大陆资产参照物的价格亦是暴跌（1/24-1/31）:恒生指数-5.7％，新加坡A50指数期货-7.1％，香港离岸A50 ETF （2823.HK）-7.6％。

全球最大的对冲基金如何看待此次疫情的影响？今天，走出去智库（CGGT）刊发雷·达里奥的文章，供关注疫情对国际市场影响的读者参阅。

要 点

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

**1、**当掌握的信息不多时，最好的投资策略是明智地在不同的地理位置、资产类别和货币之间做出多元化分散投资。

**2、**传染规模更大的西班牙流感则对市场和经济的影响要大得多。

**3、**与SARS疫情相比，中国的应对措施更加透明和果断，这不仅正面影响了统计比较结果，也加快了解决问题的速度。

正 文

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

文/雷·达里奥(Ray Dalio)

桥水基金(Bridgewater)创始人

首先，让我明确地说明：在流行病领域我是“一张白纸”。然而正是因为我所不知道的那些专业性知识，更能让我以局外人的视角来客观分析。

我和我们桥水的同事都不清楚这种病毒将在多大程度上传播，我们不知道它会传播到什么地方，也不知道它对经济或市场的影响。但是，我们确切地知道，重大流行病虽然是我们一生中从未真正经历过的重大事件之一，但类似的事件在其他时代中已屡屡发生并产生了重大影响——就好像其他尚未在我们的一生中发生的重大事件，例如世界大战、货币体系的终结或百年一遇的干旱或洪水。

按照我习惯的分析方法，我将要**（a）研究一些其他重大传染病并搞清楚它们是怎么回事，并（b）确保我们的投资组合已充分分散或对冲掉风险，以确保我们没有对任何不必要的且赢率不大的方面下注。**

至于这种病毒的传播，与任何尚未查明的因素一样，它们：1）是真实发生的事件，且2）对这些事件的预期将被反映在市场定价中。**通常说来，对于这些令人一生难忘的负面事件最初人们会有些轻视。****随着持续发展，人们会变得过度担心，直到产生某些可以反转局面的基本面因素为止（例如，病毒的发展从加速转变为衰败）。**因此，我们要关注实际发生的事情、人们认为正在发生的并已反映在定价中的事情（区别于可能发生的事情）、以及指示反转的那些指标。

多样化分散可保护我们免受由于未知因素造成的损失，而冠状病毒的爆发及其对市场的影响凸更显现出其重要性。自该病毒爆发以来，中国股市已下跌近10％。可怕的、难以想象的事情可能在任何地方发生。我们所不知道的比我们所知道的要多得多。当掌握的信息不多时，最好的投资策略是明智地在不同的地理位置、资产类别和货币之间做出多元化分散投资。

以下这些观察内容的主要目的是向大家展示我们在回顾过去时所观察到的情况，从而试图捋顺此次冠状病毒事件的演变过程与历次的典型病毒性大流行病（可看作是以本次冠状病毒事件的多个变化版本）之间的异同。我们还将研究过去的流行病与其对经济和市场的影响之间的关系，并找出某些较为确切的影响。

近期的历史案例

下表展示了历史上的主要疾病暴发及死亡率，以显现它们的严重性。通过死亡人数可以看出，最近一次大型流行病——也是唯一一次死亡人数如此之大的流行病——是几乎在100年前发生的那一次。

让我们看一下三个最惨重的案例：H1N1（禽流感），SARS和西班牙流感。以下是我们对它们的一些观察。

●对于前两个规模较小的案例，在媒体以头条新闻报道有关疾病暴发的日子里，市场采取避险的策略。这与成长型标的的下跌并涌入优质型标的情况相吻合，即股票下跌，黄金和债券上涨（正如过去几天所看到的）。但是，由于与病毒无关的其他影响（例如货币政策和经济活动）更为重要，这些反应逐渐消失了，且市场没有明显而持续的大动作。顺便说一句，在参考这几个案例时，请记住这并不是一个足够大的样本，并且有些巧合不应太过分解读——例如，H1N1流感与2008年金融危机过后开始的复苏有关——因此，人们应该保持谨慎的态度去看待其中的相关性。

●传染规模更大的西班牙流感则对市场和经济的影响要大得多。

H1N1（禽流感）：2009至2010

这次爆发涉及与1918年西班牙流感（H1N1）相同病毒的变种。首例病例于2009年3月在墨西哥被发现。与当时的其他流行病不同，该病毒并未过多感染60岁以上的成年人。估计的总死亡人数范围很广（因为需要实验室的测试以区分该疾病造成的死亡人数和常规季节性流感造成的死亡人数），但世界卫生组织的最新估计表明，至少有15万人死亡，甚至还要翻倍——这一数字意义重大，但并不过分（相比之下，每年有125万人死于车祸）。世界卫生组织于2010年8月10日宣布该流行病已结束。

SARS：2003

SARS冠状病毒是一种动物病毒，最初只传播给其他动物，但最终感染了人类。第一例病例于2002年11月16日在中国南部的广东省被发现。SARS传播到了26个国家，感染了8,000多人，并造成了大约800人死亡。首批感染者于2月到达香港，病情迅速传播。3月中旬，世界卫生组织发布了有关SARS的全球警报和紧急旅行建议。3月下旬，新感染病例的数据开始公布（如下图所示）。2003年7月9日，世界卫生组织宣布该病毒已被控制住。除了2004年的短暂爆发外，它的确被抑制住了。

您可以在下面的图表中通过香港股票市场与全球股票市场之间的差异看出该流行病所产生的影响。您可以看到，香港股市受到SARS的不利影响，并在SARS病例数达到高峰并开始下降时发生了反转。这完全是合乎逻辑的，如果冠状病毒危机仍集中在中国，这也将是我们预期的市场行为。换句话说，我们预计其对中国和香港市场的影响将大于对全球市场的影响，并且随着新增病例数量的减少，这些影响也将降低。

 

西班牙流感: 1918

这是现代历史上最致命的流行病。尽管该病毒被认为起源于中国，第一名患者于1918年3月4日在堪萨斯州的芬斯顿军营被发现。军队基地的一名厨师向医务室报告了类似流感的症状——轻度发烧和轻度喉咙痛。到中午，有107人感到不适。在两天内，有522人被感染。一周之内，美国的每个州都受到了影响。随后，这种疾病传播到大西洋地区。到四月中旬，它已经传播到中国和日本。到五月，它几乎无处不在。

重要的是，病毒爆发是在第一次世界大战期间发生的，这加剧了爆发的严重性（战时的营养不良、较差的卫生状况，以及士兵们的密集住所为疾病的传播提供了理想条件）。据估计，将近有5亿人被感染，致死约有5,000万人（尽管不同口径的估计数据有所不同）。最终，这一疾病杀死的人数远远超过第一次世界大战牺牲的人数。大约18个月后，这种疾病悄然离去。

战争和流行病的影响很难在市场和经济的相关图表上加以区分，但看起来战争的有利发展（疾病的高峰与战争的结束大致吻合）仍抵不过流行病的负面影响，导致了股票市场一轮上涨行情的终结。此外，圣路易斯联邦储备银行（Federal Reserve Bank of St.Louis）的一份报告对这段时期的报纸进行了调查，以分析流感对经济的影响。正如我们所预期的那样，该报告整理出一些描述美国经济急剧下滑的新闻头条，例如：

●“煤矿运营公司报告50%的产量降低”

●“大流行性感冒摧毁孟菲斯的工业”

●“小石城商户称销售下降40%。其他口径估测下降达70%。”

●“零售商店业销量被砍三分之一”

再次强调，这些情况是在第一次世界大战结束的同时发生的，并且没有太多的月度经济统计数据来参考，因此很难清楚地看到其对经济的影响，并且很难将流行病对市场的影响与战争发展和其他政策产生的影响区分开来。

如何联系到本次冠状病毒的爆发

以下为一些实际情况。

●12月初，第一例病例被发现。据世界卫生组织（WHO）周日（编者注：1月26日)的消息，全球共报告了2014例感染病例。其中：

●1985例来自大中华地区，29例为境外。

●29例境外病例中，26例曾到过武汉。剩下3人中的2人与在武汉染病的其他病例有近距离接触（关于第三例病例没有足够多的相关信息）。

●根据WHO的定义，324例病例（略多于总病例数的15%）情况危急。

●有56人死亡，死亡率大约为2.5％至3％（SARS的最终致死率略低于10％）。这些死亡案例主要为老年患者或先前存在健康问题的患者。

●截至撰写本文时，中国官方媒体报道的最新数字为2844例病例和81例死亡。

到目前为止，**与SARS疫情相比，中国的应对措施更加透明和果断，这不仅正面影响了统计比较结果，也加快了解决问题的速度。**由于中国政府更快地向世卫组织报告了该病，检疫和其他预防措施被及时实施。由于这些措施对病毒传播的遏制产生了正面影响，世界卫生组织赞扬中国的迅速反应。

下图显示了过去几周的市场走势，其中的圆点表示了一些重要的发展截点。如下图所示，在过去的几天中，成长型标的市场表现出强劲的下降趋势，投资向高质量标的市场转移。全球范围内，投资人已经抛售股票，而债券、黄金和美元兑人民币汇率则上涨。

这些只是我们的初步观察。我们预计进行更加深入的研究，这将使我们拥有更丰富的观点。我们将在研究进行的同时与您分享新的相关成果。